貨幣政策微調(diào)背景下息差上行空間打開

08年下半年貨幣政策急速轉(zhuǎn)向帶來的凈息差下行是造成銀行去年4季度以來業(yè)績壓力的最主要原因。我們認為，銀行凈息差在2季度已基本見底，3季度將步入反彈上升通道。未來凈息差反彈將包含兩個主要的階段：第一階段是在加息以前，貨幣市場利率和銀行自身資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的凈息差向上修復(fù)。目前主要貨幣市場利率已經(jīng)連續(xù)兩個月上行，在近期貨幣政策出現(xiàn)微調(diào)背景下，我們判斷貨幣市場利率中期上行趨勢可以延續(xù)。此外，下半年中長期貸款對票據(jù)融資的置換、流動性弱化情況下銀行溢價能力修復(fù)、民間投資啟動貸款向中等風(fēng)險客戶的轉(zhuǎn)移以及存款活期化趨勢的確立都將促使凈息差上升；第二階段是加息，從歷史經(jīng)驗看，加息周期中，凈息差上升對銀行業(yè)績有顯著提升效果。目前中長期加息預(yù)期已經(jīng)存在。息差上升帶來的銀行盈利增速上行確定性高。

前期貸款基礎(chǔ)已奠定，貸款質(zhì)量暫無憂

下半年貸款增速的回落對銀行業(yè)績無明顯負面影響：首先，上半年大規(guī)模信貸投放已奠定了全年凈利息收入的基礎(chǔ)；其次，信貸供給的減少也有利于銀行溢價能力的修復(fù)和貸款收益率的提高；

貸款質(zhì)量中期無顯著壓力：第一，經(jīng)濟復(fù)蘇大背景下企業(yè)盈利改善提升還款能力；第二，資產(chǎn)價格上漲尤其是房價上漲提升銀行抵押品價值；第二，銀行業(yè)風(fēng)險管理有所加強，根據(jù)監(jiān)管要求，年內(nèi)銀行撥備覆蓋率保持在150％以上，部分銀行撥備較高，尚有釋放空間。

此外，隨著儲蓄搬家跡象顯現(xiàn)，資本市場活躍以及通貨膨脹預(yù)期的產(chǎn)生，銀行與資本市場相關(guān)的中間業(yè)務(wù)收入將快速增長。

2010年盈利增長有望達30％

根據(jù)我們的測算，凈息差上升以及生息資產(chǎn)平均余額增長有望帶來凈利息收入22%的增長，此外，非息收入仍將延續(xù)低基數(shù)下的高增長態(tài)勢，營業(yè)收入增速有望達到25％左右增速。在營業(yè)費用增速慢于利潤增速以及信用成本率維持穩(wěn)定的假設(shè)下，2010年盈利增速有望達到30％。

機會大于風(fēng)險：業(yè)績提升進一步彰顯估值優(yōu)勢

銀行股目前估值水平仍具備相對優(yōu)勢，且下半年業(yè)績改善的確定性較高，估值優(yōu)勢將進一步體現(xiàn)。我們維持對銀行業(yè)增持的投資評級。股票選擇將主要圍繞著息差彈性以及非息收入超預(yù)期因素。

我們的推薦次序為民生、招行、興業(yè)、浦發(fā)、華夏以及寧波。民生和華夏業(yè)績對息差彈性較大，而招行、興業(yè)以及浦發(fā)后期凈息差修復(fù)空間較大。寧波銀行的投資邏輯是看好下半年出口復(fù)蘇前景。 (本文來源：光大證券 作者：沈維)