行為金融的起源及發(fā)展
Keynes（1936）注意到投資者行為和心理因素對股票市場的影響，他認(rèn)為，由于投資者對市場信息認(rèn)知有限，資本市場上資本所有權(quán)與管理權(quán)相分離，其投資決策行為的變化將影響市場的穩(wěn)定。這是因?yàn)椋旱谝?，擁有資金并從事投資的人在投資評估方面的知識不足；第二，無知的投資者對投資項(xiàng)目的評價這件事于別人而不是自己；第三，專業(yè)投資者主要考慮的不是對一項(xiàng)投資在整個生命期內(nèi)可能的收益做出較長期預(yù)測，而是依靠于一般大眾預(yù)測到現(xiàn)有評估的變動。這種決策行為所產(chǎn)生的后果，一是偏好短期投資，二是投資依大眾心理變動而變動。因此，股價并不依據(jù)股票內(nèi)在價值而是投資者群體心理的產(chǎn)物。
借用“選美博弈”可以看出，投資者為了推測股票需求是否很大，首先必須推測其它投資者的判斷，但其它投資者的判斷又取決于他們對別的投資者的判斷。（整個市場就像夾在一組平行鏡子當(dāng)中的人們，他們看到的是他們這些人，包括他自己，在兩塊鏡子中無限的被反射，無限的自我復(fù)制著。這一道理是最近2年才真正意識到，而當(dāng)筆者真正認(rèn)識到時，頓時洞開一道縫隙，透出一道光.....冷靜投機(jī)批注）
結(jié)果，某些種類的投資取決于那些在證券交易所從事經(jīng)營的人的平均預(yù)期，而不取決于實(shí)際經(jīng)營企業(yè)的人的真正預(yù)期。因此，雖然專業(yè)投資者的知識及其對投資對象的評價超過一般私人投資者，但他們所考慮的不是一項(xiàng)投資是否值得購買，而是在市場大眾心理下，三個月或一年中市場對這項(xiàng)投資的評價。
對應(yīng)于EMH在理論基礎(chǔ)和經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)上存在的問題，行為金融的研究內(nèi)容可歸納為三個層次：
1、個體的有限理性（bounded rationality）特征、群體行為和非完全市場（主要指有限套保）；
2、金融市場的異?，F(xiàn)象；
3、投資者的盈利策略。
其中1是2產(chǎn)生的原因，3之所以能獲得超額回報，是因?yàn)槔昧?。
目前已鑒別的許多具有潛在公理地位的心理決策屬性包括：
1、決策者的偏好一般是多方面的、可變的，并且常常僅形成于決策期間；
2、決策者是適應(yīng)性的，決策的性質(zhì)和環(huán)境影響決策過程和決策技術(shù)的選擇；
3、決策者尋求滿意而非最優(yōu)解
一、有限理性
理性人假設(shè)主要有以下幾個含義：一是市場各參與主體在進(jìn)行決策時都以實(shí)現(xiàn)預(yù)期效用最大為準(zhǔn)則；二是風(fēng)險規(guī)避；三是他們都能夠根據(jù)所得到的信息，對市場未來做出無偏估計(jì)；四是沒有基于情緒的判斷歪曲；五是效用函數(shù)具有穩(wěn)定性，理性人把全部決策建立在其效用函數(shù)的基礎(chǔ)上，根據(jù)相對于實(shí)際財富資本的變化，計(jì)算所有可能選擇的預(yù)期效用值。在考察期內(nèi)，其偏好是穩(wěn)定的。
Frideman據(jù)此提出了“資產(chǎn)價格是由理性投資者決定的”論斷。這一論斷在理論上和實(shí)踐中都正在受到越來越強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)。一方面，這一論斷沒有嚴(yán)格的推敲和論證。假定市場上有兩類投資者，一類是理性人，另一類是準(zhǔn)理性人。他們都想盡可能做出正確決策，但由于能力有限，會出現(xiàn)預(yù)測失誤。還假設(shè)市場上有兩類金融產(chǎn)品X和Y，它們內(nèi)在價值相同，但相互之間不可轉(zhuǎn)換。再假設(shè)準(zhǔn)理性投資者認(rèn)為X比Y資產(chǎn)價值高，而理性投資者知道兩者是等值的。在這樣一個市場中，如果X和Y的市場價格要達(dá)到相同，即完全由理性人決定，市場就必須滿足以下幾個必要條件：一是準(zhǔn)理性投資者不能太多；二是要允許無成本賣空，以便在資產(chǎn)價格過高時，理性投資者能通過賣空機(jī)制將資產(chǎn)價格打壓下去；三是只允許理性投資者賣空，否則當(dāng)X和Y價格相同時，準(zhǔn)理性投資者便會賣空Y，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為X比Y價值高，市場便沒有均衡；四是在某個時刻T，所有投資者必須認(rèn)識到兩者是等值的；五是理性投資者持有X和Y的時間必須足夠長并包含T。顯然，這個條件是非常難以滿足的。
另一方面，大量心理學(xué)研究表明，人們實(shí)際投資決策并非完全更改的。比如，人們總是過分相信自己的判斷，人們更多的是根據(jù)其對結(jié)果的盈虧善的主觀判斷進(jìn)行決策的，等等。尤其值得指出的是，這種對更改決策的偏離是非常普遍和系統(tǒng)性的，并不能因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)平均而消除。人們在許多基本領(lǐng)域偏離標(biāo)準(zhǔn)的決策模型，這些領(lǐng)域可簡單分為三類：
1、個人沒有遵循VNM的理性規(guī)則來評價有風(fēng)險賭局。相反，在評價這些賭局時，人們不是看其最終能獲得的財富水平，而是看相對于某一參考點(diǎn)的收益和損失，并且表現(xiàn)出厭惡損失，即對損失比收益更加敏感。
2、在預(yù)測不確定結(jié)果時，個人系統(tǒng)偏離貝葉斯規(guī)則和其它概率論公理。例如，人們常利用短期歷史數(shù)據(jù)，尋找這一短期歷史代表著什么樣的更長期的圖形模式，從而預(yù)測未來不確定事件。在關(guān)注這種代表性時，他們常常沒有充分注意到近期歷史可能是由偶然因素引起的，而不是由他們構(gòu)建的模型產(chǎn)生的。這種直覺（heuristics）在許多生活情境中非常有用，能幫助人們辨別數(shù)據(jù)中的模式，節(jié)省計(jì)算，但也許導(dǎo)致其嚴(yán)重誤入歧途。
3、個人依靠框架，即問題的表達(dá)方式，做出不同的選擇因。此問題的框架影響決策。
因此，行為金融認(rèn)為，投資者完全理性的假設(shè)很難成立?，F(xiàn)實(shí)世界的人其實(shí)是有限理性的，是一種缺乏經(jīng)驗(yàn)的投資者或者噪聲交易者。并且，有時把這些投資者所依據(jù)的是直覺而不是貝葉期理性的信念稱為投資者情緒。投資者情緒實(shí)際上反映了許多投資者的共同判斷誤差和市場上的總錯誤及偏差。它的出現(xiàn)增加了精確預(yù)測市場折難度。
經(jīng)濟(jì)行為人不可能具備完全知識，面對大量信息和瞬息萬變的情況人們對信息的注意和處理具有選擇性，不同經(jīng)驗(yàn)和背景的人會對同一信息有不同解釋。受價值取向、目標(biāo)多元性、情緒和個性等因素的影響，人們的決策并非完全理性。實(shí)際上，人的決策大多可歸于人的直覺思維能力，而這種直覺思維能力來自于人類對圖式的積累和再認(rèn)。這種決策無法堅(jiān)持最優(yōu)原則，而中能是滿意原則。滿意的標(biāo)準(zhǔn)取決于經(jīng)濟(jì)行為人的欲望水平，即決策者為自已訂立的何時可以停止尋找而做出判斷的標(biāo)準(zhǔn)。而且，決策者的認(rèn)知因素和人格心理結(jié)構(gòu)及決策情境因素，都對真實(shí)決策過程產(chǎn)生重要影響，并使決策過程在很大程度上偏離效用理論給出的理性規(guī)則。
二、有限套利（limited arbitrage）
套利是指在兩個不同的市場上以有利的不同價格同時購買和出售相同的或本質(zhì)上相似的資產(chǎn)。在完全競爭市場和存在可替代資產(chǎn)的假設(shè)下，如果某股票的價格由于非理性投資者的購買行為而高于基本價值聰明的投資者一旦發(fā)現(xiàn)這一事實(shí)，就會出售甚至賣空該股票，同時買入一個挖替代資產(chǎn)來規(guī)避風(fēng)險。如果存在足夠多的投資者，交易成本很低或沒有，套利行為足夠迅速而有效，套利者的相互競爭促使資產(chǎn)價格回落至基本價值。這樣，套利者只能獲得一個無風(fēng)險利潤。對于價值低估的證券也是同樣的道理。因此，非理性投資者因在市場競爭中買入高估證券而放棄低估證券，不斷喪失財富，最終會被市場所淘汰，能夠在市場競爭中幸存焉的不只有套利者。
可見，套利行為的有效性取決于是否存在挖替代資產(chǎn)。為了回避風(fēng)險，套利者在賣出或賣空價格高估的證券同時，必須買入同樣或相似且價格沒有高估的替代證券。但在實(shí)際中，并非每種證券都有合適的替代品。
對于許多衍生證券來說，替代品容易找到。但大多數(shù)情況下，證券并沒有明顯合適的替代品，所以套利者不能從總體上對股票和債券設(shè)定一個價格水平。一旦由于某種原因出現(xiàn)錯誤定價，套利者將無法進(jìn)行無風(fēng)險的對沖交易，不良替代品的相對價格變動可能會使事情變得更糟，例如資金狀況的惡化。
即使能找到完全相同的替代品，套利者也面臨其它更多風(fēng)險。如來自再次賣出股票價格的不可預(yù)知性，或者價格偏差在消失前會繼續(xù)偏離下去。如果套利者試圖利用的錯誤定價在短期內(nèi)惡化出現(xiàn)損失，投資者就會斷定他是無能的而撤走資金。出現(xiàn)這種情況，套利者只好被迫過早平倉。如果債權(quán)人根據(jù)較差的短期收益索要債務(wù)，就會再次引發(fā)過早清償行為。對這些過早清償頭寸的害怕使他在利用錯誤定價時較不積極。這種風(fēng)險被稱為噪聲交易者風(fēng)險。從表面看近乎完美的套利，實(shí)質(zhì)上卻風(fēng)險重重，所以作用也有限。
如果套利者和噪聲交易者在同一方向上進(jìn)行交易，就會惡化錯誤定價，而不是糾正它們。在存在正反饋交易者的經(jīng)濟(jì)中，如果噪聲交易者把價格抬到基本價值以上，套利者就不會賣出或賣空資產(chǎn)。相反，他會買入。因?yàn)檩^早的價格上升將在下期吸引更多反饋交易者，導(dǎo)致價格進(jìn)一步上升。這樣套利者可以獲利。
另外，賣空限制對套利也有很大影響。最簡單的賣空限制是借入股票的費(fèi)用，有時套利者無論以何種價格都找不到要借的股票。除了費(fèi)用外，還可能存在法律限制。
因此實(shí)際套利是有限的、有風(fēng)險的。有限套利有助于解釋價格為什么并不必然對信息產(chǎn)生適度反應(yīng)，價格對需求的不知情變化里包含的對非信息的反應(yīng)。它也能解釋在受到噪聲交易者干擾時，市場為什么是無效的，但未能告訴無效采取的確切形式。
行為金融的這兩個假設(shè)是必要的，有助于精確預(yù)測證券價格和收益行為。如果沒有投資者的有限理性，有效價格沒有被干擾，價格就不會偏離有效性。如果套利是無限制的，套利者既確信新信息能迅速正確吸收到價格中，又會利用需求不知情的變化，即使許多投資者是非理性的，市場仍然是有效的。只有這兩個假設(shè)同時成立，市場才不是有效的。
