發(fā)表于2012-11-10 10:00:00 巴菲特最喜愛(ài)的銀行股：富國(guó)銀行 21世紀(jì)網(wǎng) 劉建位 2012-11-09 17:14:52 核心提示：巴菲特在1990年致股東的信中，對(duì)自己銀行股暴跌行情中卻重倉(cāng)買(mǎi)入富國(guó)銀行29億美元進(jìn)行了詳細(xì)分析，我特地翻譯如下，供喜歡巴菲特的投資者參考。 2009年5月2日巴菲特在伯克希爾股東大會(huì)說(shuō)：“如果我所有的資金只能買(mǎi)入一只股票，那我就全部買(mǎi)入富國(guó)銀行?！?/font> 金融危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)銀行股暴跌，富國(guó)銀行盡管是管理最好盈利最好的銀行之下，也同樣暴跌。2009年一季度富國(guó)銀行股價(jià)累計(jì)大跌52%。2008年9月19日最高達(dá)到44.75美元，而2009年3月9日最低跌到7.80美元，不到半年最大跌幅超過(guò)82%。巴菲特卻大筆增持， 2009年一季度巴菲特增持富國(guó)銀行1236萬(wàn)股，持股增加了4.3%。此后繼續(xù)多次增持。2009年增持7億美元，2010年增持6億美元，2011年增持11億。過(guò)去3億巴菲特在富國(guó)銀行上投入的資金從67億美元增長(zhǎng)了91億美元，從占股票組合10.54%的第4大重倉(cāng)股提高為占16%的第二大重倉(cāng)股。 2012年以來(lái)，巴菲特繼續(xù)增持富國(guó)銀行，1季度增持2.8%，2季度增持4.2%。 2012年10月24日巴菲特接受CNBC專(zhuān)訪時(shí)說(shuō)：“我上周又買(mǎi)入了一些富國(guó)銀行。盡管我們現(xiàn)在已經(jīng)持有4.3億股，但是我覺(jué)得還是不夠多。” 分析巴菲特最喜愛(ài)的銀行股也是占巴菲特組合近1/5的第二大重倉(cāng)股，對(duì)我們進(jìn)行銀行股長(zhǎng)期投資會(huì)有很大的參考。 巴菲特在1990年致股東的信中，對(duì)自己銀行股暴跌行情中卻重倉(cāng)買(mǎi)入富國(guó)銀行29億美元進(jìn)行了詳細(xì)分析，我特地翻譯如下，供喜歡巴菲特的投資者參考。 近似于樹(shù)懶那樣沉沉昏睡仍然是我們投資風(fēng)格的基石： 1990年這一年，我們的前6大重倉(cāng)股中的 5只股票，既沒(méi)有買(mǎi)進(jìn)過(guò)一股，也沒(méi)有賣(mài)出過(guò)一股。惟一的例外是富國(guó)銀行，這是一家管理超一流而且收益率很高的銀行企業(yè)，我們把持股比例提高到接近于 10%，而10%是不需要聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)批準(zhǔn)我們可以持有的最高比例。大約 1/6的倉(cāng)位是在1989 年買(mǎi)入的，其余是在 1990年買(mǎi)入。 銀行業(yè)并非我們偏愛(ài)的行業(yè)。如果資產(chǎn)是股東權(quán)益的 20倍，這是銀行業(yè)的普遍資產(chǎn)權(quán)益比率（相當(dāng)于資本充足率的倒數(shù)），那么一個(gè)只是涉及一小部分資產(chǎn)的錯(cuò)誤，就能毀滅掉很大部分的股東權(quán)益。因此，在許多大型銀行中，出現(xiàn)錯(cuò)誤，不是例外，而是已經(jīng)成了慣例。大多數(shù)錯(cuò)誤產(chǎn)生于一種管理上的失敗，正如我們?cè)谌ツ昴陥?bào)中討論“機(jī)構(gòu)盲從癥” （ "institutional imperative:"）時(shí)所說(shuō)：管理層有一種不動(dòng)腦筋盲目模仿同行行為的傾向，無(wú)論這樣做會(huì)是多么的愚蠢。很多銀行家在貸款活動(dòng)中像旅鼠（ Lemming）一樣極度癡迷于跟隨著行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者走；現(xiàn)在他們正在遭受著和旅鼠同樣的命運(yùn)。 