和訊股票消息 3062--2610的調(diào)整,被市場歸結(jié)于2010年10月份以來4次加息、9次提準,即超預(yù)期的通脹引發(fā)超預(yù)期的貨幣政策緊縮,與之對應(yīng)的是,2610至今的反彈,被市場歸結(jié)于超預(yù)期的通脹拐點、超預(yù)期的貨幣政策拐點出現(xiàn)。殊不知，商業(yè)銀行流動性與股市流動性是兩回事。本輪股市調(diào)整實質(zhì)上是多因素作用下A股從流動性泛濫向流動性不足的調(diào)整。流動性不見底A股何來底？和訊網(wǎng)連線天相投資首席策略分析師仇彥英、國泰君安首席經(jīng)濟學家李迅雷、申銀萬國市場總監(jiān)桂浩明、民族證券研發(fā)中心副總經(jīng)理徐一釘?shù)刃纬葾股尋底系列報道之三。
流動性不見底 A股何來底？
回顧中國股市這十幾年的歷程,可以看出,流動性的變化與市場的走勢呈現(xiàn)極強的正相關(guān)性,尤其是M1、M2的趨勢是很好的描述市場流動性強弱的指標,而其中最直接有效的、也是很多研究機構(gòu)都在使用的就是M1、M2月度同比增速之差。M1與M2之差反映了市場中現(xiàn)金、活期存款與定期存款之間的差額,其數(shù)值越大,反映市場中的現(xiàn)金流越充沛,股市上漲動力也越強勁。
通過對上圖的走勢對比,可以很直觀的發(fā)現(xiàn),M1、M2同比增幅之差這一指標與指數(shù)之間的關(guān)系。比如,2001-2005年,中國GDP增速一直保持在10%左右的增長,但與此同時卻出現(xiàn)了讓無數(shù)人談股色變的漫長熊市,導致這一歷史性熊市的直接根源是2001年的國有股減持政策及宏觀調(diào)控下的流動性趨緊。
然而,一位不愿具名的資深市場人士認為,與M1、M2同比增幅之差這一指標相比,用滬市日成交金額的天量地量可以更直接、更準確地預(yù)測A股頂?shù)?。以天量地量指標分?2610僅為階段底,而非中級底或大底。
天量天價、地量地價的股諺,體現(xiàn)了量對價的決定作用。
2007年以來A股的絕對地量是滬市日成交金額220億。對應(yīng)1664大底,447億,對應(yīng)2319中級底。從相對地量而言,220億地量對應(yīng)6000點2500億天量的十分之一,447億對應(yīng)3478點3000億天量的七分之一。而2610對應(yīng)653億階段地量,與今年1月2661對應(yīng)的階段地量680億相仿,僅為3186點3000億天量的五分之一。也僅能稱為階段底。因此,要找到3186點以來調(diào)整的中級底、大底,至少要先見滬市日成交金額500億以下地量、300億以下地量。
值得注意的是,流動性對A股漲跌的決定性作用。998-6124的兩年半漲6倍,6124-1664的一年跌去70%。1664-3478的一年翻番,導致股價上天入地的實質(zhì)性原因只有一個,并非2005-2009年宏觀經(jīng)濟、上市公司業(yè)績出現(xiàn)了翻天覆地之巨變,而是A股流動性的巨變。滬市日成交金額從40-50億漲到2700億,跌到220億,再漲到3000億。先是天量是地量五十倍,接著地量萎縮到天量的十分之一,而后的新天量又是地量十幾倍。
那么,主宰A股漲跌的流動性又被誰主宰？
市場認為貨幣政策主宰流動性。3186--2610的調(diào)整,被市場歸結(jié)于2010年10月份以來4次加息、9次提準,即超預(yù)期的通脹引發(fā)超預(yù)期的貨幣政策緊縮。2610至今的反彈,被市場歸結(jié)于通脹拐點引發(fā)政策拐點引發(fā)市場拐點。其依據(jù)是溫總理與發(fā)改委對通脹可控的樂觀預(yù)測,央行6月加息的推遲。