行為金融學(xué)之二
不確定條件下的判斷
金融市場上，參與者常常要面對這樣的情況：在龐大的信息流、復(fù)雜的情形及交易壓力下，迅速做出判斷與決策。在這種情況下，參與者通常采取直覺方式，先把復(fù)雜情形簡化到自己可以處理的水平，然后盡可能快地加工信息，形成判斷做出決策。
直覺是人們認(rèn)識事物的方法，是進(jìn)行信息加工的規(guī)則或策略。人們認(rèn)識事物時，通常先采用試錯法，在此基礎(chǔ)上逐漸形成了一些普遍規(guī)則。試錯法常常導(dǎo)致人們利用經(jīng)驗(yàn)規(guī)則（rules of thumb）進(jìn)行推斷。這些經(jīng)驗(yàn)規(guī)則被稱為直覺。直覺幫助人們迅速找到的解決方案不一定最優(yōu)，可能接近于正確答案，便也可能出現(xiàn)一些系統(tǒng)性的偏差，在某一特定方向上偏離目標(biāo)。
直覺通常使用在以下情境中：
1、人們被大量信息所淹沒，沒有時間加工全部信息，因?yàn)槿藗兺瑫r能吸收的信息不多于七條；
2、問題不是很重要；
3、人們沒有解決特殊問題的先前經(jīng)驗(yàn)。
金融市場中特別是短期交易者常常遇到這些情境，往往使用直覺處理問題。
人們可以有意識或無意識地使用直覺。有意識使用直覺的人通常知道它所具有的內(nèi)在風(fēng)險，結(jié)果不可靠。
無意識使用直覺的結(jié)果缺乏透明性，可能因意外歪曲感知和吸收信息而產(chǎn)生風(fēng)險。在有意識和無意識直覺之間沒有明顯的區(qū)分。隨著經(jīng)驗(yàn)知識的增加最初的無意識過程逐漸變得明顯，直到幾乎能有意識地察覺到。只有認(rèn)識到易受直覺影響的人，才能在某種程度上消除信息感知和吸引中的歪曲因素，做出理性決策。
下面的解釋是建立在無意識直覺的基礎(chǔ)上的。
減少復(fù)雜性的直覺及其偏差
一、簡化事實(shí)及其偏差
在評估信息時，將某些數(shù)字簡化成方便易用易記的數(shù)字，或者假定細(xì)微差異不明顯而忽略掉了，這增加了非理性決策的風(fēng)險。比如，在A（50，1）與B（101，0.49）之間進(jìn)行選擇。判斷者可能把B簡化為（100，0.50）這樣一個替代品然后責(zé)罵A比較。結(jié)果就會認(rèn)為兩者沒有差異。但實(shí)際上，A優(yōu)于B。
（X，P）表示以P的概率得到X
二、易得性及其偏差
易得性反映的是人們依靠容易得到的信息而非全部信息進(jìn)行判斷。根據(jù)易得信息的屬性，可分為實(shí)際易得性和認(rèn)知易得性（cognitive availability）。前者涉及的是容易獲得和利用的實(shí)際信息。后者涉及的是依靠回憶（recollection），即能想起有關(guān)事件的情況。
現(xiàn)代金融理論假設(shè)所有信息均不需任何獲取成本，同時被市場所有參與者獲知，并且不存在信息不對稱、信息加工時滯、信息解釋差異等現(xiàn)象。但事實(shí)并非如此，由于不同參與者的信息渠道、接近信息源的程度時間精力記憶能力和知識結(jié)構(gòu)等都不同，并非都同樣容易獲得所有信息。如有關(guān)某公司的資料，內(nèi)部人更易獲得。即使公開信息，每個人的獲得程度也不相同。因此人們在判斷時只能利用一部分信息。并且，人們更常使用容易得到的信息，這種情形大多出現(xiàn)在意識水平上。
大多數(shù)人的判斷依靠回憶，即認(rèn)識易得性?；貞浬婕暗拇蠖嗍菨撘庾R里被激活了的信息。在某些情況下，人們根據(jù)想起、想象的事例或發(fā)生情況的舒適程度來評估事件的概率。如果對某個事件可以得到的例子越多，決策者認(rèn)為其發(fā)生的概率就越高。
受一些因素影響，依賴易得性會造成預(yù)測偏差。
1、 由事例易得性引起的偏差
當(dāng)根據(jù)某類事例的易得性判斷該事件的多少時，容易獲得事例的事件好像比同等頻率的不易獲取事例的事件要多得多。認(rèn)知心理學(xué)的研究表明，與不熟悉的信息相比，一般是熟悉的信息更容易從記憶中撮出來，被認(rèn)為是更真實(shí)或合適的。除了熟悉之處，其它因素，如事件的新近性、顯著性、生動性也影響事例的易得性。
2、 由搜索方式不同引起的偏差
3、 可想象性引起的偏差
有時，人們并沒有某些類型事件的事例，便能按照一定規(guī)則把這些事例想象出來，評價該類事件出現(xiàn)的頻。在這種情形下，人們根據(jù)構(gòu)建恰當(dāng)事例的舒適程度來評估概率或頻率，但構(gòu)造事例的舒適程度并不總是反映它們的實(shí)際頻率，這樣就易出偏差。例如，人們通過想象冒險不能對付的意外情況，評估其中的風(fēng)險。雖然想象不能反映其實(shí)際可能性，但如果能生動描繪其中的許多困難，冒險就好像非常危險。相反，如果某種可能風(fēng)險難以想象或者不能想起，風(fēng)險就可能被低估了。
4、 幻覺相關(guān)
幻覺相關(guān)涉及的是兩個事件同時發(fā)生的頻率判斷中的偏差。幻覺相關(guān)效應(yīng)對矛盾的數(shù)據(jù)有極強(qiáng)的抵抗力，甚至當(dāng)癥狀和診斷之間的關(guān)聯(lián)實(shí)際上為負(fù)時，也會繼續(xù)存在。因此，它會阻止人們探究實(shí)際存在的關(guān)系。
5、 由情感相似性導(dǎo)致的偏差
事件發(fā)生時所伴隨的情感相似性會導(dǎo)致高估事件發(fā)生的概率，對實(shí)際經(jīng)歷的記憶都伴有當(dāng)時的情緒。與特定狀態(tài)相連的回憶在相似狀態(tài)下較易獲取。
6、 由媒體報道引起的偏差
三、忽略信息的其它機(jī)制及其偏差
人腦吸收信息的能力有限，同時人們還常常不希望感知每件事情。
（這就是為什么人們總是過度關(guān)注某一利空，或?qū)δ忱眠x擇性忽略的原因.....冷靜投機(jī)批注)
1、 選擇性感知
指當(dāng)信息不符合需要,或得到的信息與預(yù)期的不符時，人們傾向于有意識或無意識地忽略它。在紙牌中夾有幾張怪牌，如紅色的黑桃或黑色的紅桃，被試很難立即分辨出這些怪牌。大多數(shù)人把黑色紅桃三看做正常的，或當(dāng)作黑桃三。在第一種情況下，被試無意識地把紙牌特征變換為匹配形狀，而在第二種情況下，則把顏色變換成黑色?？梢?，對觀察結(jié)果的強(qiáng)烈預(yù)期導(dǎo)致錯誤的感知。
2、 對比效應(yīng)
人們不能感知那些不能與背景區(qū)分開的刺激，但對與背景對比明顯的刺激會感受得更強(qiáng)烈，這就是對比效應(yīng)。在明顯不同的背景中出現(xiàn)的責(zé)罵一信息，人們的感知常常不對稱。例如在白紙上用黑色寫的信息就比用灰色寫的更易為人們吸引。這種差異會導(dǎo)致感知歪曲。
3、 首因和啟動效應(yīng)
首因和啟動效應(yīng)都與信息出現(xiàn)順序有關(guān)。信息出現(xiàn)的順序非常重要。易得性傾向于保證最后提及的信息在人的思想中最重要，因?yàn)樗钕缺豢紤]到。但這種效應(yīng)通常會被更有效的首因和啟動效應(yīng)所抵消。
對首因效應(yīng)有兩種解釋：一種是隨著吸引信息的增加專心程度下降，對后來的信息就注意得較少。這樣，當(dāng)一起考慮所有信息時，給予后來信息較低的權(quán)重。另一種是第一印象一般被給予較大權(quán)重。
代表性及其偏差
一旦把情形的復(fù)雜性簡化到可處理水平，就要迅速做出判斷。人們在判斷中常常使用的直覺有代表性、錨定、保守主義、過度自信、厭惡模糊性等。在特定環(huán)境中，它們會使判斷發(fā)生歪曲。
代表性是最常見最廣泛的直覺之一，指的是人們傾向于根據(jù)觀察到的某種事物的模式與其經(jīng)驗(yàn)中該事物的典型模式的相似程度而進(jìn)行判斷。它反映的是個體與類別之間的關(guān)系。如果某一事物與其類別高度相似，其華表性就高；反之，代表性就低。
代表性常常作為人們預(yù)測的基礎(chǔ)。在金融市場上，它最重要的應(yīng)用是預(yù)測市場、挑選股票、選擇基金等。在一般情況下，代表性是有效的，但有時也會產(chǎn)生嚴(yán)重偏差。因?yàn)樗皇芤恍┯绊懜怕逝袛嗟囊蛩赜绊?，而且，作為比較標(biāo)準(zhǔn)的“模式”是通過過去觀察、個人經(jīng)驗(yàn)或?qū)W習(xí)獲得的，可能存在某些歪曲。利用代表性判斷時出現(xiàn)的偏差主要有以下幾種形式：
1、聯(lián)合謬誤（conjunction fallacy）
概率論告訴我們，聯(lián)合事件的概率從來不會比其中一個事件的概率更大。某個事件同屬于集合A和B的概率要于或者等于只屬于兩者之一的概率。而人們的直覺常常違背這一結(jié)論，認(rèn)為聯(lián)合事件比單個事件有更高的代表性，聯(lián)合事件的估計(jì)概率高于其中一個事件的概率，這種現(xiàn)象被稱為聯(lián)合謬誤。
2、忽略先驗(yàn)概率(prior probability)或基率(base rate)，高估事件發(fā)生概率
忽略先驗(yàn)概率與貝葉斯法則相違背，一般進(jìn)行判斷時，并沒有考慮判斷對象所在總體中的比率，而是直接依據(jù)有關(guān)判斷對象的描述與典型模式的對似度來估計(jì)其概率。
基率分為必然基率和偶然基率。如果一個基率表明存在一個必然因素，能解釋某一特定事件更可能產(chǎn)生一種結(jié)果而不是另一種結(jié)果，就稱之為必然基率。如果不能導(dǎo)致這種推斷，就被稱為偶然基率。必然基率比偶然基率的影響要大。
忽略基率導(dǎo)致輕微還是嚴(yán)重的判斷歪曲，取決于總體的實(shí)際分布。例如一般認(rèn)為，期貨交易者是容易緊張和瘋狂的。如果在期貨經(jīng)紀(jì)公司遇到容易緊張和瘋狂的人，根據(jù)代表性，判斷他可能是期貨交易者。在這種情況下判斷的歪曲是輕微的。因?yàn)樵诮?jīng)紀(jì)公司的大多數(shù)人都是交易者，遇到一個的概率相當(dāng)高。另一方面，如果上午十點(diǎn)在車站遇到一個易緊張和瘋狂的人，他是交易者的概率就很低，因?yàn)槟菚r幾乎所有交易者都在交易。這樣，根據(jù)代表性，在車站的人是交易者的估計(jì)就導(dǎo)致判斷的嚴(yán)重歪曲，盡管他有代表性交易者的牲，卻很可能從事其它職業(yè)。
3、對樣本大小不敏感
按照大數(shù)定律（law of large numbers），大樣本隨機(jī)變量獨(dú)立觀察值均值的概率分布集中在隨機(jī)變量的預(yù)期值附近，并且隨著樣本規(guī)模的增加，樣本均值的方差逐漸趨于零。當(dāng)樣本規(guī)模接近于總體時，樣本中某事件發(fā)生的概率將漸近于總體概率。然而，一般情況下，人們誤認(rèn)為大數(shù)定律既能適用于大樣本也能應(yīng)用于小樣本，樣本大小對概率判斷的影響不敏感。樣本統(tǒng)計(jì)量與總體參數(shù)的相似性不依賴于樣本大小，小樣本和大樣本有同樣的代表性，小樣本的均值與大樣本的均值有近似相同聽概率分布，小樣本均值也有一個集中在隨機(jī)變量預(yù)期值的分布。這種小樣本反映總體性質(zhì)的現(xiàn)象被稱為小數(shù)定律。比如，拋6次硬幣出現(xiàn)3正3反，就與拋1000次出現(xiàn)500次正和500次反一樣有代表性。這顯然與概率知識相矛盾。即使在問題形成時強(qiáng)調(diào)了樣本大小，被試仍對它不敏感。抽樣理論告訴我們，小樣本比大樣本更易偏離50%。
