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少數(shù)派周良：價值股還能扛多久？

2021.07.02

上半年行情雖有波動，但成長風格依然繼續(xù)領先價值風格。

代表成長股的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲了16%，代表價值股的國證大盤價值指數(shù)卻反而下跌了1%。半年時間價值股又跑輸成長股17個百分點。二季度代表低估值價值股的銀行、地產(chǎn)、保險更顯疲軟，紛紛創(chuàng)下年內(nèi)新低。

經(jīng)歷了兩年多價值股的持續(xù)落后，不少投資者心存疑慮，價值股還能扛多久？

成長股在走牛市，價值股在走熊市。那么應該買牛市高潮期的股票，還是買熊市低潮期的股票呢？

牛市高潮期，雖然股票都很強勢，賺錢效應很好，但卻是風險不斷積累的過程，收益風險比其實很差。就像2015年上半年。經(jīng)歷過的投資者不應該淡忘。

熊市低潮期，雖然股票處于弱勢，大家都在虧錢，但卻是風險釋放的過程，收益風險比反而變得越來越好，就像2013年。

從估值、市場情緒等指標來看，現(xiàn)在的成長股就處在牛市的高潮期，價值股就處在熊市的低潮期。誰的收益風險比好，其實是一目了然的。投資不是追求一時的盈利，而要選擇收益風險比好的投資方向，才能長期取得超額收益。

雖然很難準確預測市場的風格周期何時發(fā)生變化，但我們可以通過對收益風險比的衡量，來做出正確的投資選擇。

股票的價格是由最樂觀的少部分投資者決定的。因為這部分對個股最看好的投資者就把股票買完了，決定了股票的價格。

成長股未來的增速快，不確定因素也比較多?？春玫耐顿Y者會很看好，不看好的投資者會很不看好。但看好的投資者是真正買了股票，決定了股票的價格。不看好的投資者只能冷眼旁觀，對價格沒有決定權(quán)。再加上經(jīng)歷了兩年的成長股強勢以后，對成長股看好的投資者會特別看好，這往往導致成長股定價過高。

定價過高會影響未來長期的收益。從中國和美國市場跨越幾個風格周期的長期真實數(shù)據(jù)來看，投資成長股整體并沒有獲得超額收益。這點跟很多投資者的直覺正好相反。

在高潮期買成長股，潛在風險更大。成長股因為估值高，一旦不達預期，看好的投資者會迅速減少，殺估值的潛在風險很大。

價值股未來的增速相對慢，不確定因素比較少。特別看好或者特別不看好的投資者相對都比較少。股票價格通常不會被特別看好的投資者所抬高。價值股整體從中國和美國長期數(shù)據(jù)的回測來看，都帶來了超額收益。

而經(jīng)歷了兩年的弱勢以后，投資者會對一些利空消息過度反應。類似于熊市末期的恐懼。銀行、地產(chǎn)、保險二季度的下跌，受此影響很大。雖然股價和估值都很低迷，但這恰恰是難得的投資良機。

行為金融學專門研究了近因效應。近因效應指人類對近期發(fā)生的事情印象最深刻，會過度的關注最近發(fā)生的事情，然后認為最近發(fā)生的事情在以后也會繼續(xù)發(fā)生。

在股票投資上，就是會過度關注近期強勢的股票，認為以后這個股票也會繼續(xù)走強。或者認為近期弱勢的股票會繼續(xù)弱勢。但其實股票的強弱走勢是在不斷變化的。近因效應導致了追漲殺跌的行為，影響了收益。其實在基金投資上也是如此。我們要從長期來看問題，減少近因效應的影響。

成長股過去兩年強勢，不代表可以延續(xù)強勢，尤其是在估值和情緒都處于高位的情況下。價值股過去兩年弱勢，不代表會繼續(xù)弱勢，尤其是在估值和情緒都處于歷史低位的情況下。

巴菲特的老師格雷厄姆在專著《證券分析》中，開篇的兩句話：

”現(xiàn)在已然衰朽者，將來可能重放異彩?，F(xiàn)在備受青睞者，將來卻可能黯然失色。”

我們不簡單地預測市場，但可以衡量投資的收益風險比。從估值和市場情緒來看，價值股的收益風險比已經(jīng)處于十年一遇的難得時機。我們滿懷信心等待價值股重放異彩。

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