投資要點(diǎn)
1、2022Q1，美股整體盈利能力處于歷史高位，但隱憂開始呈現(xiàn)。截至5月20日，標(biāo)普500指數(shù)成分股公司中，共479家公司（占比95%）發(fā)布了最新財(cái)報(bào)（注：美股財(cái)報(bào)披露由上市公司自行決定，季報(bào)的長度、起止時(shí)間都不相同，為方便分析，我們把4月至今的最新財(cái)報(bào)統(tǒng)稱為一季報(bào)），整體來看：
2022Q1標(biāo)普500收入同比增速為14.2%，處于2011年以來的高位水平；盈利同比增速為9.1%。盈利增速環(huán)比下滑23個(gè)百分點(diǎn)，但主要系基數(shù)效應(yīng)影響。毛利率為33.4%，凈利率為12.4%，均處于2011年以來的高位水平。
行業(yè)上，周期類業(yè)績表現(xiàn)亮眼，可選消費(fèi)和金融表現(xiàn)相對糟糕。從收入同比增速角度來看，能源（+61%）、原材料（+24%）、房地產(chǎn)（+21%）增速較高，而通信服務(wù)（+7.6%）、公用事業(yè)（+7.1%）、金融（-2.1%）表現(xiàn)較弱。盈利同比增速角度，能源盈利同比增長268.2%，遙遙領(lǐng)先于其他行業(yè)，可選消費(fèi)和金融盈利同比下滑，分別下降33.3%、19.9%。
從對標(biāo)普500盈利同比增速貢獻(xiàn)的角度來看，能源對盈利同比增速的貢獻(xiàn)高達(dá)66.2%，其次為信息技術(shù)31.0%，第三為醫(yī)療保健30%；金融（-46.4%）、可選消費(fèi)（-28.3%）拖累最大。
從預(yù)期角度來看，信息技術(shù)、必需性消費(fèi)超預(yù)期的公司比重較大。2022Q1標(biāo)普500成分股中，73%的公司收入超預(yù)期，77%的公司盈利超預(yù)期。
2、2022Q1，美股行業(yè)間業(yè)績分化明顯。
2.1、周期類行業(yè)：2022Q1上游能源、原材料業(yè)績出色，毛利率改善，盈利增速領(lǐng)先。1）能源業(yè)績表現(xiàn)最突出，俄烏沖突等多重因素使得大宗商品價(jià)格上漲，高油價(jià)超預(yù)期。2）原材料業(yè)績出色，受益于國際價(jià)格上漲，疊加需求旺盛拉動(dòng)美國原材料銷量攀升。3）工業(yè)業(yè)績增速回落但仍在高位，毛利率、凈利率回落較快。
2.2、消費(fèi)類行業(yè)：美國一季度消費(fèi)穩(wěn)健，支撐必需消費(fèi)與可選消費(fèi)收入增速維持高位。1）醫(yī)療保?。盒鹿谝呙缧枨笾涡袠I(yè)業(yè)績。2）必需消費(fèi)：收入增速、盈利能力均為2011年以來的高位。3）可選消費(fèi)：絕大多數(shù)行業(yè)凈利潤規(guī)模均已超過疫情前水平?？蛇x消費(fèi)的盈利遜色主要是受亞馬遜拖累。4）由于供應(yīng)鏈問題和通脹所造成的成本上漲，美股零售巨頭盈利大幅下滑，引發(fā)股價(jià)大跌。2022Q1（自然年度），沃爾瑪凈利潤同比下降25%，股價(jià)在業(yè)績發(fā)布當(dāng)日下跌11.38%；塔吉特凈利潤同比大幅下滑51.9%，股價(jià)暴跌24.93%。
2.3、TMT：收入增速持續(xù)回落，細(xì)分行業(yè)業(yè)績趨勢差異較大。1）信息技術(shù)盈利能力處于高位，半導(dǎo)體及半導(dǎo)體設(shè)備（+26%）是信息技術(shù)行業(yè)的主要拉動(dòng)項(xiàng)，但通信服務(wù)盈利出現(xiàn)下滑，盈利下降1.7%，其中以Meta、谷歌為代表公司的互動(dòng)媒體與服務(wù)行業(yè)盈利同比下降9.9%，是主要拖累。2）細(xì)分行業(yè)業(yè)績分化明顯：全球疫情后逐步開放，社交、游戲等居家經(jīng)濟(jì)降溫；半導(dǎo)體、云計(jì)算行業(yè)景氣持續(xù)。
