企業(yè)凝聚了企業(yè)家的心血和情感，所以，資產(chǎn)變現(xiàn)或出售企業(yè)往往是一個(gè)艱難的決定。正因如此，如果在財(cái)富規(guī)劃、傳承、并購交易布局和執(zhí)行上能夠進(jìn)行最優(yōu)化的安排，這不僅決定了項(xiàng)目本身的成功與否，也直接影響了企業(yè)家的未來發(fā)展以及家人的幸福指數(shù)。
財(cái)富規(guī)劃需要私人銀行、財(cái)富管理和傳承籌劃方面的專家，而并購策劃則是投資銀行和財(cái)務(wù)顧問擅長的領(lǐng)域，雖然都是“銀行”，但是業(yè)務(wù)類型完全不同。在法律和架構(gòu)方面，企業(yè)家要找到既懂得財(cái)富管理，也熟知并購交易的專業(yè)人士，則更不容易。但優(yōu)化的家族企業(yè)傳承及退出套現(xiàn)安排，往往需要這些領(lǐng)域的跨界籌劃。
根據(jù)世界銀行2012的調(diào)查數(shù)據(jù)，家族企業(yè)貢獻(xiàn)了全球GDP的80%，凈資產(chǎn)回報(bào)率超過非家族企業(yè)6.6%，這顯示了家族企業(yè)的重要價(jià)值。然而，家族對家族企業(yè)的平均控股時(shí)間只有24年。
另一項(xiàng)針對全球5000家家族企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，領(lǐng)導(dǎo)人的突然去世會(huì)給企業(yè)帶來30%的業(yè)績下挫影響;配偶或孩子的去世則帶來10%的業(yè)績下挫影響。而香港中文大學(xué)針對家族企業(yè)傳承的一項(xiàng)研究發(fā)現(xiàn)，在新舊掌門人交接年度及此前的5年，家族上市公司的市值在扣除大市變動(dòng)后，平均蒸發(fā)了60%，企業(yè)承受了巨大損失。
未來5~10年內(nèi)，中國有300多萬家民營企業(yè)將面臨企業(yè)傳承大考，而宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的不容樂觀、傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型困難、獨(dú)生子女政策弊端顯現(xiàn)、二代無心或無力接班等一連串問題，讓創(chuàng)一代在企業(yè)傳承問題上倍感焦慮。
對于中國的家族企業(yè)家而言，如果企業(yè)難以傳承，那么應(yīng)該如何選擇未來的道路?出售一家自己苦心創(chuàng)立并經(jīng)營多年的企業(yè)，對于一代創(chuàng)業(yè)者來說是一個(gè)非常艱難的決定。研究發(fā)現(xiàn)， 心存僥幸或聽之任之的方法將導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績滑坡、人才流失，最終企業(yè)面臨生存困難、關(guān)門倒閉的境地，結(jié)果讓人扼腕。
筆者將從投資銀行和并購籌劃的角度，嘗試幫助家族企業(yè)實(shí)現(xiàn)高價(jià)退出和套現(xiàn)，成功將企業(yè)轉(zhuǎn)化成具有流動(dòng)性的資金，再通過財(cái)富管理與傳承安排，降低資產(chǎn)“富不過三代”的風(fēng)險(xiǎn)。
對于在商業(yè)上開疆拓土、專注于將公司做大做強(qiáng)的企業(yè)家來說，如何將企業(yè)成功出售是一門嶄新的學(xué)科。
如果沒有并購方面的經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)家往往存在以下思維定勢:
不愿考慮自己的退休或可能突然遭遇的不測