但上述資深市場人士認為,決定A股趨勢的主要不是貨幣政策,而是股市的流動性。貨幣政策只能改變商業(yè)銀行流動性，而商業(yè)銀行流動性與股市流動性是兩回事。目前貨幣政策對股市的流動性影響比較有限。貨幣政策影響信貸資金,而信貸資金是通過對企業(yè)業(yè)績影響,間接影響A股市場的預(yù)期與資金。自從2009年7月份,銀監(jiān)會頒布相關(guān)制度,嚴格管制信貸資金違規(guī)進入股市以來,終結(jié)了每年年初信貸資金大規(guī)模違規(guī)入市的歷史。
該人士進一步指出,決定A股流動性水平主要有四類資金。境外熱錢、民間熱錢、信貸熱錢,職業(yè)機構(gòu)與個人投資者。其中職業(yè)機構(gòu)(公募、私募、券商、社保、保險、企業(yè)年金等)與個人投資者,屬存量資金,其余三類熱錢屬增量資金,市場大級別反彈或反轉(zhuǎn),必須有增量資金參與,其參與標準是滬市日成交金額在某階段超過2000億。今年滬市日成交金額僅一天達2000億,2610以來反彈最大日成交金額僅1400億,表明迄今為止沒有增量資金參與今年行情,僅是存量資金作反彈,自然沒戲。
值得注意的是,該人士總結(jié)判斷底部的兩句秘訣,流動性不見底A股不見底？美元不見頂A股不見底？
前一句代表地量指標判斷大底與中級底,后一句代表以美元指數(shù)頂部判斷A股重要底部。
美元不見頂 A股何來底？
A股市場本輪調(diào)整，受到國內(nèi)流動性、國外流動性雙緊縮影響。
美元指數(shù)，在某種意義上代表國際流動性對中國的影響，其中包括熱錢對A股市場的參與度。
對于美元指數(shù)對A股市場的影響，一位券商高管表示，從國內(nèi)的流動性角度觀察，加息及提高準備金率是代表著國內(nèi)流動性收緊的一種重要的標志，但從歷史的走勢看，加息及提準對國內(nèi)資本市場的影響其實是很微弱的。相反，美元指數(shù)每輪的漲跌對于A股市場的影響卻更加直白。
美元指數(shù)是國外流動性風向標。從2001年美元指數(shù)120，到2008年2月跌到70之后，基本上維持70到90之間的箱體振蕩。2008年以來的A股走勢與美元指數(shù)存在這極強的負相關(guān)性。比如美元指數(shù)頂部，對應(yīng)A股底部，比如A股1664底部，對應(yīng)美元指數(shù)88。2319對應(yīng)的美元指數(shù)88。再比如美元指數(shù)底部，對應(yīng)A股頂部。比如2008年2月美元指數(shù)70，對應(yīng)A股5522頂部。2009年11月份74，對應(yīng)3361頂部，2010年11月份75，對應(yīng)3186頂部，2011年4月72。對應(yīng)3067頂部。
鑒于美元指數(shù)目前在75-76徘徊，不僅處于三年整理箱體的相對低位，而且處在十年來的底部區(qū)域。一旦美元指數(shù)進入強勢反彈甚至反轉(zhuǎn)，很可能引發(fā)A股長期調(diào)整。
對于美元指數(shù)未來的走勢，仇彥英表示，由于現(xiàn)階段歐洲經(jīng)濟的不穩(wěn)定，美元在短期內(nèi)走強的概率較大，但從長期來看，美元依然會維持弱勢。美元短期內(nèi)的走強，可能會引起熱錢的撤離，但這也是很正常的。
值得注意的是，近期美元指數(shù)走強背后體現(xiàn)的美國戰(zhàn)略意圖。徐一釘認為，美國正在為第三輪量化寬松做準備。由于前兩輪量化寬松之所以對刺激美國經(jīng)濟復蘇、降低高失業(yè)率效果不好，超發(fā)的貨幣大部分沒有進入美國經(jīng)濟實體，而是進入國際金融市場，特別是新興市場，大宗商品市場。因此美國未來仍然推出第三輪量化寬松，美國政府可能會想辦法或出臺相關(guān)政策使得流入到新興市場國家的熱錢流回美國本土，以幫助恢復美國的經(jīng)濟。美元指數(shù)走強可以為第三輪量化寬松預(yù)留美元貶值的空間。徐一釘強調(diào)，美元不可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，即便推出第三輪量化寬松，美元指數(shù)也會借歐債危機維持相對強勢，有利于全球的資金回流到美國市場，近期美國的一些投行給出了人民幣即將貶值的最新判斷，需要密切關(guān)注。
