《伯克希爾所有者手冊(cè)》
所有者相關(guān)的商務(wù)原理
1983年與BlueChip公司合并時(shí)，我總結(jié)了13條與所有者相關(guān)的商務(wù)原理，認(rèn)為這將幫助新的股東了解我們的管理思路。既然被稱之為“原理”，這全部的13條在今天依然有效。
1.雖然組織形式上是公司制，但我們以合伙制的態(tài)度來行事。我和查理.芒格把我們的股東作為我們的合伙人，而我們自己，則是執(zhí)行合伙人（因?yàn)闊o論是好是壞，從所占比例來說，我們都是控制合伙人）。我們并不將公司本身看做是資產(chǎn)的最終所有人，而是，認(rèn)為公司僅僅是我們持有資產(chǎn)的一個(gè)通道。
我和查理希望你并不僅僅認(rèn)為自己擁有的是一張張有標(biāo)價(jià)的紙，而這些紙的價(jià)格每天波動(dòng)，你有可能為了一些經(jīng)濟(jì)或者政治上的事件而焦慮不安隨時(shí)打算出售它們。我們希望你將自己視為一個(gè)真正長期擁有公司部分資產(chǎn)的人，就像你和你的家人共同擁有的田地，或者公寓一樣。對(duì)我們來說，我們并不希望Berkshire的股東是一群經(jīng)常在變動(dòng)的陌生人，相反，他們是我們的投資伙伴，將他們的資產(chǎn)委托給我們，希望在未來的生命中獲得良好的回報(bào)。
有證據(jù)表明，Berkshire的大多數(shù)股東已經(jīng)接受了這種長期合作的觀念。即使將我所持有的股份排除在外，在美國的主要公司中Berkshire每年的股票換手率也是相當(dāng)?shù)偷摹?/p>
事實(shí)上，Berkshire的股東對(duì)待Berkshire的行為和Berkshire對(duì)待它所投資的企業(yè)的行為是一致的。比如說，作為Coca-Cola和Gillette的股東，我們把Berkshire看作是這兩個(gè)非凡的企業(yè)的非管理合伙人，我們通過長期持有它們的股票而不是經(jīng)常參與股票交易來取得成功。事實(shí)上，我們一點(diǎn)也不關(guān)心這些公司的股票時(shí)候會(huì)有好幾年沒有交易甚至沒有報(bào)價(jià)。如果我們對(duì)一支股票有良好的長期預(yù)期，那么短期的價(jià)格波動(dòng)對(duì)我們來說是沒有意義的，除非有人報(bào)給我們一個(gè)非常有吸引力的價(jià)格。
2.與Berkshire的所有者取向相一直，大多數(shù)的公司工作人員都將他們個(gè)人資產(chǎn)的大多數(shù)投入到公司中來。我們吃的是自己的點(diǎn)心。
Charlie一家90%以上的資產(chǎn)都在是Berkshire的股票，而我是超過99%。此外，我的許多親戚，比如姐妹和表兄弟，也都有很大一部分資產(chǎn)是公司的股票。
我和Charlie對(duì)于這種把所有雞蛋都放在同一個(gè)籃子里的狀況感到很舒服，因?yàn)锽erkshire本身就擁有許多出色的企業(yè)。事實(shí)上，我們相信，Berkshire幾乎是唯一一個(gè)擁有質(zhì)量和多樣性都很好的企業(yè)，它在這些企業(yè)中有著或多或少的權(quán)益。
我和Charlie無法向你承諾結(jié)果。但我們可以保證，只要你是我們的合伙人，無論何時(shí)，你的金融資產(chǎn)和我們自己的資產(chǎn)將完全保持一致。我們對(duì)高薪，期權(quán)，或者其他什么從你們身上掙錢的事毫無興趣。我們只希望和我們的合伙人一起，以相同的比例掙錢。甚至，當(dāng)我做了一些錯(cuò)誤的事的時(shí)候，你能有一絲安慰，因?yàn)槲液湍阃瑯釉馐艿搅藫p失。
