一、零和博弈
首先來(lái)明確定義。毫無(wú)疑問(wèn)期貨交易是一種零和博弈，因?yàn)椋?/p>
輸家損失＝贏家收益＋交易成本（市場(chǎng)運(yùn)行成本、信息成本等）
而在股票市場(chǎng)要獲得資金等式的平衡，除了以上各項(xiàng)外，還要把上市公司的融資（資金從股市流出）和現(xiàn)金分紅（資金流入股市）考慮在內(nèi)。也就是說(shuō)除了贏家和輸家，上市公司是從股市中拿錢還是為股市提供資金也影響了財(cái)富分配。因此股市零和博弈的定義是：
輸家損失＋現(xiàn)金分紅＝贏家收益＋融資＋交易成本
等式左邊是股市資金的提供者，右邊則是股市資金的索取者，在長(zhǎng)期當(dāng)中等式兩端必須平衡，這個(gè)“游戲”才能繼續(xù)下去。
以上就是我對(duì)股市零和博弈的定義。根據(jù)這一定義，當(dāng)融資大于現(xiàn)金分紅時(shí)，額外的資金需求也要由輸家來(lái)承擔(dān)，所以投資者虧損比例擴(kuò)大；而當(dāng)現(xiàn)金分紅大于融資時(shí)，上市公司開(kāi)始為股市提供資金，這在一定程度上降低了輸家的比例。
假如我們不是在全部市場(chǎng)參與者范圍內(nèi)和長(zhǎng)期當(dāng)中進(jìn)行檢驗(yàn)，而只是在股市局部（例如只包括各類投資者）以及某一階段上進(jìn)行調(diào)查，則股市可能會(huì)表現(xiàn)出“非零和”的特征。【交易之路www.irich.com.cn 收集整理】
例如道格?亨伍德在《華爾街――如何運(yùn)作及為誰(shuí)運(yùn)作》一書(shū)中寫(xiě)道，“在1901～1929年間，美國(guó)也與現(xiàn)在新興市場(chǎng)一樣，新股籌資與實(shí)際投資的比例為11%。但在1946～1979年，比例只有5%。到了1980～1997年，股市走到了提供資金的反面，變成了－11%。這種資金反向輸送主要體現(xiàn)在紅利上。20世紀(jì)50年代至70年代中期，美國(guó)公司分紅占了稅后利潤(rùn)的44%。在70年代末期，該比例有所下降；但在1990～1997年間，非金融公司支付的紅利占稅后利潤(rùn)的60%。在這時(shí)，‘根本就不是非金融企業(yè)求助于華爾街的投資，相反是非金融企業(yè)的錢一直充斥著華爾街’。”這表明在上個(gè)世紀(jì)的80年代到90年代，美國(guó)股市上市公司現(xiàn)金分紅已經(jīng)大大超過(guò)了其在股市中的融資額。因此對(duì)于這一階段的美國(guó)股市投資者來(lái)說(shuō)，股票投資成為一個(gè)“正和”游戲，也因此才有了道瓊斯指數(shù)長(zhǎng)盛不衰的這一輪大牛市?？梢?jiàn)，股市財(cái)富效應(yīng)以及股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的良性互動(dòng)并不來(lái)源于某個(gè)宏觀調(diào)控政策，而是依靠作為股市微觀元素的上市公司業(yè)績(jī)的真實(shí)改善，同時(shí)這也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，絕非人的主觀意志所能決定。
再將股市零和博弈定義換一種表述方法：
贏家收益－輸家損失＝現(xiàn)金分紅－融資－交易成本
首先這個(gè)等式體現(xiàn)了上市公司（右邊）與投資者（左邊）之間的財(cái)富分配結(jié)構(gòu)。在這個(gè)等式的基礎(chǔ)上，我們來(lái)進(jìn)行下一步的討論，即在等式右邊為一定的約束條件下，投資者（贏家與輸家）之間的財(cái)富分配結(jié)構(gòu)又是如何確定的呢？對(duì)此，博弈論專家陳浩教授有過(guò)貼切的回答，“如果有一種方法一年能賺1倍，那么，就不允許市場(chǎng)上有一半的資金都使用它，否則一年以后，別的資金就全沒(méi)了。像這種一年一倍的方法，能有10%的資金用也嫌太多，因?yàn)?，一年之后，其他資金將總體虧損11%。累乘下來(lái)，用不了多久也會(huì)讓別的資金消失。”簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是投資者之間財(cái)富分配的結(jié)構(gòu)取決于贏家從輸家那里“搬錢”的速度，每一種速度都對(duì)應(yīng)于一種投資者內(nèi)部的財(cái)富分配結(jié)構(gòu)。
