專訪里昂證券A股市場(chǎng)研究部主管?chē)?yán)賢銘：

　　7月以來(lái)，A股從最低點(diǎn)反彈逾15%，市場(chǎng)隨后陷入膠著。“A股仍有可能震蕩，因?yàn)榉康禺a(chǎn)價(jià)格和政策并沒(méi)有完全出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。”里昂證券A股市場(chǎng)研究部主管?chē)?yán)賢銘近日接受第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)《財(cái)商》專訪時(shí)表示，“但政策不會(huì)更嚴(yán)格，如果市場(chǎng)震蕩那正是買(mǎi)入的好時(shí)機(jī)。”

　　嚴(yán)賢銘表示，他目前看好A股汽車(chē)、消費(fèi)品、水泥、工程機(jī)械、醫(yī)療等板塊，建議投資者從中挖掘機(jī)會(huì)。

　　銀行股黃金增長(zhǎng)期已過(guò)

　　《財(cái)商》：你對(duì)年內(nèi)A股市場(chǎng)走勢(shì)怎么看？

　　嚴(yán)賢銘：今年上半年我們對(duì)A股態(tài)度一直比較謹(jǐn)慎，但經(jīng)過(guò)7~8月的數(shù)據(jù)觀察，我們對(duì)A股的整體態(tài)度已經(jīng)轉(zhuǎn)為比較樂(lè)觀。一方面政策層面后續(xù)不會(huì)更嚴(yán)格，另一方面房地產(chǎn)成交量已經(jīng)出現(xiàn)一定回暖。

　　從政策層面來(lái)看，主要是信貸政策方面， 1~7月新增貸款已經(jīng)達(dá)到5.1萬(wàn)億人民幣，按照全年總額度7.5萬(wàn)億來(lái)算的話，從8月到年底，增長(zhǎng)還有18%左右。而如果從新增貸款來(lái)看的話，因?yàn)槿ツ晗掳肽晷略鲑J款總額很低，所以今年增長(zhǎng)會(huì)更快，這樣測(cè)算出來(lái)新增貸款的增長(zhǎng)應(yīng)該會(huì)達(dá)到30%，這是貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)。

　　另一方面，從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，房地產(chǎn)交易走勢(shì)和A股走勢(shì)是比較一致的，最近我們已經(jīng)觀察到房地產(chǎn)交易量有回暖，但這同時(shí)會(huì)帶來(lái)房?jī)r(jià)壓力。因?yàn)榉績(jī)r(jià)跟新房成交量是正相關(guān)的關(guān)系，如果成交量上去，房?jī)r(jià)也會(huì)上去，所以房?jī)r(jià)仍有往上走的趨勢(shì)，這可能不是管理層希望看到的事情，可能還會(huì)有“打壓”政策出臺(tái)，這樣的話市場(chǎng)還會(huì)有一個(gè)調(diào)整。

　　但是我覺(jué)得真有這種政策出臺(tái)，可能是最后一個(gè)政策。而且總體來(lái)看，政策不會(huì)比上半年更嚴(yán)格。所以如果市場(chǎng)再次出現(xiàn)調(diào)整，那么正是進(jìn)入的好時(shí)機(jī)。

　　《財(cái)商》：你如何看待銀行股和地產(chǎn)股的投資價(jià)值？有觀點(diǎn)認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在嚴(yán)重泡沫，你怎么看？

　　嚴(yán)賢銘：雖然銀行股估值目前比較低，但我們對(duì)銀行股的看法還是偏中性。因?yàn)殂y行板塊盤(pán)子很大，很難跑贏大盤(pán)，而且對(duì)于未來(lái)銀行資產(chǎn)質(zhì)量我們?nèi)杂斜Ａ粢庖?jiàn)。不良貸款這個(gè)問(wèn)題，近兩年可能不會(huì)出現(xiàn)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看這種風(fēng)險(xiǎn)還是存在的。再加上未來(lái)銀行股增長(zhǎng)不會(huì)像過(guò)去那么快，它的黃金增長(zhǎng)期可能已經(jīng)過(guò)去。