對樣本大小不敏感意味著，在某些情況下，人們最初若不知道數(shù)據(jù)產(chǎn)生過程，容易根據(jù)很少的數(shù)據(jù)進(jìn)行迅速推斷。例如，在連續(xù)三次的預(yù)測中，某個分析師的預(yù)測全部正確，另一個全部錯了。客戶對未來善的估計(jì)是建立在過去觀察結(jié)果的基礎(chǔ)上的，他們會相信三次預(yù)測對的分析師是有才能的，因?yàn)檫B續(xù)三次成功不是差或平庸分析師的代表性特征。因此認(rèn)為第一個分析師的下個預(yù)測正確的概率較高（高估概率）。換句話說，客戶認(rèn)為過去形成的思考模式在將來繼續(xù)有效。實(shí)際上，這和假定第一個分析師好于第二個是一樣的。這樣，經(jīng)驗(yàn)上的關(guān)系被轉(zhuǎn)變成因果關(guān)系。雖然一個經(jīng)驗(yàn)關(guān)系不排除是因果關(guān)系，但并不必然意味著是因果關(guān)系。另一方面，人們在進(jìn)行預(yù)測時，一般根據(jù)基于思考模式形成的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系做出假設(shè)，假定存在因果關(guān)系。這樣，實(shí)際因果關(guān)系一般被高估了，或者在不存在因果關(guān)系的地方覺察到了因果關(guān)系。明顯高估因果關(guān)系的例子是股價與裙子的關(guān)系，即認(rèn)為當(dāng)裙子較短時，股份會上升。
假定的因果關(guān)系必須和實(shí)際的相比較，才能估計(jì)判斷歪曲程度。一個分析師的質(zhì)量是基于其通常正確的預(yù)測，因此第一個分析師可也許比第二個要好些。實(shí)際上，第二個分析師可能是個更好的分析師，但運(yùn)氣不好，3次預(yù)測都錯了。3次觀察結(jié)果不中以得出第一個分析師好于第二個的結(jié)論。另一方面，根據(jù)概率知識，在相當(dāng)長的時間內(nèi)，一大群分析師中有幾個總是正確的。設(shè)想一個4000名兒童通過擲硬幣來預(yù)測下周價格變動的游戲，如果正面則預(yù)測價格上海，反之亦然。預(yù)測錯誤的退出游戲。按照概率計(jì)算，每次預(yù)測有一半人出錯而退出游戲。這樣，在3個月后仍有1個兒童在進(jìn)行游戲，因?yàn)樗偸钦_的。顯然我們不能說他技術(shù)好。
在另一些情況下，人們?nèi)籼崆爸罃?shù)據(jù)產(chǎn)生過程，小數(shù)定律會產(chǎn)生賭徒謬誤（gambler’s fallacy）效應(yīng)。雖然人們知道事件發(fā)生的客觀概率，但在主觀上對已發(fā)生的小樣本事件做出了錯誤估計(jì)，往往夸大了小樣本對總體的代表性，高估了未發(fā)生事件出現(xiàn)的概率。這導(dǎo)致過度推斷（overinference）。例如，擲1枚硬幣，連續(xù)5次正面，第6次是正面的概率有多大，正確的結(jié)果還是1/2。概率論表明，下次擲出正面和反面的機(jī)會是相同的。然后，人們認(rèn)為不僅整個序例，而且序例的某一部分都可以表示整個隨機(jī)過程的基本特征。有代表的思考模式是正面和反面出現(xiàn)的次數(shù)一樣多。在這種代表性模式的作用下，人們認(rèn)為在連續(xù)幾次正面后，不出現(xiàn)一次反面極不可能，應(yīng)該出現(xiàn)反面了，于是預(yù)測第6次的結(jié)果是反面。但實(shí)際上，同一事件重復(fù)發(fā)生對隨機(jī)過程并不具有代表性。而且，反面將出現(xiàn)的概率是1/2，如果游戲繼續(xù)進(jìn)行足夠長的時間，反面甚至更可能出現(xiàn)，以與5個正面相平衡但是實(shí)際上，每次投擲都獨(dú)立于以前的結(jié)果。要想公平，投擲必須無限進(jìn)行下去。如果每次投擲都有支付的話，當(dāng)某個參與者已沒有什么可以支付時，投擲就停止了。而此時偏離可能沒有被糾正，只是被緩和。與此相對應(yīng)的是低估大樣本對總體代表性。
賭徒謬誤源自兩種混淆：一是人們對隨機(jī)過程的牲和如何預(yù)測這些過程的未來行為缺乏直覺理解。賭徒謬誤是對回歸均值的過份追求，不適當(dāng)?shù)念A(yù)測會發(fā)生反轉(zhuǎn)，預(yù)期反轉(zhuǎn)比實(shí)際更為經(jīng)常發(fā)生，導(dǎo)致預(yù)測的回歸過度。實(shí)際上，回歸均值暗含了更靠近均值，而不是為了滿足均值定律，跑到均值的另一面。二是代表性。人們根據(jù)事件的代表性程度，建立其預(yù)測和概率判斷。代表性的結(jié)果模式的特征是高低收益出現(xiàn)的次數(shù)相同。但是概率相同不等于實(shí)際出現(xiàn)的次數(shù)相同。
在預(yù)測時，那些追隨趨勢的人相信趨勢將繼續(xù)，那些犯賭徒謬誤的人預(yù)測將支反轉(zhuǎn)。兩種預(yù)測都源自代表性。對前者來說，趨勢繼續(xù)代表了他們所感知的；對后者而言，反轉(zhuǎn)也代表了其所感知的。同樣的直覺，但不同的感知，導(dǎo)致了不責(zé)罵的預(yù)測。不同群體的感知存在系統(tǒng)性差異，導(dǎo)致預(yù)測上的系統(tǒng)性差異。其實(shí)，技術(shù)分析者的趨勢分析也是代表性的體現(xiàn)。
4、對可預(yù)測性（predictability）
不敏感投資者一般堅(jiān)持認(rèn)為：好股票是好公司的股票，壞股票是壞公司的股票。在投資者的思想中，好公司代表成功公司，成功公司產(chǎn)生高利潤，進(jìn)而導(dǎo)致高收益；差公司反之。投資者避開差公司的股票，造成它們定價過低。因此代表性比風(fēng)險解釋收益預(yù)期好像更合理。由于描述是良好的程度不受描述本身的可靠性或它提供精確預(yù)測的程度的影響，如果人們僅根據(jù)描述的良好善進(jìn)行預(yù)測，其預(yù)測對證據(jù)的可靠性和期望的預(yù)測精確性就都不敏感。
這種判斷模式違背了統(tǒng)計(jì)理論。在統(tǒng)計(jì)理論中，預(yù)測的端點(diǎn)值和范圍由可預(yù)測性決定。當(dāng)不可預(yù)測時，在所有情況下預(yù)測都應(yīng)相同。例如，如果公司的描述沒有提供任何獲得信息，所胡公司就應(yīng)預(yù)測相同；如果完全可預(yù)測，預(yù)測值和實(shí)際值將一致，預(yù)測的范圍等于結(jié)果范圍?？偟膩碚f，可預(yù)測性越高，預(yù)測值的范圍越寬。一些研究表明，在直覺預(yù)測中，被試很少或不考慮可預(yù)測性。
5、 有效性幻覺（illusion of validity）
人們是否相信自己的預(yù)測，主要依賴于代表性的程度，也就是在所選結(jié)果（如職業(yè)）與輸入（如對一個人的描述）之間相互匹配的情況，而很少或不考慮限制預(yù)測精確性的因素。例如，如果對判斷對象特征的描述接近于公交車售票員的刻板印象，人們就充分相信他是公交車售票員的預(yù)測。即使這種描述是不充分的或過時的，也是如此。這種在預(yù)測結(jié)果和輸入信息之間良好吻合的基礎(chǔ)上所形成的沒有根據(jù)的自信，被稱為有效性幻覺。
人們相信基于某些輸入的預(yù)測主要是因?yàn)檩斎肽Ｊ降膬?nèi)在一致性。當(dāng)輸入變量高度重復(fù)或相關(guān)時，常常觀察到高度一致的模式。因此，人們往往非常相信根據(jù)重復(fù)輸入變量的預(yù)測。但統(tǒng)計(jì)學(xué)的基本結(jié)論是，給定一定有效性的輸入變量，當(dāng)它們是相互獨(dú)立而不是重復(fù)或相關(guān)時，預(yù)測就能達(dá)到更高的精確性。因此，輸入中的重疊增加了自信度，卻減少了精確性。并且人們常常相信很可能不相關(guān)的預(yù)測。
6、 對回歸的誤解
Regression現(xiàn)象是統(tǒng)計(jì)學(xué)中的一個重要術(shù)語。它表明事物發(fā)展有趨于均值的傾向?；貧w現(xiàn)象較難理解，因?yàn)槿藗冋J(rèn)為預(yù)測結(jié)果應(yīng)該最能代表輸入信息，結(jié)果變量的值應(yīng)像輸入變量的值一樣極端，這一看法和回歸不一致。因此人們未對它形成正確的直覺認(rèn)識。
第一，在許多必定出現(xiàn)回歸的情況下，人們沒有預(yù)料到會出現(xiàn)回歸現(xiàn)象。例如在飛行訓(xùn)練中，有經(jīng)驗(yàn)的教練注意到對練習(xí)者出色的著陸表揚(yáng)后，他在下一次著陸中一般表現(xiàn)較差，反之亦然。教練得出結(jié)論：言語獎勵是有害處的，言語懲罰是有好處的。這和已接受的心理學(xué)規(guī)則相反，也缺乏根據(jù)，因?yàn)榻叹毑涣私庵懗煽兙哂幸欢ǖ呐既恍?，存在回歸均值現(xiàn)象。
第二，即使人們認(rèn)識到回歸均值，卻不一定能正確運(yùn)用它。例如在大牛市后，回歸均值表明未來收益將更接近于歷史均值，但并不是說它們將在歷史均值的另一方。長期高收益之后，回歸均值并不是回到均值之下；反之亦然。多數(shù)經(jīng)濟(jì)和金融序例是正的自相關(guān)因此在均值之上的業(yè)績往往跟隨著均值之上的業(yè)績，回歸到均值的另一方是不可能的。
第三，當(dāng)人們認(rèn)識到回歸出現(xiàn)時，常常找出一些虛假的因果關(guān)系來解釋，產(chǎn)生了許多錯誤認(rèn)識。
行為金融學(xué)之三
錨定及其偏差
在預(yù)測價格變動時,大多數(shù)人最初往往是根據(jù)某個初值或參考值(錨定點(diǎn))來評估信息，接著，根據(jù)進(jìn)一步獲得的信息或更詳細(xì)的分析，逐漸將評估結(jié)果調(diào)整到真實(shí)數(shù)值。如果調(diào)整過程是充分的，就不會出現(xiàn)任何錯誤，但研究表明事實(shí)并非如此。無論以什么作為初值，初值都被賦予太大的權(quán)重，調(diào)整過程都是不充分的。初值總是得到不同的偏向于初值的估計(jì)結(jié)果。這種現(xiàn)象被稱為錨定。（第一印象十分麻煩,就好像下了一個錨，你走不遠(yuǎn)了。...冷靜投機(jī)批注）
在金融市場上，分析師們比較保守，往往對盈利信息反應(yīng)不足，常常導(dǎo)致預(yù)測區(qū)間設(shè)定得太窄，低估大幅波動的概率。這意味著人們更容易經(jīng)常性感到意外。盈利預(yù)測上的保守意味著盈利意外一個跟隨著一個，虧損意外也一個跟著一個。
一、不同初值下的錨定效應(yīng)
1、隨意選擇初值的錨定效應(yīng)