2.4、大金融：房地產(chǎn)REITs業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異；金融業(yè)表現(xiàn)慘淡。1）房地產(chǎn)：標(biāo)普500房地產(chǎn)行業(yè)以REITs為主，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使得出租率提高且高通脹之下，租金提升帶來盈利高增長。2）金融行業(yè)：俄烏沖突之下，美國金融業(yè)提高了損失撥備金；資本市場波動(dòng)加大，SPAC和IPO的數(shù)量與活躍度都大大放緩，投行業(yè)務(wù)大幅下滑等等。一季度金融行業(yè)收入同比增速為-2.1%，盈利同比下降19.9%。
3. 除了財(cái)報(bào)中的隱憂之外，針對下一個(gè)財(cái)報(bào)季，美股業(yè)績指引整體向下。
截至 5 月 20 日，標(biāo)普 500 成分股中共 88 家公司發(fā)布了 2022Q2EPS 指引， 其中，62 家公司給出了負(fù)面的 EPS 指引，26 家給出了正面的 EPS 指引。
根據(jù) Factset 數(shù)據(jù)，二季度以來，標(biāo)普 500 指數(shù) 2022Q2 EPS 被下修，截至 5 月 20 日，EPS 同比增速由 3 月的 6.2%下降至 5.3%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：中、美經(jīng)濟(jì)增速下行；美國持續(xù)高通脹，美國貨幣政策提前超預(yù)期收緊；大國博弈風(fēng)險(xiǎn)；新冠疫情變異超預(yù)期。
報(bào)告正文
截至5月20日，標(biāo)普500指數(shù)成分股公司中，共479家公司（占比95%）發(fā)布了最新財(cái)報(bào)（注：美股財(cái)報(bào)披露由上市公司自行決定，季報(bào)的長度、起止時(shí)間都不相同，為方便分析，我們把4月至今的最新財(cái)報(bào)統(tǒng)稱為一季報(bào)），整體來看：
2022Q1，標(biāo)普500收入同比增速為14.2%，處于2011年以來的高位水平；盈利同比增速[1]為9.1%。盈利增速環(huán)比下滑23個(gè)百分點(diǎn)，但主要系基數(shù)效應(yīng)影響[2]。毛利率為33.4%，凈利率為12.4%，均處于2011年以來的高位水平。
行業(yè)上，周期類業(yè)績表現(xiàn)亮眼，可選消費(fèi)和金融表現(xiàn)相對糟糕。從收入同比增速角度來看，能源（+61%）、原材料（+24%）、房地產(chǎn)（+21%）增速較高，而通信服務(wù)（+7.6%）、公用事業(yè)（+7.1%）、金融（-2.1%）表現(xiàn)較弱；盈利同比增速角度，能源盈利同比增長268.2%，遙遙領(lǐng)先于其他行業(yè)，可選消費(fèi)和金融盈利同比下滑，分別下降33.3%、19.9%。
從對標(biāo)普500盈利同比增速貢獻(xiàn)的角度來看，能源對盈利同比增速的貢獻(xiàn)高達(dá)66.2%，其次為信息技術(shù)31.0%，第三為醫(yī)療保健30%；金融（-46.6%）、可選消費(fèi)（-28.3%）拖累最大。
