2015年經(jīng)濟(jì)不樂(lè)觀(guān)，股市不悲觀(guān)
15-01-20 作者：邱國(guó)鷺
展望2015年，需先回顧2014年。為什么去年下半年如火如荼的行情能起來(lái)？其實(shí)很簡(jiǎn)單，有三個(gè)原因，內(nèi)因是藍(lán)籌股低估，外因是降息降準(zhǔn)，市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的預(yù)期，第三個(gè)原因是前兩個(gè)原因合力導(dǎo)致的結(jié)果，是民間資本的重新配置，從券商、基金的開(kāi)戶(hù)數(shù)來(lái)看，每個(gè)賬戶(hù)平均資金量，過(guò)去幾個(gè)月增量資金均來(lái)自高凈值客戶(hù)。
一、2015年經(jīng)濟(jì)不悲觀(guān)也不樂(lè)觀(guān)
從散戶(hù)角度，股票型基金增長(zhǎng)不明顯，稍微有點(diǎn)滯后；從機(jī)構(gòu)來(lái)看，機(jī)構(gòu)的增倉(cāng)不是特別明顯，包括基金公司、保險(xiǎn)和一般法人。所以從投資者結(jié)構(gòu)來(lái)講，過(guò)去三到六個(gè)月增量資金一部分來(lái)自加杠桿，而本金來(lái)自高凈值客戶(hù)。
2015年先看經(jīng)濟(jì)的基調(diào)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)我認(rèn)為是不溫不火，不像有些觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為的那么樂(lè)觀(guān)，也不悲觀(guān)，目前流動(dòng)性放出來(lái)了，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議把保增長(zhǎng)當(dāng)作首要目標(biāo)，我相信中央政府的資源要在經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在增速上托底還是綽綽有余。
但也不是太樂(lè)觀(guān)，這要看三駕馬車(chē)。首先看出口，2015年的出口不特別好，原因有兩點(diǎn)，第一是大宗商品的價(jià)格，油價(jià)、鐵礦石價(jià)格跌得很厲害，中國(guó)出口有一半到第三世界國(guó)家，但第三世界國(guó)家對(duì)能源價(jià)格依賴(lài)很強(qiáng)，石油賣(mài)不掉，對(duì)中國(guó)進(jìn)口就會(huì)下降，第二個(gè)原因是美國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)和美國(guó)從中國(guó)進(jìn)口的趨勢(shì)原來(lái)都是同步，但過(guò)去兩三年出現(xiàn)了分化，體現(xiàn)出中國(guó)經(jīng)濟(jì)低端出口的競(jìng)爭(zhēng)力在下降，另外，美國(guó)國(guó)內(nèi)能源結(jié)構(gòu)的改變，高端行業(yè)在本土，IT創(chuàng)新和服務(wù)業(yè)對(duì)中國(guó)進(jìn)口的依賴(lài)不明顯。
從消費(fèi)來(lái)看，在廣大的中西部表現(xiàn)會(huì)不錯(cuò)，但客觀(guān)來(lái)看，比如安徽省的零售，安徽省的投資領(lǐng)先零售一年，之間的粘合度很好，在很多中西部省份，經(jīng)濟(jì)有八成靠投資拉動(dòng)，投資不行，過(guò)一年消費(fèi)就體現(xiàn)出來(lái)。其實(shí)消費(fèi)是車(chē)，不是馬，自己拉動(dòng)不容易。
最復(fù)雜的是投資，過(guò)去二三十年的主動(dòng)推力，其中是靠產(chǎn)能擴(kuò)張和承接國(guó)際產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的過(guò)程。但今后工業(yè)投資增長(zhǎng)很難，因?yàn)閯趧?dòng)力、環(huán)保、土地成本上來(lái)、貨幣升值等成本因素，決定不可能靠產(chǎn)能轉(zhuǎn)移和產(chǎn)能擴(kuò)張來(lái)推動(dòng)投資，所以工業(yè)投資不會(huì)太強(qiáng)。而地產(chǎn)過(guò)去是主推動(dòng)力。