任何一個(gè)行業(yè)，假如企業(yè)能夠自由地進(jìn)入和退出，那么在效益最大化的驅(qū)使下，眾多企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)最終使這個(gè)市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)趨向于零，而上市公司正是由這些企業(yè)組成的。如果股市中上市公司的數(shù)量足夠多，可以代表實(shí)際的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，那么上市公司在長(zhǎng)期當(dāng)中對(duì)股市資金的貢獻(xiàn)與索取應(yīng)該看做互相抵消。同時(shí)如果投資股市可以獲得超過(guò)其他行業(yè)的利潤(rùn)，大量游資的涌入也會(huì)把高度差填平。在此基礎(chǔ)上考慮到交易成本的存在，則大數(shù)定理――股市中的大多數(shù)必須是輸家――成立。
在了解了零和博弈下財(cái)富分配的結(jié)構(gòu)并且做出了大數(shù)定理的假設(shè)之后，下面進(jìn)行市場(chǎng)一般性問(wèn)題的討論。
作為能量，市場(chǎng)總是循著阻力最小的方向運(yùn)行，就像河水總是沿著河床的結(jié)構(gòu)流動(dòng)一樣。而大數(shù)定理決定了在大多數(shù)時(shí)間、大多數(shù)人是錯(cuò)的，他們的選擇與市場(chǎng)背道而馳。因此對(duì)于市場(chǎng)阻力最小的運(yùn)行方向，一定是對(duì)多數(shù)人來(lái)說(shuō)阻力最大的方向。在這種相對(duì)性的認(rèn)識(shí)之下，我們可以得到關(guān)于市場(chǎng)的一個(gè)辯證認(rèn)識(shí)：市場(chǎng)是可以戰(zhàn)勝的，前提是多數(shù)人無(wú)法戰(zhàn)勝它。
這就是零和博弈，它是股票市場(chǎng)中“看不見(jiàn)的手”。在經(jīng)濟(jì)學(xué)上說(shuō)，它是股市運(yùn)行的最根本約束條件。
二、零和博弈與有效市場(chǎng)假說(shuō)
把這兩者聯(lián)系起來(lái)的紐帶是有效市場(chǎng)假說(shuō)的前提條件：完全信息和完全競(jìng)爭(zhēng)。當(dāng)它們?cè)诓煌潭壬蠞M足時(shí)，弱式、半強(qiáng)式、強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)依次成立。
由弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)入手提出命題
早在上個(gè)世紀(jì)六七十年代，大量的實(shí)證檢驗(yàn)就表明，西方成熟股票市場(chǎng)的運(yùn)行結(jié)果普遍支持弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)。而對(duì)于中國(guó)股市是否弱式有效，不同的中國(guó)學(xué)者之間則存在爭(zhēng)議。
一個(gè)研究結(jié)果來(lái)自上交所博士后工作站的施東暉博士，他通過(guò)對(duì)1990年12月到2000年8月共2390個(gè)交易日數(shù)據(jù)的系列相關(guān)性和游程檢驗(yàn)認(rèn)為，“整體而言，上海股市價(jià)格變化并不具有隨機(jī)性，而呈現(xiàn)出一定程度的正相關(guān)性，股價(jià)上漲或下跌具有較大的慣性”。雖然他表示這一實(shí)證研究的結(jié)果并不構(gòu)成對(duì)市場(chǎng)有效程度進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷的證據(jù)，但是既然股價(jià)波動(dòng)存在較大的非隨機(jī)性成分，那就不能否定技術(shù)分析派投資者利用圖表來(lái)獲取超額利潤(rùn)的可能性，因此弱式有效也就不能成立。
