“在股票市場(chǎng)上，尋求別人還沒(méi)有意識(shí)到的突變，同時(shí)保持耐心，因?yàn)橹挥挟?dāng)市場(chǎng)條件成熟時(shí)股票才會(huì)上漲?！?---索羅斯
在商業(yè)世界中，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)無(wú)處不在，無(wú)論是高大上的金融業(yè)，如銀行，保險(xiǎn)，證券，信托，消費(fèi)者也無(wú)法區(qū)別同質(zhì)化的理財(cái)產(chǎn)品，天花亂墜的保單；或者是商品型，原料類企業(yè)，耐用消費(fèi)品，日用品行業(yè)，鋪天蓋地的廣告也無(wú)法讓消費(fèi)者記住品牌的名字，雷同的生意沉陷在同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)的苦惱中。 事實(shí)上，對(duì)于沒(méi)有經(jīng)濟(jì)特許權(quán)，沒(méi)有品牌溢價(jià)力的同質(zhì)化商品，結(jié)局只要一個(gè)就是減價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，此時(shí)低成本經(jīng)營(yíng)的模式就特別重要了，運(yùn)輸航運(yùn)業(yè)也是同質(zhì)化典型重災(zāi)區(qū)，我們從成本端來(lái)思考招商和中海的競(jìng)爭(zhēng)力。
2014年招商的油輪毛利率22.83％，散貨的毛利率10.54％，2015年上半年燃油費(fèi)占總成本比例35.07％；毛利率上市到40％， 散貨的毛利率嚴(yán)重暴跌到1.16％；油輪運(yùn)價(jià)大幅度反轉(zhuǎn)，而散貨運(yùn)輸還在水深火熱，招商全年節(jié)省燃油消耗 4.2 萬(wàn)噸，節(jié)省燃油費(fèi)用 9,573 萬(wàn)元，節(jié)省物料備件費(fèi)用 874 萬(wàn)元，2014全年共實(shí)現(xiàn)理財(cái)收益 2.38 億元，平均綜合資金成本繼續(xù)保持低位。
再看中海發(fā)展的成本：2014年燃料費(fèi)41.6％，內(nèi)外貿(mào)油品運(yùn)輸毛利率13.1％；散貨的毛利率8.8％；2015上半年的燃料費(fèi)下降到30.9％，油品運(yùn)輸毛利率上升34％；散貨的毛利率暴跌0.9％。直觀看油輪業(yè)，招商的成本控制和管理水準(zhǔn)高于中海，招商無(wú)論是油輪還是散貨的毛利率，都高于中海。特別留意是股東構(gòu)成，招商第二大股東是中石化，增發(fā)后占比例17.23％；在世界油輪需求市場(chǎng)上，中石化在油輪租賃及 VLCC租賃市場(chǎng)規(guī)模均為全球第一，因此招商油運(yùn)的最大客戶也是中石化，這也是招商優(yōu)勢(shì)于中海的重要特征。查看管理層，招商公司董事長(zhǎng)李曉鵬，也是招商局集團(tuán)總經(jīng)理，出事金融工銀系統(tǒng)，是財(cái)務(wù)型專家。最新公告中海發(fā)展董事長(zhǎng)出任合并后中遠(yuǎn)海運(yùn)董事長(zhǎng)，后續(xù)人事變動(dòng)還不確定。
從市值查看，經(jīng)過(guò)2日的超級(jí)暴跌，招商市值330億，中海335億，二者差別不大，但是中海營(yíng)業(yè)額92億，扣非利潤(rùn)8.4億；招商營(yíng)收45億， 扣非利潤(rùn)值9.17億，明顯招商油輪獲利更強(qiáng)于散貨業(yè)務(wù)占比高的中海。如果以不扣非的利潤(rùn)值來(lái)衡量，招商16.26億更是中海利潤(rùn)6.9億值的2.36倍。油輪行業(yè)估值的關(guān)鍵在于VLCC，企業(yè)實(shí)力的比拼在于超級(jí)油輪VLCC的未來(lái)，2016年石油價(jià)格低迷和油輪運(yùn)價(jià)高企，應(yīng)該是大的概率，招商VLCC 油輪達(dá)到 35 艘，手中還有新訂單11艘，預(yù)計(jì)能夠維持現(xiàn)在的利潤(rùn)水準(zhǔn)。以2015年7月對(duì)招商局集團(tuán)增發(fā)20億的成本計(jì)算，價(jià)格3.47元，對(duì)應(yīng)的2014年不扣非利潤(rùn)值2億，而2015年的已經(jīng)扣非招商利潤(rùn)值至少翻5倍達(dá)10億，而今跌至6元的招商，我認(rèn)為是具備中短期的行業(yè)價(jià)值。
對(duì)于周期股的投資，最難把握的就是周期反轉(zhuǎn)的下注時(shí)間，因?yàn)橥稒C(jī)者不是行業(yè)中人，無(wú)法親身感受到行業(yè)過(guò)熱或回暖的征兆，只能通過(guò)長(zhǎng)期留意行業(yè)新聞，財(cái)務(wù)數(shù)量的變化，來(lái)捕捉到行業(yè)周期規(guī)律，對(duì)于投資者，即使捕捉到了航運(yùn)整合后的利潤(rùn)反轉(zhuǎn)，即使預(yù)測(cè)到國(guó)油國(guó)運(yùn)業(yè)務(wù)出現(xiàn)雙寡頭壟斷的局面，但是資本市場(chǎng)往往并非同步反轉(zhuǎn)，大幅上漲，逆向投資者常常還需要忍受數(shù)年，才能摘取豐厚的果實(shí)。
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