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股指期貨會(huì)給我們帶來什么？

2007.03.17

關(guān)于股指期貨的推出，以往高層的表態(tài)是“在準(zhǔn)備充分、條件成熟的情況下推出”，目前最新的表態(tài)是，“爭(zhēng)取上半年推出。”從時(shí)間上看，無疑已進(jìn)入了倒計(jì)時(shí)。
股指期貨，準(zhǔn)備好了嗎？從制度框架上說，雖然目前國(guó)內(nèi)還沒有期貨法，但目前已有了一個(gè)《期貨交易管理?xiàng)l例》，股指期貨推出的法律障礙已基本消除?，F(xiàn)在剩下的就是軟硬件設(shè)施升級(jí)、擴(kuò)容、投資者教育等細(xì)節(jié)問題了，這些環(huán)節(jié)所費(fèi)的時(shí)間應(yīng)該不會(huì)很多。
現(xiàn)在大家最關(guān)心的是，股指期貨一旦推出，會(huì)給我們的股市帶來什么影響？
很多人擔(dān)心股指期貨推出后股市會(huì)大跌，而國(guó)外的實(shí)證研究表明，在股指期貨推出后，短期內(nèi)指數(shù)上漲或下跌并沒有明顯的定論，長(zhǎng)期走勢(shì)則不受指數(shù)期貨的影響。比如在股指期貨推出后短期內(nèi)，香港、美國(guó)、日本股市是上漲，而韓國(guó)、印度、臺(tái)灣股市則出現(xiàn)下跌。從長(zhǎng)期走勢(shì)來看，上述指數(shù)均呈現(xiàn)穩(wěn)步上漲的態(tài)勢(shì)。這充分說明，股指期貨推出與市場(chǎng)走勢(shì)并不存在明顯的相關(guān)關(guān)系。決定走勢(shì)的永遠(yuǎn)是市場(chǎng)的基本面和估值水平。
從各市場(chǎng)主體的行為邏輯上分析，基金等持有大量現(xiàn)貨的主力機(jī)構(gòu)應(yīng)該不會(huì)成為期貨市場(chǎng)的主動(dòng)作空力量。企圖通過打壓指數(shù)、并在期貨上獲利的資金，必須事先盤算好：在期指上的盈利能彌補(bǔ)現(xiàn)貨上的損失嗎？對(duì)于基金等主流機(jī)構(gòu)而言，大量持倉現(xiàn)貨的損失將是無法預(yù)估的，而期貨將僅限于保值選擇。因此，基金等不會(huì)成為主動(dòng)的空頭。加之目前管理層對(duì)基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)參與股指期貨交易的形式尚未給出明確規(guī)定，預(yù)計(jì)管理層將對(duì)機(jī)構(gòu)投資者投資期貨采取謹(jǐn)慎推進(jìn)、逐步放松限制的態(tài)度，這一點(diǎn)也決定了期貨推出初期，除非股票市場(chǎng)已處于明顯高估狀態(tài)，從而形成一致的下跌預(yù)期，基金、保險(xiǎn)等市場(chǎng)主力投資者參與股指期貨、進(jìn)行套期保值的力度將相當(dāng)有限（保本型基金會(huì)持續(xù)掛出空頭合約，但這部分?jǐn)?shù)量較為有限）。市場(chǎng)的變數(shù)可能在于一些高風(fēng)險(xiǎn)偏好的游資，它們有可能在股指期貨推出之前利用資金杠桿快速打高股指而在期指推出后派貨并沽空期指以雙向獲利。由于這部分資金的規(guī)模難以判斷，就操縱現(xiàn)貨指數(shù)而言，既需要相當(dāng)資金量，又面臨操縱失敗的風(fēng)險(xiǎn)，而且理性價(jià)值投資者的“反操縱”行為，更會(huì)使操縱行為面臨無法預(yù)估的失敗風(fēng)險(xiǎn)，所以，會(huì)否形成市場(chǎng)震蕩取決于這部分資金與公募基金等市場(chǎng)中堅(jiān)的力量對(duì)比以及當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)整體估值水平。
任何一種金融衍生品推出的目的都是為了對(duì)沖原有市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)提升市場(chǎng)的流動(dòng)性，并與原有交易品種一起更為準(zhǔn)確地發(fā)現(xiàn)合理價(jià)格。所以長(zhǎng)期來看，股指期貨的推出應(yīng)有助于熨平市場(chǎng)的波動(dòng)幅度，股指期貨價(jià)格不太可能長(zhǎng)期大幅度偏離股指現(xiàn)貨價(jià)格，因?yàn)楣芍钙谪浱桌袨橛兄诠芍钙谪泝r(jià)格向現(xiàn)貨市場(chǎng)股指價(jià)格收斂?？梢哉f股指期貨是中國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期平穩(wěn)發(fā)展的穩(wěn)定器。當(dāng)年國(guó)債期貨“327事件”中，中經(jīng)開把萬國(guó)打爆的慘烈場(chǎng)景讓人心有余悸，但這應(yīng)視為在特殊環(huán)境、特殊利益格局下的一次特殊事件。在目前的制度約束層面上，交易所每日價(jià)格浮動(dòng)限制、限倉制度、強(qiáng)制減倉制度和結(jié)算會(huì)員聯(lián)保制度等風(fēng)險(xiǎn)屏障以及對(duì)操控行為的嚴(yán)厲懲罰措施將使得這一幕不會(huì)重演。

但應(yīng)該引起充分注意的是，盡管對(duì)于投資者來說，股指期貨也是一個(gè)極好的新型交易工具，但它絕不是中小散戶的天堂。新的游戲規(guī)則和制度框架將更不利于他們的生存。有媒體報(bào)道，在股指期貨的兩個(gè)月仿真交易實(shí)戰(zhàn)中，能夠盈利的散戶賬戶比重只占5%，大約95%的散戶都在虧損。這是一個(gè)非常強(qiáng)烈的預(yù)警信號(hào)。除了極少數(shù)理性投資人之外，絕大多數(shù)中小散戶將面臨被進(jìn)一步邊緣化，這將是一個(gè)嚴(yán)酷的現(xiàn)實(shí)。

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