3.我們長期的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)（受到的限制會(huì)在后面提及）是使得每股的平均年內(nèi)在價(jià)值最大化。我們并不以Berkshire的規(guī)模來衡量，而是以每股的增長來衡量。我們確信在未來，每股的增長率將會(huì)下降——這是由于資產(chǎn)規(guī)模過大所致。但如果我們的增長率無法超過美國大型企業(yè)的平均增長率，我們將會(huì)非常失望。
4.為了達(dá)成目標(biāo)，我們的首選是動(dòng)態(tài)地持有一組資產(chǎn)，從中獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流和持續(xù)的高于市場平均水平的資本回報(bào)。我們的第二選擇是通過下屬的保險(xiǎn)公司，在市場上尋求易于銷售的股票，從而持有一些相似企業(yè)的股票。價(jià)格和可獲得性，以及保險(xiǎn)資金的需求決定了任意給定年份的資本分配。
這幾年來我們收購了不少企業(yè)。雖然有些年份會(huì)一無所獲，但我們希望在未來的十年，能夠收購更多的企業(yè)，并且希望它們逐漸壯大。如果這些收購能夠達(dá)到過去我們所做的水平，那么Berkshire將會(huì)獲得很不錯(cuò)的回報(bào)。
我們面臨的挑戰(zhàn)是像產(chǎn)生現(xiàn)金流一樣迅速地產(chǎn)生出好的想法。從這個(gè)意義上說，一個(gè)低迷的股票市場，對(duì)我們是一件好事。第一，它使得我們可以以更低的價(jià)格買下整個(gè)公司；第二，低迷的市場使得我們的保險(xiǎn)公司可以更容易地在一個(gè)具有吸引力的價(jià)格上購買一些優(yōu)秀的企業(yè)的股票--包括我們已經(jīng)持有一部分股票的公司；第三，其他一些同樣優(yōu)秀的企業(yè)，比如Coca-Cola，持續(xù)回購他們自己的股票，于是他們--也包括我們--在低股價(jià)中受益。
總之，Berkshire和它的長期持有者從下跌的股市中獲得好處，就像一個(gè)普通的消費(fèi)者從食品價(jià)格的下跌中獲得好處一樣。所以當(dāng)市場大跌時(shí)--就像經(jīng)常出現(xiàn)的情況一樣——?jiǎng)e擔(dān)憂別沮喪，這是好消息。
5.由于我們的雙頭目標(biāo)以及會(huì)計(jì)處理方法固有的局限性，傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)報(bào)表幾乎無法真實(shí)體現(xiàn)出實(shí)際的經(jīng)濟(jì)成果。同時(shí)作為所有者和管理者，我和Charlie事實(shí)上會(huì)忽略這些數(shù)據(jù)。不過，我們會(huì)向你們報(bào)告我們所控制的重大的投資所產(chǎn)生的效益，和那些重要的數(shù)字。這些數(shù)字和我們提供的各項(xiàng)投資的其他信息，將有助于你們對(duì)它們做出判斷。
簡單地說，我們?cè)囍谀陥?bào)中披露那些確實(shí)重要的數(shù)據(jù)和信息。我和Charlie投入大量精力去了解我們的企業(yè)運(yùn)作得怎么樣，以及他們處在怎樣的環(huán)境中。比如，我們的企業(yè)是面臨良好的環(huán)境，還是面臨困難？我和Charlie需要確切了解到哪種策略適應(yīng)當(dāng)前的市場狀況，并由此做出響應(yīng)的調(diào)整。我們也會(huì)將我們的判斷告訴你。
長時(shí)間以來，我們的大部分投資取得了超過預(yù)期的成績。有些時(shí)候我們也會(huì)失望，但我們會(huì)嘗試著向報(bào)告那些愉快的經(jīng)歷一樣，坦白地做出說明。當(dāng)我們采用非傳統(tǒng)的方式制作報(bào)表時(shí)——比如，你會(huì)在年報(bào)中看到關(guān)于"保險(xiǎn)浮動(dòng)