只要自己愿意出售企業(yè)，買家隨時(shí)就會(huì)出現(xiàn)
不理解出售一家企業(yè)的復(fù)雜流程
無論如何總是可以將企業(yè)交給下一代或賣給員工
企業(yè)家往往簡單地認(rèn)為并購是單一、獨(dú)立的事件，而不了解這是一個(gè)從籌劃、設(shè)計(jì)、執(zhí)行到談判、簽約、交割往往不少于兩到三年的歷程。其中還要調(diào)整公司策略和布局，提升公司的財(cái)務(wù)水平以及運(yùn)營和管理的效率。這是一系列的“組合拳”，而絕非通過簡單“包裝”就可以解決的問題。
有企業(yè)家認(rèn)為，“我知道一家不怎么樣的公司，賣出了一個(gè)很好的價(jià)格”，進(jìn)而得出結(jié)論:“我的公司也可以這么做。”筆者認(rèn)為，這樣的成功先例，雖然不排除適度“包裝”和抓住市場時(shí)機(jī)或得益于其它偶然性因素，但這樣的案例恰恰說明，別人可能正是通過盡早地、科學(xué)地籌劃，并且識(shí)別出售的最佳時(shí)機(jī)，從而實(shí)現(xiàn)高位套現(xiàn)。在重要機(jī)遇面前，企業(yè)家既不希望漫天要價(jià)而錯(cuò)過好的并購機(jī)會(huì)，也不希望過早接受一個(gè)報(bào)價(jià)，而到后來發(fā)現(xiàn)價(jià)低而追悔莫及，自己“由于一顆小樹而錯(cuò)過了整片森林”。
需要銘記的是，市場機(jī)遇隨著時(shí)間推移往往存在不可復(fù)制性。一個(gè)三年前可以賣5個(gè)億的公司，現(xiàn)在可能只值3個(gè)億，因?yàn)槭袌雠c行業(yè)環(huán)境發(fā)生了變化，公司業(yè)績發(fā)生了改變，本來有興趣的買家也出現(xiàn)變數(shù)。根據(jù)公司價(jià)值的變化需要重新調(diào)整布局，而等來新業(yè)績并吸引到新的收購方，可能又是3~5 年以后的事情了。在企業(yè)家的生命周期中，能有多少黃金創(chuàng)業(yè)期的三年或五年?
所以，能否博得頭籌，售出高價(jià)，要面對的最大敵人可能就是時(shí)間。
《孫子?謀攻篇》曰:“知己知彼，百戰(zhàn)不殆。不知彼而知己，一勝一負(fù);不知彼，不知己，每戰(zhàn)必殆。”對于家族企業(yè)要進(jìn)行退出和高位套現(xiàn)，用“知己”、“知彼”來形容策劃的實(shí)質(zhì)再恰當(dāng)不過。
“知己”，就是要梳理個(gè)人、家人還有家族企業(yè)未來的可能需求，尤其是從財(cái)富管理和規(guī)劃的角度了解自己和家人的需求、企業(yè)未來發(fā)展和成長的需求，以及是否適合出售、出售給怎樣的收購方。
“知彼”，就是要知道資本市場、并購市場的游戲規(guī)則，了解怎樣的收購方、投資方會(huì)對企業(yè)感興趣，愿意支付較高的對價(jià)，可以和怎樣的戰(zhàn)略投資人或者中介(包括并購的律師、財(cái)務(wù)顧問、投資銀行)合作，最大限度地提升企業(yè)價(jià)值。
1.問對問題是第一步
從并購的角度，企業(yè)是否已訂立退出或交班的五年計(jì)劃?企業(yè)家是否試圖站在收購方、投資方的角度來看待自己的企業(yè)?究竟什么樣的企業(yè)會(huì)被收購方認(rèn)為是具有“高價(jià)值”的企業(yè)?是否已建立了一套運(yùn)營制度使自己凡事無需親力親為?公司的現(xiàn)金流管理是否讓企業(yè)在五年后達(dá)到最佳狀態(tài)?出售后的安排是什么?如何管理自己的財(cái)富?出售企業(yè)的計(jì)劃將如何與自己的未來財(cái)富管理和傳承有機(jī)結(jié)合起來?
