| 銀河證券研究所 傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)普遍相信股票、黃金、藝術(shù)品、不動(dòng)產(chǎn)等資產(chǎn)會(huì)對(duì)預(yù)期和未預(yù)期的通貨膨脹起到保值作用。各國(guó)特別是美國(guó)通貨膨脹的歷史說(shuō)明，溫和通貨膨脹時(shí)期，投資股市比其它投資工具更能夠起到保值增值作用。 一、美國(guó)二戰(zhàn)后歷次通貨膨脹表明，溫和通貨膨脹時(shí)期股市都有較好表現(xiàn)，而惡性通貨膨脹則意味著股市大幅下跌 1、美國(guó)1966年2月到1969年2月的溫和通貨膨脹與股市 1966年2月美國(guó)CPI同比漲幅達(dá)到2.59%，1967年11月達(dá)到3.14%，1970年2月達(dá)到最高點(diǎn)6.45%，1972年5月回落到3.25%。 溫和通貨膨脹是通脹率在2%-5%之間的1966年2月到1969年2月長(zhǎng)達(dá)3年時(shí)期，期間物價(jià)累計(jì)上漲11.6%，股市累計(jì)上漲13.9%。這一時(shí)期，總的趨勢(shì)是物價(jià)上漲，股市指數(shù)上漲。36個(gè)月度數(shù)據(jù)線性回歸結(jié)果表明，兩者存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系。股市指數(shù)＝6.08＋0.541×物價(jià)漲幅，自變量的顯著性水平均在1%之上，物價(jià)每漲1個(gè)百分點(diǎn)，股市指數(shù)上漲0.541個(gè)百分點(diǎn)。 溫和通貨膨脹時(shí)期，利率與物價(jià)保持同步變化，對(duì)股市上漲威脅最大的是緊縮政策帶來(lái)的利率提高。利率達(dá)到一定高度后再提高會(huì)引起股市下跌，利率達(dá)到一定高度后下調(diào)會(huì)引起股市上漲。 通貨膨脹率高位(惡性通貨膨脹)時(shí)，即大于5%的1969年3月到1970年2月，物價(jià)累計(jì)上漲5.6%，股市累計(jì)下跌12.4%。 2、美國(guó)1973年3月到1974年11月的惡性通貨膨脹與股市 此次惡性通貨膨脹由1973年10月第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)和第一次石油危機(jī)(1973-1974年)引起，國(guó)際市場(chǎng)上石油價(jià)格從每桶3美元漲到12美元，上漲了3倍。但在石油危機(jī)前，1973年9月美國(guó)通貨膨脹率已達(dá)到7.36%，1974年11月達(dá)到最高點(diǎn)12.19%，1976年12月回落到5.02%，石油危機(jī)加劇了美國(guó)通貨膨脹程度。 1973年3月到1974年11月美國(guó)惡性通貨膨脹時(shí)期，物價(jià)持續(xù)快速上漲，股市大幅下跌，CPI累計(jì)上漲18.7%，股市累計(jì)下跌36.8%。惡性通貨膨脹時(shí)，利率隨物價(jià)上漲而大幅度提高，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率從1973年3月的7.09%提高到1974年7月的12.92%。聯(lián)邦基準(zhǔn)利率上調(diào)到最高后開(kāi)始下調(diào)，兩個(gè)月后股市觸底反彈，4個(gè)月后物價(jià)達(dá)到最高漲幅，5個(gè)月后物價(jià)開(kāi)始下跌，利率下調(diào)幅度更大，導(dǎo)致1974年9月到1978年1月持續(xù)兩年多的負(fù)利率。 1974年9月到1978年1月負(fù)利率時(shí)期，物價(jià)累計(jì)上漲23.9%，股市雖有波動(dòng)但總體趨勢(shì)上漲，累計(jì)上漲39.9%。 3、美國(guó)1978年2月到1980年3月的惡性通貨膨脹與股市 第一次石油危機(jī)后，美國(guó)1975-1978年通脹率均在5%以上。