中國建筑：低估值高增長之“大象”，跌落之金
機(jī)構(gòu)：中國銀河證券股份有限公司
核心觀點(diǎn)：
建筑三大下游行業(yè)前景：“地產(chǎn)+基建”增速持續(xù)平穩(wěn)，地產(chǎn)需求確定。(1)房建下滑、基建對(duì)沖，2014年1-10月基建投資增速22.4%、地產(chǎn)投資增速12.4%，“基建+地產(chǎn)”16.8%，未來增速持續(xù)平穩(wěn)。(2)地產(chǎn)確定性較強(qiáng)，地產(chǎn)限購限貸放開，政策調(diào)控趨向市場化，地產(chǎn)將維持常態(tài)增速，毛利率將下降至合理水平，主流地產(chǎn)開發(fā)商素質(zhì)將提升，房建毛利率趨穩(wěn)但訂單質(zhì)量有望提升。(3)海外基建業(yè)務(wù)全面受益于“一路一帶”國家戰(zhàn)略。
過往業(yè)績優(yōu)異，未來三年業(yè)績高度確定。(1)截至2014年9月末，公司建筑在手合同19,146萬億元，地產(chǎn)已售未結(jié)算金額1646億元，已分別覆蓋我們預(yù)測(cè)的建筑、地產(chǎn)板塊2014-15年收入的131%、76%。(2)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的增長潛力在于中建地產(chǎn)委托中海地產(chǎn)經(jīng)營后，售價(jià)存在較大的提升空間(13年中海地產(chǎn)每平售價(jià)較中建地產(chǎn)高出55%)，因此需理性看待中建地產(chǎn)1-10月銷售下降，我們判斷可能是中海地產(chǎn)整合及惜售。此外中建地產(chǎn)尚有1000萬方低成本變性土地。建筑盈利能力將持續(xù)提升，核心驅(qū)動(dòng)力是城市綜合開發(fā)、投資及海外拉動(dòng)，管理改善帶來期間費(fèi)率下降。
從估值角度，國企改革邏輯類似于銀行地產(chǎn)，但業(yè)績持續(xù)性及資產(chǎn)質(zhì)量又顯著高于銀行地產(chǎn)。(1)從PB 的角度看，為保障國有資產(chǎn)不流失，PB 必須達(dá)到1.1倍以上才能引進(jìn)戰(zhàn)投及員工持股等，按照這一邏輯，中國建筑PB 若提高到1.1倍PB，潛在漲幅將達(dá)20%以上(按照我們預(yù)測(cè)2014年P(guān)B)。我們認(rèn)為公司的資產(chǎn)質(zhì)量顯著好于銀行，而業(yè)績持續(xù)性確定性又好于地產(chǎn)，理應(yīng)享受更高的估值水平。(2)從相對(duì)估值、絕對(duì)估值角度來看，中國建筑均是A+H 股中隱性折價(jià)率最高的公司。我們測(cè)算公司相對(duì)估值折價(jià)率為33%，SOTP 折價(jià)率46%。
公司未來估值提升存多重契機(jī)。(1)滬港通推動(dòng)估值快速修復(fù)。(2)二次股權(quán)激勵(lì)，板塊分拆上市，混合所有制等國企改革預(yù)期推動(dòng)估值提升。(3)成立中建方程、收購Plaza 以及城鎮(zhèn)綜合開發(fā)/投資拉動(dòng)/拓展新業(yè)務(wù)等商業(yè)模式創(chuàng)新助力公司持續(xù)成長。(4)發(fā)行優(yōu)先股等有助公司降負(fù)債、提業(yè)績。(5)分紅率較高，14年分紅率有望達(dá)4.4%，對(duì)長線資金有較強(qiáng)吸引力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、基建及地產(chǎn)投資下滑風(fēng)險(xiǎn)等。
盈利預(yù)測(cè)與估值。我們今年5月27日發(fā)布第一篇深度報(bào)告強(qiáng)烈推薦以來股價(jià)漲幅已達(dá)40%。8月27日第二篇深度報(bào)告我們更是將公司比作香港匯豐銀行：“不會(huì)買，買中建，不要賣！”我們預(yù)測(cè)公司2014/15/16年EPS 分別為0.80/0.92/1.03元，給予公司2014年7倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.6元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
大東方：價(jià)值低估，集團(tuán)支持及互聯(lián)網(wǎng)化促市值提升
機(jī)構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司