從預(yù)期角度來看，信息技術(shù)、必需性消費(fèi)超預(yù)期的公司比重較大。2022Q1標(biāo)普500成分股中，73%的公司收入超預(yù)期，77%的公司盈利超預(yù)期。標(biāo)普500各行業(yè)中，盈利好于預(yù)期的公司比重均超過50%，工業(yè)（90%）、必需性消費(fèi)（85%）、信息技術(shù)（85%）比重排前列；而在收入預(yù)期中，電信服務(wù)不及預(yù)期的比例達(dá)到了65%，其余行業(yè)好于預(yù)期的比例均超過50%，信息技術(shù)（88%）、原材料（86%）、必需性消費(fèi)行業(yè)（85%）收入好于預(yù)期的比重排前列。（括號內(nèi)為行業(yè)中收入或盈利好于預(yù)期的比例）
注：[1]標(biāo)普500指數(shù)收入、盈利同比增速是將已發(fā)布一季報(bào)的公司的實(shí)際業(yè)績與尚未發(fā)布報(bào)告的公司的預(yù)測業(yè)績相結(jié)合，計(jì)算得到。[2]盈利同比增速指的是EPS同比增速，下文同。
2022Q1，美股主要行業(yè)盈利增速環(huán)比均有明顯下滑，行業(yè)間分化明顯。周期、房地產(chǎn)、公用事業(yè)等表現(xiàn)較佳；可選消費(fèi)、金融拖累美股業(yè)績表現(xiàn)。
2.1、周期類行業(yè)：2022Q1，上游能源、原材料業(yè)績出色，毛利率改善，盈利增速領(lǐng)先
能源：業(yè)績表現(xiàn)最突出，俄烏沖突等多重因素使得大宗商品價(jià)格上漲，高油價(jià)超預(yù)期。2022Q1，能源行業(yè)收入同比增長61.1%，處于2011年以來的高位水平（93%分位數(shù)水平）。毛利率同比提升4.9個(gè)百分點(diǎn)至20.3%，凈利率同比提高7.1個(gè)百分點(diǎn)至11.9%，均接近2011年以來的最高水平。盈利（EPS）同比增速高達(dá)268.2%，顯著高于收入增速。
原材料：業(yè)績出色，受益于國際價(jià)格上漲，疊加需求旺盛拉動(dòng)美國原材料銷量攀升。2022Q1，原材料收入同比增速為24.0%，環(huán)比下降3.6個(gè)百分點(diǎn)，但仍處于2011年以來的88%分位數(shù)水平。毛利率同比提升2.0個(gè)百分點(diǎn)至27.5%，凈利率為13.0%，同樣均處于2011年以來的高位水平。盈利保持高增速，達(dá)到42.2%，其中化工、金屬及采礦業(yè)對盈利增速的貢獻(xiàn)最大。
CF實(shí)業(yè)：公司是制作氮肥和磷肥產(chǎn)品的最大制造商和分銷商之一。俄烏沖突影響全球化肥供給，推動(dòng)化肥價(jià)格提升，疊加農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格高企的推動(dòng)，全球化肥需求保持強(qiáng)勁。產(chǎn)品量價(jià)齊升推動(dòng)公司在2022Q1盈利同比增速達(dá)到505.4%。
紐柯鋼鐵：公司表示，由于鋼材價(jià)格上漲，業(yè)績較去年有所增長，且在鋼鐵產(chǎn)品領(lǐng)域，該行業(yè)繼續(xù)受益于非住宅建筑市場的強(qiáng)勁需求。
工業(yè)：業(yè)績增速回落但仍在高位，毛利率、凈利率回落較快。2022Q1，盈利同比增長34.0%，收入增速為12.5%，收入增速仍處于歷史高位水平。但是2022Q1，工業(yè)盈利能力表現(xiàn)相對較差：毛利率為22.5%，環(huán)比下滑1.5pcts，處于2011年以來的10%分位數(shù)水平；凈利率為7.0%，環(huán)比下滑1.7pcts，處于2011年以來的17.0%分位數(shù)水平。