長久以來，伯克希爾·哈撒韋公司的表現(xiàn)實(shí)際上全都超出了預(yù)期。偶爾我們也會(huì)失望，所以我們?cè)趫?bào)喜的同時(shí)也會(huì)坦誠地報(bào)憂。如果是用非常規(guī)的指標(biāo)來衡量我們的進(jìn)步，我們將盡量解釋相關(guān)的理論以及為什么我們認(rèn)為這些理論非常重要。換言之，我們深信，告訴大家我們的思考方法，將使股東們不僅可以評(píng)估伯克希爾的各家企業(yè)，而且還可以了解我們的管理方法和資產(chǎn)配置方法。
6.會(huì)計(jì)結(jié)論并不能左右我們的營運(yùn)決策或資產(chǎn)配置決策。如果收購成本相當(dāng)，與收購1美元可報(bào)告的收益相比，我們寧愿收購在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下2美元不可報(bào)告的收益。既然整個(gè)企業(yè)（收益完全可報(bào)告）的售價(jià)通常兩倍于其部分股權(quán)（其收益大部分不可報(bào)告）的比價(jià)，所以我們的確經(jīng)常面對(duì)全部收購和部分收購的選擇。無論何時(shí)，我們都希望隱含收益能夠通過資本利得完全反映在我們的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值中。
我們?cè)噲D通過經(jīng)常報(bào)告“解析”盈利，以抵消常規(guī)會(huì)計(jì)的弊端，這種解析數(shù)字包括伯克希爾自己報(bào)告的營業(yè)收入，不包括資本利得和收購會(huì)計(jì)調(diào)整，但要加上主要被投資方的未分配利潤中屬于伯克希爾的份額；根據(jù)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)，這些均不包括在伯克希爾的利潤數(shù)值中。從這些被投資方的未分配利潤中，我們還扣除了這些利潤作為紅利實(shí)際派發(fā)給我們時(shí)應(yīng)該繳納的稅收。此外，我們還從被投資方的利潤數(shù)字中扣除了資本利得、收購會(huì)計(jì)調(diào)整，以及營業(yè)外收支等科目。
總的來說，到目前為止，被投資公司的未分配利潤對(duì)伯克希爾完全有利，就好像它們已經(jīng)派發(fā)到了我們的手中（因此也就好像它們已包含在我們正式報(bào)告的收益中）。這種結(jié)果在以往年份已經(jīng)出現(xiàn)，因?yàn)槲覀兺顿Y的大多數(shù)公司都從事真正與眾不同的業(yè)務(wù)，這些業(yè)務(wù)常常可以通過將資本再投入企業(yè)或回購股票，使增量資本發(fā)揮最大的作用。
很明顯，我們投資的公司所做出的資本決策并沒有使作為股東的我們分得紅利，但總的來說，對(duì)于它們留存的每1美元，我們已經(jīng)儲(chǔ)存了遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過1美元的價(jià)值。我們因此將這種盈利當(dāng)作我們每年從各種業(yè)務(wù)運(yùn)營中所獲得利潤的真實(shí)寫照。
7.我們極少舉債，當(dāng)?shù)拇_需要時(shí)，我們盡量使貸款構(gòu)建在長期固定利率的基礎(chǔ)上。
與其在我們的資產(chǎn)負(fù)債表中出現(xiàn)過高的財(cái)務(wù)杠桿，我們寧可拒絕各種讓人感興趣的機(jī)會(huì)。這種保守的做法對(duì)我們的經(jīng)營業(yè)績不利，但考慮到我們對(duì)投保人、債權(quán)人和許多將絕大部分凈資產(chǎn)交給我們管理的股票持有人所承擔(dān)的信托義務(wù)，這是惟一能使我們自在安逸的做法。
查理和我采用的財(cái)務(wù)計(jì)算方法從不允許我們用一時(shí)的投機(jī)換取幾個(gè)百分點(diǎn)的額外收益。我從不會(huì)為了追求家人和朋友所沒有或者不需要的東西，而拿他們已有的和需要的東西去冒險(xiǎn)。
