2019年的債市是一個(gè)震蕩的行情，以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上有風(fēng)向標(biāo)意義的十年國(guó)債的走勢(shì)來(lái)看，除了在第二季度剛開(kāi)始的時(shí)候，收益率一度走高至3.43%，之后沖高回落至八月份最低的3.0%，整年來(lái)看的話，都是圍繞3.20%的中樞上下波動(dòng)。
在這樣的行情之前，怎么抓住投資的機(jī)會(huì)呢？又有什么策略可以操作？相信不同的投資者有不同的看法和不同的策略。在經(jīng)濟(jì)還處于下行的階段，國(guó)家持續(xù)降準(zhǔn)降費(fèi)，流動(dòng)性寬松的大背景下，收益率進(jìn)一步下探的概率還是很大的。
那在這種震蕩的行情下，是主動(dòng)出擊好還是被動(dòng)應(yīng)對(duì)好呢？下面來(lái)詳細(xì)分析債券被動(dòng)投資策略——久期免疫策略。
首先，來(lái)了解久期免疫策略的概念，它是設(shè)置一個(gè)投資組合，使得任何由利率變化引起的資本利得都能被再投資的利得所彌補(bǔ)。
而免疫的意思是，在投資期末，投資組合的價(jià)值等于投資初期設(shè)定的預(yù)計(jì)價(jià)值，期間的市場(chǎng)利率變動(dòng)不影響其期末價(jià)值，這就說(shuō)投資組合具有免疫性。
因此，久期免疫策略的原理是，其之所以能夠避免利率波動(dòng)產(chǎn)生的影響，在于一只給定久期的附息債券可以精確地近似于一只久期相同的零息債券。
久期也叫作持續(xù)期，就是債券各期現(xiàn)金流支付所需時(shí)間的加權(quán)平均值。它是衡量資產(chǎn)組合利率敏感性的一個(gè)指標(biāo)，久期相等的資產(chǎn)對(duì)于利率波動(dòng)的敏感性是一致的。
在分析久期免疫策略之前，先來(lái)看看債券價(jià)格、久期、與市場(chǎng)利率之間的關(guān)系。
如果其他要素不變的情況下，市場(chǎng)利率和票息率跟久期是成反比的關(guān)系，即市場(chǎng)利率越低，久期越長(zhǎng)；票息率越低，久期也越長(zhǎng)。期限較長(zhǎng)的債券價(jià)格變動(dòng)幅度是大于期限較短的債券價(jià)格變動(dòng)幅度。
這里有個(gè)特別的就是零息債券，零息債券的的久期就是它的剩余期限。
而附息債券利息收入再投資收益率的變動(dòng)是免疫策略能夠?qū)嵤┑年P(guān)鍵，下面通過(guò)例子詳細(xì)說(shuō)明：
案例：小聰計(jì)劃三年后需要1000萬(wàn)元開(kāi)間書店，假設(shè)目前市場(chǎng)利率為8%，下面是他的債券投資策略。
一、投資債券A，剩余期限為1年，票面利率為6%（面值100元），因?yàn)槭袌?chǎng)利率是8%，那其市場(chǎng)價(jià)格（凈價(jià)）肯定是低于面值的，為106元/(1+8%)=98.15元。債券A可以理解為零息債券，一年到期后一次性還款付息，因此，其久期為1。
二、投資債券B，剩余期限為6年，票面利率為9%（面值100元），當(dāng)前市場(chǎng)利率也是8%，通過(guò)計(jì)算可以得出該債券的市場(chǎng)價(jià)格為104.62元，久期為4.92。
設(shè)投資債券A的比重為X1，久期為1，債券B的比重為X2，久期為4.92，債券A和債券B的投資組合久期為3，得：
X1*1+X2*4.92=3；
X1+X2=1。
解得，X1=48.98%；X2=51.02%。
如果按照8%的市場(chǎng)利率去計(jì)算，小聰3年后需要的1000萬(wàn)元書店創(chuàng)業(yè)資金的現(xiàn)值是：
1000萬(wàn)元/（1+8%）^3=7938322.41元。
就是說(shuō)，按照債券A和債券B的投資組合，現(xiàn)在投資793.83萬(wàn)元，以目前8%的市場(chǎng)利率，三年后就可以擁有1000萬(wàn)。
1、按照債券A占比48.98%的比例，該債券的投資額為3888190.32元，張數(shù)為：3888190.32/98.15=39614.78張。
2、按照債券B占比51.02%的比例，該債券的投資額為4050132.09元，張數(shù)為：4050132.09/104.62=38712.79張。
那這樣的債券投資組合會(huì)達(dá)到怎樣的久期免疫效果呢？請(qǐng)具體看看下面的表：
債券久期免疫測(cè)算
通過(guò)上表可以知道，對(duì)于債券A一年到期后的終值為：106*39614.78張=4199166.68元，那接下來(lái)的兩年后的價(jià)值就是這個(gè)終值以當(dāng)前市場(chǎng)利率的復(fù)利的本利和，假設(shè)按7%、8%和9%的不同市場(chǎng)利率去計(jì)算，可以得到3年后債券A不同的價(jià)值，可以知道的是，隨著市場(chǎng)利率的上升，該債券的價(jià)值也不斷的上升。
接下來(lái)，來(lái)看看債券B，該債券三年后的價(jià)值是由兩部分組成的：
1、債券B的自身價(jià)值，從上圖可以看出，隨著市場(chǎng)利率的上升，債券B三年后賣出的售價(jià)是不斷下降的，這是由市場(chǎng)利率跟凈價(jià)之間的關(guān)系是反比例決定的。
2、債券B的利息再投資價(jià)值，我們都知道，債券B每年都會(huì)收到利息，按照票面利率9%去發(fā)放，一年的利息是：100（面值）*9%*38712.79張=348415.11元，然后每年再拿這些利息按照當(dāng)前市場(chǎng)利率去投資，利滾利，可以知道的是，隨著市場(chǎng)利率的上升，債券利息再投資的價(jià)值會(huì)不斷的上升。
總結(jié)：對(duì)于債券A和債券B的投資組合，其利率風(fēng)險(xiǎn)免疫效果是，當(dāng)市場(chǎng)利率上升的時(shí)候，債券B的資產(chǎn)價(jià)值會(huì)下降，但是由于利率的上升，債券A本利和與債券B的利息再投資的價(jià)值是上升的，反之亦然。因此，這樣的投資組合就可以使得無(wú)論利率如何變動(dòng)，其價(jià)格效應(yīng)與再投資效應(yīng)都能夠相互全部抵消。
債券久期免疫投資策略的局限性
1、要達(dá)到利率風(fēng)險(xiǎn)免疫的效果，就要在市場(chǎng)上找到合適收益率和期限的債券，這個(gè)不一定可以找得到。
2、當(dāng)市場(chǎng)利率發(fā)生比較大的變化時(shí)，如果要求保持原來(lái)的期望效果，就要重新構(gòu)建投資組合，這個(gè)工作量是比較大的。
3、與單一的債券收益率相比，免疫組合在市場(chǎng)利率往有利的方向變動(dòng)時(shí)，上升得比較慢，換句話說(shuō)就是，債券久期免疫投資策略是一種以犧牲潛在預(yù)期收益來(lái)彌補(bǔ)潛在下跌可能的策略。
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