估計(jì)聯(lián)合國中非洲國家所占百分比這一實(shí)驗(yàn)說明隨機(jī)選取的數(shù)字作為錨定值,對估計(jì)有顯著影響。而且，給予被試精確的報酬并沒有減少這種錨定效應(yīng)。顯然即使初值是隨機(jī)選取的，人們還是固守于無關(guān)的初始信息。
2、不完全計(jì)算結(jié)果作為初值的錨定效應(yīng)
把被試分為兩組，要求在5秒內(nèi)估計(jì)一個算式的結(jié)果。一組是1*2…*7*8，另一組是否8*7…*2*1，結(jié)果發(fā)現(xiàn)第一組中位估計(jì)值為512，第二組為2250，而正確答案是40320。這說明，被試很可能進(jìn)行最初幾步乘法運(yùn)算，就根據(jù)外推調(diào)整估計(jì)乘積后果。兩種情況下，錨定值不同，估計(jì)值也不同，但因?yàn)檎{(diào)整不充分，都低估了結(jié)果。
3、觀點(diǎn)或態(tài)度作為初值的錨定效應(yīng)
從分析師那兒得到的外部信息也可作為錨定點(diǎn)。例如，得到牛市的咨詢結(jié)果會導(dǎo)致把比較高的股價指數(shù)作為錨定點(diǎn)，甚至在根據(jù)自己的估計(jì)調(diào)整之后仍然很高。而且，分析師提供的答案可能也受到已設(shè)定的錨定值的影響。這最終都會影響市場參與者的行為。許多證據(jù)表明，一旦人們形成一個觀點(diǎn)，就會過分牢固，過于長期地堅(jiān)持它。這種錨定作用的背后，至少有兩種效應(yīng)在起作用。第一，人們不愿意尋找與其信念相矛盾的證據(jù)。第二，即使找到了這種證據(jù)，也對它持過分懷疑的態(tài)度，甚至把與其假設(shè)相反的證據(jù)，一律誤解為對實(shí)際有利的。如果人們相信了有效市場假說，即使與之相反的證據(jù)出現(xiàn)，人們?nèi)詴^續(xù)相信它。（我們要時刻反省自己的錨定點(diǎn)，最好反方向來重新錨定，然后比較兩個錨定點(diǎn)的邏輯關(guān)系....冷靜投機(jī)批注）
4、當(dāng)前情形作為初值的錨定效應(yīng)
如果在估計(jì)中不能得到第三方的信息，通常把當(dāng)前情形作為錨定點(diǎn)。例如，估計(jì)一年后某股票的價格，人們通常使用現(xiàn)價為錨定點(diǎn)，然后根據(jù)有關(guān)知識和信息進(jìn)行向上或向下調(diào)整。另一方面如果對于該股未來價格，需要的是一個可能的范圍，人們通常就會考慮價格能向上或向下移動多遠(yuǎn)，個別移動有多大可能作為調(diào)整過程的一部分。過分錨定現(xiàn)狀常常導(dǎo)致預(yù)測范圍定得太窄，低估過度移動的概率。（漲了看漲，跌了看跌。目前跌勢就看未來更糟糕，目前漲勢就看未來更樂觀.....冷靜投機(jī)批注）
5、某些不現(xiàn)實(shí)的數(shù)據(jù)也有錨定作用
例如，假設(shè)大多數(shù)期貨評論預(yù)測銅價三個月內(nèi)將從18000元/噸上漲到25000元/噸。突然有人提出一個完全不同的預(yù)測值，比如說35000元/噸，任何人都會認(rèn)為這是完全不現(xiàn)實(shí)的，因此必定從記憶中略去它。然后，如果三個后實(shí)際價格是32000元/噸，多數(shù)人實(shí)際上不會感到驚訝，因?yàn)?5000元/噸仍然存在記憶中。（這就是為什么經(jīng)常有人在網(wǎng)絡(luò)上一炮成名的原因，胡說也有說對的時候，一個不走的鐘表，一天內(nèi)也有準(zhǔn)的時候....冷靜投機(jī)批注）
二、后驗(yàn)概率估計(jì)中的保守主義傾向
在錨定作用下，人們對新信息調(diào)整不充分，這意味著人們靠直覺做出的后驗(yàn)概率的判斷往往不能達(dá)到貝葉斯規(guī)則所要求的修正幅度。這種修正不足現(xiàn)象，被稱為保守主義傾向。
Edwards實(shí)驗(yàn)假設(shè)有100個包，每包裝有1000張撲克牌。其中裝有700張黑牌和300張紅牌的包有45個，裝有700張紅牌和300張黑牌的包有55個。被試隨機(jī)抽取一個包，考慮：（1）抽出的包中包含黑牌更多的概率是多少？（2）假定從抽出的一個包中重復(fù)抽取12張牌，發(fā)現(xiàn)有8黑4紅。此時，你是否要根據(jù)這條信息調(diào)整在（1）中估計(jì)的概率？如果需要調(diào)整，新的估計(jì)概率是多少？對（1）的常見回答是45%。多數(shù)被試對（2）的回答是45%或67%。顯然，45%是包含更多黑牌的包所占的比例，67%是重復(fù)抽樣抽到黑，被試者根本不知道如何吸收新信息。他們堅(jiān)持最初預(yù)測，顯然對新信息反應(yīng)不足?；卮?7%的被試注意到重復(fù)抽取的結(jié)果中2/3的牌是黑牌的事實(shí)，但與代表性直覺一致，忽略了以前的信息。實(shí)際上（2）的正確回答是96%?？梢姡蠖鄶?shù)人堅(jiān)持初始信念，對新信息調(diào)整不充分，反應(yīng)太保守。
這個例子還說明過強(qiáng)調(diào)基率的情形。這好像與代表性導(dǎo)致對基率重視不足的結(jié)論不一致。事實(shí)上，兩者并不矛盾。如果數(shù)據(jù)對基本模型具有代表性，人們就過分重視數(shù)據(jù)。但如果數(shù)據(jù)對任何顯著模型都不具有代表性，人們對數(shù)據(jù)的反應(yīng)就太弱，就會過分依靠以前的信息。8黑4紅對任何一包都沒有特別的代表性，可能導(dǎo)致過分依賴先驗(yàn)信息。
出現(xiàn)保守主義傾向的可能原因有：（1）理解上的差錯，這是由于人們并不都很善于理解信息對判斷所具有的影響和意義；（2）歸并方面的差錯，這是由于個人并不善于把各項(xiàng)信息對判斷所具有的意義歸并起來形成正確的判斷；（3）人為現(xiàn)象，指人們在復(fù)雜的實(shí)驗(yàn)任務(wù)面前，很難準(zhǔn)確用貝葉斯規(guī)則處理，只有簡單的任務(wù)才可能較好地用貝葉斯規(guī)則去處理
三、在聯(lián)合和分離事件評估中的錨定效應(yīng)
有關(guān)研究都表明，人們往往高估聯(lián)合事件的概率而低估分離事件的概率。這種偏差很容易被解釋成錨定的影響。已知的基本事件的概率為聯(lián)合事件和分離事件的估計(jì)提供了一個自然起點(diǎn)。從起點(diǎn)開始的調(diào)整一般是不充分的。這樣最終的估計(jì)值仍很接近兩種情況下基本事件的概率。聯(lián)合事件的總概率要低于每個基本事件的概率，而分離事件的總概率要高于每個基本事件的概率。因此錨定的結(jié)果是：在聯(lián)合事件上總概率被高估，在分離事件上總概率被低估。
對同一問題的不同描述，可能改變事件類型，產(chǎn)生不同的概率估計(jì)偏差。假設(shè)某地一年內(nèi)嚴(yán)重交通事故發(fā)生概率是0.1%，要求估計(jì)50年中發(fā)生交通事故的概率。正確結(jié)果是5%。但多數(shù)人低估了這個概率。0.1%的概率確定了一個錨定點(diǎn)，隨后未能充分調(diào)整到正確數(shù)值。另一方面，如果一年內(nèi)沒有嚴(yán)重交通事故的概率是99.9%，要求估計(jì)50年內(nèi)沒有遇到嚴(yán)重交通事故的概率。正確的結(jié)果是95%。但多數(shù)人估計(jì)的數(shù)值太高。這兩者雖然錨定都發(fā)生了作用，但前者實(shí)際是在估計(jì)幾個事件中至少有一個發(fā)生的概率，即分離事件的概率，因而出現(xiàn)低估現(xiàn)象。而后者實(shí)際是在估計(jì)幾個事件都發(fā)生的概率，即聯(lián)合事件的概率，因而出現(xiàn)高估現(xiàn)象。
在計(jì)劃工作中，聯(lián)合事件評估偏差尤為顯著。一項(xiàng)工作的成功完成一般有聯(lián)合事件的特征。它包括一系列事件，雖然這些事件中的每一個出現(xiàn)的可能性都非常大，但如果事件很多，成功的總概率相當(dāng)?shù)汀８吖缆?lián)合事件概率的傾向?qū)е略谠u估一個計(jì)劃能否成功或一個項(xiàng)目能否及時完成時表現(xiàn)出毫無根據(jù)的樂觀主義。相反在風(fēng)險評估中，一般面對的是分離結(jié)構(gòu)。如果一個復(fù)雜系統(tǒng)的某一基本部分受損，就會出現(xiàn)功能失靈，即使每一部分損壞的可能性很小，但如果涉及許多部分，總體失靈的的概率就會很高。人們往往低估復(fù)雜系統(tǒng)失靈的概率。因此，從事件的結(jié)構(gòu)可推斷錨定偏差的方向。聯(lián)合結(jié)構(gòu)導(dǎo)致高估事件發(fā)生的概率，分離結(jié)構(gòu)導(dǎo)致低估事件發(fā)生的概率。
（不要相信一個復(fù)雜的交易系統(tǒng)，因?yàn)樗枰芏嗖糠致?lián)合使用。借用美軍士兵手冊第18. things that must be together to work usually can^t be shipped together.必須要裝配在一起才能發(fā)揮效力的武器裝備通常不會一起運(yùn)來。一個有效的交易系統(tǒng)，必須是清晰簡單的可以訓(xùn)練成本能反射的.....冷靜投機(jī)批注）
四、估計(jì)主觀概率分布中的錨定效應(yīng)
在決策分析中，往往需要有關(guān)概率分布的數(shù)據(jù)。當(dāng)缺乏有充分根據(jù)的客觀資料時，往往只能用主觀概率來構(gòu)造分布資料。這就要靠某些專家進(jìn)行評估，專家需要以概率頒布的形式表達(dá)對某個數(shù)值的意見。這種分布的構(gòu)造，一般是請求專家選擇與其主觀概率分布的某個百分?jǐn)?shù)相對應(yīng)的數(shù)值。這些估計(jì)出來的概率分布一般有較大的系統(tǒng)偏差，置信區(qū)間過窄，這反映了他們比根據(jù)被估計(jì)值的知識進(jìn)行的調(diào)整更加肯定。這種偏差對有無經(jīng)驗(yàn)者都是一樣的。這種影響至少部分可歸結(jié)為錨定的作用。
行為金融學(xué)之四
過度自信
過度自信是與代表性和錨定有關(guān)的個性特征。
Mahajon將過度自信定義為一種過高估計(jì)一系列事件發(fā)生概率的行為。決策行為學(xué)的研究表明，對概率的個人評估能力，往往存在過度自信的傾向，也就是說，估計(jì)者自認(rèn)為的概率估計(jì)準(zhǔn)確性往往要低于其實(shí)際的準(zhǔn)確性。人們常常對自己的預(yù)先判斷很自信，但事實(shí)卻相反。在研究過度自信現(xiàn)象時，學(xué)者們提出了一個被稱為校準(zhǔn)（calibration）的概念，以反映估計(jì)者對自己所估計(jì)結(jié)果的準(zhǔn)確性和判斷能力。許多心理學(xué)實(shí)驗(yàn)表明，人們往往對自己的校準(zhǔn)能力估計(jì)過高。
一、過度自信常見而不普遍