上面提及的眾多問題，往往處于企業(yè)家的視覺盲區(qū)。而要回答好這些問題，不僅需要企業(yè)家自己深入思考，也需要財(cái)務(wù)、投資和法律專家共同策劃和頭腦風(fēng)暴。阿里巴巴CFO蔡崇信在接受記者采訪時(shí)評論:“馬云對于任何東西都沒有據(jù)為己有的感覺。
他也很愿意承認(rèn)自己的弱點(diǎn)，他會(huì)說‘這個(gè)我不在行’?！崩献釉?“知不知，上;不知知，病。”這些至理或許可為民營企業(yè)家所借鑒。認(rèn)識(shí)到自己的局限并懂得運(yùn)用業(yè)內(nèi)專家的力量問對問題，或許是企業(yè)家成功實(shí)現(xiàn)退出企業(yè)的開始。
2.審視企業(yè)的價(jià)值標(biāo)桿
在籌劃PE融資或并購時(shí)，企業(yè)家會(huì)時(shí)常問起，談判桌上的另一方(投資人、收購方)究竟如何審視企業(yè)價(jià)值?這對于投融資和并購談判起著關(guān)鍵作用。對此理清思路很重要:一是看清行業(yè)大勢;二是學(xué)會(huì)站在收購方的立場來審視企業(yè)和它的價(jià)值。
對于企業(yè)家而言，并購策略與公司所處行業(yè)及趨勢有密切關(guān)系。比如，處于具有高成長性新興領(lǐng)域的企業(yè)，包括移動(dòng)互聯(lián)、電商在內(nèi)的TMT(高科技、媒體和電信)行業(yè)，搶對“跑道”，能夠快速占據(jù)足夠大的市場份額;具有創(chuàng)新性和顛覆性，會(huì)被認(rèn)為具有高價(jià)值，而盈利是一個(gè)相對次要的考量因素。當(dāng)然，運(yùn)營和現(xiàn)金流管理同樣很重要，因?yàn)橘Y金鏈的斷裂直接危及企業(yè)生存——救急而出售企業(yè)的“城下之盟”，不可能帶來較高的出售價(jià)格。
對于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，則是另外一套規(guī)則——如果要將企業(yè)賣出高價(jià)，企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況則更為重要，具體體現(xiàn)在評判企業(yè)的規(guī)模、業(yè)務(wù)收入、現(xiàn)金流以及利潤率等。從收購方的角度看，企業(yè)的規(guī)模越大，往往意味著其商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也相對較低，因?yàn)槠髽I(yè)業(yè)務(wù)或客戶多樣化，在市場上會(huì)更具競爭優(yōu)勢;對于收購者、投資者而言，在評估投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)上，一定會(huì)將該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化并反映在收購價(jià)格上，如果企業(yè)伴隨的風(fēng)險(xiǎn)較高，那么收購方、投資方必然要求更高的投資回報(bào)率(IRR)來對沖這些風(fēng)險(xiǎn)，而這就意味著要壓低收購價(jià)格。
收購一家公司最主要看重公司的未來發(fā)展和潛力，主要體現(xiàn)在企業(yè)的收益增長率(EarningGrowth)。
更有甚者，則是收購方認(rèn)為潛在風(fēng)險(xiǎn)較大而放棄整個(gè)交易。這往往也是企業(yè)家始料未及的，他們也許認(rèn)為收購方也會(huì)按照同樣的方式經(jīng)營企業(yè)，所以不會(huì)在這些“合規(guī)”方面“較真”。事實(shí)上，以跨國公司為代表的企業(yè)盡調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)，會(huì)在交易價(jià)格上打折或放棄收購項(xiàng)目。
有些本地企業(yè)，雖然理解這些不合規(guī)是“中國國情”，仍然會(huì)用“合規(guī)”的理由進(jìn)行壓價(jià)。所以作為出售方，究竟如何把握、改進(jìn)合規(guī)程度，則要和富有經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士溝通討論，獲得指導(dǎo)意見。
3.了解企業(yè)對創(chuàng)始人的依賴度
除了提升企業(yè)價(jià)值，降低風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化運(yùn)營體系和治理、內(nèi)控的制度，對于買家而言企業(yè)如何才能更具吸引力?答案可能出乎企業(yè)家意料——企業(yè)對于創(chuàng)始人的依賴度，即企業(yè)在離開企業(yè)家后是否可以正常運(yùn)營?
