通常我們所說的天然橡膠，是指從巴西橡膠樹上采集的天然膠乳，經(jīng)過凝固、干燥等加工工序而制成的彈性固狀物。天然橡膠是質(zhì)量較高的橡膠品種，尤其是其優(yōu)良的回彈性、絕緣性、隔水性及可塑性等特性，并且，經(jīng)過適當(dāng)處理后還具有耐油、耐酸、耐堿、耐熱、耐寒、耐壓、耐磨等寶貴性質(zhì)，所以，具有廣泛用途。例如日常生活中使用的雨鞋、暖水袋、松緊帶；醫(yī)療衛(wèi)生行業(yè)所用的外科醫(yī)生手套、輸血管、避孕套；交通運(yùn)輸上使用的各種輪胎；工業(yè)上使用的傳送帶、運(yùn)輸帶、耐酸和耐堿手套；農(nóng)業(yè)上使用的排灌膠管、氨水袋；氣象測量用的探空氣球；科學(xué)試驗(yàn)用的密封、防震設(shè)備；國防上使用的飛機(jī)、坦克、大炮、防毒面具；甚至連火箭、人造地球衛(wèi)星和宇宙飛船等高精尖科學(xué)技術(shù)產(chǎn)品都離不開天然橡膠。目前，世界上部分或完全用天然橡膠制成的物品已達(dá)7 萬種以上。而其中汽車工業(yè)是橡膠消費(fèi)的最主要的下游端，約占65%-70%的消費(fèi)量。上海期貨交易所天然橡膠期貨合約交易單位為5 噸/手，漲跌幅現(xiàn)在為±5%，交易所要求的交易保證金為合約價值的5%，而交易手續(xù)費(fèi)不高于成交金額的萬分之一點(diǎn)五。而滬膠也逐漸成為了期貨市場最活躍的品種之一，成交量排名前列。
天然橡膠期貨跨期套利
所謂跨期套利，是指利用同種商品兩個不同期貨合約間的價格差異進(jìn)行套利的一種投資方式。它通過買入一種商品的某一個交割月份的期貨合約，同時賣出同種商品的另一個交割月份的期貨合約，然后再有利時機(jī)將這兩個合約進(jìn)行實(shí)物交割或者對沖平倉而獲利。因此，跨期套利主要利用的兩個合約的價差變動來進(jìn)行獲利，當(dāng)價差偏離合理區(qū)間后可以在這兩個合同上進(jìn)行相應(yīng)的操作來獲得盈利。
天然橡膠期貨已經(jīng)成為期貨市場最活躍的期貨品種之一，其價格波動非常強(qiáng)烈，而在出現(xiàn)大漲大跌的行情時，不同交割期的合約也會出現(xiàn)不同程度的漲跌幅度，價差變化非常大。因此，一旦出現(xiàn)偏離合理區(qū)間后，即可進(jìn)行套利操作，在后期回歸至合理區(qū)間后進(jìn)行平倉獲利。
天然橡膠期貨跨期套利可行性分析
從以上的介紹來看，跨期套利的核心是尋找合理的價差區(qū)間。我們選用的是2010年7月12日滬膠市場的收盤價，而這里用到的兩個合約是1011和1101合約。
在計算合理價差的方法上，我們主要采用了兩種計算方法：第一個是從交易所的交割程序方面開始計算買入1011同時賣出1101合約，模擬采用實(shí)際交割來進(jìn)行套利的手法，從中計算整個套利過程中所涉及的成本；而另一種方法是從歷史的價差入手，對兩個合約的歷史價差進(jìn)行統(tǒng)計分析，以其均值作為合理價差區(qū)間的中間值。而這兩種方法都涉及到了價差區(qū)間間隔的計算和確定，這對整個套利過程中的盈利和切入點(diǎn)等都有致關(guān)重要的作用。
首先，我們先從計算模擬交割的套利成本開始入手。
過程之中涉及到的較為確定的費(fèi)用如下：
1． 交割手續(xù)費(fèi)：4元/噸。兩個合約收兩次，總計為8元/噸。
2． 出/入庫檢驗(yàn)費(fèi)：15元/噸。出/入庫分別收兩次，總計為30元/噸。
3． 倉儲費(fèi)：0.8元/天、噸。1011和1101合約分別按照交割月的16日為交割日期，共計60天，因此倉儲費(fèi)總計為0.8*60=48元/噸。
4． 過戶費(fèi)：10元/噸。兩個合約對應(yīng)兩次過戶，共計20元/噸。
5． 交易手續(xù)費(fèi)：5元/手。這里主要采用了期貨公司所收取的手續(xù)費(fèi)，兩個合約開倉共計10元/噸。
而進(jìn)行跨期套利過程中并不確定的費(fèi)用如下：
6． 資金借貸成本。我們假定套利過程中，先行開倉兩個合約，再等到價差回歸至正常過程中，所涉及的資金使用主要兩個合約的保證金。這里采用期貨公司收取的大約是14%的保證金比例。而借貸利率采用人民銀行的6個月貸款比率4.86%，折算為2個月的借貸利率。期貨合約價格采用的是7月12日的收盤價。
計算結(jié)果如下：