此外，伯克希爾已經(jīng)引入了兩種低成本的、無風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)杠桿來源，使我們可以安全地?fù)碛羞h(yuǎn)高于單憑股本金所允許擁有的資產(chǎn)，即遞延稅額和“浮存金”，后者是指我們保險(xiǎn)企業(yè)持有的他人的資金，因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司是在賠付損失之前先收取保險(xiǎn)費(fèi)。這兩種資金的增長都非?？?，現(xiàn)在總計(jì)已有大約120億美元。
更妙的是，這種資金到目前為止無需成本。遞延稅額負(fù)債不承擔(dān)利息支出；而且，只要我們能夠在承保業(yè)務(wù)上收支相抵——我們已經(jīng)在此項(xiàng)業(yè)務(wù)29年的經(jīng)營中做到了這一點(diǎn)——那么由保險(xiǎn)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的浮存金成本就是零。
必須明白，這兩項(xiàng)是等同的；它們是真正的負(fù)債，是沒有違約賠償或到期日的負(fù)債。因此，它們給予我們舉債的益處，即使更多資產(chǎn)為我們所用的能力，但卻不必承擔(dān)舉債的任何缺點(diǎn)。
當(dāng)然，不能保證將來我們也可以免費(fèi)獲得浮存金。但是，我們認(rèn)為自己實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)的機(jī)會(huì)與保險(xiǎn)業(yè)中的其他人一樣多。我們不僅在過去達(dá)到了這個(gè)目標(biāo)（盡管也犯過一些重大錯(cuò)誤），而且在收購GEICO之后，我們現(xiàn)在已經(jīng)大大提高了將來實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)的期望。
8.管理者的“愿景清單”不能靠花股東的錢來滿足。
我們不會(huì)以對(duì)股東有長期經(jīng)濟(jì)影響的控制價(jià)格收購整個(gè)企業(yè)來分散投資，我們會(huì)像處置自己的錢那樣處置股東們的資金，全面權(quán)衡股東通過在股票市場上直接買入股票來使投資組合多樣化所能達(dá)到的價(jià)值。
查理和我僅對(duì)那些我們認(rèn)為可以提高伯克希爾股票每股內(nèi)在價(jià)值的收購感興趣，我們的工資和辦公室規(guī)模永遠(yuǎn)與伯克希爾資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模無關(guān)。
9.我們認(rèn)為崇高的目標(biāo)應(yīng)該定期用結(jié)果來檢驗(yàn)。1美元的未分配利潤是否至少給股東帶來了1美元的市場價(jià)值，我們以此來檢驗(yàn)未分配利潤是否明智。到目前為止，檢驗(yàn)結(jié)果是合格的。我們是以5年為循環(huán)繼續(xù)以上述標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行檢驗(yàn)。但是，由于我們的資產(chǎn)凈值在增長，有效使用我們的未分配利潤變得更加困難。
我們連續(xù)通過了檢驗(yàn)，但是挑戰(zhàn)已經(jīng)越來越大。如果我們不能用未分配利潤創(chuàng)造額外的價(jià)值，那么我們就會(huì)分配利潤，由我們的股東去支配。
10.只有在得到的企業(yè)價(jià)值與付出相等時(shí)，我們才會(huì)發(fā)行普通股。
這條規(guī)則適用于所有的發(fā)行方式——不單包括兼并和發(fā)行公眾股，而且還包括債轉(zhuǎn)股、股票期權(quán)以及可轉(zhuǎn)換證券。我們不會(huì)在與整個(gè)企業(yè)價(jià)值不一致的基礎(chǔ)上出售公司的一小部分權(quán)益。
