特約撰稿人 鄭磊

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　　2010-2-8

　　“華爾街教父”本杰明?格雷厄姆（1894-1976）劃時(shí)代的著作是《證券分析》。這套書(shū)首次出版于1934年，1940年由其修訂，現(xiàn)在已經(jīng)出了第6版，其主要內(nèi)容與第2版一致，只是每個(gè)部分增加了有關(guān)投資業(yè)頂尖專家的導(dǎo)讀。

　　70多年過(guò)去了，格雷厄姆倡導(dǎo)的方法是否還有應(yīng)用的價(jià)值，這本書(shū)的壽命給出了明確回答。《證券分析》第6版分為上、下兩冊(cè)，上冊(cè)主要講述的是固定收益類證券，特別是債券的投資分析，下冊(cè)是當(dāng)代投資者更為關(guān)注的普通股投資。

　　格雷厄姆的價(jià)值投資方法體系第一次明確了“投資”的定義，所謂投資，即通過(guò)透徹的分析（按照既有的安全和價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)），保障本金安全并獲得令人滿意的回報(bào)率。不符合上述要求的操作即為投機(jī)。

　　作者引入的“安全邊際”概念，被巴菲特發(fā)揮到了極致。安全邊際是指投資者通過(guò)公司內(nèi)在價(jià)值的估算，比較其內(nèi)在價(jià)值與公司股票價(jià)格之間的差價(jià)，當(dāng)兩者之間的差價(jià)達(dá)到某一程度時(shí)（即安全邊際）就可選擇該公司股票進(jìn)行投資。為了應(yīng)用此法進(jìn)行投資，投資者需要掌握對(duì)公司內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行估算的技術(shù)。

　　作者建議分析公司歷史應(yīng)分析過(guò)去10年。其實(shí)，真正堅(jiān)持價(jià)值投資的華爾街人士并不很多。因?yàn)槎鄶?shù)人都具有不喜歡單調(diào)乏味、情感絕對(duì)壓倒理智、貪婪的特點(diǎn)。而研究需要大量時(shí)間，獲利幅度遠(yuǎn)沒(méi)有投機(jī)取巧來(lái)得多，而且比較乏味，長(zhǎng)時(shí)間持有一家優(yōu)秀企業(yè)的股票同樣也是乏味的，市場(chǎng)的流動(dòng)性誘使人們不停換股。

　　盡管如此，價(jià)值投資的優(yōu)點(diǎn)也相當(dāng)明顯。這種方法能夠讓投資人盡量少受市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)造成的壓力，而且能提供對(duì)本金的保護(hù)和令人滿意的投資回報(bào)。在投機(jī)者每天緊盯盤(pán)面走勢(shì)而惴惴不安的時(shí)候，價(jià)值投資者卻有時(shí)間去看書(shū)、釣魚(yú)，做自己喜歡的事情，這是證券投資行業(yè)的另一種生活方式。

　　作者認(rèn)為，公司的內(nèi)在價(jià)值是由公司的資產(chǎn)、收入、利潤(rùn)以及任何未來(lái)預(yù)期收益等因素決定，其中最重要的因素是公司未來(lái)的獲利能力。一個(gè)公司的內(nèi)在價(jià)值可用一個(gè)模型加以計(jì)量，即用公司的當(dāng)期收益乘以一個(gè)適當(dāng)?shù)馁Y本化因子來(lái)估算。這個(gè)過(guò)程同時(shí)涉及了定量和定性分析，但是大部分來(lái)源于可量化的因素，這也是巴菲特主張的只做熟悉領(lǐng)域。

　　對(duì)于如何對(duì)待當(dāng)期收益，書(shū)中也給出了提示，鑒別真正的收益而不是會(huì)計(jì)盈余。每股收益在很大程度上是任人隨意決定和操縱的。應(yīng)該對(duì)什么是真實(shí)的收益，收益記錄能從哪些方面反映企業(yè)的未來(lái)盈利能力做徹底的研究。應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注非經(jīng)常性損益、子公司和分支機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)和儲(chǔ)備。

　　“多看數(shù)據(jù)，獨(dú)立思考”是所有偉大的價(jià)值投資者的成功所在。

　　在A股市場(chǎng)，價(jià)值投資還不具備完全運(yùn)用的條件，但是，價(jià)值投資提供的一些準(zhǔn)則，經(jīng)過(guò)75年后，在今天仍被證實(shí)為是行之有效的。書(shū)中不僅給出了選股的標(biāo)準(zhǔn)，在賣出時(shí)機(jī)的確定方面，還提出要從證券的償還能力、價(jià)值實(shí)現(xiàn)的催化因素是否還存在、管理質(zhì)量、潛在業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和杠桿、投資者的信心指數(shù)等方面考慮，通常在比股票估測(cè)價(jià)值低10%-20%時(shí)開(kāi)始出售股票。

　　格雷厄姆認(rèn)為，股票之所以出現(xiàn)不合理的價(jià)格在很大程度上是由于人類的懼怕和貪婪情緒。極度樂(lè)觀時(shí)，貪婪形成高估市場(chǎng)；極度悲觀時(shí)，懼怕形成一個(gè)低估市場(chǎng)。投資秘訣就在于當(dāng)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于內(nèi)在價(jià)值時(shí)買(mǎi)進(jìn)，當(dāng)市場(chǎng)開(kāi)始糾正錯(cuò)誤之時(shí)，便是投資者獲利之時(shí)。這是一個(gè)普通人都可以掌握的價(jià)值投資原則。

　　股市是一個(gè)投票機(jī)，未來(lái)的價(jià)格無(wú)法預(yù)測(cè)。與長(zhǎng)期平均收益相比，公司當(dāng)期收益對(duì)股價(jià)影響很大，股市也非常重視預(yù)示的收益趨勢(shì)。近期業(yè)績(jī)可能是偶然因素或者市場(chǎng)周期造成的，趨勢(shì)本身可能也會(huì)有欺騙性，當(dāng)一個(gè)優(yōu)秀企業(yè)遇到當(dāng)時(shí)十分重大，但中長(zhǎng)期可以解決的問(wèn)題時(shí)，就出現(xiàn)了一次絕佳的投資機(jī)會(huì)。

　　人們總因?yàn)楣蓛r(jià)的上漲而覺(jué)得自己很明智，而股票下跌又會(huì)覺(jué)得自己很愚蠢，自我懷疑和懼怕失敗。價(jià)值投資的機(jī)會(huì)往往出現(xiàn)在眾人恐懼惶惑之時(shí)，只有那些能夠使自己堅(jiān)強(qiáng)起來(lái)，克服情緒影響的人才能抓住機(jī)會(huì)。

　　群體的人性弱點(diǎn)導(dǎo)致了市場(chǎng)的無(wú)序，任何人都無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，人們能做的，是通過(guò)或者借助外部的精細(xì)的基礎(chǔ)分析，執(zhí)行嚴(yán)格的投資程序，保持充分耐心，就可以控制風(fēng)險(xiǎn)、減少損失，爭(zhēng)取一個(gè)不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，逐步積累財(cái)富。但“很顯然，這需要堅(jiān)定的信念，以不同于常人的方式思考做事，而且需要耐心等待遙遙無(wú)期的機(jī)遇。”

　?。ㄗ髡邽橄愀壅秀y國(guó)際投資銀行高級(jí)副總裁）