要解釋中外股市在弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)檢驗(yàn)上的顯著差異，最好的辦法是從股價(jià)非隨機(jī)性特征出發(fā)。中國(guó)股市股價(jià)非隨機(jī)性的一個(gè)明顯原因當(dāng)然是莊家行為的大量存在，一個(gè)股票中的莊家可以使得股價(jià)不再自由浮動(dòng)，而幾十個(gè)乃至上百個(gè)莊家就會(huì)讓大批股票完全脫離真實(shí)市場(chǎng)環(huán)境的理念，從而使整個(gè)股市具有很大程度的非隨機(jī)性。由此所造成的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)顯然損害了完全信息和完全競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)現(xiàn)。但在零和博弈的約束下，一旦莊家成為了市場(chǎng)中的大多數(shù)，這種結(jié)構(gòu)也就土崩瓦解了。在中國(guó)股市從現(xiàn)實(shí)結(jié)構(gòu)向未來(lái)結(jié)構(gòu)過(guò)渡完成之后，隨著類似莊家操縱這樣一些損害完全信息和完全競(jìng)爭(zhēng)的行為逐漸消失，弱式有效市場(chǎng)假說(shuō)對(duì)中國(guó)股市成立。【交易之路www.irich.com.cn 收集整理】
從這個(gè)分析出發(fā)得到帶有普遍性的推論：在零和博弈之下，任何方法要想在股市長(zhǎng)期獲利，必須只有少數(shù)人能夠掌握它，于是存在某種形式的壟斷，而這種壟斷所導(dǎo)致的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)往往對(duì)完全信息和完全競(jìng)爭(zhēng)造成了某種損害。假如這種方法的學(xué)習(xí)和掌握并不存在不可克服的困難，那么隨著模仿者的加入，它將不再是一個(gè)可以獲得壟斷利潤(rùn)的方法，因此壟斷最終會(huì)消失，對(duì)完全信息和完全競(jìng)爭(zhēng)的某種損害被消除，股市在通往有效市場(chǎng)的道路上前進(jìn)一步。
通過(guò)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)進(jìn)一步說(shuō)明
基本分析流派的奠基人本杰明?格雷厄姆于1976年去世前不久，在雜志訪談中宣布他不再信奉基本分析流派，而最終相信有效市場(chǎng)理論。他認(rèn)為，靠證券分析方法中刻意創(chuàng)立的分析技術(shù)，已不再能發(fā)現(xiàn)超值獲利的投資機(jī)會(huì)。在他的《證券分析》一書(shū)出版的年代，確實(shí)存在這樣的機(jī)會(huì)。但是當(dāng)整個(gè)投資行業(yè)都在用同樣的方式來(lái)發(fā)掘超值股票時(shí)，分析的成本就被極大地提高了。格雷厄姆可能沒(méi)有意識(shí)到，如果他沒(méi)有將這種分析技術(shù)公諸于世，也許它至今都是一種可以獲利的方法。當(dāng)然其他人早晚也會(huì)發(fā)現(xiàn)這種技術(shù)，但假如每一個(gè)發(fā)現(xiàn)者都守口如瓶的話，美國(guó)股市達(dá)到半強(qiáng)式有效的時(shí)間就會(huì)大大推遲。
這方面的正反例子有很多：
W?德?tīng)柌?江恩是20世紀(jì)初美國(guó)最著名的投機(jī)家，他精確的預(yù)測(cè)技巧和極高的交易勝率至今無(wú)人能及，因此有“交易大師”的稱號(hào)。江恩在中青年時(shí)期由于對(duì)自己的交易技術(shù)極有自信，曾多次公開(kāi)進(jìn)行交易演示，讓公眾觀摩，從而留下了一些極具公信力同時(shí)可以讓任何時(shí)代的職業(yè)投資家都嘆為觀止的交易紀(jì)錄。但是江恩的操作技術(shù)在其晚年效益大大下降，以至于窮困潦倒而終其一生，原因就是他的分析技術(shù)變得過(guò)于公開(kāi)化和流行化，嚴(yán)重傷害了其獲利能力。
