如果存在這樣一個(gè)行業(yè)，主營(yíng)是為其他企業(yè)提供特定時(shí)期（上市之前）的發(fā)展資金，然后捎帶提供一些不痛不癢的所謂增值服務(wù)——大部分的可能連一點(diǎn)增值服務(wù)都沒(méi)有提供，投資期為幾個(gè)月至三年，便能獲取幾倍甚至幾十倍的回報(bào)，毫無(wú)疑問(wèn)，肯定是所有的資金都會(huì)往這個(gè)行業(yè)涌。
但是，這正常嗎？
眼下的PE（私募股權(quán)投資基金）正是如此，根據(jù)深圳交易所的統(tǒng)計(jì)，從創(chuàng)業(yè)板首批22家股權(quán)投資基金進(jìn)入的時(shí)間來(lái)看，截至2009年7月底申請(qǐng)上市時(shí)進(jìn)入不滿三年的有16家，上市前一年進(jìn)入的有4家。最夸張的是，截至2009年6月創(chuàng)業(yè)板報(bào)送材料之前，仍有兩家投資者成功擠上了首批創(chuàng)業(yè)板的末班車(chē)。
在2009年完成定價(jià)的42家企業(yè)的平均發(fā)行市盈率為64.46倍，至2009年12月31日收盤(pán)，上市的36只個(gè)股平均市盈率高達(dá)105.38倍。按照被投企業(yè)的發(fā)行價(jià)計(jì)算，其中三家券商直投子公司平均獲得了4.78倍的投資回報(bào)。
“有了百分之五十的利潤(rùn)，它就能鋌而走險(xiǎn)。”正如這句名言一樣，巨大的財(cái)富光環(huán)之下，社會(huì)精英二代、退休官員、保薦機(jī)構(gòu)、民間資本紛紛加入這一領(lǐng)域，地方政府引導(dǎo)基金、券商直投等機(jī)構(gòu)借道明規(guī)則入場(chǎng)，而“蒙面股東”和違規(guī)代持股東則借道潛規(guī)則潛入。
在專(zhuān)業(yè)的人士眼中，以后的PE必定往兩極發(fā)展，一是往前端邁進(jìn)成為風(fēng)險(xiǎn)投資（VC），VC需要對(duì)行業(yè)未來(lái)發(fā)展有一定洞察力；另一種是往后端挺進(jìn)，成為并購(gòu)基金，并購(gòu)基金需要非常強(qiáng)的金融與產(chǎn)業(yè)理解能力。至于中間階段的，也就是現(xiàn)在潛規(guī)則盛行的領(lǐng)域——看好一個(gè)項(xiàng)目或領(lǐng)域，拼搭起一個(gè)基金團(tuán)隊(duì)，定向募集相應(yīng)資金，全部投到項(xiàng)目中，跟蹤幾月后上市退出，獲得相應(yīng)高額回報(bào)——這只是一種玩法，不會(huì)成為PE的主流形式。
一位PE工作者的十年：成本攀升
“近兩年的中國(guó)資本市場(chǎng)，最熱的不是股市，而是私募股權(quán)投資(PE)市場(chǎng)?！弊鳛橐幻佑|創(chuàng)投行業(yè)十余年“老人”，深圳某創(chuàng)投公司董事長(zhǎng)肖先生頗為感慨。
1999年，深圳市委組織部和深國(guó)投決定對(duì)選定的儲(chǔ)備人才進(jìn)行培養(yǎng)，肖先生因此獲得了一個(gè)到美國(guó)紐約城市大學(xué)深造的機(jī)會(huì)。當(dāng)時(shí)，美國(guó)創(chuàng)投行業(yè)的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出中國(guó)，肖先生接觸到了許多關(guān)于創(chuàng)投的新鮮思想。
回國(guó)以后，肖先生就開(kāi)始關(guān)注創(chuàng)業(yè)投資，雖然當(dāng)時(shí)他并不在投資部，但出于興趣，他收集資料，撰寫(xiě)調(diào)研報(bào)告和投資建議書(shū)，接連兩次向公司推薦優(yōu)秀的投資項(xiàng)目。
2000年，深圳創(chuàng)投公會(huì)成立的當(dāng)年，有近50家創(chuàng)投企業(yè)及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)入會(huì)，而到了2001年，深圳設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)有190多家。
由于互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅，自2002年開(kāi)始， 中國(guó)本土的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)進(jìn)入了低谷和冰封期，由于創(chuàng)業(yè)板推出被無(wú)限期延后，整個(gè)行業(yè)中投資的案子少之又少，很多公司因經(jīng)營(yíng)不善而破產(chǎn)或轉(zhuǎn)型主業(yè)，改做股票、房地產(chǎn)等業(yè)務(wù)。