2.2、消費(fèi)行業(yè)：美國一季度消費(fèi)穩(wěn)健，支撐必需消費(fèi)與可選消費(fèi)收入增速維持高位
醫(yī)療保?。盒鹿谝呙缧枨笾吾t(yī)療保健行業(yè)業(yè)績表現(xiàn)。2022Q1收入同比增加14.6%，環(huán)比提升1.2個(gè)百分點(diǎn)，收入增速處于2011年以來的93%分位數(shù)水平，僅次于2021年Q2、Q3；盈利增速為16.1%。
盈利增長主要由生物技術(shù)（+20.74%）和藥品（+31.1%）拉動(dòng)，其中新冠疫苗公司Moderna盈利同比增長200.3%，輝瑞同比增長76.37%。（括號內(nèi)為2022Q1盈利增速）
2011年以來，醫(yī)療保健毛利率水平整體呈下滑趨勢，但凈利率相對穩(wěn)定且近年來略有提升。2022Q1，醫(yī)療保健毛利率為31.9%，凈利率為8.9%，凈利率處于2011年以來的78%分位數(shù)水平。
必需消費(fèi)：收入增速、盈利能力均為2011年以來的高位：2022Q1，必需消費(fèi)收入同比增長12.3%，為2011年以來的最高值；較2021Q4提升5.8個(gè)百分點(diǎn)，是標(biāo)普500行業(yè)中收入增速環(huán)比提升幅度最大的行業(yè)之一。盈利同比增速為3.4%，環(huán)比略下降4.7個(gè)百分點(diǎn)。細(xì)分行業(yè)中，食品和主食零售、家居用品受通脹等因素影響，盈利同比分別下滑3.52%和3.49%。
整體來看，必需消費(fèi)盈利能力達(dá)2011年以來的高位。2021Q1，必需消費(fèi)毛利率同比提高2.23個(gè)百分點(diǎn)至29.6%，為2011年以來的80%分位數(shù)水平；凈利率同比提高3.5個(gè)百分點(diǎn)至10.6%，是2011年以來的最大值；二者環(huán)比兩個(gè)季度持續(xù)改善。
可選消費(fèi)：絕大多數(shù)行業(yè)凈利潤規(guī)模均已超過疫情前水平?？蛇x消費(fèi)的盈利遜色主要是受亞馬遜拖累。2022Q1，可選消費(fèi)收入同比增速為13.3%，處于2011年以來的高位水平，僅次于2021年上半年水平。毛利率達(dá)到31%，同樣處于2011年以來的高位（93%分位數(shù)水平），但受亞馬遜凈利潤虧損拖累，凈利率下滑至3.3%，是2011年以來的低位。因而2022Q1可選消費(fèi)盈利同比下降33.3%，為標(biāo)普500行業(yè)中盈利規(guī)模下滑幅度最大的行業(yè)。
亞馬遜是可選消費(fèi)盈利增速的最大拖累。亞馬遜業(yè)績整體符合預(yù)期，投資損失導(dǎo)致季度凈虧損。隨著疫情逐步開放及線下零售重新開業(yè)，電商增速放緩。公司22Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1164億美元（YoY+7%）。毛利潤為499億美元，毛利率為42.9%（同比+0.4pcts，環(huán)比+3.2pcts）。由于公司對Rivian Automotive的股權(quán)投資稅前估值虧損76億美元，凈利潤轉(zhuǎn)盈為虧至-38億美元，凈利率為-3.3%（同比-10.8pcts, 環(huán)比-13.7pcts）。
除酒店、餐飲及休閑外，必需消費(fèi)子行業(yè)凈利潤規(guī)模均已超過疫情前水平。相較于2020Q1（自2020Q2起，酒店、餐飲及休閑受疫情的影響更明顯），2022Q1可選消費(fèi)板塊中酒店、餐飲及休閑仍有較大的恢復(fù)空間，酒店、餐飲及休閑凈利潤較2021Q1扭虧為盈，但較2020Q1仍下降95%。