投資建議：維持公司2014-2016年EPS分別為0.42/0.49/0.57元，參考目前A股可比同類公司的估值水平，考慮到與車易拍合作及轉(zhuǎn)型，我們給與公司汽車業(yè)務(wù)2014PE45X估值，零售業(yè)務(wù)2014PE13X，食品業(yè)務(wù)2014PE20X，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至12元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
汽車業(yè)務(wù)從經(jīng)銷時(shí)代向服務(wù)時(shí)代升級(jí)，目前估值仍被低估。公司已提出要“引領(lǐng)無錫車市，從經(jīng)銷時(shí)代向服務(wù)時(shí)代升級(jí)”的汽車業(yè)務(wù)經(jīng)營轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，且公司已聯(lián)手車易拍打造二手車電商平臺(tái)，完善了新車銷售、二手車交易、汽車金融，創(chuàng)新服務(wù)等整個(gè)業(yè)務(wù)鏈條。我們認(rèn)為，一系列的舉措已充分顯示公司汽車后市場互聯(lián)網(wǎng)化及向汽車后服務(wù)市場轉(zhuǎn)型的堅(jiān)定決心，且扣除百貨2014年1.2億利潤和13倍估值對(duì)應(yīng)15.6億市值，我們計(jì)算公司汽車經(jīng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)價(jià)值僅約為26億元，對(duì)應(yīng)其2014PE僅約為26X，仍遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司53X水平，而隨著公司向汽車后服務(wù)業(yè)務(wù)的滲透深入，我們判斷公司價(jià)值也將恢復(fù)至市場合理水平。
董事會(huì)改選后，控制力提升，集團(tuán)支持力度逐步增強(qiáng)。第六屆董事會(huì)改選完畢后，均瑤集團(tuán)在公司的董事會(huì)席位將由3位增至4位，且董事長由均瑤集團(tuán)旗下人員擔(dān)任，我們認(rèn)為均瑤集團(tuán)將開始實(shí)際控制公司，而集團(tuán)旗下資產(chǎn)資源豐富，且大東方目前是集團(tuán)旗下唯一上市平臺(tái)，我們判斷均瑤集團(tuán)未來對(duì)公司的支持力度、多元化合作及集團(tuán)資產(chǎn)整合力度均有望逐漸增強(qiáng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：核心商圈商業(yè)分流；汽車經(jīng)銷市場競爭加劇。
廣發(fā)證券：H股上市有利拓展海外業(yè)務(wù)，基本面堅(jiān)挺價(jià)值被低估后續(xù)股價(jià)可期
機(jī)構(gòu)：方正證券股份有限公司
【事件】
廣發(fā)證券擬在聯(lián)交所發(fā)行不超過公司總股本20%的H股(超額配售執(zhí)行之前，數(shù)量為11.84億股)。募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，全部用于增加公司資本金、補(bǔ)充運(yùn)營資金，推動(dòng)公司境內(nèi)外證券業(yè)務(wù)發(fā)展。11月24日公司復(fù)牌。
【點(diǎn)評(píng)】：
發(fā)行H股有利于增加公司資本金實(shí)力，拓展海外業(yè)務(wù)：隨著人民幣國際化進(jìn)程的加速，證券行業(yè)的國際化道路是大勢(shì)所趨，國內(nèi)客戶的海外融資需求也在不斷提升，在香港市場的中概股市值就達(dá)到10.51萬億，占聯(lián)交所總市值的41.5%，開展海外業(yè)務(wù)不僅能拓展新的業(yè)務(wù)也能提升證券公司服務(wù)存量客戶的能力。此前，中信證券和海通證券分別在海外收購里昂證券和大福證券，戰(zhàn)略性擴(kuò)張海外市場。廣發(fā)證券此次H股上市后將極大提升公司資本實(shí)力，有利于拓展公司海外業(yè)務(wù)，進(jìn)而提升整體盈利能力。
