在創(chuàng)業(yè)過程中,融資是非常重要的環(huán)節(jié)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資來源主要包括股權(quán)和債務(wù)兩種形式,在股權(quán)融資中,一般有內(nèi)部人融資、天使融資、風(fēng)險(xiǎn)投資、首次公開發(fā)行四種途徑。其中,

天使投資是指富有的個(gè)人直接對有發(fā)展前途的創(chuàng)業(yè)初期小企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益資本投資。與傾向于投資企業(yè)成長期的正式風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)不同,天使投資更多出現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)企業(yè)的種子期,國外許多知名企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期都得到過天使投資的支持。而在我國,天使投資卻是一個(gè)新鮮事物,天使投資在新創(chuàng)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中比例還很小,天使投資人的缺乏使初創(chuàng)企業(yè)在種子期的資金瓶頸問題仍然突出?；诖?本文擬對天使投資展開研究,探討如何利用天使投資幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資,促進(jìn)我國天使投資市場的發(fā)展,這對天使投資者和創(chuàng)業(yè)者皆具有實(shí)際指導(dǎo)意義。

 

天使投資是一個(gè)復(fù)雜漫長的過程，一般的投資時(shí)間要持續(xù)3到7年。按照投資的先后順序，大致可以將天使投資分成四個(gè)階段:選項(xiàng)、投資、投資后管理和退出。

 

1、選項(xiàng)

 

(l)尋找投資項(xiàng)目。尋找到一個(gè)適合自己投資，同時(shí)又能夠達(dá)到自己所追求的投資回報(bào)率的投資項(xiàng)目是一次成功的天使投資的基礎(chǔ)。天使投資者尋找投資項(xiàng)目的主要途徑包括:直接與創(chuàng)業(yè)者聯(lián)系、通過天使團(tuán)體尋找投資項(xiàng)目、通過律師、會計(jì)師及公司顧問等中介機(jī)構(gòu)的介紹而獲得投資項(xiàng)目、通過投資銀行家獲得投資項(xiàng)目、從風(fēng)險(xiǎn)投資家處尋找投資項(xiàng)目等等。

 

(2-)對投資項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查。找到投資項(xiàng)目后，天使投資者將對該一項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查，以決定是否要對其進(jìn)行投資。盡職調(diào)查的標(biāo)準(zhǔn)主要包括:地理位置、行業(yè)、企業(yè)的成長潛力、創(chuàng)業(yè)者的品質(zhì)和管理團(tuán)隊(duì)的歷史記錄等。一般而言，離天使投資者較近，便于其進(jìn)行投資管理、處于朝陽行業(yè)并且與天使投資者自身工作背景相關(guān)行業(yè)、項(xiàng)目產(chǎn)品具有廣闊的市場前景、創(chuàng)業(yè)者具有優(yōu)良個(gè)人品質(zhì)的項(xiàng)目會更能吸引天使投資者進(jìn)行投資。

 

2、投資

 

(l)評估。評估是對初創(chuàng)企業(yè)的定量了解。通過評估，天使投資者將對企業(yè)的價(jià)值和將來的收益回報(bào)率有一個(gè)深刻的了解。評估的基本方式是根據(jù)初創(chuàng)企業(yè)預(yù)期的潛在的資本回報(bào)來對其進(jìn)行定價(jià)。

 

(2)設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)。交易結(jié)構(gòu)是指天使投資家對可能長遠(yuǎn)影響投資者和創(chuàng)業(yè)者投資利益的各個(gè)方面進(jìn)行綜合考慮，仔細(xì)斟酌，形成一系列條款。交易結(jié)構(gòu)非常重要，它與選項(xiàng)、企業(yè)定價(jià)、股權(quán)稀釋并列為影響天使投資成敗的四大杠桿之一。通常有三種常見的交易結(jié)構(gòu):普通股交易結(jié)構(gòu)、附有各種條款的可轉(zhuǎn)化優(yōu)先股交易結(jié)構(gòu)、附有各項(xiàng)條款的可轉(zhuǎn)債交易結(jié)構(gòu)。交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)是天使投資過程中很重要的一個(gè)步驟，因?yàn)橐粋€(gè)好的交易結(jié)構(gòu)可以對天使投資者的合法權(quán)益起到良好的保護(hù)作用。

 

