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陳景河與“投行女”忘年婚背后的紫金礦業(yè) 正處資源變現(xiàn)關(guān)鍵期

市值風(fēng)云

過去數(shù)年,不論市場潮起潮落,始終能賺到錢。上市以來,累計募資3次共226億元,向股東派現(xiàn)13次共231億元,常年現(xiàn)金分紅比例保持在60%高位。

每年的十一黃金周,都是扎堆結(jié)婚的日子。

今年的十一婚慶尤其亮眼,這當(dāng)中吸睛無數(shù)的,恐怕要數(shù)近63歲的礦業(yè)集團(tuán)掌門人與38歲“投行女”的婚禮了。

風(fēng)云君在百樂門代客泊車也有些年歲了,老房子著火這種事已經(jīng)見過不知道多少了,比如王石的紅燒肉?!巴昊椤闭媸窍∈杵匠?,新娘一番動人的“相信愛情”演講只是有點(diǎn)兒別扭,最好奇的還是一點(diǎn):往日那些熟悉的“投行女”劇本,還會再次上演嗎?

當(dāng)然,吃瓜歸吃瓜,公司還是要一本正經(jīng)研究滴。風(fēng)云君再一次拉上窗簾,打開電腦,沉浸在研究的喜悅當(dāng)中。

一、資源稟賦出眾的有色龍頭

(一)大佬云集的股東名單

紫金礦業(yè)(601899.SH,02899.HK,“公司”)起步于1993年開發(fā)的紫金山礦山,于2000年由閩西興杭實(shí)業(yè)為主發(fā)起人,聯(lián)合新華都實(shí)業(yè)集團(tuán)等其他7家發(fā)起人完成股份制改革。

公司于2003年在港交所上市,2008年在上交所上市。

2015年開始,公司加速國際化進(jìn)程,進(jìn)行了一系列海內(nèi)外并購,相繼完成了對巴里克(新幾內(nèi)亞)公司、剛果(金)卡莫阿、塞爾維亞Timok銅金礦、西藏巨龍銅業(yè)的收購,成為國內(nèi)擁有優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源最為豐富的企業(yè)之一。

如今,公司已發(fā)展成為一家大型跨國企業(yè),業(yè)務(wù)以金、銅、鋅等金屬礦產(chǎn)資源勘查和開發(fā)為主,適度向冶煉加工與貿(mào)易業(yè)務(wù)延伸。

公司在國內(nèi)外11個國家擁有礦產(chǎn)項(xiàng)目,同時在低品位難處理礦產(chǎn)資源回收利用等方面處于行業(yè)領(lǐng)先地位。

截至三季度末,公司前十大股東累計持股占總股本比例為60%,其中,第一大股東為閩西興杭國有資產(chǎn)投資經(jīng)營有限公司,實(shí)控人為福建省上杭縣國資委,持股比例23.97%;第二大股東為香港中央結(jié)算(代理人)有限公司,持股比例22.51%。

此外,前十大股東還包括中國證券金融股份有限公司,持股比例2.72%;中非發(fā)展基金有限公司,持股比例2.26%;以及其他持股比例不足2%的集合投資計劃。

整體來看,公司股權(quán)結(jié)構(gòu)具有較高集中度。

(二)資源稟賦出眾

公司主營黃金和銅、鋅金屬,黃金作為硬通貨,是對抗風(fēng)險的壓艙石;銅、鋅是重要的工業(yè)原料,應(yīng)用廣泛。

截至2020年6月底,公司黃金資源儲量國內(nèi)排名第一;銅資源儲量國內(nèi)排名第一;鋅資源儲量國內(nèi)前三。

具體來看:

公司保有黃金資源儲量超過2000噸,與國家央行黃金儲備量相當(dāng)(截至2020年2月末,央行黃金儲備約1948噸);

銅資源儲量6272萬噸,占國內(nèi)總量的一半;

鋅資源儲量839萬噸,約占國內(nèi)總量的5%。

儲量較大以外,公司部分海外礦產(chǎn)屬于高品位礦產(chǎn)資源。例如,哥倫比亞武里蒂卡金礦是超高品位大型金礦,平均品位9.3克/噸,遠(yuǎn)高于全球原生金礦平均品位1.2克/噸。

公司還擁有波格拉金礦、Timok銅金礦等一批高品位金銅礦山。

(來源:公司官網(wǎng),市值風(fēng)云整理)

1、黃金

根據(jù)《2019中國礦產(chǎn)資源報告》,全國金儲量約1.4萬噸,2019年公司金資源儲量約1900噸,為國內(nèi)總量的14%;根據(jù)中國黃金協(xié)會披露,2019年全國礦產(chǎn)金產(chǎn)量約314噸,公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量約41噸,為國內(nèi)總量的13%。