　　地產(chǎn)板塊的話，對(duì)于房地產(chǎn)公司本身我們比較謹(jǐn)慎，但比較看好與房地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)，比如水泥、工程機(jī)械等。最根本的是未來(lái)城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快，按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，目前中國(guó)城鎮(zhèn)化率在40%左右，其中包括了很多進(jìn)城務(wù)工人員，如果把這部分剔除，則還不到30%。這樣來(lái)看的話，房地產(chǎn)的需求還是偏樂(lè)觀。

　　如果僅僅是看過(guò)去房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，大家可能感覺(jué)會(huì)有泡沫。但我覺(jué)得泡沫應(yīng)該看房地產(chǎn)系統(tǒng)的貸款比例。從貸款比例來(lái)看，我不認(rèn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)有泡沫。為什么經(jīng)過(guò)2008年的金融危機(jī)以及這一輪的調(diào)控以后，房?jī)r(jià)并不怎么跌，因?yàn)橘J款比例并不高。中國(guó)購(gòu)房者60%是通過(guò)按揭貸款，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國(guó)水平。

　　挖掘“品牌”消費(fèi)股

　　《財(cái)商》：你如何看待消費(fèi)和醫(yī)藥板塊的投資價(jià)值？

　　嚴(yán)賢銘：這兩個(gè)板塊我們是看好的。首先是城鎮(zhèn)化比例的提升，第二是收入水平的提高，目前我們看到各個(gè)地方都在提高最低工資水平，這些對(duì)消費(fèi)板塊都有拉動(dòng)作用。第三是政策面支持，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及“十二五”規(guī)劃，包括從去年到今年的“家電下鄉(xiāng)”，以及未來(lái)的個(gè)人所得稅改革、醫(yī)療改革等。這幾個(gè)方面都會(huì)長(zhǎng)期刺激消費(fèi)。

　　具體來(lái)說(shuō)，日常消費(fèi)品和可選消費(fèi)品我們都看好，比如百貨公司、家電、娛樂(lè)文化方面。

　　在醫(yī)藥板塊的五個(gè)子行業(yè)中，我們相對(duì)更看好醫(yī)療器械板塊，因?yàn)檫@一板塊會(huì)從醫(yī)療改革中受益最多。而且隨著醫(yī)療器械產(chǎn)品質(zhì)量提升，也有替代進(jìn)口產(chǎn)品的潛力。

　　挑選消費(fèi)股的話，首先要看公司市場(chǎng)定位，品牌價(jià)值在中國(guó)還不突出，我們要挖掘能夠創(chuàng)造品牌價(jià)值的公司。當(dāng)市場(chǎng)剛剛起步，大家整體處于跑馬圈地狀態(tài)，搶占市場(chǎng)份額，到了一定規(guī)模，大家會(huì)注重挖掘品牌價(jià)值；另外一點(diǎn)就是選擇有替代進(jìn)口消費(fèi)品趨勢(shì)的公司，這說(shuō)明公司產(chǎn)品質(zhì)量相當(dāng)不錯(cuò)，以后公司成長(zhǎng)會(huì)比行業(yè)更快。

　　《財(cái)商》：醫(yī)療板塊整體估值一直比較高，你怎么看？

　　嚴(yán)賢銘：估值是跟著整體行業(yè)周期走的。一般來(lái)說(shuō)，行業(yè)處于上升到頂點(diǎn)階段，估值偏低。但如果行業(yè)周期處于剛剛起步階段，估值仍然會(huì)偏高。在中國(guó)醫(yī)療行業(yè)整個(gè)周期還處于剛剛起步，所以估值絕對(duì)來(lái)看是比較高，但也不會(huì)變低。

