2015年股災(zāi)已逝，2016年開(kāi)年震蕩。動(dòng)蕩之際，面對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)下滑、金融風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，以及國(guó)際經(jīng)濟(jì)、政治和金融市場(chǎng)的不確定，2016年的資本市場(chǎng)將何去何從?
盡管跌宕起伏，歷史的車輪總是滾滾前行。2015年的股災(zāi)是中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)分水嶺，會(huì)引發(fā)市場(chǎng)游戲規(guī)則、監(jiān)管理念回歸本源，投資者價(jià)值觀也將重建，而這些都是資本市場(chǎng)大發(fā)展的基礎(chǔ)。
宏觀經(jīng)濟(jì)的亮點(diǎn)在于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的換擋加速
2016年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的首要任務(wù)是去產(chǎn)能，并通過(guò)供給側(cè)改革促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。伴隨產(chǎn)能削減，今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將面臨比去年更大的壓力，但6.5%基本可視為增速的底線。
傳統(tǒng)消費(fèi)受制于外需和內(nèi)生投資放緩而承壓。在內(nèi)生動(dòng)力的驅(qū)動(dòng)下，文體娛、養(yǎng)老等新興消費(fèi)需求已悄然釋放。在加快發(fā)展生活性服務(wù)業(yè)、精準(zhǔn)扶貧、全面放開(kāi)二孩以及應(yīng)對(duì)老齡化行動(dòng)等政策推動(dòng)下，新興消費(fèi)行業(yè)對(duì)整體經(jīng)濟(jì)，尤其是對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的影響值得重視。盡管新興消費(fèi)需求尚難挑經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的大梁，保持經(jīng)濟(jì)中高速增長(zhǎng)還需要基建發(fā)力，但這些行業(yè)無(wú)疑是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的亮點(diǎn)。
對(duì)于2016年全年的投資，美聯(lián)儲(chǔ)加息與中國(guó)央行降息空間是影響全球金融市場(chǎng)的重要因素，背后折射的是兩個(gè)最大經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)動(dòng)能。從金融周期的角度來(lái)看，美中兩國(guó)的均衡利率分別處在上升和下降的過(guò)程中。
中國(guó)和歐洲的經(jīng)濟(jì)不振影響了大宗商品價(jià)格，并進(jìn)一步拖累了名義通脹。在非美經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)的情況下美元會(huì)走弱，美元持續(xù)升值和美國(guó)持續(xù)加息兩者同時(shí)出現(xiàn)的可能性很小。此外，人民幣定價(jià)機(jī)制從盯住美元轉(zhuǎn)為盯住一籃子貨幣，中長(zhǎng)期來(lái)講有利于人民幣繼續(xù)升值但短期更容易受到美元指數(shù)波動(dòng)的影響。
市場(chǎng)化的方向已不可逆轉(zhuǎn)
中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議強(qiáng)調(diào)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，除了減稅等宏觀政策的必要調(diào)整之外，重點(diǎn)還是在微觀層面，通過(guò)實(shí)質(zhì)性的改革措施，優(yōu)化資源配置，全面提高要素生產(chǎn)率。中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，一定意義上說(shuō)就是企業(yè)盈利模式的轉(zhuǎn)型。
A股25年的發(fā)展歷程見(jiàn)證了資本市場(chǎng)不斷變革進(jìn)步的趨勢(shì)和能力，經(jīng)濟(jì)去杠桿、打破剛性兌付等，都更需要一個(gè)健康發(fā)展的資本市場(chǎng)。資本市場(chǎng)反思制度建設(shè)和監(jiān)管轉(zhuǎn)型的工作已經(jīng)在路上，這不僅有助于化解風(fēng)險(xiǎn)，也是進(jìn)一步全面推進(jìn)注冊(cè)制等關(guān)鍵改革的基礎(chǔ)。
經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型意味著發(fā)展直接融資是大勢(shì)所趨。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革更離不開(kāi)資本市場(chǎng)，其中去產(chǎn)能需要通過(guò)資本市場(chǎng)配合企業(yè)兼并重組，降成本和去杠桿也需要發(fā)展直接融資。真正影響市場(chǎng)趨勢(shì)性變化的是包括資本市場(chǎng)制度調(diào)整在內(nèi)的供給側(cè)改革實(shí)踐，以及由此催生的產(chǎn)能、庫(kù)存和杠桿去化過(guò)程。我們寄希望于未來(lái)股市注冊(cè)制的有序?qū)嵤⒁约皞瘎們兜拇蚱?，市?chǎng)分化愈發(fā)突出，優(yōu)勝劣汰的機(jī)制有望出現(xiàn)，從而促進(jìn)金融資源的有效配置。