(來源:2019年年報)

2、銅

根據(jù)《2019中國礦產(chǎn)資源報告》,全國銅儲量約1.1億噸,2019年公司銅資源儲量約5700萬噸,為國內(nèi)總量的50%;根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會披露,2019年全國礦產(chǎn)銅產(chǎn)量約163萬噸,公司礦產(chǎn)銅約37萬噸,為國內(nèi)總量的23%。

3、鋅

根據(jù)《2019中國礦產(chǎn)資源報告》,全國鋅儲量約1.9億噸,2019年公司鋅資源儲量約856萬噸,為國內(nèi)總量的5%;根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會披露,2019年全國礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量約281萬噸,公司礦產(chǎn)鋅約37萬噸,約為國內(nèi)總量的13%。

4、黃金業(yè)務(wù)是主要營收來源

公司主要生產(chǎn)黃金、銅、鉛鋅及其他金屬的礦產(chǎn)品或冶煉產(chǎn)品,并將其出售以獲得收入。

2019年,黃金業(yè)務(wù)收入占公司總營收的59%,是主要的營收來源。黃金業(yè)務(wù)分為礦產(chǎn)金業(yè)務(wù)與冶金貿(mào)易業(yè)務(wù)。其次是冶銅及加工貿(mào)易,該部分營收占比為22%。

貿(mào)易業(yè)務(wù)占總營收比重為13%;金屬鋅相關(guān)營收占比為5%。

從銷售地區(qū)來看,2019年,公司營業(yè)收入的約85%來自國內(nèi)客戶,其中約52%來自上海黃金交易所。國外營收占比15%。

2019年,公司的前五大客戶銷售額為860億元,占年度銷售總額63%。

從披露情況來看,公司客戶以上海黃金交易所這樣的機(jī)構(gòu)客戶為主,客戶群體較為固定。

5、收入驅(qū)動:產(chǎn)量+價格

從核心金屬的收入驅(qū)動來看,2019年,公司的黃金業(yè)務(wù)較2018年增長43%,驅(qū)動因素包括產(chǎn)量和金屬價格兩部分。公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量同比增長12%,并且上海黃金交易所Au9999黃金價格同比增長14%。

2019年,銅業(yè)務(wù)收入同比增長23%,驅(qū)動因素是公司礦產(chǎn)銅產(chǎn)量的增長。公司礦產(chǎn)銅產(chǎn)量同比增長49%,而倫銅價格同比下跌8%。

同期,鋅業(yè)務(wù)收入同比增長3%,驅(qū)動因素同樣為產(chǎn)量增長。公司礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量同比增長35%,而倫鋅價格同比下跌13%。

由此可見,公司主營的金、銅及鋅等,其收入驅(qū)動包含產(chǎn)量和價格兩方面。公司后續(xù)營收端增長依賴于這兩大驅(qū)動因素,最占有的情形是金屬產(chǎn)量增長疊加價格上漲,即所謂的量價齊升。

二、資源獲取+資源變現(xiàn)

資源型企業(yè)的核心能力和投資價值在于兩點(diǎn):

一是對于資源的獲取能力,包括勘探開發(fā)及投資并購;

二是對在手資源的變現(xiàn)能力,即開發(fā)運(yùn)營、產(chǎn)生現(xiàn)金流。

我們先來考察公司的資源獲取能力。

(一)逆周期收購提升資源儲量和產(chǎn)量

2015年開始,公司發(fā)力海內(nèi)收購。

尤其在2015年大宗商品跌入谷底,行業(yè)基本處于虧損狀態(tài)時,公司加大了對海外優(yōu)質(zhì)資源的收購力度。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

2014年12月,公司收購了科盧韋齊穆索諾伊銅礦51%股權(quán);

2015年5月從巴里克黃金手中購買了波格拉金礦50%股權(quán);

2015年12月收購了卡莫阿49.5%股權(quán);

2016年7月又收購了科盧韋齊穆索諾伊銅礦21%股權(quán)。

2018-2020年,公司繼續(xù)保持對外擴(kuò)張。2019年公司相繼進(jìn)行了兩筆大型交易:分別以93.6億元收購了Nevsun公司和3.5億美元收購了RTB bor公司。

這進(jìn)一步增加了優(yōu)質(zhì)銅礦資源,提升了礦產(chǎn)銅產(chǎn)量。

2019年底,公司以13.3億加元完成了對大陸黃金100%股權(quán)的收購。2020年以38.8億元收購了巨龍銅礦。巨龍銅礦是目前國內(nèi)最大的在建銅礦山,銅儲量巨大。