(3)與創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行談判，確定投資細(xì)則。在經(jīng)過上述評估和設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)的過程之后，一天使投資者對企業(yè)的價(jià)值和是否進(jìn)行投資活動(dòng)應(yīng)該已經(jīng)有了一個(gè)較為明確的答案，在這之后就是要與創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行談判，就該企業(yè)的價(jià)值、交易結(jié)構(gòu)等具體事項(xiàng)達(dá)成一致，明確雙方的權(quán)利義務(wù)，簽訂投資合同的階段了。在現(xiàn)實(shí)情況中，有一些天使投資者對該階段不是很重視，沒有簽訂明確的投資細(xì)則就給予投資，這難免會為以后的企業(yè)管理埋下一定的隱患。因此，本文認(rèn)為，雖然天使投資的決策快速是其一大優(yōu)勢，但是投資過程宜簡不宜無，天使投資者還是要加強(qiáng)自身的法律保護(hù)意識，以避免投資后期的煩惱和損失。

 

3、投資后管理

 

根據(jù)天使投資者對企業(yè)投資后管理活動(dòng)的介入程度，可以將天使投資者分為三類:一種是支票天使一他們相對缺乏企業(yè)經(jīng)驗(yàn)，僅僅出資，而且投資額較少，每個(gè)投資約1萬一2.5萬元，另一種是增值天使一他們參與被投資企業(yè)的運(yùn)作，投資額也較大，約5萬一25萬元，還有一種是超級天使一他們往往是具有成功經(jīng)驗(yàn)得企業(yè)家，對新企業(yè)提供獨(dú)到的支持，單個(gè)項(xiàng)目投資額相對較大，往往在10萬元以上。2，總體而言，增值天使是三者當(dāng)中最為常見的。根據(jù)美國有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，有85%左右的天使投資者與創(chuàng)業(yè)者保持著密切的工作關(guān)系，其中1/4左右全職或者兼職為其所投資企業(yè)工作。工作的重點(diǎn)主要集中在推薦企業(yè)給其他投資者、堅(jiān)

實(shí)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和為企業(yè)家提供咨詢等領(lǐng)域，較少介入產(chǎn)品和勞務(wù)的開發(fā)、設(shè)備和供應(yīng)的選擇等具體經(jīng)營活動(dòng)。

 

4、退出

 

退出是指當(dāng)企業(yè)已經(jīng)發(fā)展壯大到一定程度或者是面臨破產(chǎn)清算危機(jī)時(shí)，天使投資者通過各種方式，出讓企業(yè)股權(quán)，實(shí)現(xiàn)資金回收的階段。

 

(l)退出的重要性

 

投資的目的在于讓錢流動(dòng)起來并實(shí)現(xiàn)增值，退出是天使投資資金實(shí)現(xiàn)順暢流通的關(guān)鍵。首先，對于一個(gè)愿意持續(xù)進(jìn)行投資的天使投資者來講，退出行為是投資的紐帶，一方面它是過去的天使投資行為的終點(diǎn)，一方面又是新的天使投資行為的起點(diǎn)。25天使投資資本隨著初創(chuàng)企業(yè)的成長而獲得了增值，但是如果缺乏合適的退出途徑，這種增值只是賬面上的增值，投資者無法完全達(dá)成獲得資本利得的目的，只有完成了有效的退出才能將賬面上的增值轉(zhuǎn)化為實(shí)際收益的增長，實(shí)現(xiàn)投資獲利的目標(biāo)。其次，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候?qū)嵤┨焓雇顿Y者的退出，對于創(chuàng)業(yè)家而言，也是取得企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的好辦法。天使投資者的退出一般意味著兩種可能性:一為有其他實(shí)力更加強(qiáng)大的投資者進(jìn)行投資或者是公開市場融資，融資能力能到提高，這對于企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展無疑是有益的;一為創(chuàng)業(yè)者自己購回企業(yè)股權(quán)，完成了融資創(chuàng)業(yè)的過渡，實(shí)現(xiàn)了對企業(yè)的完全控制，可以更加有效地掌控企業(yè)的發(fā)展方向。最后，對于宏觀經(jīng)濟(jì)而言，只有實(shí)現(xiàn)了有效的退出才能夠讓天使投資資金像滾雪球一樣，越做越大，靈活配置，更多地投向下一個(gè)需要天使投資的項(xiàng)目，持續(xù)發(fā)揮其促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的功用。

 

(2)退出的方式

 