基本面堅(jiān)挺，估值洼地：廣發(fā)證券母公司(含資管子公司)前10月的利潤增速達(dá)到48%，自從下半年(前6月利潤同比增長19%)以來呈現(xiàn)環(huán)比業(yè)績的大幅提升。但公司目前的PE僅有21倍，低于可比的招商證券以及行業(yè)平均估值水平，股價(jià)具有非常高的安全邊際。
全年漲幅較低，補(bǔ)漲需求旺盛：廣發(fā)證券全年僅上漲了10.17%漲幅僅高于管理層意外變更的國海證券以及長期停牌的西南證券，嚴(yán)重低于板塊平均漲幅37.5%?；久鎴?jiān)挺且股價(jià)嚴(yán)重滯漲，后續(xù)補(bǔ)漲需求旺盛。
股權(quán)激勵(lì)預(yù)期愈發(fā)濃烈，受益證券法修改：廣發(fā)證券員工公會(huì)13年底以每股5.43元受讓原有股東設(shè)立的用于股權(quán)激勵(lì)的2.4億股公司股票，該筆資產(chǎn)將用于未來股權(quán)激勵(lì)的儲(chǔ)備。但證券法規(guī)定證券公司員工不能持股的限制使得股權(quán)激勵(lì)始終面臨法律障礙。而目前監(jiān)管層和業(yè)內(nèi)從業(yè)人員均在推動(dòng)證券法修改，證券公司員工持股合法化有較大概率得到突破，這將為證券公司股權(quán)激勵(lì)消除障礙，這也成為廣發(fā)證券股價(jià)上漲的催化劑。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司基本面堅(jiān)挺，但估值低于可比的招商證券及行業(yè)平均，股價(jià)具有較高的安全邊際；全年來看，股價(jià)漲幅較低，后續(xù)補(bǔ)漲需求旺盛；H股上市將有利于公司開展海外業(yè)務(wù)、證券法修改也將為公司股權(quán)激勵(lì)掃平法律障礙構(gòu)成廣發(fā)證券股價(jià)上漲的催化劑?；谝陨显?，上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦”。預(yù)計(jì)公司14年和15年EPS分別為0.64和0.76，對(duì)應(yīng)PE估值21倍和18倍，公司股價(jià)明顯被低估，預(yù)計(jì)公司的合理價(jià)值為19元，對(duì)應(yīng)15年25倍PE.
風(fēng)險(xiǎn)提示：二級(jí)市場波動(dòng)對(duì)于公司整體業(yè)績穩(wěn)定性帶來一定的不確定性；證券公司員工股權(quán)激勵(lì)合法化進(jìn)程低于預(yù)期將影響公司估值。
鵬博士：增持顯信心，價(jià)值被低估
機(jī)構(gòu)：安信證券股份有限公司
鵬博士近期大事回顧：(1)首屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)11月19日至21日在浙江烏鎮(zhèn)召開，公司董事長楊總出席會(huì)議，攜千兆寬帶、大麥盒子、云游戲、物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)等產(chǎn)品參展；(2)鵬博士大股東10月30日至11月6日完成增持股票1141萬股(占總股本0.82%)，買入均價(jià)為16.29元/股。其中6日工作人員誤操作將“買入”操作成“賣出”，結(jié)果賣出了2萬股鵬博士股票，受此影響后續(xù)六個(gè)月大股東不能買賣鵬博士股票。
安信點(diǎn)評(píng)：我們推薦鵬博士的邏輯主要在于：(1)民營機(jī)制優(yōu)勢(shì)，激勵(lì)力度、覆蓋成本、響應(yīng)速度都擁有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)；(2)用戶增長迅速，預(yù)計(jì)公司今年收費(fèi)用戶至少800萬戶，其中50/100M 用戶(大帶寬用戶)大幅提升，預(yù)計(jì)明年有可能超過50%的用戶都是大帶寬用戶，公司基本面非常扎實(shí)；(3)IDC業(yè)務(wù)規(guī)模僅次于中國電信和中國聯(lián)通，2萬多機(jī)柜已經(jīng)擁有相當(dāng)?shù)囊?guī)模優(yōu)勢(shì)，囊獲眾多互聯(lián)網(wǎng)、金融領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)用戶，同時(shí)對(duì)于提升個(gè)人寬帶用戶的使用體驗(yàn)至關(guān)重要；(4)OTT 業(yè)務(wù)方面，高清視頻、游戲和教育等都值得期待；(5)從行業(yè)趨勢(shì)來看，管道的價(jià)值被低估了，此前Netflix 為保證網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量而向運(yùn)營商支付網(wǎng)絡(luò)使用費(fèi)，凸顯運(yùn)營商管道價(jià)值。在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，寬帶運(yùn)營商特別是像鵬博士這樣的民營公司對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展有重要意義。
