提問背景及記錄整理說明：在閱讀完張海燕老師著述2010年出版的《投資偉大的企業(yè)—解讀巴菲特致股東的信》后，我針對學習巴菲特投資思想有不少疑惑。2019年7月27日整理出7個主要問題微信向張老師提問，張老師7月30日到9月2日期間分批次逐個語音解答完畢，每個問題的解答說明時長基本都在10~20分鐘之間。9月7日我再次全面回顧并記錄整理要點如下：
1、 如何看待巴菲特投資中關于倉位管理？
我知道巴菲特不止一次說過不借錢投資，同時注意到他長期留有大筆現(xiàn)金，近期已達千億美元之巨。這筆現(xiàn)金跟公司經(jīng)營或保險浮存金的投資要求有關還是特意為機會預留的？這與書13頁提到的“現(xiàn)金是貶值資產(chǎn)，存錢不如投資”是否相悖？他如果是為了等待金融危機等絕佳的買入機會，這算不算投機呢？
張老師解答要點：巴老賬上連續(xù)好幾年保持一千多億現(xiàn)金，主要是因為一直發(fā)現(xiàn)不了好的機會，無法出手只能保持現(xiàn)金等待好機會出現(xiàn)。他近年重手投資卡夫亨氏就是一個例證：他只能找得到這樣的投資機會。當然他說買高了，未必是他的本意，可能只是說給投資者聽的。
2、 如何看待巴菲特2000年以后年化約9%的投資業(yè)績？疑惑包括可口可樂前期投資肯定非常成功，但1998年底到2018年底持股市值（130億到190億，不含分紅）增長不到一倍為啥一直持有，IBM的投資失敗等。（我絕不敢質疑或不相信股神的意思。我確實好奇并希望了解背后的原因。）
張老師解答要點：巴菲特資金量大。關鍵是從機會成本的角度來看，有沒有比可口可樂更好的機會呢？如果沒有更好的機會，而可口可樂經(jīng)營不錯年年挺高的分紅，就沒理由賣出。
巴菲特的能力圈主要在傳統(tǒng)行業(yè)，對互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟不在他的能力圈所以不會貿然出手。而近年他逐步看懂看透了，所以也開始投一些IT互聯(lián)網(wǎng)公司。
對價值投資者來說持續(xù)提升能力圈應貫徹一生，因為公司、行業(yè)甚至社會都是變化的，我們必須更新提升自己的能力圈。
3、 巴菲特強調合理的價格買入偉大的企業(yè)并長期持有。實踐中我一直有疑惑待解，以茅臺為例：我認為茅臺當下經(jīng)營前景下30PE是正常的，有意終身持有；40PE我覺得高估了。我這個價值標尺下，如果茅臺長期經(jīng)營預期并無太大變化，我應該為了等待下一次30PE以下再買入而在40PE以上（萬一出現(xiàn)）賣出嗎？也就是說對偉大的企業(yè)應該高拋低吸嗎？還是對偉大企業(yè)忽略股價波動，尤其是忽略一時的高估呢？（低估加倉當然沒疑問）。微信中我還分享了自己近期970左右高位加倉茅臺而不是煙蒂股的案例。
張老師解答要點：對我近期新資金加倉茅臺而不是煙蒂股予以肯定和贊賞：當下買茅臺三兩年未必賺錢，但茅臺三年后的年利潤五六百億是確定的。而煙蒂股三年后的利潤是無法預知的。此時買茅臺三年后就能證明肯定是對的，那時要為五六百億的利潤定價，我們買偉大企業(yè)賺的是確定性極高的企業(yè)成長的錢。如果用十年二十年的眼光來看，確定性更高，當下決策的正確性更能體現(xiàn)；偉大企業(yè)也許會有兩三年業(yè)績波動，但用十年二十年看確定性是很高的。而煙蒂股或者科創(chuàng)板只有很少的公司未來能成長起來，但我們沒法確定；如果你有確定性當然可以買，無法確定就不能買，否則就是投機。