但是，廣東社科院境外熱錢專家黎友煥則認為，美元指數(shù)很可能從2012年開始進入反轉(zhuǎn)，而部分境外熱錢認可美元指數(shù)正處于即將反轉(zhuǎn)前的最后蓄勢。
因此，無論是長期還是短期，美元指數(shù)未來是否會反轉(zhuǎn)，在新興市場的熱錢重新流回到美國本土的可能性是非常大的，這也造成了國內(nèi)外流動性雙重缺失的局面。
綜合國內(nèi)外流動性趨緊及經(jīng)濟的復雜程度，徐一釘認為，自3067點開始調(diào)整的時間不會少于13個月。短期而言，上證綜指在1664點與2319點之間形成的向上趨勢線有弱支撐，大約在2680點附近。第二支撐位在998點與1664點形成的向上趨勢線，目前在2350點附近。相對而言，2680點附近的抵抗力度偏弱，而在2350點附近多空有望糾結(jié)一段時間。
徐一釘最后提醒大家注意，在A股的歷史上，沒有一次中期或長期底部的形成是在多數(shù)機構(gòu)反復提醒中期或長期底部將要來臨中產(chǎn)生。而每次中期反彈出現(xiàn)前，A股市場都會出現(xiàn)急跌，個股出現(xiàn)大面積跌停，但目前A股市場并沒有出現(xiàn)這種特征，相反認為下跌空間不大的投資者居多。由于一些機構(gòu)預(yù)期7月可能見底，現(xiàn)階段逢低介入的投資者不少，這些都不是高級別底部出現(xiàn)前的特征。
綜上所述，以流動性尋底為標志的A股尋底或許是個長期過程，當然如果3067以來的調(diào)整，以滬市日成交金額300億以下為見大底先兆，并且以美元指數(shù)僅為反彈而非反轉(zhuǎn)為見大底先兆，那么有望在未來一年內(nèi)完成。但是，如果美元指數(shù)的反彈演變?yōu)榉崔D(zhuǎn)，那么A股尋底可能長達三五年。則意味著A股陷入流動性危機。
如何化解A股流動性危機？
2610的估值水平也與512點、998點、1664點的估值非常接近，但是，在A股遭遇流動性危機的背景下，這些歷史大底估值水平已失去支撐。
徐一釘則表示，前三次歷史性大底(512點、998點、1664點)的A股市場的流通市值都沒有超過總市值的三分之一。而現(xiàn)在，就在2610點那一天收盤的時候，A股流通市值已經(jīng)占到總市值的75.90%，因此，目前的估值水平與歷史性的底部所對應(yīng)的市盈率是不一樣的，換句話說，市場未來出現(xiàn)的大級別底部，和512、998同等級別的底部，靜態(tài)市盈率應(yīng)該要比前兩次低。
除了估值的意義不一樣以外，國內(nèi)外的經(jīng)濟環(huán)境也與歷史性底部時的環(huán)境有所不同，徐一釘表示，目前中國所面臨的形勢，其復雜程度已經(jīng)遠遠超越了512點，即便是與1664點時的情況相比，也要復雜的多。因此拿前幾次重要底部的估值狀況，來推導出現(xiàn)在這個位置就是一個大級別的底部，是不具有可比性的。
所謂A股流動性危機是指在超預(yù)期貨幣政策緊縮、超預(yù)期美元走強及超預(yù)期投資資金分流三座大山壓迫之下，A股已從去年四季度的流動性泛濫迅速變?yōu)榱鲃有圆蛔?，下一步可能向流動性枯竭演繹。由此而來的問題是，如何化解A股流動性危機？
