2009年11月09日
最近,黃金似乎已變成了所有牛市之母,從年初截至目前金價(jià)有18%的漲幅,并且絲毫沒有盤整的意思,個人和機(jī)構(gòu)投資者對黃金的興趣空前。
但是聰明的人不會被假象欺騙,KITCO Metals資深金屬市場分析師納德勒認(rèn)為,黃金當(dāng)前的牛市只是大家一個錯覺,因?yàn)樗幕久鏇Q定了這種牛市不能持續(xù)太久。 早些時候納德勒就提到過“黃金非牛市,美元是熊市”的論斷,出于對這個已經(jīng)被證明了一半的結(jié)論的尊重,我們不妨坐下來,耐心探討一下,投資者應(yīng)該在黃金牛市中尋求什么,為什么黃金供需求關(guān)系與價(jià)格如此失調(diào),以及以上兩點(diǎn)為何阻止了黃金的價(jià)格回歸？黃金牛市的信號
這次黃金大漲的現(xiàn)象很大程度上是由美元驅(qū)動的,但是黃金牛市的條件不僅僅是基于和美元的反向變動關(guān)系。
納德勒認(rèn)為,只有具備了四個因素,才算真正進(jìn)入了黃金牛市。
首先,需求必須遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過供應(yīng)。中國古代的正面例子就有“洛陽紙貴”,反面則有“谷賤傷農(nóng)”。
其次,股市必須處于下跌階段。有句老話說的好,黃金是貨幣、股票和其他資產(chǎn)的反向資產(chǎn)。那么現(xiàn)在,誰能告訴我股市的熊市在哪里？——股市在今年的漲幅已經(jīng)高于50%。
第三,必須有一個實(shí)際的、明確的通脹水平,并且市場面臨通脹率繼續(xù)上升的威脅。這兩點(diǎn)我也看不到任何發(fā)生或即將發(fā)生的痕跡。
第四,黃金必須相對所有主要貨幣的價(jià)格上漲——沒有例外。你不能讓黃金兌澳元和南非蘭特貶值,而兌歐元與美元升值。
從這四個因素來看,黃金的短期前景好像沒那么樂觀——而不是長期。我們真正看到的動量——指數(shù)——資金驅(qū)動的投機(jī)性市場變化,大概開始于9月1日。投機(jī)者瘋狂涌入,大量進(jìn)貨,建立了非常龐大的保證金頭寸和期貨頭寸——而這一切都是是虛幻的——高達(dá)750噸的多頭頭寸。與空頭的頭寸之比為9∶1,盡管目前已經(jīng)縮小至7∶1,然而,市場被嚴(yán)重扭曲的形態(tài)沒有改變。
但我得聲明,我不是在黃金熊市倡導(dǎo)者,那些沒有看到2000美元的不一定就是看空者,我只是一個現(xiàn)實(shí)主義者,關(guān)心的是供應(yīng)和需求。
黃金的動向并非單純逆美元運(yùn)動。從統(tǒng)計(jì)數(shù)字上看,1971年至1972年,黃金和美元的相關(guān)性為-0.27。簡單地說,這意味著如果你賭美元和黃金價(jià)格反方向運(yùn)動,那時你將賠掉那73%的部分。
還有一些人可能會說:“通脹預(yù)期這么強(qiáng)烈,我要的就是黃金抗通脹的保值功能。”黃金與通貨膨脹的相關(guān)性是10%左右,如果知道這一點(diǎn),誰還敢說黃金是完美的抗通脹避險(xiǎn)工具？
事實(shí)上,黃金在抗通脹方面甚至?xí)o效,每天面對的5個百分點(diǎn)的通貨膨脹也許會持續(xù)25或者30年時間。然而對津巴布韋或魏瑪共和國式的通脹,我只能保持沉默,它的確非常有效。如果美國的未來也要這樣,那就隨它去吧——說句公道話,黃金的負(fù)擔(dān)太重了。 錯誤為何在延續(xù)？
很多唱多的分析師試圖運(yùn)用19世紀(jì)和20世紀(jì)的思維來看待現(xiàn)代央行政策,卻忽視那些被統(tǒng)計(jì)學(xué)證明很多次的東西。