由于銀行資產(chǎn)與權(quán)益比率為20： 1的財(cái)務(wù)杠桿放大了管理上的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)的影響，所以我們對(duì)以 “便宜的” 的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)一家管理糟糕的銀行的股票毫無(wú)興趣。相反，我們惟一的興趣是以公平合理的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)管理良好的銀行。 對(duì)于我們今年大量增持的富國(guó)銀行，我們認(rèn)為我們已經(jīng)得到銀行業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的經(jīng)理人，卡爾 ·雷查德（Karl Reichardt ）和保羅·黑森（ Paul Hazen）。在很多方面，卡爾和保羅的搭檔使我們想起了另一對(duì)搭檔：大都會(huì) /ABC公司的湯姆· 墨菲（Tom Murphy） 和丹 ·伯克（Dan Burke ）。第一，每對(duì)搭檔都比他們兩個(gè)人能力之和更加強(qiáng)大，因?yàn)槊總€(gè)人都了解、信任并尊敬另一個(gè)搭檔。第二，兩個(gè)管理團(tuán)隊(duì)都支付給能干的人高薪，但都特別痛恨公司員工總數(shù)超過(guò)需要過(guò)于臃腫。第三，兩個(gè)管理團(tuán)隊(duì)在盈利創(chuàng)出歷史新高時(shí)和盈利處于很大壓力之下時(shí)一樣積極努力地消減成本。第四也就是最后一點(diǎn)是，他們這兩對(duì)搭檔都執(zhí)著于他們所熟悉了解的業(yè)務(wù)，并讓他們的能力而不是他們的自負(fù)來(lái)決定他們?nèi)ヅ?zhēng)取什么。（ IBM的托馬斯 J. 沃森爵士（Thorns J. Watson Sr.）也遵守同樣的原則：“我并不是天才，我只是在一些小點(diǎn)上聰明而已——但是我堅(jiān)持只專(zhuān)注于這些小點(diǎn)。 ”） 1990年我們能夠大規(guī)模買(mǎi)入富國(guó)銀行，得益于當(dāng)時(shí)一片混亂的銀行股市場(chǎng)行情。這種混亂的市場(chǎng)行情是理所應(yīng)當(dāng)?shù)模阂粋€(gè)月接一個(gè)月，都會(huì)有一些過(guò)去一直很受尊敬的銀行被公開(kāi)曝光做出了愚蠢的貸款決策。隨著一個(gè)接一個(gè)的巨大貸款損失被揭露出來(lái)——而且常常是在管理人員信誓旦旦地保證銀行業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)一切良好之后就很快曝光出來(lái)——投資者推論：沒(méi)有一家銀行披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)值得信賴(lài)，這完全可以理解。受益于投資者紛紛拋售逃離銀行股的風(fēng)潮，我們才能夠投資 2.9億美元買(mǎi)入富國(guó)銀行 近10%的股份，我們買(mǎi)入的股價(jià)低于稅后利潤(rùn)的 5倍，低于稅前利潤(rùn)的3倍。 富國(guó)銀行是一家規(guī)模很大的銀行，資產(chǎn)規(guī)模高達(dá) 560億美元，過(guò)去的凈資產(chǎn)收益率一直保持在 20%以上，總資產(chǎn)收益率在1.25%以上。我們買(mǎi)進(jìn)富國(guó)銀行的股票占其股權(quán)比例為 10%，大致相當(dāng)于100%整體收購(gòu)一家具有相同的財(cái)務(wù)指標(biāo)而資產(chǎn)規(guī)模只有 50億美元的小銀行。我們買(mǎi)入富國(guó)銀行 10%的股價(jià)花費(fèi)了2.9 億美元，但是如果整體收購(gòu)那樣一家小銀行，我們就必須支付2倍的價(jià)錢(qián)。