誰都有Worst trade ，很不錯的節(jié)目。
上周CNBC 每天邀請一位金融投資神話創(chuàng)造者走下神壇，讓他們說出令自己損失最大的一筆交易（worst trade），關鍵是分享感悟與“收獲”。“精譯”觀后感是，真正反省自己的投資失誤才是最有效的風控。所以讓我們帶著無比健康的心態(tài)，去了解令他們無比心痛的投資經(jīng)歷吧。
①巴菲特
“我最愚蠢的一筆交易是買下了伯克希爾哈撒韋，我知道說出這話就得好好解 釋。那是1962年，當時我操作的資金規(guī)模只有700 萬（現(xiàn)在大家都叫對沖基金了）。當時伯克希爾公司從流動資本來看很便宜，作為一家老牌紡織企業(yè)，走向沒落已有段時日。每一次他們關閉一家工廠，就會用得到的錢買些自己的股票，于是我打算在他們之前買入股票，將來再賣給他們，從中賺些利潤。就這樣，1964 年我手里已經(jīng)有不少他們的股票，我去跟管理層談判，果然他們要出錢買我手里的股票，我跟他們說好11.5 就都賣給他們，但我卻收到他們的郵件說，他們只肯出11.38，這讓我非常生氣，于是我買下了整個公司，開除了CEO。后來伯克希爾成為一切的基礎，直到 1967 年我找到了一家保險公司，于是幫伯克希爾打造了保險為主的業(yè)務。”
“但它畢竟是一家紡織企業(yè)，所有的資產(chǎn)和業(yè)務讓我隨后整整20 年時間里，不得不一直向這些賠錢的業(yè)務注入資金。我們后來還買了一家紡織廠，而且還不停的購置機器，希望可以減少人力。但是整整20 年，我們所有的努力都沒有見效，事實證明紡織行業(yè)不行。如果伯克希爾起點是一家保險公司，那么市值將是現(xiàn)在的兩倍。這筆交易讓損失了至少2000 億美元，因為我投入的每一筆錢都是drag（累贅）。”
“我得到的教訓是如果你深陷一個很爛的行業(yè)，盡早逃離為妙。所以我一直說成為好的基金經(jīng)理，最重要的是投資好的行業(yè)。那樣所有人都會認為你很聰明。除非你認為自己是個管理天才，那你可以去試著讓很爛的行業(yè)起死回生，不過那又何必呢。我在多年前的年報中寫過一句話：如果一個名聲很好的投資經(jīng)理，遭遇到一個名聲很差的行業(yè)，那么最后保住名聲的一定是那個行業(yè)。”
“所以我現(xiàn)在實際上是天天面對自己最大的敗筆。但我當時是按照格雷厄姆的理論投資便宜的公司?，F(xiàn)在我知道了，寧可在相對不錯的價格買入好公司，也不要在看似折扣的價格買入差公司。”“投資經(jīng)營和奧運賽場不同，奧運會跳水項目會因為你選擇高難度而給你加分，而經(jīng)營企業(yè)，不會因為有人認為你選擇了更加曲折的道路而給你加分。付出一份努力就可以得到的結(jié)果為什么要付出七八倍努力呢。”
“這些1959 年我遇到查理芒格的時候他就告訴我了，可惜當時我沒聽他的。”
②比爾格羅斯（PIMCO Co-CIO）
“那 是1975 年，當時巴菲特和芒格來找我們，希望我們貸給他們1000 萬。我認為這家公司只能說‘有趣’，有一堆已經(jīng)沒落的工廠，有個See‘s 糖果店，Blue Chip Stamps，除此之外沒什么有吸引力的地方。于是我拒絕了。一周后，Sam Walton 來找我，希望我給他們正在擴張的沃爾瑪商店貸款。他和兩個兒子帶著我在小鎮(zhèn)的沃爾瑪?shù)贽D(zhuǎn)，還帶著他家的狗。我認為他們也沒什么flash（讓我眼前一亮的東西）。不久候我遇到一家我覺得非常不錯的公司，叫做Itel，不是Intel。他們的辦公室有整整三十層，還可以看到金門大橋呢。我當時覺得，就它了，有實實在在可以觸摸的東西。于是我貸給他們500 萬，可是半年后就破產(chǎn)了。”