通過對巨龍銅礦的收購,公司進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)了對國內(nèi)優(yōu)質(zhì)銅礦資源的掌握。

得益于近幾年大量收購優(yōu)質(zhì)礦山資源,公司的資源儲量得到迅速提升。

尤其進(jìn)入2015年以后,黃金儲量從2014年的1040噸提升至2019年的1886噸,儲量提升了81%。同期,銅儲量由1241萬噸提升至5725萬噸,儲量擴(kuò)大至原來的4.6倍。

從礦產(chǎn)金屬產(chǎn)量來看,礦產(chǎn)金由2014年的34噸增加至2019年的41噸,增加了21%;同期,銅產(chǎn)量由13.8萬噸增加至37萬噸,產(chǎn)量擴(kuò)大至原來的1.7倍。

鋅產(chǎn)量由2014年的9.6萬噸增加至2019年的37萬噸,增加了3倍;同期,銀產(chǎn)量由171噸增加至263噸,增加了54%。

目前公司在黃金儲量國內(nèi)排名第一、銅儲量國內(nèi)排名第一及鋅儲量國內(nèi)排名前三的地位;產(chǎn)量方面,黃金產(chǎn)量占國內(nèi)總產(chǎn)量的13%、銅產(chǎn)量占國內(nèi)總產(chǎn)量的23%、鋅產(chǎn)量占國內(nèi)總產(chǎn)量的13%。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

公司自2015年以來一系列的海內(nèi)外收購,其資源獲取能力已經(jīng)獲得證明,后續(xù)資源優(yōu)勢變現(xiàn)是考察關(guān)鍵。

(二)資源變現(xiàn)處于關(guān)鍵期

1、銅儲量國內(nèi)居首,未來產(chǎn)量具備高增潛力

銅業(yè)務(wù)是公司具有高增長潛力的業(yè)務(wù),境外礦產(chǎn)銅產(chǎn)量具備大幅增加的基礎(chǔ)。

2019年末,公司銅資源儲量超過5725萬噸,是國內(nèi)銅資源儲量最多的企業(yè)。2020年起,公司開啟新一輪項(xiàng)目投產(chǎn)和建設(shè)。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

目前公司核心在產(chǎn)銅礦主要有境內(nèi)的福建紫金山金銅礦、黑龍江多寶山銅礦、新疆阿舍勒銅礦、吉林琿春曙光金銅礦;境外的剛果(金)科盧韋齊銅鈷礦、塞爾維亞波爾銅礦、碧沙鋅銅礦等。

此外,公司在建一批超大型銅礦項(xiàng)目,包括塞爾維亞的RTB Bor,剛果(金)卡莫阿銅礦、塞爾維亞Timok銅金礦、巨龍銅礦等項(xiàng)目。依據(jù)目前已探明的儲量以及后續(xù)新發(fā)現(xiàn)的儲量,隨著項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn),未來礦產(chǎn)銅產(chǎn)量有望快速提升。

從礦產(chǎn)銅的成本來看,2015-2019年,生產(chǎn)成本由17504元/噸,增至18333元/噸,有小幅上升。

而同期礦產(chǎn)銅的銷售單價由29052元/噸增至33665元/噸,增幅16%。生產(chǎn)成本上行幅度低于銅價上行幅度,噸盈利水平有所提升。

在建項(xiàng)目中,主要有四大項(xiàng)目對公司銅資源儲量及未來產(chǎn)量具有決定性作用。

海外項(xiàng)目中,卡莫阿銅礦具有高品位、儲量大的特點(diǎn)。

公司持有剛果(金)卡莫阿控股50%股份。截至2020年2月,該礦已探明銅資源儲量4369萬噸,平均品位高達(dá)2.53%,成為非洲第一大、全球第四大未開發(fā)的高品位銅礦。

其次是RTB bor銅礦技改項(xiàng)目。截至2019年底,礦山銅儲量1018萬噸,年產(chǎn)銅4萬噸左右。根據(jù)公司公告的投資規(guī)劃,擬累計投入12.6億美元技改、擴(kuò)建,一期建成后,礦產(chǎn)銅年產(chǎn)量增至8萬噸,二期進(jìn)一步將礦產(chǎn)銅產(chǎn)量增至12萬噸。

最后是Timok銅金礦項(xiàng)目。Timok銅金礦為高品位超大型銅金礦,分上帶礦和下帶礦。截至2019年底,上部礦帶銅金屬量105萬噸,平均品位3.7%;金金屬量68噸,平均品位2.4克/噸,頂部存在超高品位礦體,分布相對集中。