導致A股流動性危機的不僅是國內(nèi)外流動性雙緊，而且與其他投資渠道分流密切相關(guān)，單單2011年4月就有4700億儲蓄凈流失，卻未進入股市，單單一個銀行理財產(chǎn)品市場的規(guī)模就達到了7萬億元，其實國內(nèi)不缺乏流動性，但這些場外資金卻并沒有進入股票市場的意愿，更多是投向了房地產(chǎn)、信托、貨幣領(lǐng)域，這些場外資金為什么不選擇股票市場投資？他們的顧慮又是什么？未來如何才能吸引這些場外資金入市呢？
素有股市花狐貍之稱的資深私募人士花榮強調(diào)安全邊際，“除非是股票價格跌出了足夠的安全邊際，場外資金才可能有進場的意愿”，他認為至少要跌到2000點上下才能進入安全邊際。
李迅雷強調(diào)通脹見頂，他表示，在大的通脹背景下，股市是不具備抗通脹能力的，這是由于通脹會消弱企業(yè)的盈利能力，因此，那些具有較高收益率水平的理財產(chǎn)品及能夠抵御通脹的投資標的就更能吸引資金關(guān)注。未來要想使這些場外資金進入股市，通脹水平就必須從高位回落，至少環(huán)比得到有效控制。
桂浩明則強調(diào)股市的相關(guān)政策的協(xié)調(diào)，他表示，大量的資金并沒有選擇股市進行投資的因素有三個方面，第一，是由于投資者的風險偏好不同所導致，股市由于多方面因素造成了其不確定性不斷加大，更多的資金也因此選擇了其他市場進行操作。第二、由于股票市場容量的不斷加大，股票市場以外的小市場更便于資金運作。第三、股市的相關(guān)政策并不是非常的積極，如即將推出的國際板、新三板給股市帶來了很多不確定性因素。
徐一釘則分析吸引場外資金抄底的必要條件。他表示，首先、市場的股票要嚴重低估。價格是圍繞著內(nèi)在價值上下波動的，實際上市場大的投資機會在于，當價格嚴重低于內(nèi)在價值時介入，當價格嚴重超出內(nèi)在價值時就是賣出，應(yīng)該是這么一個不斷的輪回的過程。而現(xiàn)在的市場價值只能是說從嚴重偏離內(nèi)在價值的上方，回落到它的內(nèi)在價值下方，但是還談不上嚴重低估。其次、對于任何一個市場，它的底部的產(chǎn)生，除了估值低以外，能足夠便宜到使得戰(zhàn)略投資者或者先知先覺的投資者進入市場以外，可能還需要一些政策的共振。
徐一釘表示，資本是逐利的，今年以來很多機構(gòu)都在市場中賺不到錢，在這種情況下，股市對于資金的吸引力肯定是很弱的。998點時的行情正式啟動應(yīng)該是2005年9月份，但是投資者大規(guī)模的進入市場，是2006年年底，特別是07年的上半年，因此投資者情緒對于市場是有一種滯后性的，所以說，要想吸引投資者入場，第一個是要有賺錢效應(yīng)，第二還需要經(jīng)過一段時間的考驗，能夠讓大家覺得這是個穩(wěn)定的市場。
如果說以上觀點側(cè)重于當前吸引場外資金抄底以化解A股流動性危機作文章，那么，前述不愿具名的資深市場人士則更著眼于長遠的制度性建設(shè)，力求從根本上化解A股流動性危機，比如為實現(xiàn)市場的長期穩(wěn)定發(fā)展，那么就勢必要重點發(fā)展以養(yǎng)老金、企業(yè)年金為代表的長線投資機構(gòu)的力量，推出對沖基金完善期指交易制度，化解投資風險，比如允許私募合法化，改革公募基金的管理費提成制度。比如鼓勵國際資本在中國的長期投資、鼓勵產(chǎn)業(yè)資本進行戰(zhàn)略性投資等。以改變目前中國證券市場的機構(gòu)格局。在稅收制度上通過取消紅利稅、承諾若干年不對二級市場開征資本利得稅鼓勵長線投資，在交易制度上通過取消T+1與漲跌停板吸引投機資金入市，以及在推出新三板、國際板及資本市場對外開放時間表上，廣泛征求意見，充分考慮市場承受力等。這些制度及政策，對從根本上化解A股流動性危機，對A股穩(wěn)定健康發(fā)展將起到重大作用。