“JP Morgan 曾經(jīng)對國會說過，Lending is not based on money or property。我的理解是投資要看重character（角色本身），而不是property（道具，or 浮云）。于是我把JP Morgan 的圖像掛到了辦公室的墻上，以提醒自己當年犯下的最大的錯誤。”
“但 正是對這個錯誤的反省，使PIMCO 躲過了次貸危機。因為我們當時認清了次貸的本質(zhì)，包括零利率貸款等等證券化產(chǎn)品。無論市場多么火熱，都改變不了他們的poor character，所以我們堅決不投資。正是2008 年遠遠好于競爭對手的收益為PIMCO 未來十年打下了良好基礎。”
作為全球最大的債券 基金，投資者不僅關注PIMCO 各位重量級基金經(jīng)理的投資展望，更應該關心他們的操作動向。9 月份PIMCO 繼續(xù)減持政府相關債券，從36%降到33%，同時加大按揭貸款產(chǎn)品頭寸，從21%提到28%。雖然美聯(lián)儲準備實施QE2 購買國債，但PIMCO 一直在強調(diào)效果會很有限，因此不看好債券市場繼續(xù)走強。今年以來Bill Gross 掌管的PIMCO 旗艦基金Total Return Fund投資收益已經(jīng)接近12%，跑贏74%同類基金。上個月收益為1.83%，跑贏83%同類基金。PIMCO現(xiàn)在的投資規(guī)模為1.1 萬億。同樣是規(guī)模取勝的還有Bridgewater，作為全球最大，賺錢最多的對沖基金之一，依靠準確的宏觀判斷（不看好美國經(jīng)濟復蘇），旗艦基金 Pure Alpha 今年的收益已經(jīng)高達38%。主要操作指導是根據(jù)對歷史去杠桿化路徑研究（美國大蕭條和九十年代日本）。Bridgewater
的規(guī)模為860 億美元。今年遠遠跑贏同類（對沖基金同期平均收益僅為4.8%，宏觀性對沖基金平均3.5%），主要靠三把：美國國債，日元，黃金。
③Larry Fink（BlackRock 創(chuàng)辦者）
BlackRock 現(xiàn)為全球最大的money manager，Fink 認為曾經(jīng)做過的worst trade 不是輸給了市場，而是自己。
“只 要在市場一天，就會面臨各種各樣的風險，有時很好的idea，卻在各種經(jīng)濟條件下成為噩夢，也可能本來很失敗的trade 卻取得了莫名其妙的成功。當年我準備離開第一波士頓，那段日子非常非常煎熬，我不確定自己應該做什么，但是我知道兩點，第一我應該離開賣方，第二華爾街正在經(jīng)歷一場巨變。華爾街‘生產(chǎn)’的各種證券產(chǎn)品，作為買方的投資者其實并不了解其中蘊含的風險，只是一味地聽取賣方的‘建議’?？梢哉f我們剛剛經(jīng)歷過的金 融危機其實就起源于八十年代末的這種情況。”
“所以我當時認為應該組建一家更加關注風險控制的投資公司。我記得很清楚，在我創(chuàng)辦 BlackRock 的前一年半時間里，會發(fā)生這樣的情況，這個季度基金會賺1 個億，下個季度會倒虧3個億，正如我們不清楚錢是怎樣賺來的，也不清楚是怎樣突然虧掉的。這使我意識到絕大多數(shù)買方都不了解購買證券所蘊含的風險，換句話說，市場也沒有一家公司可以對風險進行很好的評估，買方?jīng)]有真正管理好‘資產(chǎn)負債表’。于是我在想是不是可以建立一家以風險控制為核心和基礎的公司。”
“但 是當時的煎熬讓我對自己失去信心，我把這個想法告訴Blackstone 的創(chuàng)辦者StevenSchwarzman 和Pete Peterson，短短三天時間內(nèi)我們就建立了合伙關系。他們貸給我500 萬美元，我還白給他們40%的股份?？梢哉f他們對我的信任超過了我自己。他們贏了。公司成立35 天后，我們就迎來了第一位風險控制業(yè)務的客戶，4 個月后開始賺錢，6 個月后我就還清了那500 萬。”