不妨看看1980年,在這里,所有黃金牛市條件得到滿足:股票下跌,實(shí)際通貨膨脹失控,以及一些大的災(zāi)難性事件如蘇聯(lián)入侵阿富汗、石油禁運(yùn)、伊朗人質(zhì)事件,等等。接著你知道發(fā)生了什么事嗎？瑞士那些最激進(jìn)的基金經(jīng)理建議其優(yōu)質(zhì)客戶把15%到20%的資金投入到黃金上,后者當(dāng)時對國際投資形勢感到無比擔(dān)憂。當(dāng)時沒有人說黃金處在牛市,然而今天,有人告訴你應(yīng)該將30%、40%甚至50%的資金都投到黃金上,直到熱得發(fā)燙的黃金市場變得瘋狂。
其實(shí),黃金應(yīng)當(dāng)在投資組合占據(jù)一席之地,而且絕對值得尊重,但不要被它沖昏頭腦。不要在錯誤時間和錯誤的劇情面前下重賭注——配置過多的黃金,否則就會扭曲你的投資組合的波動性,導(dǎo)致不確定性的改變以及最終會給你帶來失望。
在目前的價(jià)位上,黃金的供需情況比較紊亂。
黃金市場由五大支柱組成:在供應(yīng)方面,有金礦供應(yīng)、金片供應(yīng)以及中央銀行偶爾的買入賣出;在需求方面,有珠寶加工需求和投資需求,后者是周期性的,而且容易被投資情緒所左右——從人們陷入恐慌、害怕、貪婪到泡沫的形成等等。
在供應(yīng)方面,最近你應(yīng)該開始聽到不少人們關(guān)于黃金供應(yīng)短缺甚至消失的言論。我不敢茍同這種不負(fù)責(zé)任的說法,正如2007年開始的金融危機(jī)是建立在人為創(chuàng)造的“虛擬需求”之上,投資者在黃金市場的持續(xù)入場更像是“竭澤而漁”,沉浸在這種寒意里,我就不自覺地會閉上眼睛。
那么,現(xiàn)實(shí)情況是,根據(jù)GFMS公司最新的預(yù)測顯示,黃金產(chǎn)出實(shí)際增長只有7%,目前為1 212噸。開采繼續(xù)中斷只是因?yàn)樾刨J緊縮導(dǎo)致這些金礦擁有者阻止這些黃金流入市場。金價(jià)近期不會達(dá)到頂點(diǎn)？
不,雖然新的礦產(chǎn)發(fā)現(xiàn)可能永遠(yuǎn)也不能和過去相比,但是400億美元已經(jīng)被埋在地下,用作勘探新的礦源。沒有人退出并且也沒有人站出來說,“花400億美元結(jié)果什么都找不出來。” 原因是什么呢？礦主愿意花費(fèi)巨資去尋找新的金礦,是基于平均生產(chǎn)成本還不到每盎司400美元,就算成本再漲,漲到每盎司1000美元,那也才持平而已。看到了吧,新的悖論產(chǎn)生了:經(jīng)濟(jì)學(xué)知道礦主等微觀個體去不顧成本地勘探金礦,然后另一方面,是礦源的枯竭。是的,他們是在埋錢,可是他們有這種動力和資本,動力和資本來自于瘋狂的市場。
我們當(dāng)然希望勘探者埋在地下的資金都能變成新的金礦,因?yàn)槿绻嘣黾拥慕鸬V可以保證我們在未來5到6年里每年的黃金供應(yīng)將增加400噸——這是非常巨大的增量,比人們預(yù)期的高出25%,而開采的平均成本將有明顯的降低。
然后還有金塊供給,這里面是一個大的故事。危機(jī)以來同時出現(xiàn)了創(chuàng)記錄的黃金價(jià)格和對現(xiàn)金的迫切需求,兩者的結(jié)合讓那些黃金收藏者告訴自己:“對,我要堅(jiān)定持有。”隨著“現(xiàn)金換黃金運(yùn)動”的進(jìn)行,精煉廠已經(jīng)在沒日沒夜地運(yùn)轉(zhuǎn)。GFMS公司預(yù)計(jì),未來將有880噸的黃金會以金塊和金片的形式流入市場——這是有史以來的最高記錄,更是一整年金塊市場規(guī)模的兩倍!至于這些金塊的來源,土耳其和印度是主要來源,這構(gòu)成了黃金市場的次要供應(yīng)。
在過去的幾年里,全球礦產(chǎn)公司一直在大量減少對沖,這意味著價(jià)格單一趨勢很難改變,并且推高了黃金價(jià)格,但是也很明顯,這也推動了黃金退出市場的步伐。在2009年上半年,減少對沖的速度居然比去年同期減小了90%。