不少企業(yè)家認(rèn)為，如果自己不在，企業(yè)仍能正常運(yùn)營，豈不說明自己沒有價(jià)值?在筆者研究的企業(yè)傳承案例中，甚至還有創(chuàng)一代，即便將企業(yè)交給了二代，潛意識(shí)中還是希望孩子失敗，以此證明自己一直以來是“最正確”的，自己有“被需要”的價(jià)值。這是一種頗具代表性的企業(yè)家心態(tài)。
如果站在收購者、投資者了解企業(yè)對創(chuàng)始人的依賴度的角度，當(dāng)一家企業(yè)嚴(yán)重依賴某領(lǐng)導(dǎo)人，一旦脫離他企業(yè)無法按照預(yù)定軌道可持續(xù)發(fā)展，那么這也意味著企業(yè)制度不健全，存在管理風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)，在吸引投資者上尚存難度，更枉論賣出高價(jià)。
因此，為了使企業(yè)更具市場價(jià)值，更具有投資或收購吸引力，企業(yè)家要敢于放權(quán)，培養(yǎng)或聘用專業(yè)人才，優(yōu)化管理制度，完善績效考核體系，使得各部門在沒有企業(yè)家及其家族成員參與的情況下，均可獨(dú)立運(yùn)作甚至運(yùn)作地更好。
一方面，這能夠提升企業(yè)在收購者眼中的價(jià)值;另一方面，企業(yè)家會(huì)發(fā)現(xiàn)，自己從企業(yè)日常管理中騰出手來，不僅給了手下提升和發(fā)展的空間，同時(shí)能夠讓自己去看更長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略和目標(biāo)，或把更多時(shí)間留給自己和家人，甚至可以考慮在新行業(yè)再行創(chuàng)業(yè)和投資。從傳承角度，如果企業(yè)不再嚴(yán)重依賴于企業(yè)家本人事必躬親的管理風(fēng)格，就可以通過職業(yè)經(jīng)理人來打理家族企業(yè)。即使二代、三代不愿意或無法接班，家族成員仍然可以做股東，讓職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任企業(yè)CEO，讓企業(yè)通過健全和科學(xué)的制度來規(guī)范運(yùn)行。在這種情況下，甚至不再需要出售家族企業(yè)，自己“進(jìn)退自如”，豈不更好?
4.稅務(wù)籌劃、財(cái)富規(guī)劃及架構(gòu)設(shè)計(jì)
稅務(wù)籌劃與財(cái)富規(guī)劃和企業(yè)家個(gè)人、家庭密切相關(guān)。需要有投資銀行、私人銀行和法律等方面的經(jīng)驗(yàn)。針對稅務(wù)規(guī)劃，企業(yè)家往往在即將簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓(出售)協(xié)議時(shí)，才意識(shí)到在收到大筆交易對價(jià)款的時(shí)候要繳納一筆極為可觀的所得稅。臨陣磨刀的時(shí)間截點(diǎn)，想要通過合法手段進(jìn)行籌劃降低稅負(fù)是很困難的。而任何所謂“節(jié)稅”的大膽做法實(shí)際上往往是違法的“偷稅”行為，也會(huì)被收購方在放大鏡下仔細(xì)分析，擔(dān)心這樣的安排會(huì)將稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)留給收購方。
為什么稅務(wù)規(guī)劃和財(cái)富規(guī)劃要放在一起來籌劃?一方面，家族企業(yè)的股東，無論是一代企業(yè)家，還是已經(jīng)通過贈(zèng)與獲得了企業(yè)一部分股權(quán)的二代家族成員，都可能面臨與身份有關(guān)的稅負(fù)。舉例而言——如果這位股東是美國稅務(wù)居民，那么通過出售獲得大筆股權(quán)對價(jià)款之后，就可能面臨繳納美國個(gè)人所得稅的問題。這些因素如果等到交易發(fā)生后再去籌劃，就會(huì)非常困難。通過法律架構(gòu)的設(shè)計(jì)提前安排，那么合理、合法避稅的空間還是存在的。
另一方面，從家族財(cái)務(wù)管理和財(cái)富規(guī)劃與傳承的角度，企業(yè)家也應(yīng)當(dāng)將企業(yè)并購及家族財(cái)富規(guī)劃相結(jié)合。需要注意的是，國內(nèi)不少“財(cái)富管理”服務(wù)提供商提供的所謂“財(cái)富管理”服務(wù)，多為出售理財(cái)產(chǎn)品，并不知曉客戶的企業(yè)生命周期、主營業(yè)務(wù)收入同整體財(cái)富規(guī)劃與資產(chǎn)配置的關(guān)系，所以企業(yè)家要找對合適的財(cái)富規(guī)劃顧問，才能夠定制出符合自己和家族需要的方案，包括:不出售企業(yè)則未來的可預(yù)計(jì)現(xiàn)金流情況如何;出售企業(yè)獲得多少對價(jià)款，在扣除稅負(fù)和成本之后的凈收入能夠支持家族多少年的消費(fèi)等，都要和家族企業(yè)出售規(guī)劃協(xié)同安排，實(shí)施最優(yōu)化的方案，其中也包括考慮如何通過傳承規(guī)劃工具(信托、保險(xiǎn)等)來更為高效地利用流動(dòng)性事件(Liquidity Event)。