過度自信是常見的。它不限于普通判斷或?qū)嶒?yàn)室實(shí)驗(yàn)。幾乎從事各種職業(yè)的人都存在過度自信。多于2/3的小企業(yè)在四年內(nèi)倒閉的觀察結(jié)果表明,許多企業(yè)家高估了其成功的可能性。另外，華人比歐美人更加容易過度自信。反應(yīng)出更多的情緒化過度樂觀或悲觀。在最提倡中庸之道的中華文化氛圍下，似乎反而比歐美更容易走極端。
但過度自信不是普遍的。有關(guān)校準(zhǔn)的研究已發(fā)現(xiàn)，在非常容易的項(xiàng)目上，過度自信消失，并常常觀察到缺乏自信現(xiàn)象。也有研究表明，人們在后驗(yàn)概率估計(jì)中常常表現(xiàn)出保守或缺乏自信。
二、影響自信的因素
評估自信程度一般需要匯總不同類型的證據(jù)。在許多問題中，能夠區(qū)分出證據(jù)的強(qiáng)度或極端狀況，以及證據(jù)的份量或預(yù)測有效性。例如，假設(shè)一個不均勻硬幣偏向正面。樣本中正面的比例反映了這個假設(shè)的確證據(jù)的強(qiáng)度，而樣本規(guī)模反映了證據(jù)的份量。如果人們對證據(jù)強(qiáng)度變化高度敏感而對它的可信度或預(yù)測有效性的變化不十分敏感，即強(qiáng)度高，份量低，就會表現(xiàn)出過度自信。如果強(qiáng)度低，份量高就會表現(xiàn)出缺乏自信。
雖然概率統(tǒng)計(jì)理論規(guī)定了強(qiáng)度和份量結(jié)合的規(guī)則，但大量實(shí)驗(yàn)表明，人們沒有按照概率和統(tǒng)計(jì)規(guī)則將強(qiáng)度和份量結(jié)合在一起。在許多情況下，證據(jù)的強(qiáng)度往往比份量占優(yōu)勢，人們先集中在證據(jù)的強(qiáng)度方面，再根據(jù)份量進(jìn)行調(diào)整，做出某種判斷。這使得過度自信更為常見。但重視證據(jù)強(qiáng)度導(dǎo)致人們對控制預(yù)測有效性的其它變量，如基率真和鑒別力利用不足。由于證據(jù)份量的錨定作用，調(diào)整過程一般是不充分的。
1、樣本規(guī)模與自信
研究表明被試根據(jù)小樣本的直覺判斷表現(xiàn)出過度自信心，而根據(jù)較大樣本的直覺判斷表現(xiàn)出缺乏自信。這個結(jié)果有助于解釋一些明顯不一致的現(xiàn)象。保守主義和過度自信雖由證據(jù)強(qiáng)度方面的相同偏向，即強(qiáng)度比份量占優(yōu)勢而產(chǎn)生，但樣本規(guī)模不同。
2、基率與自信
許多研究表明，在具體證據(jù)出現(xiàn)時，人們?nèi)菀缀雎员尘百Y料，這種忽略導(dǎo)致過度或缺乏自信。
3、辨別力與自信
當(dāng)考慮兩個假設(shè)中的哪個為真時，自信程度應(yīng)該依賴于數(shù)據(jù)符合一個假設(shè)而不是另一個假設(shè)的程度。但對于一個給定假設(shè)，人們好象集中在證據(jù)強(qiáng)度上，而不管同樣證據(jù)多么符合另一假設(shè)。當(dāng)假設(shè)之間辨別力高時，被試非常缺乏自信。當(dāng)假設(shè)之間辨別力低時，被試稍顯過度自信。另外，這個觀點(diǎn)幫助解釋了人們在預(yù)測他人比預(yù)測自己時更加過度自信。
4、難度與自信
人們的自信程度隨著任務(wù)難度變化而變化。對于非常容易的項(xiàng)目表現(xiàn)出輕微的缺乏自信；對困難的項(xiàng)目，表現(xiàn)出一貫的過度自信；對“不可能的”項(xiàng)目表現(xiàn)出特別顯著的過度自信。這種過度自信現(xiàn)象可用錨定來解釋。對一般的估計(jì)任務(wù)，人們對自己的校準(zhǔn)能力都有一定自信水平。隨著估計(jì)任務(wù)難度增加，便開始調(diào)整其自信水平，但由于錨定而調(diào)整不足，來不及跟著任務(wù)困難程度增加而相應(yīng)降低校準(zhǔn)能力的自信水平，因而出現(xiàn)了隨著傻難度增加而過度自信程度也增加的傾向。
5、專業(yè)知識與自信
在一定的任務(wù)難度下，人們的專業(yè)知識高低影響其自信程度。當(dāng)任務(wù)難度小，可預(yù)測性非常高時，專家一般比普通人校準(zhǔn)得更好。但當(dāng)任務(wù)難度增大，可預(yù)測性非常低時，專家比新手更加過度自信。
6、經(jīng)驗(yàn)與自信
在投資者預(yù)測市場時，經(jīng)驗(yàn)是影響自信的一個重要因素。當(dāng)價格在歷史記錄附近波動時，沒有經(jīng)驗(yàn)的投資者比有長期經(jīng)驗(yàn)的投資者預(yù)測其組合有更高的收益，更相信自己能夠擊敗市場。經(jīng)歷熊市的投資者比那些沒有經(jīng)歷的更少樂觀。華樂街的策略師在預(yù)測時是過度自信的。
7、信息與自信
當(dāng)信息收集達(dá)到某一點(diǎn)時，預(yù)測精確性就達(dá)到了最高限度，根本不會隨著信息的增加而顯著增加。但是，隨著獲得信息的增加，對自己決策的信心會繼續(xù)穩(wěn)定上升。這樣，到信息收集過程結(jié)束，大多數(shù)投資者過分相信自己的判斷。并且，隨著信息的增多，變換答案的人數(shù)顯著減少。這表明判斷者常常根據(jù)最初信息牢牢地形成了一個刻板的結(jié)論，當(dāng)接到新信息時，并不愿意改變其結(jié)論，后續(xù)信息好像主要是證明以前的結(jié)論而不是修改整個結(jié)論的。判斷者對自己決策的肯定程度完全走出了它們實(shí)際正確的程度。這也說明自信程度逐漸增加并不表示結(jié)論精確性逐漸增加。
人們在判斷中表現(xiàn)出過度自信的原因是多方面的。其中一個可能原因是人們習(xí)慣于尋求證據(jù)（因果邏輯）證明自己是正確的，而不習(xí)慣于從對立角度挑戰(zhàn)自己的看法。另一個可能原因是自我歸因偏差（self-attribution bias）。它是指把成功歸結(jié)為自己的才能，失敗歸為壞運(yùn)氣。重復(fù)這樣做的結(jié)果將是人們誤認(rèn)為自己非常有才能，對自己的信任走出了其實(shí)際水平。投資者在幾個季度的成功之后就會變得過度自信。還有一個可能的原因是后見之明（hindsight）的偏差。它是指事件發(fā)生之后，人們?nèi)菀紫嘈抛约涸谑录l(fā)生之前就預(yù)測到了事件的發(fā)生。如果人們認(rèn)為自己預(yù)測過去比實(shí)際能預(yù)測得更好，也會相信自己預(yù)測將來比實(shí)際能預(yù)測得更好。
四、過度自信的利弊
過度自信可帶來一些好處。表現(xiàn)出自信能增加經(jīng)濟(jì)生存能力。即使在業(yè)績非常容易度量的基金管理業(yè)中，自信的基金經(jīng)理更容易吸引客戶。那些按照增加自身舒適的方式過濾信息的人，在理論上可能比那些總是理性地解釋信息的人更加成功。這樣，人們在采用直覺解決問題的過程中，逐漸滋長過度自信。
但過度自信具有一些不利影響，主要表現(xiàn)在以下幾個方面
第一，人們設(shè)定的估計(jì)值的置信區(qū)間窄而偏。98%的被試的置信區(qū)間包括真值的機(jī)會約60%，這樣實(shí)際感覺到的意外比預(yù)料的更頻繁。另外，人們設(shè)定的置信區(qū)間是有偏的。往往通過感知到的圖表上的自然的顯著趨勢來簡化預(yù)測；過分相信自己精確預(yù)測的能力；最好的預(yù)測不是位于最高和最低預(yù)測的中間位置。當(dāng)市場已上升很多時，人們認(rèn)為繼續(xù)上升的空間很小，向下的空間很大，不會對大跌感到意外，其最好的預(yù)測更接近于預(yù)測上限。同理當(dāng)市場下降很多時則反之。產(chǎn)生這種有偏置信敬意的原因是，人們的預(yù)測被錨定在圖表的早期記錄上。錨定效應(yīng)依賴于早期記錄的顯著程度。對于一些發(fā)生概率很低但影響重大的事件，經(jīng)歷過的人一直擔(dān)心它會再次發(fā)生。
第二，在估計(jì)概率時，人們的校準(zhǔn)能力很差。研究發(fā)現(xiàn)，人們認(rèn)為肯定發(fā)生的事件實(shí)際上只有約80%可能發(fā)生；人們認(rèn)為不可能發(fā)生的事件實(shí)際上卻有20%可能發(fā)生。
第三，與其說人們是謹(jǐn)慎的，不如說交易得更頻繁，這導(dǎo)致過大的交易量。在對預(yù)期未來價格變化做出直覺判斷時，投資者表現(xiàn)出過度自信，特別原意根據(jù)這些判斷采取行動。過度樂觀的投資者認(rèn)為自己能夠挑選好的證券，往往選擇過度積極的投資組合，導(dǎo)致交易次數(shù)增加。
雖然過度自信不是普遍的，但是是流行的，其程度常常很大，且難以消除。這種現(xiàn)象非常重要，不是因?yàn)樗忉屃酥庇X判斷和概率法則之間的不同，主要是因?yàn)樾判目刂菩袆?。過度自信是一種系統(tǒng)歪曲感知的錯誤來源。它使人感覺良好，做一些在其它情況下不會做的事情，但得到這些益處會付出高昂的代價。在診斷病人、審判結(jié)果或設(shè)計(jì)利率時過度自信，會導(dǎo)致不合適的結(jié)果。（很多人因?yàn)橐环N短期技術(shù)模式屢屢得手而產(chǎn)生過度自信，哪知....這個技術(shù)模式，是市場刻意營造的，特定市場趨勢和環(huán)境下的特殊技術(shù)特征。因此未能從背景上洞察變動的人們，往往因這種局部模式而最終導(dǎo)致一波行情的利潤全部回吐----批注冷靜投機(jī)）
行為金融學(xué)之五
厭惡模糊性
指人們不喜歡概率分布不確定的情形。人們在冒險時喜歡拿已知的幾率（風(fēng)險性）而非未知的幾率（不確定性）做依據(jù)。厭惡模糊性的情感因素是害怕未知事件出現(xiàn)的未知不良后果。比如對美國長期資本管理公司的救助，人們關(guān)注的是它的坍塌可能會動搖全球金融系統(tǒng)。上述由于直覺而產(chǎn)生的偏差，往往很難完全避免。這是因?yàn)槿藗優(yōu)榱诉m應(yīng)客觀環(huán)境的復(fù)雜性和受認(rèn)知能力的限制，在許多情況下必須采用直覺方法。任何東西都有利弊，直覺方法也不例外。因此，在了解上述各種直覺方法的缺點(diǎn)后，我們并不是消極拋棄它們，而是應(yīng)采取積極的態(tài)度。首先，決策者要了解各種直覺可能產(chǎn)生的偏差，以便對其有所警惕。其次，要采取一些措施來降低其產(chǎn)生的可能性或減少偏差的幅度。
人們厭惡損失，對損失比收益更敏感
厭惡損失與現(xiàn)實(shí)生活及實(shí)驗(yàn)心理學(xué)的感覺和判斷理論是相符的。因?yàn)楦怕氏嗤?，盈利的誘惑力不能抵消對損失的厭惡程度，形如（x,0.5；-x,0.5）的對稱性賭局顯然沒有吸引力，而且隨著賭注的增加，對對稱性賭局的厭惡程度也增加，即如果x>=y>=0，則人們往往選擇（y,0.5；-y,0.5）而不是（x,0.5；-x,0.5）。于是有：
v(y)+ v(-y)> v(x)+ v(-x)
v(-y)- v(-x)> v(x)- v(y)