我們?cè)诔鍪跙股時(shí)曾指出，伯克希爾股票的價(jià)值沒有被低估，有人認(rèn)為不可能做到這一點(diǎn)，這種反應(yīng)并沒有充分根據(jù)。
相反，如果我們?cè)诠善眱r(jià)值被低估時(shí)發(fā)行股票，股東們才應(yīng)該感到震驚。那些在股票公開發(fā)行時(shí)聲稱，或暗示他們的股票價(jià)值被低估的管理人員，通常是誠實(shí)有余，或?qū)λ麄儸F(xiàn)有股東的財(cái)富顧惜不足：如果管理人員故意將實(shí)際上值1美元的資產(chǎn)賣80美分，那么企業(yè)的所有者就會(huì)不公正地蒙受損失。在最近的股票發(fā)行中，我們沒有犯過這種錯(cuò)誤，將來也永遠(yuǎn)不會(huì)。
11.大家必須明白，查理和我都有一種對(duì)我們理財(cái)結(jié)果非常不利的觀點(diǎn)，即無論價(jià)錢如何，我們對(duì)出售伯克希爾擁有的任何優(yōu)秀企業(yè)根本不感興趣；此外，只要我們預(yù)期至少還能產(chǎn)生一些現(xiàn)金，只要我們對(duì)它們的經(jīng)理和勞資關(guān)系感覺尚可，我們也不愿意出售低于標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)。我們希望不再重復(fù)資產(chǎn)配置上的失誤，這些失誤使我們陷入了低于標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)。并且，對(duì)于用大筆資本開支使我們那些蹩腳的公司重新恢復(fù)令人滿意贏利能力的各種建議，我們慎之又慎（規(guī)劃燦爛絢麗，規(guī)劃者誠心誠意，但到了最終，對(duì)江河日下的行業(yè)進(jìn)行大筆額外的投資，就如同在流沙中掙扎那樣于事無補(bǔ)，正如我們對(duì)紡織業(yè)務(wù)的投入一樣）。然而，唯利是圖并不是我們的管理風(fēng)格。我們寧可讓總的結(jié)果略受影響，而不愿意采取那種方式。
我們繼續(xù)避免唯利是圖的行為。在經(jīng)過20年的苦苦掙扎后，我們?cè)?0世紀(jì)90年代中期關(guān)閉了紡織廠，這是事實(shí)，但這僅僅是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為它注定要導(dǎo)致無休止的經(jīng)營虧損。然而，我們既沒有考慮出售那些能賣出好價(jià)錢的公司，也沒有考慮拋下那些落后的公司，盡管盡力治愈那些導(dǎo)致它們落后的病癥會(huì)帶給我們很多麻煩。
12.我們開誠布公地向大家匯報(bào)，強(qiáng)調(diào)在評(píng)價(jià)公司價(jià)值時(shí)的種種有利因素和不利因素。我們的指導(dǎo)方針是，告訴大家當(dāng)我們處在大家的位置時(shí)想要知道的公司實(shí)際情況，這是我們起碼應(yīng)當(dāng)做到的。再者，作為一家需要大量溝通的公司，與我們希望那些新聞?dòng)浾咴趫?bào)道他人時(shí)采用的標(biāo)準(zhǔn)相比，在報(bào)道我們自己時(shí)，在準(zhǔn)確性、平衡性以及深入性上采用較低的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)我們來說是不可原諒的。我們相信開誠布公對(duì)作為經(jīng)營者的我們也有益：在公眾場合誤導(dǎo)他人的CEO，最終會(huì)在私下里誤導(dǎo)他自己。
在伯克希爾，大家見不到會(huì)計(jì)詐騙和會(huì)計(jì)調(diào)整的“大染缸”。而且，我們不會(huì)“修飾”季度收益或年度收益：如果盈利數(shù)字在到達(dá)公司總部時(shí)參差不齊，那么他們?cè)谙蚬蓶|匯報(bào)時(shí)也會(huì)同樣參差不齊。