大股東大手筆增持鵬博士股份，充分說明公司高層看好鵬博士未來發(fā)展前景，作為國內(nèi)最大的民營運(yùn)營商，未來仍有較大的發(fā)展空間。從短期來看，預(yù)計(jì)今年年底超過800萬收費(fèi)用戶比較確定，預(yù)計(jì)明年公司仍將加大網(wǎng)絡(luò)覆蓋力度，在一線和二線城市全面開花。從中長期來看，預(yù)計(jì)未來2000萬~3000萬的收費(fèi)用戶規(guī)模很有可能達(dá)到。擁有龐大的用戶基礎(chǔ)后，公司可以在增值領(lǐng)域(比如移動(dòng)轉(zhuǎn)售、云游戲、高清視頻等)做更有價(jià)值的規(guī)劃。
投資建議：我們認(rèn)為公司“云管端”的戰(zhàn)略價(jià)值被市場低估，市場認(rèn)為公司市值略大，我們認(rèn)為公司目前處于用戶迅速積累的階段，三大運(yùn)營商都是千億甚至萬億的市值規(guī)模，鵬博士250億市值不該成為市值上漲的制約，在民營資本進(jìn)入基礎(chǔ)電信領(lǐng)域的背景下，理應(yīng)獲得更多的關(guān)注，同時(shí)考慮到大股東大手筆增持，我們強(qiáng)烈看好公司發(fā)展前景。預(yù)計(jì)2014年和2015年EPS 分別為0.42元和0.62元，維持買入-A 的投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)上調(diào)至25元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：面向互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型存在不達(dá)市場預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
吉林敖東：攻守兼?zhèn)?、價(jià)值低估的醫(yī)藥明珠
機(jī)構(gòu)：光大證券股份有限公司
公司簡介：
吉林敖東多年深耕于醫(yī)藥領(lǐng)域，同時(shí)致力于投資各類優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并反哺醫(yī)藥工業(yè)，打造中成藥和化學(xué)藥品并重的大型綜合醫(yī)藥企業(yè)。
公司看點(diǎn)：
1、“大品種、多品種群”戰(zhàn)略動(dòng)力十足：公司以中成藥起步，逐步拓展到化學(xué)藥品領(lǐng)域，大力貫徹“大品種、多品種群”戰(zhàn)略，打造了覆蓋心腦血管、腫瘤、肝病、婦科、兒科和大健康等領(lǐng)域的品種群。
2、化學(xué)藥品迎來高速增長期：目前以安神補(bǔ)腦液為代表的傳統(tǒng)中成藥業(yè)務(wù)進(jìn)入成熟期，近年來維持在10%-15%的增速。以注射用核糖核酸II和小牛脾提取物為代表的化學(xué)藥品主攻抗腫瘤等關(guān)鍵領(lǐng)域，目前已邁入了收獲期。
13年化學(xué)藥品板塊整體實(shí)現(xiàn)了75%的高速增長，14-16年將維持30%-40%的較高增長水平，并維持超過80%的高毛利水平。預(yù)計(jì)14年化學(xué)藥品將超過中成藥的收入，成為公司未來最主要的增長極。
3、廣發(fā)證券股權(quán)提供安全邊際：目前持有廣發(fā)證券21.03%的股權(quán)，對(duì)應(yīng)市值高達(dá)高達(dá)167億元，而吉林敖東總市值僅約為197億元，因此廣發(fā)股權(quán)提供了安全邊際。隨著國內(nèi)金融市場的逐步回暖，公司各類資產(chǎn)有望逐步升值。
4、高管層增持彰顯長期發(fā)展信心：公司董事長李秀林等9名高管人員于14年6月19日以約15.20元的價(jià)格增持公司股份共計(jì)1,775,066股，且多年來無高管減持公司股份的現(xiàn)象，體現(xiàn)了管理層對(duì)公司長期發(fā)展信心。