令y=0，可得v(x)<- v(-x)。若v的導(dǎo)數(shù)存在，令y逼近x，得v`(x)< -v`(-x)，因此，損失區(qū)域的值函數(shù)要比收益區(qū)域的值函數(shù)陡峭。
實(shí)驗(yàn)表明，人們對中等程度的損失評價大約是同樣大小收益評價的兩倍。因?yàn)槿藗儏拹簱p失，選擇不確定性給人們帶來不一定會損失的希望。厭惡損失暗含了人們有一種為避免確定損失而愿意冒更大風(fēng)險的傾向，特別是在面對難以避免的損失時，使得人們變得敢于冒險。大額損失的風(fēng)險偏好行為與風(fēng)險規(guī)避的傳統(tǒng)假設(shè)是不一致的。（這就解釋了為什么人們一旦被套住之后，敢于冒更大的險繼續(xù)持有，最終深套。相反在踏空初期卻具有非常高的風(fēng)險意識，非常謹(jǐn)慎，以至于錯失良機(jī)----批注冷靜投機(jī)）
期望理論保留了構(gòu)成預(yù)期效用理論基礎(chǔ)的雙線性形式，但背離了理性人的傳統(tǒng)假定，吸收了不確定條件下選擇的一些經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，關(guān)注價值的變化而不是最終形態(tài)，使用的決策權(quán)重與確定的概率并不一致。這使它合理解釋了阿萊悖論、股票溢價之謎、期權(quán)微笑、即買保險又買彩票的偏好等不少經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。比如，雖然值函數(shù)在收益區(qū)域的凹性一般產(chǎn)生風(fēng)險規(guī)避，但對于小概率大收益的彩票來說，過分重視小概率占優(yōu)勢導(dǎo)致風(fēng)險愛好。雖然值函數(shù)在損失區(qū)域的凸性一般導(dǎo)致風(fēng)險愛好，但過分重視小概率導(dǎo)致在小概率大損失的賭局上風(fēng)險規(guī)避。因此，人們偏好既買保險又買彩票?？梢娖谕阮A(yù)期效用理論更精確地描述了個人風(fēng)險行為。（一方面擔(dān)心小概率發(fā)生的損失提前購買保障，另一方面又期待彩票中獎這種極端小的概率發(fā)生。人性真的很有意思。很多人舍不得那幾千元，不愿意為自己的座駕購買保險，相反卻在彩票投注站揮金如土----批注冷靜投機(jī)）
風(fēng)險選擇的SP/A理論
Lopes提出了風(fēng)險選擇的兩因素理論，即SP/A理論，其中S代表安全（security），P代理潛力（potential），A代表渴望水平（aspiration level）。 兩因素理論使用意向因素（dispositional factor）和情境因素（situational factor）解釋風(fēng)險選擇。意向因素描述了促使人們愿意獲得安全（即風(fēng)險規(guī)避）或利用潛力（即風(fēng)險愛好）的根本動機(jī)。情境因素描述了人們對直接需要和機(jī)會的反應(yīng)。渴望水平是情境變量。這些因素有時是沖突的，有時又是一致的。因此產(chǎn)生了復(fù)雜的行為模式，使責(zé)罵一個人的行為中既存在風(fēng)險規(guī)避，又存在風(fēng)險愛好的選擇。
一、安全與潛力
Lopes受風(fēng)險心理學(xué)對情緒認(rèn)識的啟發(fā)，集中研究了恐懼和希望兩種情緒?？謶终純?yōu)勢的人往往把安全的需要放在優(yōu)先地位，希望占優(yōu)勢的人往往把潛力的需要放在優(yōu)先地位。對風(fēng)險的容忍力反映了與恐懼相比的希望的力量。其認(rèn)為風(fēng)險規(guī)避和風(fēng)險愛好的人在是否注意分布中的最壞或最好結(jié)果上是不同的。風(fēng)險規(guī)避的人好像受安全的希望所驅(qū)使，而風(fēng)險愛好的人好象受潛力的希望所驅(qū)使。前一個的動機(jī)是重視安全，后一個則是重視機(jī)會。
安全動機(jī)與彩票中最壞結(jié)果比最好結(jié)果的權(quán)重更大相對應(yīng)，潛力動機(jī)則與彩票中最壞結(jié)果比最好結(jié)果的權(quán)重更小些相對應(yīng)。把合適的權(quán)重應(yīng)用到累積函數(shù)就能將這個過程模型化。安全-潛力因素被認(rèn)為是意向變量，反映了個人對風(fēng)險的反應(yīng)方式。風(fēng)險規(guī)避者更多地看下面，風(fēng)險愛好者更多的看上面。但一方面風(fēng)險愛好者有時會安全行事，風(fēng)險規(guī)避者必要時會冒風(fēng)險。安全動機(jī)是更常見的模式，以致經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為它是每個人的模式。因?yàn)樵谡５某砷L過程中，謹(jǐn)慎的標(biāo)準(zhǔn)是從父母和生活經(jīng)歷中獲得。另一方面，風(fēng)險愛好者可能追蹤遠(yuǎn)期機(jī)會，等待正常情況下受壓制或鼓勵的運(yùn)氣來補(bǔ)償其損失。一個人基本上由安全-潛力因素的一極所驅(qū)使，但這并不意味著他不知道另一極。對于風(fēng)險規(guī)避的人來說，潛力不及安全與渴望重要；對于風(fēng)險愛好的人來說，安全不及潛力和渴望重要。當(dāng)較強(qiáng)的動機(jī)不足以決定選擇時，較弱的動機(jī)就會起作用。
二、渴望水平
渴望水平作為情境變量，反映了手頭的機(jī)會和環(huán)境施加的限制因素。在任何給定情況下，發(fā)揮作用的渴望水平至少能反映三種來源：第一是對希望合理或安全的事件的直接評價；第二是在選擇集中其它選項(xiàng)直接前后關(guān)系的影響；第三是通過外部影響。如果較安全的選擇產(chǎn)生足夠能贏的機(jī)會很小或沒有，較冒險的選項(xiàng)在概率上可能是更好的選擇。
渴望水平可能與安全-潛力因素相互作用。對于收益和損失來說，受安全驅(qū)使的人比受潛力驅(qū)使的人往往設(shè)定更適度的渴望水平。這種可能的相互作用必定使風(fēng)險選擇的獨(dú)立評價復(fù)雜化。在安全-潛力與渴望之間也存在沖突，這表現(xiàn)在以下兩個方面。
一是安全與潛力之間的沖突。
在投資中，風(fēng)險和收益一起變化。如果你想安全，就要在收益上付出；如果你想收益，就在擔(dān)憂上付出。說安全-潛力確定了意向變量，就是說人們在避免壞結(jié)果和達(dá)到好結(jié)果之間選擇其一。但這并不意味著人們沒有看到自己沒有選擇的。比如說，在做出明顯的安全決策時，一個人可能后悔失去了機(jī)會，但也很快注意到其特殊好處，如無風(fēng)險彩票允許他雙收其利。二是當(dāng)不同情形導(dǎo)致了在安全或潛力的意向動機(jī)與影響渴望水平的直接需要及機(jī)會之間一致和不一致的不同模式時，就產(chǎn)生了沖突。
對于宏觀世界安全驅(qū)使的人來說，在收益時，安全與渴望呈正相關(guān)；在損失時，安全和渴望很可能呈負(fù)相關(guān)。對于受潛力驅(qū)使的人來說，情形正好相反。在損失時，潛力與渴望水平呈正相關(guān)；在收益時，它們很可能呈負(fù)相關(guān)。
總之，兩因素理論把情境驅(qū)使的渴望水平和傾向于追求安全或潛力結(jié)合起來。安全動機(jī)抓住了人們一般愿意喜歡確定事件，喜歡沒有壞結(jié)果概率的賭局，這樣一種特征。該理論也說明了一些人傾向于獲得遠(yuǎn)期機(jī)會和其它不可能有大結(jié)果的賭局。這樣，它解釋了在經(jīng)濟(jì)意義上一個人怎么規(guī)避風(fēng)險，但有時又做出風(fēng)險愛好的選擇。
該理論的一個最引人注意的含義是，在特殊環(huán)境下，人們僅持有兩種類型證券：非常安全的和非常有風(fēng)險的。
行為金融學(xué)之六
人類認(rèn)識一些事物時，通常是依賴一個“認(rèn)知模型或者認(rèn)知框架”來描述某個事物。（說的通俗點(diǎn)，我們?nèi)祟惖膸缀螌W(xué)，就是把我們所觀察到的物質(zhì)世界的形狀，抽象獨(dú)立成三角，方和圓。這樣我們就能識別和描述各種物體的形狀。比如這個是三角圓錐體，那個近似球體。而事實(shí)上，真實(shí)的世界，和我們所抽象出來的標(biāo)準(zhǔn)幾何體的組合之間，差距是很大的。比如一塊鵝卵石，你說它是多少個幾何形態(tài)組合的？---冷靜投機(jī)批注）
我們的金融學(xué)，經(jīng)濟(jì)學(xué)，都是根據(jù)長期觀察金融和經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，抽象出一個數(shù)學(xué)模型或者一個統(tǒng)計(jì)框架，之后再使用這些模型和框架，去識別描述金融現(xiàn)金流或者一些經(jīng)濟(jì)的實(shí)際運(yùn)行。那么這些特定的認(rèn)知模型就會直接影響我們的行為。（比如加息會和股市暴跌掛鉤，通脹上升掛鉤，這些都是人類認(rèn)知世界模式需要一個框架和概念鉤子導(dǎo)致的。顯而易見，這些框架如果充塞你的大腦，那么就叫做所知障。真實(shí)的世界比已知的數(shù)學(xué)模型或認(rèn)知框架來的更復(fù)雜多變，人類這種認(rèn)識方式是非常機(jī)械的。---冷靜投機(jī)批注）
然而，許多金融學(xué)的認(rèn)知模型框架并不是明顯的，而是模糊的。當(dāng)一個人難以識別一個模糊框架時，其結(jié)論一般依賴于其使用的“經(jīng)驗(yàn)框架”。結(jié)果這就導(dǎo)致了實(shí)質(zhì)的不同，套用經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｐ蛠碚J(rèn)知一種多變的模糊的實(shí)際問題時，風(fēng)險就產(chǎn)生了?！翱蚣芤蕾嚒?--是投資者會因?yàn)榍榫澈蛦栴}的文字陳述與表達(dá)的不同，產(chǎn)生不同的感受和選擇。這是由于每個人有每個人的經(jīng)驗(yàn)框架，期望理論中提到的個人根據(jù)自身參考點(diǎn)來做決策就是框架依賴現(xiàn)象。框架依賴包括心理核算、認(rèn)知失調(diào)、自我控制、厭惡后悔、稟賦效應(yīng)等。
心理核算
人們對問題進(jìn)行描述和決策的過程被稱為心理核算。心理核算說明了人們?nèi)绾瓮ㄟ^合并與分離的方式來組織決策。一個重要特征是往往把單個賭局與其它部分的財富分開對待。換句話說，人們常常評價賭局，就好像它是其面對的唯一賭局一樣，而不是把它與以前的賭局結(jié)合起來，看看新賭局是否值得參與。
心理核算的一般過程可通過一個例子來說明：
A：你花了100元買了張音樂會門票，到達(dá)門口時發(fā)現(xiàn)票丟了，售票處仍在出售同一價格門票，你會再買一張嗎？
B：你預(yù)訂了一張100元的音樂會門票，到門口時發(fā)現(xiàn)丟了100元錢，如果你帶的錢仍然充足，你會買預(yù)訂門票嗎（假設(shè)訂票無額外費(fèi)用）？
從經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)看，兩種情形是一樣的，都是丟了100元，決定是繼續(xù)買票還是回家。但經(jīng)驗(yàn)研究表明，多數(shù)被試在情形A中決定回家，在情形B中決定買票。