最后，當(dāng)盈利數(shù)字是非常粗略的“估計(jì)”時(shí)，因保險(xiǎn)起見它們必須留有余地，那么我們會(huì)盡量采用前后一致以及保守的處理方法。
我們將通過幾種途徑與大家交流。通過年度報(bào)告，我們力圖在一份保持合理度的文件中向全體股東傳達(dá)有價(jià)值的信息；我們還試圖在季報(bào)中傳達(dá)大量提煉過且非常重要的信息。還有另一個(gè)重要的交流場合是我們的股東年會(huì)，查理和我很高興在會(huì)上用5小時(shí)或更多的時(shí)間回答有關(guān)伯克希爾的問題。但我們不采用一對(duì)一的交流，因?yàn)椴讼栍谐汕先f名股東，這么做不可行。
在所有的交流中，我們力保沒有哪一個(gè)股東可以近水樓臺(tái)先得月：我們不會(huì)給分析師或大股東進(jìn)行收益“指導(dǎo)”。我們的目標(biāo)是使所有股東同時(shí)得到最新的信息。
13.盡管我們有開誠布公的政策，但是我們僅在法律要求的情況下談?wù)撐覀儗?duì)可流通證券的投資活動(dòng)。好的投資計(jì)劃就像好的產(chǎn)品和公司兼并方案一樣罕見、珍貴，而且會(huì)被競爭對(duì)手利用。因此，我們通常不會(huì)談?wù)撏顿Y計(jì)劃。這種禁忌甚至在我們出售證券以后（因?yàn)槲覀兛赡茉賹⑺鼈冑I回來），以及市場謠傳我們購買某些股票時(shí)也依然適用。如果我們否認(rèn)這些報(bào)道，但又在其他場合說“無可奉告”，那么無可奉告就會(huì)變成不打自招。
盡管我們不愿意討論特定的股票，但我們可以自由地討論我們的公司和投資理念。我從本杰明·格雷厄姆開闊的治學(xué)胸襟中受益匪淺，他是金融史上最偉大的教師，因此我相信，即使可能像本杰明教誨對(duì)我產(chǎn)生的作用那樣，給伯克希爾造就強(qiáng)大的投資新對(duì)手，但將我從他身上學(xué)到的投資理念向前推進(jìn)是正確得當(dāng)?shù)摹?/p>
附加原理
在可能的情況下，我們希望每一位伯克希爾的股東記錄下在他合伙期間的股票投資損益，投資損益應(yīng)該與在此持有期內(nèi)，公司每股內(nèi)在價(jià)值的損益成正比。
為了出現(xiàn)這種情況，一股伯克希爾股票的內(nèi)在價(jià)值與其市價(jià)間的關(guān)系必須保持恒定，而且根據(jù)我們的偏好是一比一，這意味著我們寧愿看到伯克希爾的股票價(jià)格處于合理價(jià)位，而不是高價(jià)位。
很明顯，查理和我不能操縱伯克希爾的股價(jià)。但通過公司的政策和交流，我們可以培育股東有根據(jù)、有理性的行為，這種行為最終也會(huì)產(chǎn)生理性的股票價(jià)格。高估與低估同樣有害，我們的方式方法可能會(huì)使一些股東，尤其是那些準(zhǔn)備拋售的股東失望，但是我們相信，它給伯克希爾帶來吸引長線投資者的美好前景，這些投資者是從公司的進(jìn)步中，而不是從他們合伙人的投資失誤中謀求利潤。
內(nèi)在價(jià)值
現(xiàn)在讓我們把目光放到一個(gè)我在上
面提及過并且在未來的年報(bào)中還會(huì)用到的術(shù)語上來。
內(nèi)在價(jià)值是評(píng)估一項(xiàng)投資或者一家企業(yè)的唯一重要的合乎邏輯概念。
內(nèi)在價(jià)值可以這樣簡單地定義：它是可以從一個(gè)項(xiàng)目在存續(xù)期內(nèi)獲得的所有現(xiàn)金流的現(xiàn)值。
不過，內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算沒有這么簡單。就像我們的定義所表述的那樣，它是一個(gè)估算值，而且當(dāng)利率改變或者預(yù)期未來的現(xiàn)金流改變時(shí)，需要重新估算。同一個(gè)項(xiàng)目，在兩個(gè)不同的人看來——這在我和查理之間也會(huì)發(fā)生--幾乎總得出多少有些不同的內(nèi)在價(jià)值結(jié)論。那也是我們從來不會(huì)把我們估算的內(nèi)在價(jià)值告訴你們的原因。我們年度報(bào)告所提供的，是我們自己用來計(jì)算價(jià)值的一些因素。