1979年爆發(fā)了第二次石油危機(jī)(1979-1980年)，1979年3月美國(guó)通貨膨脹率達(dá)到10.24%，1980年3月CPI同比漲幅14.61%達(dá)到最高點(diǎn)，1981年11月后回落到10%之下，1983年3月回落到3.6%。 1978年2月到1980年3月，美國(guó)CPI同比漲幅從6.24%持續(xù)上漲到14.61%，此次惡性通貨膨脹始終沒(méi)有改變股市震蕩走高趨勢(shì)。CPI累計(jì)上漲25.4%，股市累計(jì)上漲33.6%。1980年5月到9月美國(guó)再次出現(xiàn)負(fù)利率，短短5個(gè)月物價(jià)累計(jì)上漲2.6%，股市累計(jì)上漲25.1%。 4、美國(guó)1987年4月到1989年8月溫和通貨膨脹與股市 1987年4月美國(guó)通貨膨脹率上升到3.69%，之后持續(xù)攀升，1990年10月通貨膨脹率達(dá)到最高點(diǎn)6.39%。之后持續(xù)回落，1991年12月回落到2.99%。這次通貨膨脹時(shí)間長(zhǎng)，但物價(jià)漲幅不高，大部分時(shí)間屬于溫和通貨膨脹。此次溫和通貨膨脹時(shí)期，股市基本上呈現(xiàn)持續(xù)緩慢走高的趨勢(shì)。1987年12月到1989年8月，CPI月同比漲幅在3.82%與5.29%之間波動(dòng)，累計(jì)上漲7.7%，股市累計(jì)上漲43%。 5、美國(guó)2004年6月到2006年9月溫和通貨膨脹與股市 2004年6月美國(guó)通貨膨脹率上升到3.16%，之后在波動(dòng)中攀升，2005年9月達(dá)到最高點(diǎn)4.69%。之后波動(dòng)中回落，2006年9月回落到2.06%。這次通貨膨脹時(shí)間長(zhǎng)，但物價(jià)漲幅不高，大部分時(shí)間屬于溫和通貨膨脹。這次通貨膨脹全過(guò)程股市仍呈現(xiàn)持續(xù)緩慢走高趨勢(shì)，2004年10月到2006年8月，CPI累計(jì)上漲12.5%，股市累計(jì)上漲70.9%。 二、其它國(guó)家經(jīng)驗(yàn)及與其它投資工具的比較 1、韓國(guó)1987年4月至1988年1月溫和通貨膨脹與股市 1987年4月韓國(guó)通貨膨脹率上升到1.7%，之后持續(xù)攀升，1988年3月達(dá)到8.5%。之后有所回落，但仍在高位徘徊，1990年7月上漲到9.4%，1992年11月回落到4.4%。這次通貨膨脹時(shí)間長(zhǎng)，物價(jià)漲幅高，大部分月份物價(jià)漲幅超過(guò)5%，1987年4月到1988年1月物價(jià)漲幅1.7%-6.2%可認(rèn)為屬于溫和通貨膨脹。此次溫和通貨膨脹股市呈現(xiàn)持續(xù)緩慢走高趨勢(shì)，1987年4月至1988年1月CPI累計(jì)上漲4.6%，股市累計(jì)上漲57.2%。 2、與其它投資工具的比較 由表一可以看出，在上世紀(jì)50年代、60年代、80年代和90年代，美國(guó)扣除物價(jià)上漲前的股票回報(bào)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)庫(kù)券和債券收益。在上世紀(jì)70年代石油危機(jī)爆發(fā)、惡性通貨膨脹的10年，扣除物價(jià)上漲前的股票回報(bào)僅比國(guó)庫(kù)券收益和債券收益低0.6和0.06個(gè)百分點(diǎn)。2000-2004年股票回報(bào)低于國(guó)庫(kù)券收益和債券收益，但這只是2001年和2002年股市大跌時(shí)的情況，2003年和2004年無(wú)論扣除物價(jià)上漲前的還是扣除物價(jià)上漲后的股票回報(bào)，均大大高于國(guó)庫(kù)券收益和債券收益。 除上世紀(jì)70年代和2001年、2002年，美國(guó)股票回報(bào)低于國(guó)庫(kù)券收益外，在上世紀(jì)50年代、60年代、80年代和90年代，都高于國(guó)庫(kù)券收益，2003年和2004年更是高于國(guó)庫(kù)券收益25.3和5.95個(gè)百分點(diǎn)。 