本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號摩根資產(chǎn)管理智庫
概覽：
市場波動加劇，主要是受到通脹擔憂、美聯(lián)儲緊縮政策導致的經(jīng)濟放緩，以及中國新冠疫情的影響。
美國2022年一季度盈利情況好于預期，疲軟表現(xiàn)主要集中于非必需消費品和通訊服務領域。
我們相信只要通脹狀況持續(xù)，股票與債券預計將會繼續(xù)保持正相關性。
估值將繼續(xù)因利率上升而承壓，因而盈利成為了回報的主要驅(qū)動因素。
2022年的實際情況表明，市場環(huán)境所面臨的困難遠超年初預期?；仡?月份，諸多風險因素就已然顯現(xiàn)：美聯(lián)儲立場更趨鷹派、不斷上升的利率、疫情陰霾仍未散去，以及通脹實際比預期更具“粘性”。截至5月份，上述風險仍未消退，再加上俄烏沖突和對經(jīng)濟放緩的擔憂，更是讓這場自2020年以來最為劇烈的市場波動雪上加霜。
受到估值調(diào)整的影響，年初至今股票回報為負，但值得注意的是，美國企業(yè)預計盈利持續(xù)呈現(xiàn)上升趨勢。在利率不斷上升的背景下，盈利將成為回報的關鍵驅(qū)動因素；占標普500指數(shù)市值95.2%的成分股公司已公布財報，我們之前預計2022年一季度每股收益為49.89美元。如果預測兌現(xiàn)，則意味著每股收益季度環(huán)比下降12.0%，但年度同比增長5.2%。重要的是，盡管我們確實看到利潤季度環(huán)比有所下降，但2022年一季度盈利情況實際好于我們之前的預期。
雖然超出預期的盈利亦不及長期平均水平，但根據(jù)已公布財報來看，收入超出預期的公司比例為66%，盈利超出預期的公司比例為74%。重要的是，利潤率雖呈現(xiàn)下降趨勢，但仍與疫情前的高位保持一致。利潤率將是今年盈利情況的關鍵指標。標準普爾500指數(shù)成分公司的盈利增長強勁，而利潤率卻沒有做出積極貢獻，這種情況非常少見。當我們考慮股票市場的機會時，我們可關注的是那些帶有較高經(jīng)營杠桿的行業(yè)和板塊。我們相信這些公司有能力控制其可變成本，或具有定價權，可提高其價格以抵消成本的增長并維持盈利能力。
圖表1：股債相關性
1900年至今，標普500指數(shù)和美國10年期國債連續(xù)12個月的相關性
資料來源：RobertShiller，耶魯大學，摩根資產(chǎn)管理。反映截至2022年5月6日的最新數(shù)據(jù)。
我們認為股票和債券同現(xiàn)拋售潮，這成為一季度資產(chǎn)配置者面臨的最大挑戰(zhàn)。盡管過去20年間，股票和債券價格通常呈相反走勢，但情況并非始終如此。如圖1所示，從長期來看，股債的相關性一直呈不穩(wěn)定狀態(tài)，但在20世紀70年代末到90年代末，有相當長的一段時期呈正相關性。此時期還伴隨著通脹加劇以及不時表現(xiàn)激進的貨幣政策，這與目前的情況似乎異曲同工。投資者可留意多元化的含義，尤其是如果通脹實際比預期更難以控制又當如何。
即便如此，通脹高企的環(huán)境對于主動型的資產(chǎn)管理者而言可能并非壞事。在整個時期通脹一直處于中位數(shù)以上的環(huán)境下，股債相關性往往較低，回報離差則較高。要想在股票市場上捕捉機遇，關鍵在于取得盈利能力和估值的平衡，尤其是當某些成長型公司從估值角度看較有吸引力時。
投資啟示
經(jīng)濟波動帶來利率波動，繼而引起資本市場的波動。隨著政府債券收益率的走高，估值將面臨壓力，但市場會逐漸恢復平衡。在這種環(huán)境下，確定哪些板塊和行業(yè)可以從更廣泛的宏觀經(jīng)濟環(huán)境中受益成為了關鍵之一——我們看好工業(yè)、原材料和能源板塊。從結(jié)構上看，我們?nèi)匀徽J為科技和醫(yī)療板塊存在機會。
在今年后續(xù)的時間里，由于美聯(lián)儲通脹控制能力的不確定性猶存，市場將面臨持續(xù)波動。然而，在當前全球增長呈現(xiàn)放緩跡象之際，已制定的路線可能是行之有效的。經(jīng)濟實現(xiàn)“軟著陸”的關鍵在于私營部門從供應鏈沖擊中復蘇的情況，因為供應鏈的恢復和勞動力的增加將有助于緩解經(jīng)濟環(huán)境中的價格壓力。
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