我們承認(rèn)封閉式基金有折價，但40％的貼水，是國內(nèi)外絕無僅有的。臺灣地區(qū)的封閉式基金折價率也沒超過20％。這正是市場無效的表現(xiàn)，
而市場無效正是投資機(jī)會，市場偏離程度最大，投資機(jī)會越大。
每只封閉式基金在基金合同中均規(guī)定了到期時間。第一只到期的封閉式基金是華夏基金管理公司旗下的基金興業(yè)(500028)，在2006年11月14日到期，距離2005年6月24日還有508天，折成年份是1.39年。在未來3年之內(nèi)，包括基金興業(yè)在內(nèi)，共有23只封閉式基金到期，到期時間最短的是基金興業(yè)1.39年，較長的是基金鴻飛2.81年。在表格中我們列出了54只封閉式基金以2005年6月24日為計算起點(diǎn)的到期時間，大家可以參考。封閉式基金到期將轉(zhuǎn)為開放式基金或直接清盤，屆時再轉(zhuǎn)為封閉式基金的可能性幾乎為零。截至2005年6月24日這一時點(diǎn)，這23只基金規(guī)模合計141億份基金單位，凈值總額合計162.27億元，市值總額合計103.541億元，平均貼水率為36.19％，內(nèi)部收益率為56.72％。
到期無風(fēng)險套利投資計劃 本來在《證券投資基金法》通過之后，為了維護(hù)持有人的合法利益，基金業(yè)應(yīng)該進(jìn)行“封轉(zhuǎn)開”試點(diǎn)，以遏止封閉式基金邊緣化傾向。保險公司和保監(jiān)會也施加了許多壓力。但是為了讓股權(quán)分置改革試點(diǎn)的順利推進(jìn)，“封轉(zhuǎn)開”被迫押后。因此我們以23只在未來3年自然到期的封閉式基金為考察對象，設(shè)計一個3年的無風(fēng)險套利投資計劃。
以基金興業(yè)為例，到期時間還有1.39年，6月24日其單位凈值和價格分別為0.8246元和0.715元，貼水率為13.29％，內(nèi)部收益率為15.33％。
假設(shè)到期單位凈值還是維持0.8246元，則目前以0.715元購買基金興業(yè)，年化收益率為10.79％。同時我們也對購買持有基金興業(yè)的市場風(fēng)險進(jìn)行分析。如果要使得基金興業(yè)的單位凈值從0.8246元跌至0.715元，無風(fēng)險套利交易失敗，則以6月24日1101.88點(diǎn)的上證指數(shù)點(diǎn)位計算，只有大盤下跌17.81％，跌去196點(diǎn)，跌到906點(diǎn)時，對基金興業(yè)的無風(fēng)險套利交易才構(gòu)成失敗，從而持有的基金頭寸開始進(jìn)入風(fēng)險狀態(tài)?；谕瑯拥姆治龇椒?，
我們計算出了所有封閉式基金的無風(fēng)險套利年化收益率和盈虧平衡對應(yīng)的大盤點(diǎn)位。
基金組合變現(xiàn)成本可以忽略不計
或許有觀點(diǎn)質(zhì)疑，本文的無風(fēng)險套利交易策略忽視了基金組合的變現(xiàn)成本。前一段時期在市場爭論“封轉(zhuǎn)開”時，有許多觀點(diǎn)認(rèn)為“封轉(zhuǎn)開”會導(dǎo)致基金規(guī)模大幅度下降，進(jìn)而導(dǎo)致基金資產(chǎn)大幅度縮水，并以美國和臺灣地區(qū)的封轉(zhuǎn)開案例進(jìn)行證明。據(jù)筆者的了解，這些觀點(diǎn)都沒有進(jìn)行第一手的統(tǒng)計分析，都是引用他人的分析結(jié)論而非對原始數(shù)據(jù)的全面統(tǒng)計分析。對他們的觀點(diǎn)，筆者對此不能茍同。我們收集了臺灣地區(qū)所有封閉式基金封轉(zhuǎn)開前后的資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)和凈值數(shù)據(jù)，初步分析結(jié)論是“封轉(zhuǎn)開”導(dǎo)致規(guī)模下降是事實(shí)，但基金資產(chǎn)凈值并沒有下跌，“
錢分給持有人，甚至基金清盤解散，但持有人的的確確拿到了錢啊，按照凈值計算，一分錢也沒少”。2004年在上海開會時，筆者與臺灣地區(qū)基金業(yè)人士交流時發(fā)現(xiàn)臺灣地區(qū)的“封轉(zhuǎn)開”被大陸地區(qū)部分人士曲解了，從而把組合套現(xiàn)成本大幅夸大，甚至“嚇唬”了大陸地區(qū)的投資者。
我們對國內(nèi)開放式基金贖回情況也進(jìn)行了統(tǒng)計分析。按照筆者在《中國基金業(yè)資金流量統(tǒng)計分析》中的統(tǒng)計，從2001年到2005年第一季度，股票方向開放式基金被凈贖回626億元。我們并沒有感覺到開放式基金凈贖回給基金組合帶來的變現(xiàn)損失。而這23只未來2.81年內(nèi)即將到期封閉式基金的股票市值大約在90億元左右。從2006年11月到2008年4月的18個月內(nèi)，假設(shè)這23只封閉式基金要賣出全部股票，平均每月需要賣出的股票金額為5個億，平均每天為2273萬元。只要基金管理公司愿意認(rèn)真配合，以專業(yè)機(jī)構(gòu)基本的素質(zhì)進(jìn)行規(guī)范操作，這些封閉式基金的套現(xiàn)成本幾乎可以忽略不計，市場可以提供這23只封閉式基金賣出全部股票的流動性?；谶@樣的判斷，無風(fēng)險套利交易計劃未來3年最大的風(fēng)險就是基金管理公司的道德風(fēng)險。
建議對基金管理公司封閉式基金賬戶、開放式基金賬戶和社保組合賬戶進(jìn)行監(jiān)控，防止基金公司進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移。
大盤封閉式基金也有機(jī)會
我們提出基于自然到期封轉(zhuǎn)開的23只基金無風(fēng)險套利交易計劃，并不意味著否認(rèn)其他基金投資策略。除這23只以外的其他31只封閉式基金的平均折價率高達(dá)43.83％，內(nèi)部收益率高達(dá)78.02％，對這些大盤封閉式基金也可以進(jìn)行長期穩(wěn)定投資，只是“封轉(zhuǎn)開”的預(yù)期時間不像23只小盤基金那樣是板上釘釘、無可更改。但是只要小盤基金“封轉(zhuǎn)開”一旦全線啟動，大盤
基金的“封轉(zhuǎn)開”就會著手進(jìn)行，持有人的力量會推動提前“封轉(zhuǎn)開”。
開放式基金投資則沒有310億元的“防守墊”可以支撐，必須承受市場的系統(tǒng)性風(fēng)險和基金操作的非系統(tǒng)性風(fēng)險，當(dāng)然由于是凈值交易，也不必承擔(dān)贖回時的折價風(fēng)險。 來源：中國證券報
