口述：唐 越
簽署投資意向書(Term Sheet)是主要關(guān)系到投資方和被投資方的一個至關(guān)重要過程。而在投資意向書達成以后到真正交易完成的這段時間內(nèi)，也有大量的事情發(fā)生。
現(xiàn)在很多創(chuàng)業(yè)者在外面講誰說給我投資，這是非常不確切的。因為投資方，真正有一個比較正式的意向或者承諾的時候，絕對不會只是跟你嘴巴上講，而是把投資意向書簽訂下來，這樣就有了鎖定獨家期。
一般，一個典型的風險投資交易會有60天的鎖定獨家期。當然像收購型的，如凱雷對于徐工的投資，長達一年、兩年都有可能。這段時間內(nèi)，風險投資公司將被投資公司完全鎖定，如果不是雙方同時終止，鎖定是不能結(jié)束的，這是有法律義務的。
優(yōu)先股真相
鎖定獨家期之后，意味著投資雙方需要簽訂一個投資意向書。一個最典型的投資意向書大致的結(jié)構(gòu)分為哪些東西呢？
毫無疑問，首當其沖的當然是投資金額。
第二就是證券安排。國外絕大多數(shù)的投資都不是以普通股的形式，而是以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換債券的形式。這就是一種衍生債券，到期可以將本金拿回來；同時它又具有股票的性質(zhì)，享有公司股票未來升值的空間。就是說假如公司做好了，上市了，可以轉(zhuǎn)化成股票，假如公司做不好，則能夠在普通股東之前，先把投入的錢拿回來。
第三就是投資的性質(zhì)。即這個錢是去買公司發(fā)行的新股，還是作為接盤者，去買原股東的老股。一般來講，風險投資都是買新股，因為公司需要資金。但是在一些上市前的交易案例中，可能有些很早期投資的股東，已經(jīng)賺了很多錢，又不愿意承擔上市的不確定性，這時就可能賣老股。
然后，在投資意向書中，還有比較重要的，就是所謂的負面控制(negative control)，或者叫做優(yōu)先股東的特殊權(quán)利。
在絕大多數(shù)情況下，優(yōu)先股東都是公司的少數(shù)股東。但是作為少數(shù)股東，又想要保護自己的權(quán)利，所以就要有一個優(yōu)先股的特殊權(quán)利。
優(yōu)先股的特殊權(quán)利，就使得即使是大股東，有些事情也不可以做。一般來說，這些權(quán)利涉及的內(nèi)容包括IPO(首次公開發(fā)行)、出售公司(sell)、財務總監(jiān)(CFO)的任命、改變公司高管的工資、增發(fā)股票、發(fā)行比現(xiàn)有證券持有者更優(yōu)先的證券、分紅、處置公司資產(chǎn)、設(shè)置分支機構(gòu)、改變主營業(yè)務等等。這些如果沒有優(yōu)先股股東的同意，是不允許的。
還有一些特殊權(quán)利則因企業(yè)和行業(yè)的不同而不同。比如說，房地產(chǎn)公司就可能規(guī)定每拍賣一塊地必須征得優(yōu)先股東同意?；蛘咴诿看闻馁u前五天，將這塊地的所有的情況告訴優(yōu)先股東，確定項目的投資回報率。
當然，公司借款也不能自己做主。這是因為如果公司一旦出現(xiàn)投資者與公司關(guān)系不好的情況，公司就可能雇一些人借一大堆借款，把公司弄垮。所以不允許公司擅自借款。此外，還有擔保，以及超過10萬美元的關(guān)聯(lián)交易等?？偣灿嬎阆聛?，大概有20條保護優(yōu)先股股東權(quán)利的條文。
風險投資商由于不是大股東，其在保護自己利益的時候必須采用這一系列的條款。這么多的條款限制，在中國確實有很多大股東不是非常適應。本來自己的公司，想怎么干就怎么干，現(xiàn)在什么事都要風險投資商批準了。但是對于風險投資商來說，這是比較常見的。
雙面“對賭協(xié)議”
除此之外，投資意向書中還有不少相關(guān)的條款，目前在中國流行叫“對賭協(xié)議”。風險投資商稱之為利潤保證。
這個協(xié)議條款在中國比較多，不過在國外并不流行。因為國外是相對比較透明、比較成熟的市場，買賣雙方的風險是共擔的。但是中國因為買賣雙方的信息高度不對稱，而且中國絕大多數(shù)的公司不像美國公司那么透明，所以作為買方要得到一定的安全保障，一般會要求賣方進行一定的承諾。
其次，一般來說，中國的公司創(chuàng)始人的控制權(quán)相對比國外要略強，一個創(chuàng)業(yè)者對公司不管是從股權(quán)上還是對公司的實質(zhì)運營上，都有比較好的控制。創(chuàng)始人就是公司的精神領(lǐng)袖，代表著公司。這樣，投資人就會認為其對于公司未來的發(fā)展無法具有主動權(quán)。所以必須給投資商一定的承諾。