預(yù)計上帶礦于2021年6月底建成投產(chǎn),達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)銅金屬約8萬噸,金金屬量約2噸。下部礦帶推斷銅金屬1430萬噸,平均品位0.86%,金金屬量高達(dá)299噸,平均品位0.18克/噸,目前下帶礦仍處于可行性研究階段。

國內(nèi)是巨龍銅業(yè)相關(guān)項(xiàng)目。

2020年6月,公司新并購的西藏巨龍銅業(yè)擁有國內(nèi)已探明的最大斑巖型銅礦,當(dāng)期銅資源儲量1040萬噸,平均品位0.4%,礦區(qū)還存在大量低品位銅鉬礦資源,后續(xù)銅資源儲量有望突破2000萬噸。

根據(jù)公司計劃,Timok銅金礦、卡莫阿銅礦預(yù)計2021年二季度末投產(chǎn)、2023年達(dá)產(chǎn),2023年完成預(yù)定計劃。

如果計劃實(shí)施無誤,公司礦產(chǎn)銅產(chǎn)量將于2022年實(shí)現(xiàn)翻一番增長。

現(xiàn)有產(chǎn)能不變的情況下,風(fēng)云君簡易測算預(yù)計公司礦產(chǎn)銅在2022年產(chǎn)量較2019年增產(chǎn)30噸左右,較2019年產(chǎn)量接近翻倍達(dá)到67噸左右,CAGR約為21%。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

2、黃金資源穩(wěn)步擴(kuò)張

2019年,公司黃金儲量占國內(nèi)總量的14%,黃金業(yè)務(wù)收入占總營收近60%,為公司主要營收來源。

目前公司核心在產(chǎn)金礦主要有境內(nèi)的紫金山金銅礦、曙光金銅礦、義興寨金礦等,產(chǎn)量較??;境外的波格拉金礦、諾頓金田、塔羅金礦、左岸金礦等項(xiàng)目為黃金主要產(chǎn)礦。

目前,境外金產(chǎn)量超過總量60%,將主導(dǎo)公司未來的黃金業(yè)務(wù)發(fā)展。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

從礦產(chǎn)金的成本來看,2015-2019年,生產(chǎn)成本由135元/克,增至172元/克,增幅27%。

同期礦產(chǎn)金的銷售單價由214元/克增至296元/克,增幅38%。尤其在2019年,礦產(chǎn)金生產(chǎn)成本同比持平的情況下,金價大幅上行。顯示公司礦產(chǎn)金成本控制能力較強(qiáng)。

目前公司核心在產(chǎn)黃金礦山項(xiàng)目主要有境外的波格拉金礦、諾頓金田、澤拉夫尚、塔羅金礦、左岸金礦等;境內(nèi)包括紫金山金銅礦、曙光金銅礦、貴州水銀洞金礦、洛陽坤宇礦業(yè)等。

2019年,公司年產(chǎn)黃金41噸左右。

增產(chǎn)項(xiàng)目方面,武里蒂卡金礦是公司重點(diǎn)推進(jìn)的旗艦項(xiàng)目。武里蒂卡金礦是超高品位大型金礦,擁有金資源量353噸、平均品位9.3克/噸,遠(yuǎn)高于全球原生金礦平均品位1.19克/噸。銀1469噸、平均品位38.8克/噸,深部及外圍增儲潛力大。

其次,塔羅金礦技改項(xiàng)目。塔羅金礦金儲量172噸,平均品位1.6克/噸;公司2012年對吉勞金礦進(jìn)行投資技改,2014-2019年塔羅金礦礦產(chǎn)金產(chǎn)量穩(wěn)步攀升,礦產(chǎn)金產(chǎn)量的年均復(fù)合增速為22%。

曙光金銅礦占據(jù)公司國內(nèi)礦山的重要位置。截至2019年底,曙光金銅礦金儲備量26噸,平均品位為0.44克/噸。2013年改擴(kuò)建工程建成投產(chǎn),2014-2019年曙光金銅礦礦產(chǎn)金產(chǎn)量提升近1-3噸左右,年均復(fù)合增速約為8%。

另外,2020年8月收購在產(chǎn)圭亞那金田會顯著增加公司黃金產(chǎn)量。圭亞那金田擁有證實(shí)+概略金儲量70噸,平均品位2.7克/噸。2016-2019年圭亞那金田黃金產(chǎn)量分別4.7噸、5噸、4.8噸及3.87噸。

此外,圭亞那金田公司擁有15萬英畝的土地勘探許可證,未來增儲空間廣闊。

現(xiàn)有產(chǎn)能不變的情況下,風(fēng)云君簡易測算預(yù)計公司黃金在2022年產(chǎn)量較2019年增產(chǎn)10噸左右,達(dá)到50噸左右,CAGR為6%左右。