為達(dá)到上述規(guī)劃目標(biāo)，很可能需要對公司股權(quán)架構(gòu)進(jìn)行重新設(shè)計(jì)，盡早進(jìn)行公司重組和稅務(wù)優(yōu)化安排。如果是傳承或境外融資收購的需要，也可以考慮搭建境外紅籌架構(gòu)。
企業(yè)家在創(chuàng)業(yè)時(shí)，多認(rèn)為“酒香不怕巷子深”。但是，要和資本市場共舞，要通過并購進(jìn)行高價(jià)套現(xiàn)，游戲規(guī)則便隨之改變。一方面，追求、競標(biāo)的人越多，價(jià)格就越高，這在并購?fù)顿Y交易實(shí)踐中屢見不鮮;另一方面，了解目標(biāo)公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)對于誰最具有吸引力——這往往是鎖定最佳買家、贏取高價(jià)的關(guān)鍵因素之一。
1993年7月，在科西嘉海面一艘豪華游艇上，當(dāng)時(shí)只有27歲的李澤楷在最后一分鐘飛抵，與傳媒大鱷默多克進(jìn)行了一場談判。據(jù)說，當(dāng)時(shí)李澤楷抱著“談得成就談，談不成還有重要事務(wù)”的心態(tài)，最終竟然讓默多克以高價(jià)收購了實(shí)際盈利狀況欠佳的衛(wèi)星電視。這樣的項(xiàng)目，估計(jì)任何一家大型PE并購基金都未必敢接盤，但是找到一心想在亞洲媒體打開局面的默多克，就找對了買家，這也是李澤楷技高一籌的地方。
然而，出售方想要知道誰會(huì)是自己的“默多克”并不容易！想單純通過“酒香”來吸引上門的收購方，拿到的價(jià)格也不一定是最高的。所以，實(shí)務(wù)中有經(jīng)驗(yàn)的并購專家，能夠充分利用其資源整合和專業(yè)技能(包括談判心理的掌控)，提高股權(quán)和資產(chǎn)出售的價(jià)格。道理很簡單，這些專業(yè)機(jī)構(gòu)擁有一大批買方資源，也了解潛在買方的投資意愿，了解私募風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和戰(zhàn)略投資者(比如產(chǎn)業(yè)收購方)的商業(yè)意圖和心態(tài)，知曉目標(biāo)公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)對于誰最具吸引力。
換個(gè)角度，并購?fù)顺鰧τ赑E和VC投資人來說也是一個(gè)很有吸引力的選擇。當(dāng)年的聚眾傳媒(Target Media)在赴美上市之前出售給分眾傳媒(Focus Media);2013年百度以19億美金收購91無線，都是高價(jià)并購的經(jīng)典案例，而這背后都有PE投資人的牽線和助推。
對于企業(yè)家來說，找到一家合適的PE投資人合作，將自己的企業(yè)部分股權(quán)出售給PE收購基金，再由PE 基金主導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營，提升業(yè)績之后，由PE基金幫助尋找更高出價(jià)者全資收購，這種做法被稱為“PE Recapitalization”( 由PE助推的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整)。企業(yè)家先出售部分股權(quán)給PE，數(shù)年后自己全身而退并獲得高額現(xiàn)金套現(xiàn)回報(bào)，這對企業(yè)家而言是“二次退出”，華爾街稱之為“Second Bite on the Apple”。
“物格而后致知，致知而后意誠”。對企業(yè)家而言，企業(yè)經(jīng)營花費(fèi)多年時(shí)間，傾注大量精力和汗水，所以，資產(chǎn)變現(xiàn)或出售企業(yè)往往是一個(gè)艱難的決定。本文討論于家族企業(yè)的退出套現(xiàn)，出售給外部收購方只是諸多選項(xiàng)中的一種。此外還包括:與PE 收購基金共舞進(jìn)行“PE Recapitalization”，或?qū)⑵髽I(yè)轉(zhuǎn)讓給管理層、員工或家族其他成員。而這些選項(xiàng)也會(huì)帶來新的視角和問題。例如，管理層、員工或家族成員的資金來源如何?通過銀行貸款杠桿還是由私募基金、夾層資本杠桿操作?企業(yè)售價(jià)如何確定?是否可以按照市場價(jià)或所謂的公允價(jià)格出售? 從財(cái)富管理的角度，如何將退出套現(xiàn)和個(gè)人、家庭的財(cái)富規(guī)劃相結(jié)合?如何分析評估傳承方案和家族企業(yè)退出的最佳時(shí)機(jī)等。上述問題，將在未來的專欄文章中進(jìn)一步探討。
聯(lián)系客服