聽音樂會是人們的心理預(yù)期目標(biāo)，
情形A中，到達(dá)音樂廳時，再買一張票則會令人覺得，達(dá)成聽音樂會的心理目標(biāo)，成本突然翻倍，這可能太貴了，因此許多人不愿再買票。這是用音樂會作為錨定點(diǎn)，來計(jì)算支付成本。
而在情形B中，聽音樂會這個心理預(yù)期目標(biāo)，還是聽音樂會。
（持有一只股票一年的時間獲利100%，實(shí)際上與每個月跑短線獲利8%是等效的，但人們通常選擇后者。這是同樣的心理核算誤區(qū)。而事實(shí)上，持有一只股票2年時間獲利200%，和年收益100%也基本是等效的。但人們總是陷入這樣的心理核算誤區(qū)。人們認(rèn)為時間成本太貴了，選擇了“快速獲利”的心理預(yù)期目標(biāo)。---冷靜投機(jī)批注）
認(rèn)知失調(diào)
在幾乎所有包含多種可能結(jié)果的決策之后，人們認(rèn)知上都會產(chǎn)生沖突。這表現(xiàn)在人們常常會問自己是否做出了正確決策。決策的選擇是否能讓結(jié)果本應(yīng)更好等等。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因是，人們所選擇的那個決策，結(jié)果常常包含著消極的一面，人們未選擇的那個決策，也經(jīng)常包含著積極的一面。這與相信自己做出了最好決策的觀點(diǎn)相矛盾。這種矛盾在心理學(xué)上被稱為認(rèn)知失調(diào)。認(rèn)知失調(diào)的一個基本假設(shè)是，沖突使人感到不愉快，所有人都試圖盡可能快地解決在感知和思考之間的任何沖突因素。解決方法是使自己的認(rèn)知和其它的相一致，努力尋找與決策協(xié)調(diào)的認(rèn)知因素，忽略失調(diào)認(rèn)知因素，把失調(diào)的認(rèn)知變成協(xié)調(diào)的。
在認(rèn)知協(xié)調(diào)和失調(diào)產(chǎn)生過程中，兩種情形起著重要作用。一是憑借決策者過去累積的知識經(jīng)驗(yàn)相接近的。二是能夠被觀察到的某種特定外在表相上的聯(lián)系。（前者導(dǎo)致了想當(dāng)然，后者導(dǎo)致了刻舟求劍，只見樹木不見森林，無法體會事物內(nèi)在的變化，以及宏觀背景環(huán)境上的聯(lián)系，這是人類的人性問題，人類的心理機(jī)制必須自我突破才能帶來認(rèn)知協(xié)調(diào)---冷靜投機(jī)批注 ）
擺脫失調(diào)的方法
認(rèn)知失調(diào)令人不快，人們試圖避免或減少失調(diào)。失調(diào)越強(qiáng)，越渴望減少它。消除或減少失調(diào)的方法有兩種。
1、學(xué)會不斷認(rèn)錯，不斷根據(jù)實(shí)際情況改變以前的決定，就可以減少失調(diào)，但須克服一些障礙，因?yàn)楦淖儧Q定不僅會帶來成本，也會帶來心理痛苦。人們通常最不情愿的，就是承認(rèn)自己無知或者錯誤。
2、對所有可能性的認(rèn)知方向，都提前制定不同的策略和風(fēng)險預(yù)案，也可以擺脫失調(diào)，避免重大損失。
行為金融學(xué)之七
自我控制
通過直接干預(yù)達(dá)到控制
在金融市場上，個人投資者一般沒有機(jī)會也沒有能力，來干預(yù)市場價格，因此不能施加任何控制。他們一般知道自己不能影響價格。許多國家央行的實(shí)踐證明，大規(guī)模的干預(yù)最終不能阻止通貨貶值。事實(shí)上，只有少數(shù)人和機(jī)構(gòu)通過大量的資金和頻繁交易可能達(dá)到控制市場的效果，但也只能在市場本身具備可干預(yù)條件的基礎(chǔ)上。（這用一句俗話，叫做借力打力，四兩撥千斤---冷靜投機(jī)批注）
通過預(yù)測控制
預(yù)測能夠讓人產(chǎn)生一種自我控制的感覺。理性的經(jīng)濟(jì)和交易圖表統(tǒng)計(jì)分析，能夠達(dá)到一定的預(yù)測命中率。不過預(yù)測畢竟是概率游戲，因此這樣的自我控制，還要加上風(fēng)險控制策略，才能避免出現(xiàn)致命結(jié)局。（過度依賴預(yù)測，導(dǎo)致你的期望值急速升高，會形成“幻覺”。預(yù)測需要不斷和現(xiàn)實(shí)進(jìn)行比對，才能更好的實(shí)現(xiàn)自我控制。---冷靜投機(jī)批注）
通過知道影響因素控制
即使決策者對特定事件的發(fā)生或結(jié)果不能施加影響，但只要知道支配它的一些必然性因素，仍有助于其判斷狀況，大大減少無助感。這種控制形式可以應(yīng)用到廣泛的決策情形之中，但不同情形的控制程度不同。當(dāng)一個決策者感到信息充分、有能力，決策所需的一切都已知道。就能正確計(jì)算和控制風(fēng)險。如果知道決策情形在將來會重復(fù)出現(xiàn)，就更為有利。（這需要充分的挖掘事物內(nèi)部的必然性機(jī)理，這不是通過簡單實(shí)踐就能達(dá)到的。能把復(fù)雜問題簡單化的，是需要大智慧的。而事實(shí)上真正的大智慧，從人類的世俗倫理上看，都不夠聰明，甚至還有些迂腐，不通人情，不合世故，有點(diǎn)一根筋。大智若愚，大巧若拙，這道理很多人都懂，但懂這個道理，未必真的能做到，要舍棄小聰明你才有大智慧，這很難很難。巴菲特所樹立的榜樣，究竟有幾個人能夠做到？小聰明人人具備，大智慧鳳毛麟角。---冷靜投機(jī)批注）
通過總結(jié)教訓(xùn)進(jìn)行控制
事件發(fā)生后總結(jié)教訓(xùn)，可以獲得對未來相似情形的控制經(jīng)驗(yàn)。如果能在事后總結(jié)出原因，就能控制未來的相似情形。在金融市場上，相同的原因一定會導(dǎo)致相似的結(jié)果，這對以后實(shí)際操作就是極其有用的。例如一個剛剛在大跌中有巨大損失的投資者，會盡全力研究對這種大跌的各種解釋，總結(jié)失敗的原因并加以歸納，調(diào)整。那么當(dāng)未來出現(xiàn)同樣原因時，可以有效的提前動作，完全可以避免損失。
通過貶低消極后果進(jìn)行控制
一些人會迅速忘記痛苦事件，或在思想上一直考慮積極的一面。這類人常常貶低消極后果。同時，他們把損失看做計(jì)劃的一部分。因此，損失常常被貶低，好像是交的學(xué)費(fèi)。這種控制形式的特征是最終通過改變對情形的感知，甚至是態(tài)度，導(dǎo)致一種虛假的滿足。但實(shí)際環(huán)境和結(jié)果并沒有任何變化。（這種鴕鳥心理在普通個人投資者身上很常見。正是因?yàn)椴荒芤哉_的態(tài)度面對，沒有對自己進(jìn)行反思和總結(jié)，才會導(dǎo)致他們總是在同一塊石頭上摔跟頭，或者被同一塊香蕉皮滑倒---冷靜投機(jī)批注）
對行動結(jié)果的評價方式
對選擇的結(jié)果是個別評價還是整體評價是極為重要的。如果決策者把所有的結(jié)果放入一個心理帳戶（合并），控制不足感，就少于個別評價的情況（分離）。這表現(xiàn)在時間和內(nèi)容兩個方面。（這句話的意思是說，如果你持有4只股票，你如果整體評價，那就是4只股票的合計(jì)盈虧，這樣你會更有控制感，而如果你將注意力放在每一只個股上，你可能會有更強(qiáng)烈的失控感）
在金融市場上，如果投資者只在很長時間以后評論其業(yè)績，控制不足感就會最小。如果投資者每天都關(guān)注價格波動，核對自己股票的盈虧，就會感到風(fēng)險很大，很快就會產(chǎn)生一種受市場擺布的心理感覺。整個人似乎都在跟隨著市場價格指數(shù)變的一會兒天堂，一會兒地域。密切關(guān)注價格移動的投資者比那些以更長時間跨度的方式考慮的投資者更加回避風(fēng)險，并且整體來說結(jié)果很壞。（短炒與中長線，短線是風(fēng)險厭惡性的。而市場的盈利原理是，承擔(dān)的風(fēng)險和獲得的收入成正比，不愿意承擔(dān)風(fēng)險的叫做投機(jī)，愿意承擔(dān)風(fēng)險的叫做投資。這是人生態(tài)度問題，而實(shí)際上愿意承擔(dān)更多風(fēng)險的反而沒太多風(fēng)險，不愿意承擔(dān)太多風(fēng)險的反而更多風(fēng)險。很多人從認(rèn)識上就沒理解，在金融市場上的財富是怎么積累起來的。付出才有回報，耕耘才有收獲。中長線如同農(nóng)民種地，追求短線暴富如同拔苗助長。---冷靜投機(jī)批注）
控制幻覺
當(dāng)控制幻覺與事件的可預(yù)測性聯(lián)系起來時，就產(chǎn)生了過分自信，從而有系統(tǒng)的歪曲事實(shí)。在信息不對等的情況下，通常與人們所掌握的知識多少無關(guān)，而與其看待問題的角度多寡有關(guān)。當(dāng)人們只有關(guān)于事件的一些表面知識時，就認(rèn)為自己已經(jīng)控制了該事件，這種控制就是過分自信的行為。
控制幻覺產(chǎn)生有以下幾個原因：a.人們受控制環(huán)境所驅(qū)使。b.相信一個人沒有控制能力是不愉快的。c.在許多情形中，機(jī)會和技術(shù)要素共存。d.與其說幻覺在實(shí)踐中是有害的，不如說在情緒調(diào)節(jié)上是有利的。
控制幻覺與代表性有關(guān)。大多數(shù)人認(rèn)為控制得越多，就能趕快地對事件產(chǎn)生積極影響。這種思考模式容易轉(zhuǎn)變?yōu)闂l件概率幻覺。一旦某人接連成功幾次，就相信事件在自己控制之下。因此，代表性為控制幻覺提供了確鑿的證據(jù)。（操縱市場的一些人，往往會故意重復(fù)某種量價圖形模式，培養(yǎng)市場參與者形成一種控制幻覺。等你被慣出一個自信，認(rèn)定某只票的某種重復(fù)出現(xiàn)的技術(shù)圖形，大量的操作，你就離損失不遠(yuǎn)了。---冷靜投機(jī)批注）
后見之明的控制幻覺 （馬后炮的幻覺）
后見之明幫助個人構(gòu)建一個對過去決策是否合理的事后法則，使其對自己的決策能力感到自豪或者感到悔恨。以后見之明看現(xiàn)實(shí)，比先見之明更顯然。受后見之明偏見影響的人，不適當(dāng)?shù)貞?yīng)用當(dāng)前的后見之明到過去的先見之明上，發(fā)現(xiàn)已發(fā)生事件比實(shí)際情況更易預(yù)知。
后見之明在兩方面是有害的：一是會讓人產(chǎn)生過份自信，因?yàn)樗鼤L自己誤認(rèn)為事情是可預(yù)測的感覺；二是投資者在價格下跌之后，易于因后見之明而責(zé)問分析師或經(jīng)紀(jì)人為何未早一點(diǎn)建議賣出股票，這可能使對方感到痛苦，影響決策的客觀性。。（馬后炮的聰明人很多，這是一種幻覺。以后見之明來看現(xiàn)實(shí)，那么其原因和結(jié)果，都已經(jīng)成為了歷史。歷史就是一種固定，而未來永遠(yuǎn)是不確定的。如果你能讓未來如同過去一樣凝固固定，這個世界也就不存在了。有很多人以“后見之明”自責(zé)，通常的表述為“我當(dāng)時要是...就不會...”，這樣的自責(zé)是嚴(yán)重?fù)p害投資者身心健康的愚蠢行為，它也會障礙你更理性的看待事物---冷靜投機(jī)批注）