對茅臺能否高拋低吸的看法：當下30倍市盈率是合理水平，25倍35倍都算合理水平。預計茅臺今明年百分之二十幾的增長，2021或三四年之后會因為產(chǎn)能的釋放有個跳躍性增長。在這種估值合理增長確定性強的情況下沒有人能做得到高拋低吸，因為短期股價無法預測。所以不認可高拋低吸的做法，應該淡化短期（一兩年）的股價下跌的心里影響，三年后看當前股價持有肯定是最明智的?！罢J識到三年五年以后的情況，再修煉一下，不感到短期下跌的折磨，就又會是一個進步”?！拔矣X得股市投資，在能夠把握經(jīng)濟體系節(jié)奏的情況下，能夠看到內在價值的本質，并通過內在價值的增量賺到錢，滿足了自己對經(jīng)濟的需求，這種修身養(yǎng)性才是完美的?！?/p>
十年前不到200買茅臺時，每股分紅約1元，現(xiàn)在每股分紅14.5元。茅臺上市時市值70億，現(xiàn)在每年分紅170億。所以投資茅臺這種偉大的企業(yè)，三年內看不出來，時間足夠長，分紅現(xiàn)金流超過無風險收益時，尤其是達到10%甚至15%時并且還能持續(xù)循環(huán)，這就是完美投資的最后的結局。
投資的終點到底是什么：分紅現(xiàn)金流帶來的收益是穩(wěn)定的，超過了一般的生意所能帶來的收益。這才是投資偉大的企業(yè)帶來的真正的價值。
如果把現(xiàn)在買的股份當成一筆生意，甚至是可以傳輩到下一代的生意，投資的分紅現(xiàn)金流收益足以覆蓋到家庭較高水平開銷，甚至下一代的開銷，這才是真正的財務自由。投資的偉大企業(yè)的價值才真正的體現(xiàn)出來。
發(fā)現(xiàn)一家現(xiàn)成的好公司，比自己創(chuàng)造一家，應該相對容易。
（是的，當我試圖把自己的公司打造更具備長期好公司的基因時，一度陷入迷茫之中。最終自己屈服妥協(xié)：先走好適者生存的路，放棄刻意打造長期偉大小公司的幻想）。
4、 書中多次提到偉大的公司合理的價格，價格低于價值即可買入等等。但對偉大的企業(yè)價格比價值低多少才應該買入，這應該更是一個藝術問題而不是個科學的問題，對嗎？如果是的話，只需找到自己心中答案即可，不必尋求標準答案？以茅臺為例，不同人可能評估當下每股700、1000、1500都是合理的價值，并都有自己的邏輯支撐。
張老師解答要點：不能簡單說是個科學性問題還是藝術性問題。主要是跟能力圈有關系，包括對未來現(xiàn)金流的認識，你所能判斷出來的的最大投資機會是什么。你在多大的范圍內（行業(yè)范圍，公司范圍，全國還是全球等等）比較自己的最大機會就是每個人的能力圈。
我的感悟：“關于第四個問題的回答，我先說下我理解的意思：繼續(xù)以茅臺為例，我對未來十年甚至二十年利潤增長率的評估是10%，15%還是20%，對估值的影響很大，而增長率的判斷不僅跟能力圈有關也跟個性有關；而我的資金機會成本是3%，6%還是10%，每個人的能力圈以及態(tài)度看法都不一樣。這兩個關鍵點的數(shù)據(jù)差異，對估值影響很大。 所以對個人來說，能力圈已定的情況下，他更算是科學問題，而不能說是個藝術問題。 我理解的對嗎？”
“我有種把這個問題放下的感覺：關于估值和買入價位的問題，沒必要太糾結尋找標準答案，也沒必要太在意別人的評估意見，自己的邏輯思路沒有問題的話就坦然面對。（也就是如果確信他是偉大的企業(yè)的話，800還是900是合理估值就不那么重要了。模糊的正確勝過精準的錯誤）”
張老師對我上述理解給予肯定：拓展能力圈是持續(xù)的追求，當下找到自己的邏輯和自信，就坦然了，不會被別人的觀點所左右了。
