【頭條研報(bào)】“政策底”來了嗎？短線走勢(shì)會(huì)好嗎？

問：最近一直爭(zhēng)論的“政策底”真的來了么？

答：盡管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還不支持政策底的出現(xiàn)，但是由于當(dāng)前A股表現(xiàn)走在了基本面的前面，所以短期內(nèi)決定市場(chǎng)表現(xiàn)的因素可能還不在于短期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化。

目前而言，實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的“政策底”大部分仍然還在預(yù)期層面，可以從以下指標(biāo)來跟蹤政策是否已經(jīng)生效。

從政府資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債端來看，政府債務(wù)余額增速雖然在8、9月有所回升，但10月末再次降至11.9%，這是本輪財(cái)政政策收緊（始于2016年中）以來的最低水平（請(qǐng)參考《全社會(huì)債務(wù)數(shù)據(jù)綜述》系列報(bào)告）。

從資產(chǎn)端來看，有兩項(xiàng)指標(biāo)值得關(guān)注： 一是在金融機(jī)構(gòu)信貸收支表中，8、9月的政府性存款余額增速也出現(xiàn)了上升，這表明雖然政府部門在8、9月有一定的加杠桿行為（通過地方政府專項(xiàng)債的加速發(fā)行等），但短期內(nèi)的支出仍然缺乏目標(biāo)（請(qǐng)參考《金融貨幣數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)》）； 　

二是截至到今年9月，財(cái)政支出增速仍然低于財(cái)政收入增速，這與之前的兩年完全不同，表明財(cái)政政策實(shí)質(zhì)上仍處于緊縮狀態(tài)。從邊際變化來看，7月以來減稅效應(yīng)逐漸增強(qiáng)——財(cái)政收入累計(jì)增速已降至去年同期水平之下，9月后增支效應(yīng)也開始出現(xiàn)——財(cái)政支出累計(jì)增速出現(xiàn)回升，這都表明下半年財(cái)政政策正在回歸積極。 　

盡管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還不支持政策底的出現(xiàn)，但是由于當(dāng)前A股表現(xiàn)走在了基本面的前面，所以短期內(nèi)決定市場(chǎng)表現(xiàn)的因素可能還不在于短期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的變化。10月中下旬以來A股出現(xiàn)改善跡象的主要因素在于前期壓制市場(chǎng)的部分中長(zhǎng)期利空因素出現(xiàn)邊際改善。

總之，短期內(nèi)消極因素趨弱，積極因素持續(xù)累積將支持A股市場(chǎng)超跌后的回調(diào)，市場(chǎng)表現(xiàn)將迎來階段性改善。但是，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策外溢的負(fù)面沖仍不可避免，中美貿(mào)易摩擦的長(zhǎng)期性和反復(fù)性決定了中美元首一次兩次會(huì)晤的效果有限，籠罩A股市場(chǎng)的負(fù)面因素尚看不到趨勢(shì)性改善的可能性。而在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)徹底出現(xiàn)前，政策易緊難松，今年政策調(diào)整在執(zhí)行過程中如此扭捏，政策底遲遲得不到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證就與此有關(guān)。（招商證券 有刪改）

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