失去控制現(xiàn)象
這會導(dǎo)致嚴(yán)重的挫折、不確定甚至是害怕和恐慌。無數(shù)研究表明，失去控制會對幸福感有嚴(yán)重的消極影響。缺乏控制的感覺產(chǎn)生三種影響：控制需要的下降，認(rèn)識兩種影響之間的關(guān)系下降，以及隨著影響缺乏程度的必然增加，害怕也許變?yōu)槭?。長期不能控制交易的投資者將會退出，并在相對長的時間內(nèi)停止交易。
失去控制后提交者可能有三種反應(yīng)。
一是拜訪好像仍能控制情形的人，如著名經(jīng)濟(jì)分析師。他們的預(yù)測結(jié)果在過常常是正確的。這并不必然意味著什么。然而，如果投資者跟隨他們的建議，就會感到較少受市場擺布。股價上升時，著名分析師的觀點(diǎn)對投資者行為只有很小影響，股價下跌時反之，這時，投資者都遇到失去控制的問題。（這就是本博的大局觀文章沒人看，而對短期技術(shù)的預(yù)測忽悠文章卻訪問量很大的原因。哈哈，但我在這里要告訴各位，短期技術(shù)性分析對各位沒有任何好處。所以我一直不寫。真正害人的往往是表面看上去立竿見影的，比如說濫用抗生素---冷靜投機(jī)批注）
二是一些投資者努力尋找有相似觀點(diǎn)的人群，比如投資俱樂部。在人群中比較觀點(diǎn)會產(chǎn)生有效性幻覺。這種幻覺有助于恢復(fù)投資者的控制感，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這么多人不可能都錯，于是不再感到孤單。（羊群心理，從眾心理，需要群體認(rèn)同的心理，事實(shí)上真理往往就在少數(shù)孤獨(dú)者手里，享受孤獨(dú)，享受寂寞是一種人生態(tài)度，也是智慧的媽媽，哈哈---冷靜投機(jī)批注）
三是如果投資者不能重新獲得控制，就可能變得緊張。在緊張壓力下的人要么變得憤怒，實(shí)施攻擊，要么退卻。（呵呵，網(wǎng)絡(luò)上四處抨擊，發(fā)泄不滿的，一定是個失敗者，這毫無疑問。）
控制不足與風(fēng)險規(guī)避
大多數(shù)人不能對自己是風(fēng)險規(guī)避者還是愛好者給出一個一般答案。人們接受風(fēng)險的意愿基本上好象依賴于具體情形，或者更確切的說，依賴與每種情形下的控制的程度。這解釋了風(fēng)險愛好投資者并不必然是其它領(lǐng)域的冒險者。
如果風(fēng)險規(guī)避是由控制不足造成的，風(fēng)險規(guī)避程度的決定因素與控制不足的決定因素就相似。但控制不足并不總是必然導(dǎo)致風(fēng)險規(guī)避。在一些情形中如買彩票中，人們臭味相投地體驗(yàn)失去控制的感覺，表現(xiàn)出愛好風(fēng)險。人們喜歡令人愉快的不確定事件，這些事件給他們獲得最大獎金的微弱希望。
行為金融學(xué)之八
厭惡后悔
后悔是沒有做出正確決策時的“事后”情緒體驗(yàn)，是認(rèn)識到一個人本該做得更好而感到的痛苦。它和損失相聯(lián)系，但比損失的痛苦更大，是內(nèi)心強(qiáng)迫自己對損失負(fù)責(zé)的一種掙扎。還有的看法認(rèn)為后悔是人們發(fā)現(xiàn)因?yàn)樘碜鰶Q定而使自己喪失原來有比較好結(jié)果的痛苦。錯誤決策引起的失望感，無助感，糾結(jié)感，可以說錯誤決策的痛苦，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了成功決策后所帶來的快樂。當(dāng)做錯決策時，會出現(xiàn)后悔。不做決策時，也可能出現(xiàn)后悔。沒有行動實(shí)際上也是一種決策。人們感到錯誤決策的后果比什么也不做帶來的損失更為嚴(yán)重。一般地，在短期，后悔主要和采取行動相聯(lián)系。而在長期人們最后悔的是沒有做的事情。
事前有多種決策方向可供選擇時，后悔最容易發(fā)生。如果事前選擇余地很小，甚至別無選擇，就可能不存在后悔問題。應(yīng)對方法：多次等額平均買入策略減輕了厭惡損失的程度，它結(jié)合了下面三個因素：對付誘惑的好習(xí)慣；能減少損失痛苦，減緩后悔感覺。事先限定決策選擇的范圍和數(shù)量，可減少或消除后悔。比如嚴(yán)格的選股程序，一如既往的操作框架和紀(jì)律等等。（后悔是人之常情。建立一套分析決策模式和交易紀(jì)律，嚴(yán)格按照自己的交易模式和交易紀(jì)律來，就可以明顯的降低后悔的心理，并最終戰(zhàn)勝自己的這種情緒---冷靜投機(jī)批注）
稟賦效應(yīng)
是指一旦擁有某種物品，對它的評價就比未擁有前大幅提高。這種效應(yīng)被無數(shù)實(shí)驗(yàn)所證明，也經(jīng)常在日常生活中看到。當(dāng)然，這種行為是完全理性的，人們都想在賣掉某些東西時能獲利，但在所有這些情況下，買賣價差非常高，不能簡單用貪婪來解釋，但可借助厭惡損失加以解釋。
稟賦效應(yīng)反映了人們有避免失去稟賦的傾向，因而也被稱為安于現(xiàn)狀偏差，即保持事物原狀的傾向。這種安于現(xiàn)狀的傾向非常強(qiáng)烈，除非新的想法比舊的預(yù)示著更大的成功，采取創(chuàng)新方法是相對困難的。當(dāng)制造商邀請顧客嘗試產(chǎn)品或把它們分發(fā)給顧客時，就利用了稟賦效應(yīng)來影響消費(fèi)者。這導(dǎo)致許多人在試用幾次商品后，盡管最初沒有買它的意圖，但最終還是決定購買它。因?yàn)樵囉脦状沃蟮倪m應(yīng)，導(dǎo)致了初始意圖的變化。
從眾行為
是指市場參與者在某些因素的影響下與大多數(shù)參與者的行為趨于一致的現(xiàn)象。在金融市場上，它表現(xiàn)為投資者在觀察到其它投資者的決策和行為之后，改變原先想法，追隨那些被觀察者的決策和行為。在個人投資者、機(jī)構(gòu)投資者和整個市場層面都會出現(xiàn)。從眾行為具有放大效應(yīng)。這表現(xiàn)在兩個方面：
如果被模仿者的行為指向市場效率優(yōu)化的一面，從眾行為就會強(qiáng)化這一指向，從而出現(xiàn)有效率的格局；如果指向效率下降的一面，從眾行為只會加重效率的下降的扭曲。后一種情況是人們極不愿看到的。在經(jīng)濟(jì)學(xué)上，從眾行為的原因主要可歸為以下四類：一是因信息層疊引起；二是為維護(hù)自己的職業(yè)聲譽(yù)而產(chǎn)生；三是信息溢出效應(yīng)產(chǎn)生；四是投資者群體情緒的模仿傳染而形成。（從眾行為是動物的生存本能，但在金融市場中，這種本能必須加以克服，道理不需要多說。你應(yīng)該有屬于你自己的分析和交易程序---冷靜投機(jī)批注）
偏差的糾正
金融市場上的重要決策是以信息為依據(jù)的。越是相信自己消息靈通，就越相信自己能掌控形勢。其實(shí)，信息的多少并不能代表控制的程度。即使相信自己控制了一切，也不要粗心大意。因?yàn)槭袌霾皇悄阋粋€人在戰(zhàn)斗，而是所有參與者的思想和行為的互動過程。為減少決策情形的復(fù)雜性，減少它們引起的偏差，就應(yīng)認(rèn)識到：
1、信息易得性和選擇性感知會導(dǎo)致忽視可能重要的信息，因此要注意信息的主要部分，不要受媒體的評論、媒體所描述的故事的生動性和感人性影響。
2、不要夸大與你觀點(diǎn)相同的人數(shù)；遇到持不同觀點(diǎn)的人，不要簡單忽略他們的看法。不同的人對同一信息的感知不同。應(yīng)努力尋找不同的市場看法或者相反的視角，即使這是困難的。要敢于向你的決策提出質(zhì)疑。
3、自己容易得到的信息通常他人也容易得到。越是容易獲得的信息其價值越小。很多人獨(dú)自坐在電視機(jī)前，就會有一種錯覺，以為只有他看到了某條新聞。（大家可以觀察，當(dāng)有重要政府公告，諸如宣布加息的消息公布之后，論壇里，各種聊天群里，大家爭先恐后的發(fā)帖提醒別人。這正是一種自我欺騙的心理錯覺。要知道，你看到的同時，全國幾億人都看到了。根本不需要你提醒別人。---冷靜投機(jī)批注）
4、技術(shù)分析者，最容易成為選擇性觀察的犧牲品。圖形分析需要一定的模式識別技術(shù)，因此人們感興趣的只是尋找一定的走勢形態(tài)，尤其是符合其常常預(yù)想的市場圖形。當(dāng)追蹤趨勢線時，技術(shù)分析師常常選擇那些連續(xù)壓制或支撐的的趨勢線，而下意識地貶低甚至忽略看上去看上去對當(dāng)前價格的壓制或支撐，還比較遠(yuǎn)的趨勢線。
要減少代表性可能產(chǎn)生的偏差，可以從以下幾方面入手：
1、幾個連續(xù)成功的預(yù)測足以使某分析師成為明星。事實(shí)上這可能是偶然結(jié)果。因此，不要輕易信任被許多人尊崇為權(quán)威的專業(yè)人士。要收集其它不知名的分析師的觀點(diǎn)和判斷進(jìn)行比較，尤其要注意不同觀點(diǎn)。
2、要防止出現(xiàn)賭徒謬誤。接連幾次價格上升之后，它很可能繼續(xù)上升。但也隨時可以大幅下跌，起初在形成趨勢時，常常沒有人相信它。而當(dāng)之后相信它的人多了之后，就容易被人利用，而反過來騙線。
3、價格的波動是正?，F(xiàn)象，不應(yīng)將價格的正?；赝潞头磸棧c一些偶然特定事件聯(lián)系在一起。
4、在收集和分析信息時，要避免過度自信。雖然不同來源的相似分析使預(yù)測正確的信心增加，但這可能是因?yàn)樗鼈円蕾囉谙嗤蛳嗨频淖C據(jù)，也可能是其觀點(diǎn)已進(jìn)行了相互比較和參考。如果大多數(shù)市場參與者表達(dá)一致觀點(diǎn)，正常情況下反而不是足夠的操作理由。要克服過度自信，硬多從對立的角度來挑戰(zhàn)自己的想法。
5、減少錨定的風(fēng)險，不要依靠一個錨定值，要故意設(shè)定多個錨定值。多建立一些不同的觀察視角，這樣可以有效的防止出現(xiàn)分析偏差。
交易偏差的糾正
根據(jù)期望理論，大多數(shù)人在上漲過程中規(guī)避風(fēng)險，卻在下跌過程中愛好風(fēng)險。這在市場上表現(xiàn)為意向效應(yīng)，導(dǎo)致人們常常過早的賣出，或者因僥幸而沒有及時止損。因此，在進(jìn)行每個交易前，就應(yīng)給自己框定一個價格目標(biāo)和止損范圍，要確信目標(biāo)利潤大致是準(zhǔn)備承擔(dān)風(fēng)險數(shù)量的三倍，不要把止損范圍定的太小，要根據(jù)市場狀態(tài)，允許市場有一定范圍的變動空間。
過早實(shí)現(xiàn)利潤的表現(xiàn)是交易的成功率高。顯然，價格在一個方向上變動3-5%更常出現(xiàn)。但是，交易的高成功率并不代表著高利潤率，小額收益的次數(shù)再多，仍可能被一次大額損失所抵消。
從上述分析可以看出，投資最重要的是不斷修正自己錯誤的投資觀念，以必要的紀(jì)律控制自己的行為。如果參與者不修正自己的錯誤觀念，缺乏必要的紀(jì)律及自我控制不足，再好的投資策略和預(yù)測都難以真正發(fā)揮效果。而如果每個市場的參與者都不斷修正自己的錯誤觀念，以必要的紀(jì)律來回控制自己的行為，也就意味著市場更加有效率。
（全文完）