一般“對賭協(xié)議”就是說我的可轉(zhuǎn)換債券。比如風投商決定今年投2000萬美元，但是現(xiàn)在公司當年的利潤還沒有出來，于是就會按照上一年審計利潤的十倍價格進行轉(zhuǎn)化。這個是典型的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的結(jié)構(gòu)。
對于風險投資商來說，上一年已經(jīng)發(fā)生了，對其是沒有意義的，其更關(guān)心下一年公司能做到多少。這個轉(zhuǎn)化的價格要做到一定的調(diào)整，就是公司下一年的最低利潤不能少于某個指標，最低增長率要達到多少，否則轉(zhuǎn)化價格就要按比例向下調(diào)整。
但是一般來說，還有一些變量。創(chuàng)業(yè)者也不會讓風投商無限制調(diào)整，萬一出現(xiàn)禽流感、非典這樣的情況，公司的產(chǎn)品被突發(fā)事件沖突了，風險投資商按照這個協(xié)議拿走了大部分股權(quán)，創(chuàng)業(yè)者就不會有很大的動力了。
去年就有一個案子，兩家風險投資商投資了一家二手房交易公司，就是無底限調(diào)整。風投投入4500萬美元，占公司25%股份，就是說1.8億美元價值的公司，必須保證2006年的利潤不低于2000萬-2500萬美元。然而，今年國家對房地產(chǎn)實行宏觀調(diào)控，出臺了很多關(guān)于二手房交易的政策，二手房交易數(shù)量大幅度下降，這家公司現(xiàn)在不要講2000萬美元，可能1000萬美元都達不到。這個時候，仍按9倍測算的話，轉(zhuǎn)化價值就變成9000萬美元了，就是風投商的4500萬美元就變成了公司50%的股份。
這對投資者和創(chuàng)業(yè)人都是不利的。對于投資者來講，盡管轉(zhuǎn)化成公司50%的股權(quán)，從股權(quán)上似乎了得到保護，但是長期來說是不利的。創(chuàng)業(yè)者一下子就變成打工者了，也就沒有干勁了。
所以，真正像這樣無底限的對股也是比較罕見的。一般往下調(diào)整是有一定的區(qū)間，調(diào)整的價格幅度不能超出10%-15%之間。我覺得，任何投資的成功并不是靠一個法律條款獲得成功，最終的成功一定是公司投資人的利益和公司創(chuàng)始人管理層的利益是高度一致的。
盡職調(diào)查步驟
簽訂完投資意向書之后，風險投資商會做盡職調(diào)查(Due Diligence)。一般來說，在投資前，風投商肯定對公司基本信息有一個了解，而且對于公司的基本信息都是比較肯定的，這樣雙方才會達成投資意向。
也就是說，風投商根據(jù)創(chuàng)業(yè)者告知的假設(shè)信息，認為你的公司是值得投的。但是在完成交易的過程中，風投商希望對這些假設(shè)的信息進行驗證。
盡職調(diào)查所涉及的主要是以下信息：第一是財務信息調(diào)查(Financial Due Diligence，F(xiàn)DD)；第二個是法律信息調(diào)查(Legal Due Diligence，LDD)；第三塊是業(yè)務信息調(diào)查(Business Due Diligence，BDD)；第四塊就是人的信息調(diào)查(People Due Diligence，PDD)。
FDD就是說調(diào)查公司提供的財務報表是否真實。風投商一般會選擇一家會計師事務所，對賬務進行審閱。就是在一個相對比較高的層次上，來驗證公司的賬務。
這個過程，一般就是一幫人來到公司，在里面待四到五天，把賬本翻一遍，然后出具一個報告，主要涉及公司收入的確認原則、折舊原則、稅務、財務風險等。
LDD就是要了解公司整個法律結(jié)構(gòu)和法律風險。這在目前特別重要，因為中國過去一年(2005-2006)出臺了不少相關(guān)法律和政策。
其中涉及的內(nèi)容包括：公司是否合法成立；外匯有沒有得到審批；所處行業(yè)是國家鼓勵類、限制類，還是禁止類；土地產(chǎn)權(quán)是否完整；環(huán)保是否達標；還有員工政策，以及公司章程等。
BDD這一塊，不同的公司有不同的做法。有的是自己做，有的是雇外面的咨詢公司做，還有的是兩種情況都有?？赡艿姆绞桨ǖ焦緛?，與公司管理層、團隊談，以及與客戶、合作伙伴談。其中，就有風投商專門派人在工廠門口等著數(shù)公司運貨車的情況。
最后是PDD。對于我們來說，在達成意向書之前，就要進行人的盡職調(diào)查。這個調(diào)查不結(jié)束，我們根本不會投資。這種調(diào)查包括成長經(jīng)歷、名聲、個人財務、個人品質(zhì)，以及是否有犯罪記錄等。
總之，投資是一種充分必要的過程，某種程度上講任何一個條件都是必要條件，不是充分條件；但是如果某一個充分條件不存在了，同樣也做不了了。