2002至2004年間，肖先生參與管理了很多被投資企業(yè)。這段經(jīng)歷使他接觸到了許多做實(shí)業(yè)的人士，對(duì)實(shí)業(yè)界有了一個(gè)全面的認(rèn)識(shí)。而在此期間，“創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)生存艱難，一些瞄準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板的公司也逐漸消失?！?/p>
投資界人士也表示，在2005年之前，創(chuàng)投公司投資的案例很有限，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資的價(jià)格也很低，市盈率大概在2-5倍之間。
至于PE則起步更晚，2005年以前，進(jìn)入中國(guó)的外資PE只有華平、新橋、凱雷等少數(shù)幾家。從2005年開(kāi)始，外資PE基金進(jìn)入中國(guó)增多，并逐漸替代VC成為中國(guó)市場(chǎng)投資基金的主流。目前，全球最大的四家PE基金：黑石(Black Stone)、凱雷(Carlyle G roup)、KKR以及德州太平洋集團(tuán)(TPG)都已進(jìn)入中國(guó)。
“外資PE的進(jìn)入和投資實(shí)例，也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)資金進(jìn)入PE領(lǐng)域?！?2007年8月，肖先生離開(kāi)深國(guó)投，與幾位志同道合的校友一起創(chuàng)建了自己的企業(yè)。
在投資目標(biāo)的選擇上，肖先生認(rèn)為，“營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)決定一個(gè)企業(yè)的盈利能力，而凈利潤(rùn)和增長(zhǎng)率又決定企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，把握這四個(gè)指標(biāo)，就基本可以把握項(xiàng)目的可投資性了，在此基礎(chǔ)上，再利用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等八個(gè)數(shù)據(jù)去對(duì)投資企業(yè)進(jìn)行深度分析和判斷。”
2009年4月16日，肖先生的公司也與蘇州高新區(qū)政府簽署合約，利用當(dāng)?shù)匾龑?dǎo)基金發(fā)起設(shè)立了蘇州創(chuàng)東方高新基金，總規(guī)模為3億，分三期完成，其中首期達(dá)1億。自成立至今，公司拓展了18個(gè)項(xiàng)目，其中滿足上市條件的有12家。
同年，創(chuàng)業(yè)板的推出為國(guó)內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)在資本市場(chǎng)的退出提供了良好條件，截至2010年6月底，已有90家企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高發(fā)行市盈率也為部分機(jī)構(gòu)帶來(lái)了豐厚投資回報(bào)。大量草根金融資本進(jìn)入PE領(lǐng)域，以江浙地區(qū)為甚。除了雅戈?duì)?/span>集團(tuán)等眾所周知的向股權(quán)投資轉(zhuǎn)型的案例外，還有為數(shù)眾多的中小企業(yè)主也加入了這一行列。這些在制造業(yè)領(lǐng)域打拼出來(lái)的老板還面臨著子女接班問(wèn)題，但其子女絕大部分都愿意從事投資而不是實(shí)業(yè)。
“2009年，創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板前后，PE入股價(jià)格開(kāi)始往上飆升，目前PE投資的平均價(jià)格已經(jīng)被推至15倍市盈率以上?！毙は壬脖硎荆按笈馁Y金進(jìn)來(lái)之后，搶項(xiàng)目、抬高價(jià)格的現(xiàn)象已屢屢出現(xiàn)，而專(zhuān)業(yè)的PE投資難度加大?！?/p>
價(jià)格提升說(shuō)明資金投資需求的大量增加，而由此引發(fā)的明規(guī)則和潛規(guī)則更是讓類(lèi)似肖先生這些以專(zhuān)業(yè)為核心競(jìng)爭(zhēng)力的PE們無(wú)所適從。
明規(guī)則：精英二代惹爭(zhēng)議
自證監(jiān)會(huì)2008年3月27日發(fā)布《中國(guó)證監(jiān)會(huì)積極穩(wěn)妥推進(jìn)證券公司開(kāi)展直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)》(下稱“《試點(diǎn)》”)的通知后，券商的 “直投+保薦”就飽受爭(zhēng)議。