退出的方式主要包括以下幾種:首次公開發(fā)行、并購、企業(yè)回購、破產(chǎn)清算等。他們有著各自的優(yōu)劣，在天使投資中使用的頻率也大不相同。首次公開發(fā)行是天使投資者和創(chuàng)業(yè)者最樂于見到的退出方式。由于證券市場的杠桿作用，公司一旦上市，股票價(jià)值將會得到巨大提升，公司價(jià)值也隨之大幅度上漲，投資者所持有的股票可以獲得爆炸性的增值，一旦拋出即可獲得高額的資本收益。對于創(chuàng)業(yè)家來說，IPO的優(yōu)勢還不局限于股票增值，更重要的是企業(yè)可以進(jìn)行IPO表明了資本市場對企業(yè)良好經(jīng)營業(yè)績的認(rèn)可，可以使企業(yè)獲得在證券市場上持續(xù)融資的渠道，取得企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展所需的僅憑天使投資者無法提供的大量資金。但是由于天使投資對象多為中小企業(yè)，當(dāng)資本退出時(shí)，企業(yè)的發(fā)展往往還未能夠達(dá)到公開上市的標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)由于各國證券法往往對上市股票的發(fā)起人所持股票的轉(zhuǎn)讓有一定限制，無法實(shí)現(xiàn)短期之內(nèi)一次性退出，并且公司上市后需要遵循嚴(yán)格的信息披露制度，在一定程度上不利于公司知識產(chǎn)權(quán)和商業(yè)秘密的保護(hù)，因此，以IPO的方式實(shí)現(xiàn)退出的天使投資在數(shù)量上并不占主要地位。

 

如果企業(yè)的業(yè)績尚未能夠得到資本市場的認(rèn)可，或者天使投資者不愿意接受IPO的種種繁瑣手續(xù)和信息披露制度的約束，則可以采用并購(M&A，Merger&Asquisition)的方式實(shí)現(xiàn)退出，這種方式不僅可以省去IPO的種種繁瑣手續(xù)，并且可以一次實(shí)現(xiàn)所有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，同時(shí)在價(jià)格上也會有相當(dāng)高的收益，因此深受天使投資者的喜愛，是天使投資最主要的退出途徑。并購者一般都是專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)或者是該創(chuàng)業(yè)企業(yè)業(yè)內(nèi)發(fā)展較好的大公司。

 

如果股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓對象為該企業(yè)或者該企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者本人時(shí)，則構(gòu)成企業(yè)回購?；刭?Buy一Back)是指按照投資協(xié)議的規(guī)定，在投資期限屆滿之后，由被投資企業(yè)購回天使投資者所持有的公司股權(quán)。““這種退出方式盡管比不上IPO所實(shí)現(xiàn)的投資收益，但是由于其方式簡單快捷，風(fēng)險(xiǎn)較低，在讓天使投資者的投資收益有所保障的同時(shí)，也可以讓創(chuàng)業(yè)者在公司進(jìn)入正常發(fā)展階段后重新得回公司的所有權(quán)和控制權(quán)，因此受到投資者和創(chuàng)業(yè)者的歡迎，近年來發(fā)展很快。

 

當(dāng)公司經(jīng)營狀況不好并且難以扭轉(zhuǎn)時(shí)，天使投資者與創(chuàng)業(yè)者只好選擇進(jìn)行破產(chǎn)清算(Write一Off)。一旦選擇破產(chǎn)清算，天使投資者和創(chuàng)業(yè)者都將承受較大的損失，乃至血本無歸。這是一種長痛不如短痛的解決方式。由于創(chuàng)業(yè)的高度風(fēng)險(xiǎn)性，雖然天使投資者并不情愿，但這也是在天使投資中經(jīng)常出現(xiàn)的一種退出方式。由于天使投資目前在我國還缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，同時(shí)鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資與天使投資在退出機(jī)制上的相似性，本文借鑒了風(fēng)險(xiǎn)投資在我國近三年來的退出情況，發(fā)現(xiàn)并購?fù)顺龇绞?含企業(yè)回購，下同)在我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出中占到了絕對的優(yōu)勢地位，IPO退出和清算退出則發(fā)展相對較為緩慢。2003年，并購?fù)顺稣嫉搅巳客顺鲰?xiàng)目的763%，2004年占到了82.9%，2005年占到了77.7%。同一時(shí)間內(nèi)，通過IPO實(shí)行退出的項(xiàng)目僅分別占到了總數(shù)的5.4%、12.4%、11，9%。同時(shí)考慮到天使投資在退出機(jī)制上相較于風(fēng)險(xiǎn)投資更偏向于并購?fù)顺?，可以相信?shí)際上天使投資采用并購方式實(shí)施退出的比例還將大于上述引用數(shù)字。