大家都說(shuō)中國(guó)地產(chǎn)有泡沫，其實(shí)泡沫是分成兩部分，在三四線(xiàn)供應(yīng)過(guò)大，而一線(xiàn)和部分二線(xiàn)是價(jià)格偏高，其實(shí)供求基本平衡，甚至北上廣深是供不應(yīng)求。地產(chǎn)不是傳統(tǒng)泡沫，不是供應(yīng)量大價(jià)格高的情況。所以中國(guó)的地產(chǎn)泡沫在結(jié)構(gòu)分化的情況崩盤(pán)的概率不大，但值得注意的是，看地產(chǎn)公司的銷(xiāo)售，一二線(xiàn)城市占比較大，所以對(duì)地產(chǎn)影響不大，不過(guò)從鋼筋、水泥上游產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)講，是三四線(xiàn)城市決定供應(yīng)量，但三四線(xiàn)城市的庫(kù)存在那里，人口在流失，需求不在那里，這一次降息降準(zhǔn)能有多大的直接的拉動(dòng)力度，還有待觀(guān)察。從整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)來(lái)講，對(duì)利率不敏感，只有房地產(chǎn)對(duì)利率敏感，所以降息降準(zhǔn)是否刺激經(jīng)濟(jì)，關(guān)鍵需求端看地產(chǎn)的新開(kāi)工量，三四線(xiàn)城市是否會(huì)有反應(yīng)，我認(rèn)為初期反應(yīng)不會(huì)太明顯，但多次降息降準(zhǔn)會(huì)有效果。
還有人說(shuō)，藍(lán)籌股股價(jià)漲了80%，但基本面沒(méi)改善。其實(shí)這很正常，我寫(xiě)過(guò)“三種杠桿四種周期”，第一波行情起來(lái)一定是金融股，和杠桿沒(méi)關(guān)系，基本大行情的第一步?jīng)]有基本面的支持，純粹是估值修復(fù)的過(guò)程，第二波能不能轉(zhuǎn)移到運(yùn)營(yíng)杠桿和經(jīng)濟(jì)起來(lái)，關(guān)鍵是看地產(chǎn)、基建投資對(duì)利率的敏感性，今后三到五年的大主題是地方政府的融資轉(zhuǎn)為中央政府的融資，或是地方政府融資中央政府來(lái)?yè)?dān)保，之前8%的利率融資降到3%。
總體而言，從投資來(lái)看，工業(yè)投資不行，地產(chǎn)投資初期不一定，房地產(chǎn)銷(xiāo)售是開(kāi)工的領(lǐng)先指標(biāo)，如果持續(xù)，大家會(huì)更樂(lè)觀(guān)，看庫(kù)存的去化。第三看基建投資，基建投資是托底，但不樂(lè)觀(guān)，主要看資金來(lái)源，資金到賬需要時(shí)間，所以瓶頸不是項(xiàng)目，是資金。
二、杠桿牛市，風(fēng)控放首位
去年下半年，大多數(shù)內(nèi)陸省份的財(cái)政收入增長(zhǎng)情況不好，更為要命的是300個(gè)城市賣(mài)地收入同比下降大于40%，土地是地方政府的硬通貨，除非有非常快的投融資體制的改革，但不是立竿見(jiàn)影，是系統(tǒng)工程，完成之前是否會(huì)有剛性?xún)陡妒录?。我認(rèn)為2015年會(huì)是風(fēng)險(xiǎn)年，伴隨著1萬(wàn)億的杠桿，杠桿是雙刃劍，這一輪行情起來(lái)是中國(guó)第一次有杠桿的牛市，還要看到銀行結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，杠桿遠(yuǎn)超過(guò)券商兩融，一旦波動(dòng)引起強(qiáng)行平倉(cāng)，所以短期價(jià)格波動(dòng)沒(méi)法控制。
2015年總體來(lái)看，經(jīng)濟(jì)不是太樂(lè)觀(guān)，但股票投資并不悲觀(guān)，這還是個(gè)估值修復(fù)的過(guò)程，很多人說(shuō)創(chuàng)業(yè)板和藍(lán)籌股修復(fù)過(guò)程完成，上證指數(shù)漲了75%，藍(lán)籌股價(jià)格平均翻了一倍，創(chuàng)業(yè)板算是持平，指數(shù)還是在1500點(diǎn)左右，很多人認(rèn)為個(gè)股調(diào)整結(jié)束了，但我認(rèn)為并沒(méi)有結(jié)束。我對(duì)創(chuàng)業(yè)板和中小板一如既往的悲觀(guān)，創(chuàng)業(yè)板的分化很明顯，有的企業(yè)過(guò)去幾年利潤(rùn)有30%的增長(zhǎng)，而有的是負(fù)增長(zhǎng)，創(chuàng)業(yè)板平均PE是七八十倍，我認(rèn)為30個(gè)公司中只有一個(gè)能支撐這樣的增長(zhǎng)。
三、低估藍(lán)籌優(yōu)勢(shì)依然顯著
從藍(lán)籌股來(lái)看，萬(wàn)科、浦發(fā)、中國(guó)建筑等我喜歡的股票，原來(lái)3倍多PE的估值，和創(chuàng)業(yè)板差20倍，現(xiàn)在這些藍(lán)籌股的PE回歸到7、8倍，和創(chuàng)業(yè)板還差10倍。我認(rèn)為這些行業(yè)格局很清晰，龍頭地位誰(shuí)也顛覆不了，你們認(rèn)為是夕陽(yáng)行業(yè)，但我認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)還是很堅(jiān)挺，發(fā)展20年，每年增長(zhǎng)5%就行了。我認(rèn)為藍(lán)籌股還有很好的投資機(jī)會(huì)，若小股票的話(huà)，要注意看最近很多重組的復(fù)牌是跌停的，這是個(gè)信號(hào)，產(chǎn)業(yè)資本是聰明的，今后不繼續(xù)玩，有結(jié)構(gòu)性專(zhuān)戶(hù)在里面做，內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)很大，自信看，新進(jìn)來(lái)的資金，券商開(kāi)戶(hù)平均體量40幾萬(wàn)，高凈值客戶(hù)很多，他們很多是做實(shí)業(yè)的，所以我對(duì)股市不悲觀(guān)，那些客戶(hù)里面有一些中小地產(chǎn)老板三四線(xiàn)城市賣(mài)房之后不拿地，這個(gè)時(shí)候就去買(mǎi)股票，整天受銀行剝削，自己一年才賺一千萬(wàn)，那就直接買(mǎi)銀行股。