因此,我們往前想,如果礦產(chǎn)公司再次開始對沖,那么,預(yù)計(jì)大量各種形式的黃金將會出現(xiàn)在市面上。1000美元/盎司的時候,如果礦產(chǎn)公司還不想對沖,股東可能就開始質(zhì)疑了,“哎,不做價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的對沖？我們要你干什么？”你必須知道,如果沒有對沖,對價(jià)格的支持來自何方？
那么讓我們來看看需求。需求是否強(qiáng)大到足以支持目前的價(jià)格？說句真話,這是一個徹頭徹尾的災(zāi)難,今年年中世界黃金加工已跌至21年來的低點(diǎn),比去年同期下降20%。珠寶制造通常占到黃金市場的60%到70%,同樣下降到20年來最低水平。舉一個匪夷所思的故事——在第一季度,印度成為黃金的凈出口國,這是自1980年以來第一次。我們通常指望印度每年消費(fèi)500噸到900噸的黃金,無論牛市還是熊市。但是印度的黃金進(jìn)口在2009年跌到了12年來的最低水平,那個時候他們剛剛開始變成黃金凈進(jìn)口國。
而指望靠中國需求的增加來抵消全球需求降低是一廂情愿的想法,他們希望中國政府采購數(shù)千噸的黃金作為儲備,然后告訴每個中國人,大家每人買1盎司黃金,多么荒謬。
作為最大的黃金生產(chǎn)國,中國的年產(chǎn)量是300噸,但是大多是供應(yīng)國內(nèi)。如果政府要增加黃金儲備,更多會選擇從國內(nèi)市場上購買。中國政府沒有興趣動用大量美元儲備來購買黃金,因?yàn)槟菢拥脑拰γ涝獌鋪碇v會產(chǎn)生更大損害。
隨著人們都開始購買黃金,世界黃金協(xié)會也開始勸告工薪階層購買黃金,但是套句投資箴言:大家都買,你還要買么？而且看看實(shí)際上有多少人是買得起的,絕對少于10億。
有人說,不要緊,我們應(yīng)該忽視它,因?yàn)橥顿Y需求將會逐漸恢復(fù)?？蛇M(jìn)行投資的一天,如果不是來自于一些特定的投資者:對沖基金以及復(fù)制基金（黃金ETF）等。 無論是845美元/盎司以上、 915美元/盎司、以及今天的價(jià)格,都是這些類型的基金吹出來的泡泡,它來自于期貨市場上的囤積,而不是“忠誠”的金屬現(xiàn)貨市場。這些人心中只有一個價(jià)格目標(biāo),就是這樣。但是當(dāng)人們開始問:“哪來的基本面能夠支持這一切？”他們的臉色一定非常難看,因?yàn)樗麄円膊恢馈?多久我們才能看到價(jià)格調(diào)整？
這是基于兩個因素:首先,當(dāng)美元走出低谷,價(jià)格調(diào)整才會真正發(fā)生。比如去年7月至10月,當(dāng)美元開始復(fù)蘇,黃金就從1040 美元/盎司跌到680美元/盎司。 另一個因素是低利率的結(jié)束,即美聯(lián)儲明確表示要開始收緊利率。有些人說,加息一旦啟動起來,就像減息一樣,每次聯(lián)儲會議都有25個基點(diǎn)的加息、加息、加息。由于注資規(guī)模的龐大,問題又變得很嚴(yán)重,因此各國央行都對收縮流動性沒有猶豫可言。
當(dāng)然,價(jià)格上升的慣性可以推高金價(jià)至1100美元或者1200美元。但是那么個被歪曲的市場就基本上成了基金的專屬游戲,陪這些“喜怒無常”的基金玩耍,總有一天你會被做掉,豈不聞“伴君入伴虎”乎？
黃金投資實(shí)際上沒那么神秘,如果你解剖這一切,你可以得到更實(shí)際的東西。這種現(xiàn)實(shí)迫使我不得不說:“金價(jià)將回歸均值。”而我們目前的交易價(jià)格比長期均值高估了30%。但是,如果我拿走恐懼溢價(jià),趕走基金和ETFs,加上基本面因素,每盎司680美元到880美元是一個正常的水平,在該價(jià)格上,黃金生產(chǎn)的回報(bào)仍然是其生產(chǎn)美元成本的兩倍。
