A股上市銀行高市值占比原因探討(1)
(2010-09-19 20:59:56)
前些日子對(duì)2010年中報(bào)一些數(shù)據(jù)的匯總后發(fā)現(xiàn)，16家上市銀行在A股全部上市公司的凈資產(chǎn)占比達(dá)31.49%，凈利潤(rùn)占比達(dá)43.96%，按2010年9月3日收市價(jià)計(jì)，銀行市值占整個(gè)A股市值為24.65%。
近期不少討論上市銀行的估值問(wèn)題，一種觀點(diǎn)是以16家銀行市值超過(guò)A股總市值的20%推論A股銀行已到了天花板，A股銀行市值必須下降才算合理；另一種說(shuō)法是中國(guó)的幾家大銀行市值超過(guò)世界上的一些著名銀行市值，這也超常理。這些觀點(diǎn)能站得住腳？中國(guó)證券市場(chǎng)的主要參照物是美國(guó)證券市場(chǎng)，美國(guó)上市銀行總市值一般不超過(guò)8%，所以認(rèn)為中國(guó)上市銀行是高估的。對(duì)于中國(guó)銀行業(yè)總市值占比高的原因，已有媒體報(bào)道說(shuō)是中國(guó)銀行業(yè)高度集中，行業(yè)證券化程度高，這確是一個(gè)重要原因。截止2010年中期，16家銀行總資產(chǎn)達(dá)59.7萬(wàn)億，而在中國(guó)境內(nèi)經(jīng)營(yíng)的中外銀行總資產(chǎn)是87.2萬(wàn)億，上市銀行總資產(chǎn)占比68.5%，因上市銀行資本充足率較高，上市銀行的凈資產(chǎn)占行業(yè)比更高。目前A股上市的企業(yè)才1920多家，而在中國(guó)境內(nèi)在冊(cè)的企業(yè)總數(shù)有幾百萬(wàn)家，上市的大型企業(yè)相當(dāng)一部分也只是集團(tuán)資產(chǎn)中的一部分，總體來(lái)看目前中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化率并不是太高的。相對(duì)于美國(guó)，中國(guó)銀行業(yè)高市值占比的另一個(gè)最重要原因（個(gè)人分析是這么認(rèn)為的）是銀行貸款不同的商業(yè)方式。在美國(guó)是以消費(fèi)貸款為主，中國(guó)目前以投資貸款為主，美國(guó)住房抵押貸款實(shí)行證券化，即住房抵押貸款支持證券（Mortgage-backed securities，僅稱MBS），MBS經(jīng)過(guò)多次衍生，孽生出債務(wù)擔(dān)保證券CDO，不同類型的CDO向全世界的投資者出售，這個(gè)過(guò)程實(shí)際上就是住房抵押貸款資產(chǎn)從貸款機(jī)構(gòu)（銀行和其它金融機(jī)構(gòu)）賬上轉(zhuǎn)移至社會(huì)投資者身上，同時(shí)，貸款利息因而轉(zhuǎn)至貸款證券持有者，銀行或其它貸款機(jī)構(gòu)只分取利息的一少部分作為中間業(yè)務(wù)費(fèi)用，這也形成美國(guó)銀行業(yè)非收入占比高的一個(gè)重要原因，但因銀行無(wú)法取得這部分貸款的全部收益，從而大幅降低了美國(guó)銀行業(yè)的行業(yè)規(guī)模，同時(shí)因?yàn)橘J款證券代后向社會(huì)銷售，社會(huì)上的相當(dāng)一部分很可能要存入銀行的資金直接購(gòu)買(mǎi)了被證券化了的貸款，從而又降低了銀行的存款負(fù)債。在中國(guó)，社會(huì)上的各類貸款幾乎全部由銀行負(fù)擔(dān)，貸款資產(chǎn)是中國(guó)銀行業(yè)的主要資產(chǎn)，也是中國(guó)銀行業(yè)的主要收入來(lái)源。金融危機(jī)發(fā)生前的2006年底，美國(guó)住房抵押貸款余額為10.4萬(wàn)億美元，2006年美國(guó)GDP不足14萬(wàn)億美元，住房抵押貸款占比接近75%。