由于供應(yīng)鏈問題和通脹所造成的成本上漲，美股零售巨頭盈利大幅下滑，引發(fā)股價(jià)大跌。2022Q1（自然年度），沃爾瑪凈利潤同比下降25%，股價(jià)在業(yè)績發(fā)布當(dāng)日下跌11.38%；塔吉特凈利潤同比大幅下滑51.9%，股價(jià)暴跌24.93%。
2.3、TMT：收入增速持續(xù)回落，細(xì)分行業(yè)業(yè)績趨勢差異較大
信息技術(shù)盈利能力處于高位：2022Q1，信息技術(shù)收入同比增速為11.3%，處于2011年以來的80%分位數(shù)水平，盈利同比增速為13.0%，其中半導(dǎo)體及半導(dǎo)體設(shè)備（+26.0%）是信息技術(shù)行業(yè)的主要拉動(dòng)項(xiàng)；毛利率為51.6%，凈利率為24.3%，均為2011年以來的高位水平。
通信服務(wù)盈利出現(xiàn)下滑：2022Q1，通信服務(wù)收入同比增速為7.6%，增速環(huán)比下滑3.8個(gè)百分點(diǎn)，處于2011年以來的34%分位數(shù)水平；盈利同比略微增長0.6%；其中以Meta、谷歌為代表公司的互動(dòng)媒體與服務(wù)行業(yè)盈利同比下降9.9%，是主要拖累。毛利率為48.4%，處于2011年以來的95%分位數(shù)水平，凈利率為15.8%，處于2011年以來的88%分位數(shù)水平。
細(xì)分行業(yè)業(yè)績分化明顯：（詳情請參考興業(yè)證券海外TMT團(tuán)隊(duì)《美股TMT板塊業(yè)績總結(jié)：居家經(jīng)濟(jì)降溫，關(guān)注半導(dǎo)體云計(jì)算等長期賽道》）
全球疫情后逐步開放，居家經(jīng)濟(jì)降溫。
1）社交：隨著疫情逐步開放，廣告主預(yù)算由線上遷移至線下。比如Meta（FB.O)1Q22營收279億美元（YoY+7%，QoQ-17%)，谷歌（GOOGL.O) 1Q22營收680億（YoY+23%，QoQ-10%）。
2）游戲：隨著全球疫情后逐步開放，增速放緩。比如動(dòng)視暴雪（ATVI.O）1Q22營收14.8億美元（YoY-22%, QoQ-18%)。
半導(dǎo)體維持高景氣。
1）前端設(shè)備的訂單維持飽滿，尤其在40nm以下制程，但因物流及疫情因素影響交期。光刻機(jī)龍頭阿斯麥因物流影響收入認(rèn)列，一季度營收35億歐元（YoY-19%，QoQ-29%）。檢測設(shè)備大廠科天半導(dǎo)體1Q22營收23億美元（YoY+26.9%，QoQ-2.7%）。對于成熟制程的刻蝕、清洗等環(huán)節(jié)，由于受到中國國產(chǎn)設(shè)備替代的影響，增速低于光刻或檢測。比如沉積設(shè)備龍頭拉姆研究（LAM Research）1Q22營收41億美元，YoY+5.5%，QoQ-3.9%。
2）IC設(shè)計(jì)：下游需求分化，盈利空間受到壓縮。①移動(dòng)處理器龍頭高通，由于在智能座艙與物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域需求暢旺，1Q22營收112億美元，YoY+41%，QoQ+4%。②而在PC與服務(wù)器領(lǐng)域，雖然PC行業(yè)需求平穩(wěn)，但是超威（AMD.O）仍持續(xù)吸納英特爾的市場份額。③市場高度關(guān)注的模擬芯片與MCU，雖然車用與功率應(yīng)用需求穩(wěn)健，但是受到消費(fèi)電子以及國內(nèi)物流的影響，行業(yè)下滑明顯。行業(yè)龍頭德州儀器在22Q1/22Q2的營收增速，分別為+14.4%/-1.7%。
3）晶圓代工：客戶長約保證稼動(dòng)率，成熟制程需求出現(xiàn)分化。與芯片設(shè)計(jì)的需求雷同，高性能運(yùn)算HPC、車用、功率仍是需求最強(qiáng)的領(lǐng)域。