新三板將承擔(dān)中國(guó)注冊(cè)制改革的重要使命
新三板為中小企業(yè)融資提供了重要的途徑，“十三五”規(guī)劃建議對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展提出了“提高直接融資比重”、“推進(jìn)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放”等目標(biāo)，并涉及包括新三板市場(chǎng)改革在內(nèi)的多項(xiàng)具體工作。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)是市場(chǎng)化的機(jī)制，2015年股災(zāi)之時(shí)，新三板的融資功能沒(méi)有受到任何影響。所以對(duì)比來(lái)看，新三板是直接融資的渠道，是真正的注冊(cè)制市場(chǎng)。
新三板市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)一步增加，投資性價(jià)比優(yōu)于主板。首先，從供求關(guān)系來(lái)看，目前主板股票供給受限，新三板供給放開(kāi)，而需求受到參與門檻高的影響，使得新三板市場(chǎng)呈現(xiàn)買方市場(chǎng)特征;其次，從企業(yè)估值來(lái)看，新三板市盈率相對(duì)主板明顯較低;第三，從盈利增速、收入增速等基本面指標(biāo)來(lái)看，新三板公司特別是創(chuàng)新層公司明顯高于主板。因此，新三板的投資性價(jià)比更高，獲利的確定性更強(qiáng)。
對(duì)比A股，殼資源溢價(jià)的消失將促使新三板市場(chǎng)的掛牌公司呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面。A股對(duì)業(yè)績(jī)差、體量小的上市公司的爆炒在新三板將不會(huì)存在，投資機(jī)構(gòu)將會(huì)更加理性地選擇投資標(biāo)的。隨著分層制度的推進(jìn)，在估值和流動(dòng)性方面均將出現(xiàn)明顯分化。
居民財(cái)富向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)未變
2016年的增量資金大概率會(huì)來(lái)源于保險(xiǎn)、社保和銀行理財(cái)。所謂的“資產(chǎn)荒”，其實(shí)質(zhì)是在弱經(jīng)濟(jì)的背景下，被動(dòng)維持負(fù)債端較高回報(bào)要求的高收益資產(chǎn)相對(duì)缺乏的狀態(tài)，而非資產(chǎn)絕對(duì)量的稀缺。與其關(guān)注“資產(chǎn)荒”，不如關(guān)注增量資金風(fēng)險(xiǎn)偏好變化對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的邊際影響和變化。
綜合考慮基本面探底和改革落地提升預(yù)期、資金弱平衡和結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，對(duì)于主板市場(chǎng)，我們應(yīng)當(dāng)更加注重時(shí)機(jī)和公司選擇，強(qiáng)調(diào)絕對(duì)收益;在市場(chǎng)化改革趨勢(shì)下，量化對(duì)沖有望絕處逢生，但高頻交易可能面臨長(zhǎng)期約束。此外，新三板制度設(shè)計(jì)優(yōu)于主板，從“試驗(yàn)田”變成主戰(zhàn)場(chǎng)之一已是定局，尤其創(chuàng)新層物美價(jià)廉的特征決定了其流動(dòng)性變化趨勢(shì)將與主板相反，整體看更加樂(lè)觀。
對(duì)于2016年資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)判斷，從“有形的手”的角度，首先在于監(jiān)管部門過(guò)度關(guān)注主板指數(shù)水平并出臺(tái)各種措施維穩(wěn)股市，這可能導(dǎo)致股市繼續(xù)處于高估水平并成為各種參與主體積極變現(xiàn)的場(chǎng)所，從而驅(qū)使價(jià)值投資者逐步離場(chǎng);從市場(chǎng)角度，創(chuàng)業(yè)板估值大幅領(lǐng)先于企業(yè)的生命周期和商業(yè)周期，大部分是在向未來(lái)借取投資回報(bào)，很多公司的估值水平不僅面臨重新判斷周期性的壓力，更面臨結(jié)構(gòu)性下滑的可能。
自上而下，2016年是進(jìn)入全面建成小康社會(huì)決勝階段的開(kāi)局之年，供給側(cè)改革成為共識(shí)和關(guān)鍵;自下而上，依靠市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型創(chuàng)新不僅持續(xù)激發(fā)企業(yè)家精神，也激勵(lì)著全社會(huì)展開(kāi)夢(mèng)想、積極行動(dòng)。朱雀更愿意積極看待未來(lái)，不悲不喜。
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