申銀萬國 周小波

　　中國螢石產(chǎn)量對全球供給影響重大。中國螢石基礎(chǔ)儲量1.1億噸，占全球24%；08年產(chǎn)量320萬噸，占全球55%；08年出口螢石及氫氟酸折螢石接近95萬噸，出口量占全球產(chǎn)量的16%。

　　螢石產(chǎn)能分布較為分散，氟化工上市公司未直接控制上游資源。中國螢石分布于全國25個省(區(qū))，其中以湖南最多，占全國總儲量的38.9%；內(nèi)蒙古、浙江次之，分別占16.7%和16.6%。中國螢石產(chǎn)能分布較為分散，集中度不高，小礦較多；氟化工上市公司未直接控制資源。

　　螢石下游需求為傳統(tǒng)制造業(yè)，增速較慢。全球螢石需求約500-600萬噸，其中中國消費(fèi)約200萬噸(直接出口近100萬噸)，美國、西歐及日本消費(fèi)約200萬噸，其余地區(qū)消費(fèi)約100-200萬噸。中國螢石下游主要用于鋼鐵、電解鋁、化工、水泥和玻璃等，并通過化工下游制冷劑等間接出口。

　　螢石保護(hù)政策由來已久，政策從嚴(yán)是趨勢。對螢石的保護(hù)政策包括提高出口關(guān)稅、提高資源稅、提高行業(yè)準(zhǔn)入門檻、控制資源開發(fā)總量等。螢石產(chǎn)量及出口量呈下降趨勢，并帶動價格逐步上行。2010年以來，螢石市場主流價格年初950元/噸，至3月底1600元/噸，目前市場價1600-1800元/噸。

　　螢石政策導(dǎo)致價格上漲，加大下游氟化工行業(yè)成本壓力。我國氟化工產(chǎn)品精細(xì)化程度不高，主要為初級產(chǎn)品，競爭激烈，難以完全轉(zhuǎn)嫁成本；螢石價格上漲加大下游氟化鹽等成本壓力。

　　與稀土比較：螢石受益程度弱于稀土。相同點(diǎn)在于兩個領(lǐng)域資源控制政策均是趨勢。不同點(diǎn)在于：稀土下游需求好于螢石(稀土下游為電子、信息等；螢石下游為鋼鐵、電解鋁、化工等)、中國稀土儲量和產(chǎn)量全球占比更高(稀土分別為58%、95%；螢石分別為24%、55%)；稀土上市公司直接受益稀土價格上升，氟化工公司短期面臨成本增加。

　　擁有螢石資源及產(chǎn)業(yè)鏈一體化企業(yè)將受益，但氟化工類上市公司未直接控制螢石資源；氟化工公司目前仍是制造類公司。就上市公司集團(tuán)看，中化集團(tuán)在福建和江西獲得了500萬噸螢石礦資源，巨化集團(tuán)有少量螢石資源。中化集團(tuán)入股巨化集團(tuán)尚無實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。相關(guān)上市公司未來有可能參與螢石整合，但進(jìn)程難以確定。

　　氟化工公司投資建議。巨化股份(19.67,1.33,7.25%)產(chǎn)業(yè)鏈較三愛富(11.35,0.77,7.28%)完整，受益制冷劑F22及原料氯仿價格上漲，10年業(yè)績大幅上升。三愛富原料自給程度低，受益產(chǎn)品價格上漲幅度較低。多氟多(89.98,0.11,0.12%)受電解鋁需求波動和螢石價格上漲增加成本影響，10年呈下滑態(tài)勢。維持巨化股份“增持”評級、三愛富和多氟多“中性”評級。

　　基于對資源控制類投資主題的延續(xù)，磷礦石相關(guān)公司有估值提升機(jī)會。相較氟化工公司的制造業(yè)屬性，磷礦石公司因控制資源，更能受益國家礦產(chǎn)資源整合政策。未來磷礦整合亦是趨勢，此外節(jié)能減排將推動下游黃磷和五鈉價格上漲。維持興發(fā)集團(tuán)(20.15,0.83,4.30%)“增持”評級，并關(guān)注集團(tuán)磷礦資源豐富、整體上市預(yù)期較強(qiáng)的云天化(23.93,0.69,2.97%)；以及開始四川馬邊地區(qū)磷礦整合進(jìn)程的天原集團(tuán)。