而且，買(mǎi)入那樣一家資產(chǎn)規(guī)模 50億美元而且需要支付高溢價(jià)的小銀行，會(huì)給我們帶來(lái)另一個(gè)問(wèn)題：我們將會(huì)無(wú)法找到一位像富國(guó)銀行 CEO卡爾· 雷卡德（Carl Reichardt）這樣優(yōu)秀的經(jīng)理人來(lái)經(jīng)營(yíng)管理。在最近幾年里，富國(guó)銀行的管理層比其他銀行更加如饑似渴地招募人才。但是，卻沒(méi)有一家銀行能夠從富國(guó)銀行挖走高管。 當(dāng)然，持有一家銀行或其他任何一家企業(yè)的股權(quán)絕對(duì)不會(huì)完全沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。我們重倉(cāng)持股富國(guó)銀行的第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，加利福尼亞州的銀行們都面臨著一個(gè)特定的風(fēng)險(xiǎn)，就是加州可能發(fā)生一場(chǎng)大地震，這場(chǎng)大地震對(duì)銀行的借款人造成巨大的破壞，從而也嚴(yán)重摧毀貸款給他們的銀行。第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，有可能出現(xiàn)一場(chǎng)非常嚴(yán)重的商業(yè)萎縮或者金融恐慌，嚴(yán)重到幾乎會(huì)威脅到每一家高財(cái)務(wù)杠桿的機(jī)構(gòu)，不管他們經(jīng)營(yíng)管理得多么聰明智慧。第三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上最大的恐懼是，美國(guó)西海岸房地產(chǎn)價(jià)值會(huì)因?yàn)檫^(guò)度建設(shè)而暴跌，從而給那些為這次房地產(chǎn)大擴(kuò)張?zhí)峁┵J款的銀行帶來(lái)巨大的損失。由于富國(guó)銀行是房地產(chǎn)貸款規(guī)模最大的銀行，導(dǎo)致投資者認(rèn)為富國(guó)銀行尤其脆弱而不堪一擊。 這些可能發(fā)生的危險(xiǎn)并不能完全排除掉。但是，前兩種情況發(fā)生的可能性較低，而且即使房地產(chǎn)價(jià)值的相當(dāng)大幅度的下跌，也不可能對(duì)管理良好的金融機(jī)構(gòu)造成重大損失。我們可以進(jìn)行如下推算：目前，在扣除了 3億美元以上的貸款損失撥備后，富國(guó)銀行每年的稅前盈利仍然大大超過(guò) 10億美元。如果富國(guó)銀行480億美元的全部貸款中有 10%——不僅僅是其不動(dòng)產(chǎn)貸款——在 1991年出現(xiàn)問(wèn)題，即使這些問(wèn)題貸款造成的損失（包括損失的利息）平均占到貸款本金的 30%（約合15億美元），富國(guó)銀行仍然能夠基本上維持盈虧持平。 即使是出現(xiàn)如此重大問(wèn)題的這樣一年 ——我們認(rèn)為這只是一種相當(dāng)?shù)偷母怕剩皇且环N可能性 （only a low-level possibility, not a likelihood ）——也不會(huì)使我們感到沮喪。實(shí)際上，在伯克希爾我們喜歡收購(gòu)這樣的企業(yè)或投資這樣的資本項(xiàng)目：未來(lái)一年內(nèi)可能沒(méi)有收益，但是后來(lái)預(yù)期追加投入資本將會(huì)賺到20%的股東權(quán)益收益率。盡管如此，由于市場(chǎng)非?？謶旨又輰?huì)出現(xiàn)類(lèi)似于新英格蘭地區(qū)的房地產(chǎn)崩盤(pán)災(zāi)難的恐慌，導(dǎo)致富國(guó)銀行股票在 1990年的幾個(gè)月內(nèi)就暴跌了幾乎一半。盡管我們?cè)谀谴胃粐?guó)銀行股票大跌前以市價(jià)買(mǎi)入了一些股票，我們還是非常歡迎富國(guó)銀行這次股價(jià)大跌，因?yàn)檫@使我們能以恐慌性拋盤(pán)導(dǎo)致的新低價(jià)格買(mǎi)入更多的股票。 （作者為匯添富基金公司首席投資理財(cái)師，本文僅為個(gè)人觀點(diǎn)，并非任何投資建議。） |
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