轉(zhuǎn)自一只花蛤
下面我的博文《股票確實(shí)是最好的資產(chǎn)》后的評(píng)論，這位網(wǎng)友說：“如果老是拿萬科，招行說事，真的沒有意思，萬科和招行在05年前是啥走勢(shì)？那時(shí)在股市賺錢是什么模式？要是長(zhǎng)期持有了長(zhǎng)虹或一些其他以退市的股票呢？”說得也是，老拿萬科、茅臺(tái)說事，也“真的沒有意思”，那么，要是真的長(zhǎng)期持有了長(zhǎng)虹一直到現(xiàn)在，那又將是什么情形呢？
自四川長(zhǎng)虹1994年上市15年以來，期間只分紅5次，上市當(dāng)年每股分紅0.10元，1997年分紅0.58元，2006年分紅0.07元，2007年分紅0.08元，2008年分紅0.05元；送股或轉(zhuǎn)增股本4次，上市當(dāng)年10股送7股，1995年10股送6股，1997年10股送3股，2006年股權(quán)分置10股送3.2股；配股3次，1995年10股配2.5股，配股價(jià)7.35元，1997年10股配1.875股，配股價(jià)9.80元，1999年10股配2.302股，配股價(jià)9.98元。
假設(shè)有人在四川長(zhǎng)虹上市當(dāng)日就拿出1萬元以每股20元的價(jià)格買入500股，一路持有到現(xiàn)在，那么他的回報(bào)率是怎么樣呢？那就是，他的持股數(shù)量從送股或轉(zhuǎn)增股本加上配股將上升到4326股，累計(jì)分紅所得1500多元。以2009年5月20日收盤價(jià)計(jì)算，這位長(zhǎng)期持有四川長(zhǎng)虹15年的投資者，其總市值僅2多萬元，扣除3次配股融資的成本1萬多元，其回報(bào)率幾乎為零！這不能不讓人震驚。
這樣就引出一個(gè)重要問題，為什么大名鼎鼎的家電業(yè)的“巨人”最終淪落成這樣，竟然讓它投資者顆粒無收？
我從來都不看好陷入惡性競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，尤其是以價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)為主的行業(yè)。實(shí)際上我國(guó)有許多行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，都是以價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)為主。自上個(gè)世紀(jì)九十年代中期以來，彩電業(yè)就開始了以價(jià)格為主要手段的一輪又一輪的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，2000年8月11日康佳宣布其家電產(chǎn)品全部降價(jià)，中國(guó)彩電行業(yè)的龍頭長(zhǎng)虹于11日夜就緊急決定：從8月12日起，長(zhǎng)虹彩電在全國(guó)范圍內(nèi)大幅降價(jià)，最大降幅達(dá)35％，最大降價(jià)額達(dá)3000元。降價(jià)彩電型號(hào)包括了從54-87厘米到背投影彩電共50余種暢銷機(jī)型。此后，TCL、樂華、熊貓等廠家迅速跟進(jìn)，掀起一次又一次降價(jià)狂潮。
事實(shí)上，國(guó)內(nèi)許多行業(yè)的情況就如上所述的家電業(yè)一樣，陷入一種由主導(dǎo)企業(yè)牽頭的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的循環(huán)。由于主導(dǎo)企業(yè)擁有價(jià)格的決定權(quán)，而且主導(dǎo)企業(yè)往往對(duì)降價(jià)有自己特殊的要求，比如處理庫(kù)存、達(dá)到某一銷售額、擴(kuò)大市場(chǎng)占有率或者為了產(chǎn)品的升級(jí)換代等，而對(duì)于大多數(shù)中小企業(yè)來說，即使沒有這方面的需要，也不得不跟隨降價(jià)。這樣造成競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果是，價(jià)格往往遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于了由利潤(rùn)最大化原則決定的價(jià)格，如此一來就把企業(yè)僅存一點(diǎn)利潤(rùn)壓縮殆盡。因此，企業(yè)產(chǎn)品不斷降價(jià)對(duì)消費(fèi)者而言絕對(duì)是福音，但是對(duì)投資者而言卻絕非好事。艾葳在《哪些股票值得一輩子持有》一文中也說，“家電行業(yè)算是一個(gè)‘或許無法保證永續(xù)經(jīng)營(yíng)’的典范，在上個(gè)世紀(jì)９０年代沒有人會(huì)懷疑家電行業(yè)的未來，但事實(shí)情況是很多企業(yè)已經(jīng)陷入困境，其中的一些企業(yè)很難知道能夠經(jīng)營(yíng)到哪一天?！?/p> 讓我們?cè)賮韺徱曀拇ㄩL(zhǎng)虹的凈資產(chǎn)收益率，更能說明一些問題。凈資產(chǎn)收益率是沃倫·巴菲特最重視的指標(biāo)之一，又稱股東權(quán)益收益率。這個(gè)指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平，指標(biāo)值越高，說明投資帶來的收益越高，反之則收益越低。凈資產(chǎn)收益率還可以衡量公司對(duì)股東投入資本的利用效率，它彌補(bǔ)了每股稅后利潤(rùn)指標(biāo)的不足。