“作為投資者一定要相信自己，特別是自己的直覺，所以這對我來講也許是worst trade，卻是他們兩人的best trade。”
附上“精譯”梳理全球頂尖資產(chǎn)管理公司時對Larry Fink 和BlackRock 的介紹。
Larry Fink 作為BlackRock 創(chuàng)辦者，也是全球第一資產(chǎn)管理公司整合的操盤者，公司每一步清晰的發(fā)展路徑都由他親自描繪。在就BlackRock/BGI 收購案接受采訪時表示，“資產(chǎn)管理行業(yè)變化非常迅速，現(xiàn)在已經(jīng)到了‘規(guī)模至上（scale is paramount）’階段。市場經(jīng)歷過銀行業(yè)整合（consolidation），最終結(jié)果是前九大銀行擁有全部存款額60%。投行和保險行業(yè)也經(jīng)歷過 類似的整合，現(xiàn)在輪到我們了”。Larry Fink 另一項預言是ETF 產(chǎn)品將使投資者行為發(fā)生根本性變化，理由是ETF 可以使投資其他國家和地區(qū)更加簡便（simplicity and ease），比如可以直接投資印度和中國。同時ETF 提供更好的流動性和透明度(liquidity and transparency)。投資者將可以更加便捷地進行進行全球范圍內(nèi)的資產(chǎn)配置，這將從根本上改變單一市場的（運行）性質(zhì)。但Larry Fink 認為市場對ETF 存在重大誤讀，即沒有認識到不同資產(chǎn)與操作策略之間轉(zhuǎn)換的“大提速”會帶來劃時代意義。我們有理由相信BlackRock 收購BGI 主要考慮到對未來幾年機構與個人投資者對靈活度以及beta 產(chǎn)品需求的激增。
④Stephen Schwarzman（Blackstone CEO）
“我 清楚的記得那是Blackstone 的第三筆投資，那時我們沒有任何投資決策過程（process），決定投資一家鋼鐵分銷商，一位合伙人有這方面的工作經(jīng)驗，也很有把握，但是另一個合伙人認為這筆交易有些不妥。沒有其他辦法，我只能把兩個人叫道我跟前，讓他們PK，有行業(yè)經(jīng)驗的人贏了，因為這明顯是一場不公平的較量。我們后來損失了全部 400 萬左右的投資。當時我們的規(guī)模只有8.5 億。我永遠忘不了一位投資者對我說，我是他們見到過的最白癡的人，我想他們當時這樣說不僅情有可原，而且是對的。慶幸的是，這次失敗的經(jīng)歷改變了整個公司的命運。”
“成功的投資者一定是個終生學習的過程，而且一定是從失敗的經(jīng)歷中，而絕不是輝煌的戰(zhàn)績中，學到更多。每一次失敗一定有其背后深層次的模式（pattern），不要只是捶胸頓足，更不要將責任推給他人，這是你自己的決定。這樣對投資決策的總結(jié)，持續(xù)幾十年，你會發(fā)現(xiàn)自己的進步不是一點點。要把過去失敗的教訓應用到新的機會中去，這才是最為關鍵的步驟。”
“每個人對自己進行評估時，一定要做到ruthless。事實上，對失敗的反思對機構投資者同樣重要。很多人認為這是事后諸葛（second guessing），但錯了就是錯了，對事不對人。分析的是當時錯誤的決策，而不是這個人的全部。”
“我 一直把Blackstone 的投資決策過程稱作tooth fairy scenario（牙仙是美國的一個民間傳說，孩子們把脫落的牙齒藏到枕頭下，牙仙女晚上就會趁他們睡覺時把牙齒拿走，并留下孩子們希望得到的禮物實現(xiàn)他們的夢想）。一方面我們要找到所有風險因素，另一方面要放開去想象，如果這些風險因素不存在，我們會得到哪些‘禮物’，兩相對比，更好找到合理價格。”
----摘自《東方證券精譯求精周報》