5、現(xiàn)金充足，外延并購值得期待：公司現(xiàn)金流充沛，資產(chǎn)負(fù)債率低。2014年度三季報(bào)顯示，公司的凈資產(chǎn)高達(dá)120億元，而資產(chǎn)負(fù)債率僅為8.3%，賬面現(xiàn)金資產(chǎn)高達(dá)16.3億元。我們認(rèn)為，未來公司通過外延并購引入相關(guān)產(chǎn)品做大醫(yī)藥主業(yè)的前景值得期待。
盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)測(cè)，醫(yī)藥板塊14-16年凈利潤為3.63億、4.47億和5.78億元，給予15年25倍PE的估值為112億元；持有廣發(fā)證券股權(quán)的投資收益14-16年為7.72億、9.06億和10.02億元，按證券行業(yè)給予15年18倍PE的估值為163億元；公司總市值為275億元，對(duì)應(yīng)的目標(biāo)價(jià)為30.76元，當(dāng)前價(jià)為22.50元?？紤]醫(yī)藥板塊的穩(wěn)健增長，以及金融市場回暖使持有廣發(fā)股權(quán)帶來的豐厚投資收益，我們認(rèn)為公司價(jià)值被低估，攻守兼?zhèn)?，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：藥品降價(jià)；廣發(fā)證券業(yè)績不佳；對(duì)外投資出現(xiàn)重大損失。
焦作萬方：公司公告整體正面，業(yè)務(wù)價(jià)值已經(jīng)被低估，重申買入
機(jī)構(gòu)：瑞銀證券有限責(zé)任公司
公司回答了市場投資者關(guān)心的核心問題，我們認(rèn)為公告整體偏正面。
公司14日發(fā)布補(bǔ)充公告10頁，主要針對(duì)了公司收購萬吉能源股權(quán)相關(guān)的產(chǎn)量規(guī)劃預(yù)測(cè)的技術(shù)依據(jù)、油氣項(xiàng)目開發(fā)資金問題、披露摩洛哥相關(guān)油氣區(qū)塊股東結(jié)構(gòu)和潛在的融資能力、勘探服務(wù)合同評(píng)估價(jià)值、勘探項(xiàng)目服務(wù)年限等核心問題，一一作了回答和解釋。我們認(rèn)為公告整體正面，顯示出公司對(duì)于項(xiàng)目考察、進(jìn)度評(píng)估和方案設(shè)計(jì)、合同簽訂作了較多的基礎(chǔ)性工作準(zhǔn)備。
摩洛哥區(qū)塊按計(jì)劃進(jìn)行，11月15日舉行了開鉆儀式。
公司公告說明了蒙古區(qū)塊由于受天氣、蒙古國政府開工審批、工作簽證辦理等因素的影響，打井工作有所延后。摩洛哥區(qū)塊基本按計(jì)劃進(jìn)行，2014年11月15日舉行第一口井開鉆儀式。我們預(yù)計(jì)外蒙和摩洛哥區(qū)塊都有望在未來1-3個(gè)月中公告打井進(jìn)度。
看好公司邏輯在于公司管理層轉(zhuǎn)型決心，和油氣業(yè)務(wù)價(jià)值尚未被市場所重視。
我們對(duì)于公司的推薦邏輯，一方面源于公司管理層銳意進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的較大決心，另一方面在于我們認(rèn)為“市值/公司業(yè)務(wù)價(jià)值”(電解鋁40萬噸+60MW電力機(jī)組+中國稀土20%股權(quán)+參股煤炭公司趙固能源30%)對(duì)于A股其他的金屬礦業(yè)公司的相對(duì)估值基本合理，但并沒有完全反應(yīng)公司油氣資源潛在的盈利貢獻(xiàn)(公司大股東對(duì)于油氣資源的利潤承諾是萬吉能源在2014-2017年實(shí)現(xiàn)利潤分別是0.3、3.5、5、8.2億元).
估值：目標(biāo)價(jià)11.6元，重申買入評(píng)級(jí)。
基于謹(jǐn)慎假設(shè)出發(fā)，我們維持公司2014-16年EPS預(yù)測(cè)為0.23/0.53/0.79元。
通過現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法估值(WACC為7.5%)，得到目標(biāo)價(jià)11.6元，維持買入評(píng)級(jí)。
(責(zé)任編輯：DF010)
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