如果美國(guó)住房抵押貸款全程由銀行承接，按75%的存貸比發(fā)放貸款，美國(guó)的銀行業(yè)需吸收13.87萬(wàn)億美元的存款，至少形成銀行資產(chǎn)24.27萬(wàn)億美元，因美國(guó)是低儲(chǔ)蓄率國(guó)家（美國(guó)儲(chǔ)蓄率多年維持在13－17%，中國(guó)近幾年儲(chǔ)蓄率達(dá)52－57%），美國(guó)的銀行根本不可能吸收到這么多的存款，單一項(xiàng)住房抵押貸款美國(guó)的銀行業(yè)就無(wú)法支撐和吸收，所以銀行只能賣(mài)出貸款換回現(xiàn)金，再發(fā)放新貸款。2010年中期美國(guó)銀行業(yè)的總資產(chǎn)只有13.2萬(wàn)億美元，與中國(guó)銀行業(yè)總資產(chǎn)87.2萬(wàn)億人民相當(dāng)，美國(guó)目前銀行仍有八千多家，中國(guó)境內(nèi)的中外銀行就僅二百多家，中國(guó)銀行業(yè)的平均資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)高于美國(guó)銀行。美國(guó)目前上市公司總市值大約4倍于中國(guó)A股總市值，所以以美國(guó)銀行業(yè)占其總市值的比例來(lái)評(píng)估中國(guó)銀行業(yè)的總體估值是沒(méi)有任何根據(jù)的。
美國(guó)資產(chǎn)證券化是美國(guó)次貸危機(jī)的原因之一，如果沒(méi)發(fā)生這次美國(guó)金融危機(jī)，則中國(guó)銀行業(yè)將會(huì)加快住房抵押貸款證券化步伐，中國(guó)銀行業(yè)的融資需求也就大大減弱，中國(guó)銀行業(yè)的總資產(chǎn)增速放緩，中國(guó)銀行業(yè)從規(guī)模增長(zhǎng)向效益增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化。中國(guó)銀行業(yè)貸款證券化既已停滯，各類貸款只能全部停留在銀行的資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，推動(dòng)中國(guó)銀行業(yè)總資產(chǎn)繼續(xù)膨脹，當(dāng)然仍需更多資本來(lái)充實(shí)更為嚴(yán)格的資本充足率要求。
今年上半年中國(guó)銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀信合作和銀行理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行嚴(yán)加約束，銀行與信托公司合作開(kāi)發(fā)的理財(cái)產(chǎn)品，我理解這是一種變相的貸款證券化業(yè)務(wù)，信托產(chǎn)品的資產(chǎn)池中銀行貸款成了主要資產(chǎn)，其它證券投資資產(chǎn)只是附屬資產(chǎn)，銀行所移出貸款的管理權(quán)仍在銀行內(nèi)，貸款風(fēng)險(xiǎn)未能全部轉(zhuǎn)移，如果要求這塊貸款資產(chǎn)列在銀行報(bào)表內(nèi)，銀行對(duì)這類合作產(chǎn)品開(kāi)發(fā)將大為收斂，銀行在這方面獲取的非息收入將大為降低，這對(duì)一部分依靠銀信合作提高非息收入的銀行將構(gòu)成利空，但對(duì)整個(gè)銀行業(yè)卻是中性的偏好的，買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品的資金或?qū)⒋蟛糠洲D(zhuǎn)入定期存款，被銀行用于發(fā)放更多的貸款，其息差收入肯定高于通過(guò)理財(cái)產(chǎn)品收取的那一點(diǎn)手續(xù)費(fèi)和管理費(fèi)。