愛(ài)德溫?李費(fèi)佛在投機(jī)生涯中幾起幾落，但結(jié)果還是沒(méi)能在最后一擊中爬起來(lái)（因投機(jī)失敗而自殺）。他在《股票作手回憶錄》中對(duì)自己使用的各種投機(jī)手法的詳盡說(shuō)明會(huì)不會(huì)也是造成悲劇的原因之一呢？
我很懷疑在《金融煉金術(shù)》出版的最初幾年里究竟有多少人真正讀懂了喬治?索羅斯，但在最近的1998年索羅斯遭受了相當(dāng)嚴(yán)重的挫折，盡管他當(dāng)時(shí)發(fā)表言論稱，“俄羅斯金融市場(chǎng)的危機(jī)不是因?yàn)槲业难哉摱a(chǎn)生的。我們并不想讓盧布貶值。實(shí)際上如果盧布貶值會(huì)傷及我們的投資組合”，但反身性理論還是對(duì)其創(chuàng)始人開(kāi)了一個(gè)殘酷的玩笑。
最有說(shuō)服力的例子來(lái)自沃倫?巴菲特，作為世界上最杰出的投資大師，他竟然沒(méi)有出版過(guò)任何一部著作！這顯然是他吸取了格雷厄姆教訓(xùn)的結(jié)果。
以上諸多例子充分表明了一種分析方法的公開(kāi)化程度與其商業(yè)價(jià)值之間的反向關(guān)系。所以，當(dāng)長(zhǎng)期資本管理公司因?yàn)樵庥龅狡涮桌Ｐ椭邪倌暌挥龅牟焕录Z然倒塌之后，有誰(shuí)能夠提供確鑿的證據(jù)來(lái)證明長(zhǎng)期資本管理公司的確夠倒霉，以至于碰上了俄羅斯的金融崩潰？還是說(shuō)當(dāng)長(zhǎng)期資本管理公司建立其套利模型的時(shí)候這種事件確實(shí)是百年一遇的，而一旦他們開(kāi)始大規(guī)模使用這個(gè)模型，這種事件發(fā)生的概率就大大提高了呢？
同時(shí)這也是證券投資理論研究發(fā)展緩慢、停滯不前的一個(gè)重要原因，由于這個(gè)領(lǐng)域中知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的實(shí)際困難，投資家們或者缺乏動(dòng)力去進(jìn)行鉆研和創(chuàng)新，或者對(duì)于新的理論發(fā)現(xiàn)用秘而不宣來(lái)進(jìn)行自我保護(hù)。
盡管新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家信誓旦旦地一再宣稱自然壟斷并不存在，但假如把自然壟斷的定義擴(kuò)展一下：如果一個(gè)人的思想就是他賴以進(jìn)行壟斷的資源，這種壟斷恐怕再“自然”不過(guò)了。那么，不但有自然壟斷，而且壟斷者之間還存在比較優(yōu)勢(shì)。例如巴菲特更適合挖掘成長(zhǎng)股而索羅斯更適合阻擊英鎊，于是他們可以在不同的市場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行壟斷，所以我認(rèn)為，證券投資領(lǐng)域內(nèi)的自然壟斷要遠(yuǎn)多
這就給半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)帶來(lái)了大麻煩，無(wú)論美國(guó)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管措施多么完善，即使哈維?皮特（美國(guó)證監(jiān)會(huì)主席）能夠做到讓一切公開(kāi)信息無(wú)傳播滲漏地向所有投資者及時(shí)、完全公開(kāi)，但誰(shuí)能夠要求索羅斯做到不利用他對(duì)這些信息的獨(dú)特判斷，或者要求巴菲特將他使用這些信息的方法與其他投資人分享呢？要讓所有投資人具有同等智商和同樣高超的投資分析技巧，這是連上帝都無(wú)能為力的事情，有人卻居然把它作為有效市場(chǎng)假說(shuō)的前提條件！因此，半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)走的有點(diǎn)遠(yuǎn)了。【交易之路www.irich.com.cn 收集整理】
利用強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)做一總結(jié)