同時(shí)，我們定期報(bào)告每股賬面價(jià)值，這是一個(gè)很容易計(jì)算得到，卻作用很有限的數(shù)字。這種局限性并不是由于我們以證券的即時(shí)價(jià)格入帳而引起的。由于帳面價(jià)值的這種缺陷，我們所控制的企業(yè)，其報(bào)告的帳面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值會(huì)有巨大的差異。
這種區(qū)別可以是任何一個(gè)方向的。比如，在1964年，我們?nèi)鐚?shí)匯報(bào)的Berkshire的每股帳面值是19.46美圓。然而，由于公司的所有資源都放在利潤微薄的紡織行業(yè)，這一稱述遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司的內(nèi)在價(jià)值。我們的紡織設(shè)備既無法創(chuàng)造利潤又不具有流通價(jià)值。不過今天，Berkshire的情況反過來了：由于我們控制的許多企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)高于帳面價(jià)值，我們自身的帳面價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于內(nèi)在價(jià)值。
雖然帳面價(jià)值沒多大用處，我們還是向你們匯報(bào)帳面價(jià)值，因?yàn)樗F(xiàn)在可以作為保守地、大致上地描繪出Berkshire的內(nèi)在價(jià)值。換句話說,在任意給定年份里，帳面價(jià)值變動(dòng)的百分比，大致上和當(dāng)年內(nèi)在價(jià)值的變動(dòng)相一致。
你可以從任何一本大學(xué)教科書上了解到帳面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值的區(qū)別。
把教育的成本作為它的帳面價(jià)值。如果這一成本是值得付出的，那它需要包括該學(xué)生由于選擇上大學(xué)而放棄工作所損失的那部分收入。
在這個(gè)例子里，我們將忽略掉非常重要的教育的非經(jīng)濟(jì)意義，而專注于它的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。第一，我們要估算出畢業(yè)以后一生所能獲得的收入，并減去假如他不接受大學(xué)教育所能獲得的收入。這樣得到的超額收入，再通過一個(gè)合適的利率貼現(xiàn)回到畢業(yè)那天。這樣得到的金額數(shù)目，就是教育的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。
一些畢業(yè)生會(huì)發(fā)現(xiàn)，他們教育的帳面價(jià)值要高于內(nèi)在價(jià)值，這意味著他們付出的學(xué)費(fèi)是不值得的。其他情況，教育的內(nèi)在價(jià)值要遠(yuǎn)高于帳面價(jià)值，這說明資本分配得很合理。在所有這些情況中，帳面價(jià)值對(duì)于內(nèi)在價(jià)值是一個(gè)毫無意義的指標(biāo)。
Berkshire的管理
我想由通過對(duì)Berkshire的現(xiàn)在和未來
的管理進(jìn)行討論作為結(jié)束是合適的。
像我們的第一條原理所說的那樣，我和Charlie是Berkshire的管理合伙人。但我們把所有的重要決定都交給我們的經(jīng)理人員。事實(shí)上,我們委托他們作為代表：雖然Berkshire有將近180，000雇員，只有17個(gè)人在總部工作。