除上世紀(jì)70年代、80年代和2001年、2002年，美國(guó)股票回報(bào)低于10年期債券收益外，在上世紀(jì)50年代、60年代、90年代、2003年和2004年，美國(guó)股票回報(bào)都高于10年期債券收益。 3、通貨膨脹時(shí)期股市表現(xiàn)的主要影響因素 通貨膨脹主要通過(guò)影響實(shí)際利率水平進(jìn)而影響上市公司業(yè)績(jī)和資金面對(duì)股市產(chǎn)生影響。溫和通貨膨脹會(huì)促進(jìn)消費(fèi)，帶動(dòng)廠商提高業(yè)績(jī)，同時(shí)儲(chǔ)蓄資金也會(huì)加速流向股市，使得股市表現(xiàn)較佳。當(dāng)通脹率上揚(yáng)并有進(jìn)一步發(fā)展為惡性通貨膨脹的趨勢(shì)時(shí)，央行通常以調(diào)高利率、緊縮銀根來(lái)回應(yīng)，這會(huì)使企業(yè)資金成本增加，獲利能力相對(duì)降低。再加上資金回流金融體系，使得股市動(dòng)能減少，因此對(duì)股票指數(shù)的表現(xiàn)有抑制效果。 三、溫和通貨膨脹時(shí)期股市行業(yè)表現(xiàn) 1、2004年4月至今美國(guó)股市行業(yè)表現(xiàn) 這段時(shí)期，美國(guó)物價(jià)漲幅均在2%以上，絕大多數(shù)在3%以上4%以下，最高的2005年9月為4.69%，屬于溫和通貨膨脹時(shí)期，物價(jià)累計(jì)上漲11.3%，股市累計(jì)上漲30.2%。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)147個(gè)行業(yè)分類中，漲幅居前的依次是化肥農(nóng)藥、綜合金屬采礦、鋼鐵、工程建設(shè)、油氣提煉銷售、油氣設(shè)備、油氣勘探、油氣開(kāi)采生產(chǎn)、鐵路、輪胎橡膠，這些行業(yè)股票分類指數(shù)上漲均在129%以上，大大高于30.2%的平均漲幅。 下跌幅度從大到小依次是，科技咨詢服務(wù)、電子制造、汽車制造、住宅建設(shè)、出版印刷、商業(yè)和專業(yè)服務(wù)、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、超級(jí)零售中心、家具、食品分銷等，跌幅都在14%以上。 2、2004年4月至今日本股市行業(yè)表現(xiàn) 這段時(shí)期，世界經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)增長(zhǎng)，通貨膨脹率比較溫和，日本股市上漲30.2%。日經(jīng)綜合指數(shù)33個(gè)行業(yè)分類中漲幅居前的依次是鋼鐵、海運(yùn)、不動(dòng)產(chǎn)、機(jī)械、采礦、其它產(chǎn)品、有色金屬、批發(fā)業(yè)、精密儀器、玻璃陶瓷制品。這些行業(yè)股票分類指數(shù)上漲均在70%以上，高于36.9%的平均漲幅。下跌幅度從大到小依次是，其它金融服務(wù)(如消費(fèi)信貸)、制紙、信息通信業(yè)、零售業(yè)、服務(wù)業(yè)。 3、最近3個(gè)月中國(guó)A股市場(chǎng)行業(yè)表現(xiàn) 最近3個(gè)月我國(guó)物價(jià)上漲呈現(xiàn)加速趨勢(shì)，通貨膨脹成為影響公司業(yè)績(jī)和居民投資行為的一個(gè)很重要因素，股市也對(duì)此作出了反應(yīng)(見(jiàn)表二)。 美國(guó)、日本在最近3年，中國(guó)最近3個(gè)月股市中行業(yè)表現(xiàn)說(shuō)明，溫和通貨膨脹時(shí)期股價(jià)上漲幅度較大的，一是資源類股票，如煤炭、油氣、有色金屬、不動(dòng)產(chǎn)等。由于產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，很多公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)高增長(zhǎng)；二是成本較易轉(zhuǎn)嫁給下游行業(yè)的海運(yùn)、航空、鐵路等運(yùn)輸行業(yè)及批發(fā)業(yè)、金融業(yè)等服務(wù)業(yè)；三是具有較高議價(jià)能力和轉(zhuǎn)嫁成本能力的煉鋼業(yè)、機(jī)械、精密儀器等制造業(yè)。