一位來(lái)自深港產(chǎn)學(xué)研的人士曾憂心忡忡地對(duì)本報(bào)記者說(shuō)，又直投，又保薦，會(huì)有利益輸送的可能性。
投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)券商直投業(yè)務(wù)啟動(dòng)兩年半之后，截至2010年5月，8家券商直投公司啟動(dòng)投資，完成55筆交易，已披露的交易總額超過(guò)25億元。
根據(jù)投中集團(tuán)分析師李瑋棟測(cè)算，券商直投的公司的賬面回報(bào)大都在3倍以上。投資賬面回報(bào)率最高的項(xiàng)目為陽(yáng)普醫(yī)療，投資9個(gè)月即實(shí)現(xiàn)上市。在向社保基金無(wú)償轉(zhuǎn)持部分股份的情況下，以上市價(jià)格計(jì)算，國(guó)信弘盛回報(bào)率仍高達(dá)721%，賬面回報(bào)率最低的金龍機(jī)電，投資9個(gè)月上市,回報(bào)也達(dá)到了247.4%。
“從國(guó)外投行的直投業(yè)務(wù)來(lái)看，由于資金主要投入一些擬上市的企業(yè)，上市后為出資公司帶來(lái)豐厚的股權(quán)收益，直投業(yè)務(wù)成為各投行垂涎的肥肉?！碧窖笞C券研究員余京認(rèn)為，“券商的優(yōu)勢(shì)在于方便發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目資源，目前券商的服務(wù)涵蓋范圍廣泛，因此，其在企業(yè)上市并購(gòu)方面的服務(wù)上，具備PE不能比擬的優(yōu)勢(shì)?！?/p>
實(shí)際上，券商直投業(yè)務(wù)探索開(kāi)展的兩年來(lái),市場(chǎng)認(rèn)為可以拓寬券商的盈利渠道。
一方面，與其他創(chuàng)投機(jī)構(gòu)比，券商直投更容易拿到項(xiàng)目，因?yàn)楹蠖恕皹I(yè)務(wù)鏈”可直接由該券商為企業(yè)做保薦上市，成功的可能性較大，對(duì)企業(yè)而言，顯然更具吸引力。
另一方面，券商直投的項(xiàng)目，由本公司做保薦承銷(xiāo)也順理成章，保證了一部分項(xiàng)目源，可謂雙贏。
不過(guò)，創(chuàng)業(yè)板的開(kāi)啟讓券商直投的暴富顯性化，卻也引來(lái)諸多質(zhì)疑， 一些評(píng)論人士也言辭頗為尖銳,認(rèn)為“保薦+直投”無(wú)疑是目前中國(guó)股市的一大毒瘤,應(yīng)將其從中國(guó)股市的身上摘除。
本報(bào)記者在多方采訪中了解到，有的企業(yè)認(rèn)為，“直投+承銷(xiāo)”的模式可能會(huì)導(dǎo)致投行部門(mén)過(guò)度包裝企業(yè)上市，并更有意愿抬高發(fā)行價(jià)。
比如，平安證券保薦的銳奇工具由平安財(cái)智在2009年8月投資1392萬(wàn)元，廣發(fā)證券保薦的華仁藥業(yè)、青龍管業(yè)則由廣發(fā)信德分別在2009年8月和2009年3月投資3200萬(wàn)元和400萬(wàn)元。
根據(jù)估算，上市成功后廣發(fā)信德依據(jù)發(fā)行價(jià)即可在青龍管業(yè)獲得超過(guò)13倍的賬面收益，而在已上市的8家券商的“保薦+直投”公司中，直投平均賬面回報(bào)率超過(guò)6.4倍。
“一般理解，企業(yè)上市時(shí)，買(mǎi)方是投資者，賣(mài)方是發(fā)行人，而券商作為中介機(jī)構(gòu)，理應(yīng)公平、公正和公開(kāi)地進(jìn)行詢價(jià)、定價(jià)。但券商直投進(jìn)來(lái)后，就導(dǎo)致其關(guān)聯(lián)方與發(fā)行人是同一立場(chǎng)，承銷(xiāo)過(guò)程中能否做到客觀公正，受到質(zhì)疑是難免的?！狈治鋈耸勘硎救碳仁潜Ｋ]機(jī)構(gòu)，又是發(fā)行人股東，為自身利益最大化，就會(huì)有可能幫助發(fā)行人掩蓋相關(guān)問(wèn)題、高估投資價(jià)值提高發(fā)行價(jià)，最大化地拔高發(fā)行人股票的發(fā)行價(jià)。
有創(chuàng)投人士透露，投行手中的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目一般會(huì)優(yōu)先推薦給自己的直投企業(yè)，沒(méi)有直投資格或直投看不上的項(xiàng)目，保薦代表或項(xiàng)目組成員等才會(huì)充當(dāng)中間人，私下將項(xiàng)目介紹給熟悉的創(chuàng)投參股，“企業(yè)也愿意以一定的價(jià)格優(yōu)惠將股份售與保薦券商，從而實(shí)現(xiàn)成功上市。”
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