四川長(zhǎng)虹凈資產(chǎn)收益率：
2008 | 2007 | 2006 | 2005 | 2004 | 2003 | 2002 | 2001 | 2000 | 1999 |
0.35 | 3.97 | 2.70 | 2.91 | -38.93 | 1.57 | 1.37 | 0.69 | 2.08 | 3.08 |
（續(xù)上表：）
1998 | 1997 | 1996 | 1995 | 1994 |
18.28 | 29.11 | 33.98 | 37.70 | 48.13 |
在這份表中，我們至少可以清晰地看到兩點(diǎn)：一是雖然四川長(zhǎng)虹上市的第一個(gè)5年凈資產(chǎn)收益率很高，但是卻逐年走低，說明其投資的效益不好，風(fēng)險(xiǎn)開始累積，并且沒有改觀的跡象；二是真正的拐點(diǎn)在1999年，從1999年到2008年10年間凈資產(chǎn)收益率從未超過4%，其中2004年竟然為負(fù)數(shù)，說明公司的經(jīng)營(yíng)陷入嚴(yán)重的危機(jī)之中，這也剛好解釋了從1999年到2005年長(zhǎng)達(dá)7年中的“不分紅，不轉(zhuǎn)增”，因?yàn)楣靖緵]有源源不斷的現(xiàn)金可以拿來分紅。
我無意于非議長(zhǎng)虹這家公司如何，我想說的是，某些行業(yè)的特性將決定一些公司只能在惡劣的商業(yè)環(huán)境中苦苦掙扎，但這往往并不是其管理層出了什么問題。1985年，巴菲特在關(guān)閉伯克希爾紡織廠后，就曾對(duì)其紡織業(yè)進(jìn)行深刻的反思：紡織廠的管理層并沒有什么過錯(cuò)，相反，那些管理者非常優(yōu)秀，巴菲特稱贊兩位經(jīng)營(yíng)者肯（Ken）以及他的繼任者加利（Garry）“做得非常好”，“一點(diǎn)也不輸給其他獲利更好的事業(yè)經(jīng)營(yíng)者。”“極具干勁與創(chuàng)意，努力地想要使紡織事業(yè)經(jīng)營(yíng)成功”，縱然如此，“但結(jié)果到最后一點(diǎn)用也沒有”。根本原因是，美國(guó)“國(guó)內(nèi)的紡織業(yè)所面臨的是全球產(chǎn)能過剩的商品化產(chǎn)品的激烈競(jìng)爭(zhēng)，我們所面臨的問題主要?dú)w因于直接或者是間接來自于國(guó)外低勞力成本的競(jìng)爭(zhēng)”。巴菲特最后總結(jié)說，“幾年前我曾說當(dāng)一個(gè)以管理著名的專家遇到一家不具前景的公司時(shí)，通常是后者會(huì)占上風(fēng)，如今我的看法一點(diǎn)也不變，當(dāng)你遇到一艘總是會(huì)漏水的破船，與其不斷白費(fèi)力氣去補(bǔ)破洞，還不如把精力放在如何換條好船之上?！?/p> 投資股票，就要選擇長(zhǎng)期盈利能力強(qiáng)的公司，因?yàn)殚L(zhǎng)期盈利能力越強(qiáng)，我們致富的機(jī)會(huì)才會(huì)越大，而長(zhǎng)期盈利能力強(qiáng)的公司往往就深藏于長(zhǎng)期可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)中?？磧糍Y產(chǎn)收益率，其實(shí)就是看公司盈利的本領(lǐng)。能夠?yàn)槠髽I(yè)長(zhǎng)期持續(xù)盈利管理層肯定是優(yōu)秀的管理層，其標(biāo)準(zhǔn)之一就是能夠長(zhǎng)期為公司資產(chǎn)賺取15%的凈資產(chǎn)收益率。
結(jié)論是：遠(yuǎn)離那些陷入惡性競(jìng)爭(zhēng)，特別是價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)及其公司，買入具有持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)或具有行業(yè)壁壘，也就是具有寬厚而且堅(jiān)固“護(hù)城河”的公司，這也是巴菲特畢生所追求的公司，這正是投資的關(guān)鍵所在。對(duì)于那些不需要股東不斷注入資本金來擴(kuò)大生產(chǎn)，就可以提升業(yè)績(jī)和凈資產(chǎn)收益率的公司，要給予特別的關(guān)注。只有這樣，長(zhǎng)期投資才有成效。長(zhǎng)虹這個(gè)案例也再次說明了，簡(jiǎn)單的長(zhǎng)期持有肯定不是價(jià)值投資，因?yàn)殚L(zhǎng)期持有的前提必須是那些企業(yè)真正值得長(zhǎng)期投資。沒有投資這個(gè)前提，或者說前提錯(cuò)誤，尤其在內(nèi)在價(jià)值發(fā)生質(zhì)變的時(shí)候，還盲目的長(zhǎng)期持有，其后果將十分嚴(yán)重。四川長(zhǎng)虹確實(shí)可以作為很好的反面教材，因?yàn)槲覀兛梢詮闹械玫缴羁痰膯⑹尽?