　　《財(cái)商》：你如何看待創(chuàng)業(yè)板的估值和投資風(fēng)險(xiǎn)？

　　嚴(yán)賢銘：并不應(yīng)該把創(chuàng)業(yè)板當(dāng)成一種資產(chǎn)種類(lèi)，我們不會(huì)說(shuō)應(yīng)該超配或者低配創(chuàng)業(yè)板股票，個(gè)股的挖掘更加重要。它不是一個(gè)板塊，只是很多新興產(chǎn)業(yè)中小型企業(yè)在里面。所以我個(gè)人建議投資者去分析挖掘股票的長(zhǎng)遠(yuǎn)投資價(jià)值，不能單單看估值，要和公司未來(lái)增長(zhǎng)、經(jīng)營(yíng)能力等結(jié)合起來(lái)看。

　　現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板里確實(shí)有一些公司估值很高，但它的高成長(zhǎng)性能夠支撐高估值，市場(chǎng)也有一定反映。我們做過(guò)一個(gè)統(tǒng)計(jì)，過(guò)去5年滬深300交易量占整個(gè)A股交易量比例在50%~55%之間，但今年以來(lái)，比例一直往下走，降到30%左右，這意味著投資者更多的去投資小盤(pán)股、成長(zhǎng)股。

　　A、H股低溢價(jià)率將持續(xù)

　　《財(cái)商》：A、H股溢價(jià)率今年來(lái)總體處于歷史低位，一些倒掛的股票是否有投資價(jià)值？或者存在一些套利空間？

　　嚴(yán)賢銘：內(nèi)陸流通貨幣比較充裕、投資途徑較少導(dǎo)致過(guò)去5年A、H股溢價(jià)水平在35%左右，但今年以來(lái)降低到2%~3%，幾乎沒(méi)有。很多板塊已經(jīng)是負(fù)溢價(jià)，A股比H股便宜，倒掛的主要是在保險(xiǎn)、銀行、鋼鐵、水泥、建材、煤炭這幾個(gè)板塊。

　　整體來(lái)看，A、H股溢價(jià)可能不會(huì)回到過(guò)去那種35%的水平，而是在比較低的區(qū)間波動(dòng)，差不多0~10%之間。目前來(lái)看，A股投資者對(duì)成長(zhǎng)股比較感興趣，對(duì)大盤(pán)股特別是銀行、保險(xiǎn)不感興趣，這樣短期內(nèi)A、H股溢價(jià)率還是會(huì)比較低。未來(lái)2~3年，主要看政府有沒(méi)有推出國(guó)際板，同時(shí)把QFII額度增加，如果沒(méi)有的話，那么溢價(jià)會(huì)更低。我們認(rèn)為如果推出國(guó)際板，政府應(yīng)該會(huì)增加QFII的額度，平衡內(nèi)陸基金供給需求。

　　過(guò)去我們推薦有套利空間的是煤炭板塊，但經(jīng)過(guò)這輪反彈之后，這個(gè)套利機(jī)會(huì)已經(jīng)不存在，負(fù)溢價(jià)10%現(xiàn)在變成1%。對(duì)于銀行、保險(xiǎn)板塊，我不建議投資者做這個(gè)套利。這個(gè)負(fù)溢價(jià)最起碼在今年年內(nèi)會(huì)一直存在。因?yàn)橐环矫婢惩馔顿Y者會(huì)把銀行、保險(xiǎn)當(dāng)成一種人民幣代表，導(dǎo)致港股那邊估值比較高，隨著人民幣升值預(yù)期越來(lái)越高，銀行、保險(xiǎn)股的負(fù)溢價(jià)可能都會(huì)維持在這種水平。第二個(gè)原因是內(nèi)陸投資者有更多股票投資選擇，A股2000多只股票，H股就只有100多家。

　　而且A股從7月初市場(chǎng)反彈到現(xiàn)在，滬深300指數(shù)差不多反彈了15%，但是金融板塊基本沒(méi)動(dòng)。個(gè)別銀行H股漲幅大于A股，所以總體銀行、保險(xiǎn)板塊套利機(jī)會(huì)不多。