我和Charlie專注于資本的分配和照料與輸送關(guān)鍵經(jīng)理人員。大部分經(jīng)理人員在被委任獨(dú)自經(jīng)營他們的業(yè)務(wù)時(shí)感到最開心，這也正是我們給他們的。這使得他們獨(dú)立管理整個(gè)運(yùn)營，并將多余的現(xiàn)金輸送到總部。通過這種方式，他們就不會(huì)因?yàn)槊鎸?duì)各種各樣的投資機(jī)會(huì)而任意配置資金從而偏離主業(yè)。而且，我和Charlie擁有比我們的經(jīng)理人在所在行業(yè)要寬廣得多的投資機(jī)會(huì)。
我們大部分的經(jīng)理人員都很富裕，因此我們需要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)良好的環(huán)境鼓勵(lì)他們來Berkshire工作，而不是去打高爾夫或者釣魚。這使得我們必須公平禮貌地對(duì)待他們，就像換個(gè)位子之后，我們所希望得到的待遇一樣。
至于分配資本，是我和Charlie都很喜歡并且從中獲得一些有用經(jīng)驗(yàn)的工作。一般來看，在這一領(lǐng)域，頭發(fā)花白的老年人并不吃虧：你不需要手眼配合得很好或者很強(qiáng)健的肌肉把錢都推到一起來（謝天謝地）。只要我們的思維保持高效率，我和Charlie將會(huì)像以往一樣繼續(xù)好好工作。我死后，Berkshire的所有者情況會(huì)有所改變但不會(huì)發(fā)生突變：我的股份將不會(huì)被出售以用來作為現(xiàn)金遺產(chǎn)或用來繳稅。我其他的財(cái)產(chǎn)足以滿足這些要求。所有的Berkshire的股份將留給一只或幾只基金。這樣，Berkshire將會(huì)有一個(gè)長期的、非常穩(wěn)定的股東，并保持和現(xiàn)在相同的投資哲學(xué)與目標(biāo)。
在那種結(jié)構(gòu)下，Buffett家族將不再管理企業(yè)，只是挑選和監(jiān)管新的管理者。
當(dāng)然，誰會(huì)是新的管理者，只有等到我死的那天才會(huì)知道。但我可以預(yù)料管理結(jié)構(gòu)會(huì)是怎么樣的：我的工作將在事實(shí)上分為兩部分，一個(gè)可靠的投資執(zhí)行者，另一個(gè)是CEO，負(fù)責(zé)日常運(yùn)營。如果要開展新的業(yè)務(wù)，需要兩個(gè)人的合作，和董事會(huì)的支持。我們會(huì)繼續(xù)擁有一個(gè)和股東利益一致的，代表股東的董事會(huì)。
我們需要按照上面所說的直接的依據(jù)建立起管理結(jié)構(gòu)，我們的董事們知道對(duì)于每個(gè)職位，我會(huì)推薦誰。所有的候選人現(xiàn)在都在Berkshire工作，并且我對(duì)他們完全有信心。
我會(huì)繼續(xù)定期向董事會(huì)匯報(bào)情況。由于Berkshire的股票事實(shí)上是我所有的不動(dòng)產(chǎn)，并且在我死后轉(zhuǎn)換為相應(yīng)的基金也是長期不流通的，你們可以放心，我和董事們已經(jīng)仔細(xì)考慮好了繼承的問題，并做好了準(zhǔn)備。你們可以不用擔(dān)心，我們采用的原理會(huì)得到繼續(xù)，并且繼續(xù)引領(lǐng)著繼承我的管理者。
為了免得我們的結(jié)尾看起
來太恐怖，我也向你們保證我從來沒像現(xiàn)在感覺這么好過。我熱愛經(jīng)營Berkshire，如果說享受生命能帶來長壽，那Meehuselah（譯注，瑪士撒拉，《圣經(jīng).創(chuàng)世記》中人物，據(jù)傳享年965歲）的記錄要被改寫了。
注釋：Berkshire————即：伯克希爾
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