7． 增值稅。增值稅是整個套利過程中最不確定的因素。從上期所的天膠品種簡介中來看：“在天然橡膠期貨交易中，由于要發(fā)生實(shí)物交割，相應(yīng)也帶來了增值稅發(fā)票的開具問題，因增值稅是由國家稅務(wù)機(jī)關(guān)進(jìn)行管理和收取，交易所和會員在其中擔(dān)當(dāng)?shù)呢?zé)任和如何操作也成為大家必須要了解的內(nèi)容。上期所天然橡膠的標(biāo)準(zhǔn)交割品種分進(jìn)口和國產(chǎn)天然橡膠，他們在收取增值稅的操作中也有不同的計算方法。海關(guān)對進(jìn)口天然橡膠代征17％增值稅，而上海期貨交易所規(guī)定會員或投資者在實(shí)物交割時開具的增值稅專用發(fā)票，進(jìn)口天然橡膠仍適用17％稅率，國產(chǎn)天然橡膠適用13％稅率。”
“增值稅發(fā)票上的價稅合計＝（該期貨合約最后交易日的結(jié)算價－貼水）×賣出交割量”
因此，計算增值稅需要的是兩個合約最后交易日的結(jié)算價，這個在我們計算過程中無法測算也沒有辦法提前估算。這里我們采用的是7月12日的收盤價作為結(jié)算價差，那么我們要承擔(dān)的增值稅就是1011合約和1101合約的價差再乘以相應(yīng)的稅率。這里采用國產(chǎn)膠13%的增值稅稅率。最后，增值稅計算結(jié)果如下：
總計的1011合約和1101合約跨期套利成本為：
8+30+48+20+10+246+65=427元/噸
總結(jié)以上的計算，我們可以發(fā)現(xiàn)，主要不確定性因素在于借貸成本和增值稅的計算。其中借貸成本由于保證金的關(guān)系，對我們的套利成本影響最大，利率和保證金的確定是決定借貸成本的關(guān)鍵。而另一個不確定性因素是增值稅問題，由于兩個合約未來的最后一個交易日的結(jié)算價并不確定，增值稅存在很大變數(shù)。 第二個方法，是采取歷史價差的均值來作為合理價差的中間值。
從價差的變化趨勢來看，有非常強(qiáng)的自回歸特性，也就是說當(dāng)價差偏離了常規(guī)區(qū)間后經(jīng)常會快速的回歸到合理的區(qū)間價位之中。而除了使用交割成本的計算方法來計算合理價差外，我們也嘗試運(yùn)用價差的長期平均值來計算合理區(qū)間的中值。
首先，我們可以運(yùn)用100天的價差均值來測算下1011和1101兩個合約的歷史價差均值：
圖1：1101 合約-1011 合約價差趨勢圖（日K 線）
來源：文華財經(jīng)、東興期貨研發(fā)中心
從計算的結(jié)果來看，取100日的年平均價差為400元，與我們之前通過交割方法計算非常接近。
天然橡膠期貨跨期套利效果模擬
我們這里采用了以上兩種方法的均值414元做為合理價差。將其運(yùn)用在1011合約和與101合約的近期走勢趨勢如下圖所示
圖1：近期1101-1011 價差趨勢圖
可見從近期的兩個合約走勢來看，價差基本穩(wěn)定在我們的預(yù)估值附近。我們可以嘗試建立簡單的程序化套利模型來檢驗(yàn)是否可以運(yùn)用此合理價差來進(jìn)行模擬交易，通過價差的回調(diào)來獲利。采用414元作為價差中值后，我們還需要確定的是價差上下兩邊的套利區(qū)間。這里我們采用50元左右上下邊界的加減值，也就是采用364元和464元作為我們的套利邊界。程序化交易中，保證金和手續(xù)費(fèi)的產(chǎn)生都是根據(jù)期貨公司收取的標(biāo)準(zhǔn)來設(shè)定?！∫韵率请S機(jī)選取的4月12日至7月16日每個交易日每小時收盤價進(jìn)行得的程序化交易模擬結(jié)果：
從上表的結(jié)果來看，我們使用的100%的開倉使用資金，共交易次數(shù)為10次，盈利總計12.76%。從數(shù)據(jù)上來看，三個月的時間取得了13%的較高盈利，但考慮以下因素后按照現(xiàn)有的模型，長期的盈利可能并不如此穩(wěn)定：首先是模擬的過程中100%資金的使用可能并不符合實(shí)際，而調(diào)低資金使用率會明顯的降低收益。然后，是程序交易內(nèi)容的設(shè)定，此處主要有兩點(diǎn)難處：一是對無套利區(qū)間的把握，我們初定為50個點(diǎn)，但在實(shí)際運(yùn)用中，選擇其他點(diǎn)位或許可以更好的把握套利建倉機(jī)會；二是對倉位的選擇，模型中運(yùn)用的是觸及上下邊界之后立即根據(jù)方向開倉，默認(rèn)的是直接100%資金投入操作，如果能逐步建倉，采用金字塔的建倉手法，可能會更好的提高套利效果。而這些也將是我們進(jìn)一步深入研究的重點(diǎn)。
天然橡膠作為市場上最活躍的交易品種之一，除了投機(jī)操作趨勢性和短線投資的把握外，套利機(jī)會也是非常重要的穩(wěn)定性收入來源。從以上的研究來看，1011和1101這兩個合約仍然具有很多的套利機(jī)會，特別是在大的趨勢出來以后，價差波動變大，一方面可以利用部分頭寸進(jìn)行單邊投資獲利，另一方面也可進(jìn)行兩個合約的套利操作，來獲得更為穩(wěn)定的收入。