股價(jià)下跌幅度較大的主要是成本難以轉(zhuǎn)嫁的下游制造業(yè)、零售業(yè)。這表明通貨膨脹將成為影響公司和行業(yè)業(yè)績(jī)，進(jìn)而影響股市表現(xiàn)的一個(gè)重要因素。 4、溫和通貨膨脹時(shí)期A股市場(chǎng)的行業(yè)選擇 當(dāng)前我國(guó)物價(jià)雖然上漲較快，但仍處于溫和通脹范圍內(nèi)，溫和通貨膨脹受益行業(yè)將成為2007年下半年乃至更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)的重要投資領(lǐng)域。從國(guó)際比較經(jīng)驗(yàn)看，溫和通貨膨脹時(shí)期股市都有較好表現(xiàn)。如果投資時(shí)機(jī)和投資品種把握得好，完全能夠使財(cái)產(chǎn)增值財(cái)富增加。 一是煤炭、有色金屬、鋼鐵、石油、房地產(chǎn)等資源類行業(yè)，直接受益于價(jià)格上漲，很多公司業(yè)績(jī)大幅提高。 二是產(chǎn)品溢價(jià)能力強(qiáng)、成本上漲壓力不大或者可以轉(zhuǎn)嫁的機(jī)械、化工、運(yùn)輸、電力、批發(fā)、金融行業(yè)龍頭公司，這些公司的議價(jià)能力和成本轉(zhuǎn)嫁能力強(qiáng)，行業(yè)整合和并購(gòu)能力也強(qiáng)，業(yè)績(jī)提升潛力大。 三是受益于財(cái)富效應(yīng)的汽車、金銀珠寶手飾、釀酒、食品、飲料、酒店旅游、傳媒娛樂(lè)、電子信息等行業(yè)中的高檔消費(fèi)類公司。 (執(zhí)筆：郝大明) 表一、 美國(guó)1950-2004年股票回報(bào)與債券回報(bào)的比較 時(shí)期 股票總回報(bào)(%) 國(guó)庫(kù)券總回報(bào) 10年期債券總回報(bào) (%) (%) 1950-1959 19.25 16.65 2.02 0.69 1960-1969 7.78 5.14 4.06 2.35 1970-1979 5.88 -1.38 6.48 5.94 1980-1989 17.55 11.85 9.13 13.01 1990-1999 18.21 14.85 4.95 8.02 2000-2004 -2.3 -4.67 2.66 8.41 2001 -11.89 -13.68 3.32 5.51 2002 -22.1 -23.91 1.61 15.15 2003 28.68 26.31 1.03 0.54 2004 10.88 7.38 1.43 4.59 表二、 A股市場(chǎng)3個(gè)月來(lái)行業(yè)成份股區(qū)間漲跌情況 行業(yè)名稱 前10名 行業(yè)名稱 后10名 航空運(yùn)輸業(yè) 87.00 租賃服務(wù)業(yè) -1.77 煤炭采選業(yè) 82.65 食品飲料煙草和家庭用品批發(fā)業(yè) 3.33 能源、材料和機(jī)械電子設(shè)備批發(fā)業(yè) 67.26 其他傳播、文化產(chǎn)業(yè) 9.63 保險(xiǎn)業(yè) 65.64 通信及相關(guān)設(shè)備制造業(yè) 11.72 金融信托業(yè) 62.51 農(nóng)、林、牧、漁服務(wù)業(yè) 14.77 通信服務(wù)業(yè) 62.16 農(nóng)業(yè) 15.31 其他交通運(yùn)輸業(yè) 61.03 出版業(yè) 16.4 水上運(yùn)輸業(yè) 60.13 餐飲業(yè) 16.9 金屬、非金屬 55.58 專業(yè)、科研服務(wù)業(yè) 17.45 旅游業(yè) 55.03 自來(lái)水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè) 18.84 |
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