如果說(shuō)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)還僅僅是走的有點(diǎn)遠(yuǎn)，那么強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)則完全脫離了實(shí)際。
現(xiàn)實(shí)當(dāng)中的許多事件都對(duì)強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)具有殺傷力，比如在“9?11”悲劇發(fā)生之前，美國(guó)股市是如何對(duì)這一“內(nèi)幕消息”進(jìn)行適當(dāng)反應(yīng)的呢？而恐怖組織利用這一事件獲得暴利的種種報(bào)道和傳聞，難道僅僅是人們事后的妄加推斷嗎？再比如當(dāng)安然公司內(nèi)部已經(jīng)千瘡百孔的時(shí)候，它的股價(jià)是多少？而安然的高層管理人員這時(shí)候又做了些什么呢？
由于零和博弈之下的大數(shù)定理，要想在股市勝出，就必須想盡一切辦法成為少數(shù)。如果使用的方法在法律允許的范疇之內(nèi)，這叫做出奇制勝，而一旦出了這個(gè)范疇，那就是不擇手段了。但無(wú)論是哪種方法，要想獲得成功，一個(gè)重要的前提就是保證這種方法不為人所知和不能被其他人所掌握。因此，股市獲勝的最根本方法就是要盡力去利用甚至去制造信息的不對(duì)稱和競(jìng)爭(zhēng)的不對(duì)稱，即壟斷。所以每一個(gè)股市投資者事實(shí)上都有動(dòng)力去破壞有效市場(chǎng)假說(shuō)的前提條件，制約他們的只不過(guò)是法律（對(duì)大多數(shù)人而言）和能力罷了。例如投資者之所以熱衷于打探內(nèi)幕消息，就是渴望獲得壟斷的一種表現(xiàn)。對(duì)于他們來(lái)說(shuō)，不是要不要壟斷的問(wèn)題，而是如何利用和制造壟斷的問(wèn)題。因此從邏輯上說(shuō)，強(qiáng)式有效市場(chǎng)在現(xiàn)實(shí)中是不可能存在的。強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)就像一件完美的藝術(shù)品，精致、華麗但卻又無(wú)比脆弱，隨便找個(gè)什么東西（如“9?11”、安然）一碰就粉碎了。
很明顯，一些人僅僅依靠對(duì)信息的分類創(chuàng)造出了弱式、半強(qiáng)式和強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)是孤立的、片面的和機(jī)械的。而事實(shí)上，這不但不是惟一的分類方法，同時(shí)也未必是一種科學(xué)的分類方法。在弱式與半強(qiáng)式，以及半強(qiáng)式與強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)之間，還有無(wú)數(shù)個(gè)假說(shuō)，比如投資者無(wú)法利用“一月效應(yīng)”的假說(shuō)、公司管理者無(wú)法利用內(nèi)幕消息的假說(shuō)等等。要想更加準(zhǔn)確的對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)進(jìn)行分類研究，這有賴于對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步了解。而強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(shuō)則可以看做是零和博弈下股市徹底靜止不動(dòng)的一個(gè)“終點(diǎn)”，但辯證法決定了這樣一個(gè)終點(diǎn)并不存在。
在零和博弈這只“看不見(jiàn)的手”控制之下，股市的確行進(jìn)在通往“有效市場(chǎng)”的道路上，它的行進(jìn)速度或者在某一個(gè)階段健步如飛，又或者在另一個(gè)階段幾十年甚至幾百年紋絲不動(dòng)。這條路沒(méi)有盡頭，而強(qiáng)式有效市場(chǎng)永遠(yuǎn)無(wú)法到達(dá)。
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