云計(jì)算：美股云計(jì)算公司保持高速增長。龍頭公司營收維持較快增速：微軟FY22Q3（自然年22Q1）收入達(dá)到493.6億美元（YoY+18.4%），凈利潤達(dá)到167.3億美元，其中Azure營收增速達(dá)到46%。
2.4、大金融：房地產(chǎn)REITs業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異；金融業(yè)表現(xiàn)慘淡
房地產(chǎn)：標(biāo)普500房地產(chǎn)行業(yè)以REITs為主，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使得出租率提高且高通脹之下，租金提升帶來盈利高增長。2022Q1房地產(chǎn)行業(yè)收入同比增速為21.1%，是2011年以來的最高值；盈利同比增速達(dá)到23.3%。毛利率同比提升0.1個(gè)百分點(diǎn)至35.5%，凈利率同比提升3.5個(gè)百分點(diǎn)至21.6%，處于2011年以來的相對高位水平。
金融：一季度金融行業(yè)面臨諸多挑戰(zhàn)：俄烏沖突之下，美國金融業(yè)提高了損失撥備金；資本市場波動(dòng)加大，SPAC和IPO的數(shù)量與活躍度都大大放緩，投行業(yè)務(wù)大幅下滑等等。疊加高基數(shù)因素影響，一季度金融行業(yè)收入同比增速為-2.1%，處于2011年以來的相對低位水平，是標(biāo)普500行業(yè)中收入增速唯一負(fù)增長的行業(yè)。凈利率同比下滑5.7個(gè)百分點(diǎn)至18.4%，盈利同比下降19.9%。細(xì)分行業(yè)來看，銀行盈利同比下跌30.7%，消費(fèi)金融同比下跌19.4%，資本市場同比下跌14.1%。
2.5、公用事業(yè)：2022Q1盈利能力有所改善
2022Q1公用事業(yè)收入同比增速為7.1%，處于2011年以來的73%分位數(shù)水平。盈利增速高達(dá)26.8%，環(huán)比提升29.1pcts，是一季度標(biāo)普500行業(yè)中盈利增速環(huán)比提升最大的行業(yè)。毛利率為27.2%，環(huán)比大幅提升7.5pcts，同比也有1.9個(gè)百分點(diǎn)的改善；凈利率為13.7%，環(huán)比提升4.4pcts，同比提升1.1pcts。
隨著大宗商品價(jià)格不斷上升、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策不斷收緊以及疫情擾動(dòng)之下供應(yīng)鏈問題的持續(xù)存在，美股上市公司對二季度和全年的增長預(yù)期大多下降。截至5月20日，標(biāo)普500成分股中共88家公司發(fā)布了2022Q2EPS指引，其中，62家公司給出了負(fù)面的EPS指引，26家給出了正面的EPS指引。
根據(jù)Factset數(shù)據(jù)，二季度以來，標(biāo)普500指數(shù)2022Q2 EPS被下修，由3月份的55.45美元下修至5月20日的54.94美元，增速由6.2%下降至5.3%；2022年全年EPS由225.4美元上調(diào)至227.2美元，盈利增速由9.4%提高至10.2%。2季度后期開始，隨著投資者對于美國衰退的擔(dān)憂可能更加明顯，我們預(yù)期全年EPS增速會(huì)被下調(diào)。
4、風(fēng)險(xiǎn)提示
中、美經(jīng)濟(jì)增速下行；美國持續(xù)高通脹，美國貨幣政策提前超預(yù)期收緊；大國博弈風(fēng)險(xiǎn)；新冠疫情變異超預(yù)期。