2013年9月，藍(lán)籌股低點(diǎn)的時(shí)候，我看空電影和手游，看多金融，三五年內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融不可能顛覆銀行。我現(xiàn)在最希望個(gè)股賣(mài)空，一旦個(gè)股賣(mài)空，你可以看到創(chuàng)業(yè)板開(kāi)始跳水，其實(shí)券商考慮做互換，做個(gè)衍生品賣(mài)空小股票肯定有很多需求。我認(rèn)為2015年投資有機(jī)會(huì)，核心看降息降準(zhǔn)的時(shí)間、頻度和力度，就這一個(gè)指標(biāo)，決定了地產(chǎn)的復(fù)蘇，房地產(chǎn)銷(xiāo)售持續(xù)復(fù)蘇之后，看房地產(chǎn)新開(kāi)工有沒(méi)有復(fù)蘇。
現(xiàn)在的資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移剛剛開(kāi)始，這一波行情短期看民間財(cái)富的配置轉(zhuǎn)移，長(zhǎng)期看國(guó)際資本的轉(zhuǎn)移，現(xiàn)在美國(guó)、歐洲、日本的凈資產(chǎn)大概150萬(wàn)億美元，在中國(guó)市場(chǎng)的配置1%不到，如果拿個(gè)2%過(guò)來(lái)，那就是3萬(wàn)億美元，所以現(xiàn)在是剛剛開(kāi)始。
四、繼續(xù)賺估值提升的錢(qián)
從估值來(lái)看，滬深300的PE是十三四倍，是市值加權(quán)的PE，如果看中位數(shù)是不便宜的，其中中小板和創(chuàng)業(yè)板是不便宜的，但有一部分低估的修復(fù)并沒(méi)完成，2015年看利潤(rùn)增長(zhǎng)不可能，但個(gè)別個(gè)股可以預(yù)期。中國(guó)的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)銷(xiāo)售和工業(yè)附加值是高度相關(guān)的，工業(yè)增加值在8%的時(shí)候，企業(yè)銷(xiāo)售收入總體增長(zhǎng)是零，現(xiàn)在你希望銷(xiāo)售增長(zhǎng)利潤(rùn)增長(zhǎng)很快是不要指望的，你要指望估值的拉升。
那么，什么樣的股票有估值抬升的空間，美國(guó)經(jīng)歷過(guò)16年的熊市，股票的末日，平均PE7倍，利率往上加，中國(guó)民間利率18%，未來(lái)實(shí)際利率民間利率往下走，利潤(rùn)大增長(zhǎng)過(guò)去了，這個(gè)時(shí)候是找估值修復(fù)的時(shí)候，看哪個(gè)領(lǐng)域有估值修復(fù)的空間，PE15倍是合理的，在中國(guó)找股票我喜歡找很便宜的，三四倍，行業(yè)格局很清晰，三四家在做，團(tuán)購(gòu)很多都死了，真正的機(jī)會(huì)在藍(lán)籌股。
我認(rèn)為這就像美國(guó)的1982年，美國(guó)1982年也經(jīng)歷了16年的熊市，美國(guó)的平均PE是7倍，美國(guó)當(dāng)時(shí)的利率是18%，開(kāi)始往上漲，但是中國(guó)的利率是7%，但是民間利率很高，你指望利潤(rùn)是怎么樣一個(gè)大增長(zhǎng)，我覺(jué)得這個(gè)時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，你現(xiàn)在是找估值修復(fù)的時(shí)候，而不是找利潤(rùn)增長(zhǎng)的時(shí)候。你就看哪一個(gè)領(lǐng)域還有估值修復(fù)的空間，我一直認(rèn)為中國(guó)合理的PE在15倍之內(nèi)是可以接受的，歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這么慢，它15倍的PE都可以支撐，我們?yōu)槭裁床荒苤危课覀冇?4億人有很多產(chǎn)品，我找股票喜歡找很便宜的，三四倍的PE，此外，行業(yè)格局很清晰，“數(shù)月亮不數(shù)星星”，這個(gè)行業(yè)就一兩個(gè)人來(lái)做，不像這兩年很火的P2P有2000家在做，你知道誰(shuí)能做好？新興產(chǎn)業(yè)確實(shí)發(fā)展起來(lái)了，但是我一直說(shuō)一將功成萬(wàn)骨枯，創(chuàng)業(yè)板也可能是一將功成萬(wàn)骨枯的，所以真正的機(jī)會(huì)還是在藍(lán)籌股。
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