5、 您如何看待不同的巴菲特信徒，即使那些很忠誠并投資成功的信徒們投資思路差異也很大？最典型的如樂趣僅持有茅臺以十年以上為目標，如楊天南老師持有多只股票持倉期數(shù)月（而不是數(shù)年）為主……不同的思路策略同樣在過去二十年取得了非常優(yōu)異和穩(wěn)定的成績。
張老師解答要點：從本質上來說，樂趣和楊天南都是典型的巴菲特信徒、價值投資者。但同樣作為價值投資者，他們的的能力圈不同，所以選擇的投資標的不同。關鍵是能力圈不同。再考慮到不同的價值投資者的策略和出發(fā)點的差異，投資思路差異就更大了。
段永平也說價值投資的本質是能否看透未來的現(xiàn)金流。所以價值投資者應該是在自己能力圈內找到未來現(xiàn)金流最好的作為投資標的。而你的可投資標的比較范圍和你對未來現(xiàn)金流看得準不準，就是能力圈的體現(xiàn)。
張老師關于能力圈解釋了不少，我理解能力圈顯然是個復雜的話題，跟理念、知識、閱歷經(jīng)驗、個性、格局、眼光、先天基因等等都有關。
6、 專職投資，尤其是極少交易的專注幾只股票，會不會因為耐不住寂寞或較長時期沒有成就感而影響心態(tài)和操作思路？ 我注意到一些熟悉的人專注投資數(shù)年后，容易出現(xiàn)以下不同狀況：閑的無聊；偏執(zhí)到極端；多動，操作中尋找成就感；焦躁等等。
張老師解答要點：真正的價值投資者可能在全國甚至全世界也就只能找到幾只或十個優(yōu)秀的標的公司。而找到這幾個最好的標的可能需要幾十年的能力圈的積累。另一個角度看，社會、行業(yè)和公司的經(jīng)營都是動態(tài)變化的，如果能提前十年看透GE的變遷，如果當下能研究看透騰訊或阿里未來十年的發(fā)展經(jīng)營，那需要花很多的時間精力并大幅拓展自己的能力圈才能做到的。所以一個真正的優(yōu)秀價值投資者可能時間自由，但需要學習研究東西很多，深入進去會發(fā)現(xiàn)時間不夠用的。
所以如果價值投資者覺得無事可做，可能是恰好碰到了某只優(yōu)秀的標的，也可能是能力圈已經(jīng)停止進步發(fā)展，這都是沒真正入門半瓶子晃蕩的體現(xiàn)。
作為一個初入門的價值投資者，需要逐步在實踐中加深強化對價值投資的理解和認識。逐步鍛煉真正看懂看透公司的功力，提升對未來分紅現(xiàn)金流的信念和信心，這樣就可以更淡定從容的從事價值投資。
7、 您個人10年前寫了“投資偉大的企業(yè)”這本書，個人從經(jīng)營管理者轉型企業(yè)股權投資者十年的實戰(zhàn)過后，您對巴菲特投資思想有哪些新的認知或心得呢？
張老師解答要點：對巴菲特價值投資思想的認知接納是自己人生歷程的結晶基礎上的一種頓悟和緣份；張老師分享了自己接觸到巴菲特思想的偶然和走上價值投資的必然之路。張老師認為經(jīng)過十年實踐之后，對巴菲特思想認知并無太大變化，但個人的能力圈持續(xù)擴展，理解和認知深度有很大的提高，所以才有財務自由到思想自由的轉變。我當下的焦慮和疑惑，主要還是認知深度不夠，投資偉大企業(yè)的信念不夠堅定和篤定，所以才會迷茫。如果保持著學習和探索的心態(tài)，再經(jīng)過更長時間的歷練，還是有可能成為更灑脫的價值投資者的。
思想自由這個詞用得太好了。思想自由、心靈自由才是終極的追求。我特別注意到張老師、馬喆都在轉型專職投資者的初期經(jīng)歷了買對了公司但股價連續(xù)幾年不漲的痛苦折磨，這似乎是要達到一個更高的境界必經(jīng)的修煉過程，當然也只有少數(shù)人能堅守信念熬過那個過程。
GSZ記錄整理于2019年9月初。三五年后再來回顧梳理下看看自己的觀點和認知會不會有較大的變化。