(來源:公司公告,市值風(fēng)云整理)

綜合以上,結(jié)合公司的產(chǎn)能計劃表。公司預(yù)計到2022年,各類主營金屬產(chǎn)量都較2019年實(shí)現(xiàn)增長。

其中,礦產(chǎn)金產(chǎn)量增至2022年49-54噸,CAGR為6%-10%;礦產(chǎn)銅產(chǎn)量增至2022年67-74萬噸,CAGR為22%-26%,產(chǎn)量較2019年實(shí)現(xiàn)翻倍。

(來源:2019年年報)

這樣看來,公司的資源在存量與增量兩方面似乎都很有看頭。

那么,公司的財務(wù)狀況支撐這種大肆擴(kuò)張嗎?

三、財務(wù)分析

(一)波動式增長,盈利質(zhì)量有所提升

公司雖然處于強(qiáng)周期性行業(yè),但是營收保持穩(wěn)定增長。

2012-2019年,公司營收由484億元增至1304億元,CAGR為15%。2019年,黃金價格上漲,礦產(chǎn)量和冶煉量增長驅(qū)動公司營收達(dá)1361億元,同比增長28%。

結(jié)合最新三季報,營收同比增長28%,顯示公司營收在2020年有加速增長跡象。

公司凈利潤受貴金屬價格高度影響,呈現(xiàn)波動,但始終保持盈利狀態(tài)。

2011與2012年,國際金價由1421美元每盎司上漲至1675美元每盎司,受國際金價上漲影響,2012年全國黃金企業(yè)累計實(shí)現(xiàn)利潤350億元,公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤52億元。

此后,各金屬價格持續(xù)下行。尤其是2015年,上海黃金交易所黃金主品種均價較上年下跌近6%;滬銅均價下跌17%,滬鋅均價下跌4%,為2008年之后新低點(diǎn)。公司在全行業(yè)大部分虧損的背景下依然實(shí)現(xiàn)了盈利。

2016年開始,國內(nèi)大力實(shí)施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,推出了“三去一降一補(bǔ)”等一系列促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的措施,刺激了大宗商品從價格谷底回升。當(dāng)年,黃金為表現(xiàn)最好的資產(chǎn)之一。公司凈利潤也隨商品價格緩慢回升。

2016-2019年,公司歸母凈利潤由18億元增至46億元,CAGR為34%;截至2020年三季度,公司歸母凈利潤以達(dá)到46億元,已超過2019年全年水平。

從盈利質(zhì)量來看,2012-2019年,公司收現(xiàn)比與凈現(xiàn)比持續(xù)維持1以上,顯示公司現(xiàn)金回收狀況良好,盈利質(zhì)量較高。

(二)核心產(chǎn)品毛利率提升,費(fèi)用率下降

從礦產(chǎn)品的盈利能力來看,雖然商品價格隨著周期波動,但產(chǎn)品售價始終處于成本線之上。

分產(chǎn)品毛利率來看,2019年,礦產(chǎn)金毛利率在42%左右,2020年前三季度隨著黃金價格繼續(xù)上漲,毛利率繼續(xù)提升9個百分點(diǎn)至51%。

礦產(chǎn)銅2019年的毛利率在46%左右,2020年前三季度毛利率保持穩(wěn)定;而營收占比5%的礦產(chǎn)鋅,其2020年三季度毛利率較2019年的38%繼續(xù)下滑至24%,主要因?yàn)殂U鋅價格大幅下跌所致,由于其規(guī)模相對較小,對公司整體影響有限。

結(jié)合分產(chǎn)品營收占比來看,2019年礦產(chǎn)金與礦產(chǎn)銅兩類產(chǎn)品占營收比重近80%,這兩類核心產(chǎn)品毛利率整體穩(wěn)中有升。

從毛利占比來看,銅業(yè)務(wù)毛利占比36%,黃金業(yè)務(wù)毛利占比31%,這兩類業(yè)務(wù)在毛利中占比合計67%。未來礦產(chǎn)產(chǎn)量的增長主要來自銅業(yè)務(wù),預(yù)計公司產(chǎn)品盈利能力保持穩(wěn)定。

從費(fèi)用率角度觀察,首先,公司作為資源型企業(yè),業(yè)務(wù)驅(qū)動并非依賴研發(fā)投入,2012-2019年,每年研發(fā)費(fèi)用率不足1%,近三年研發(fā)費(fèi)用率都在0.4%左右,不具有參考意義。

其次,2012-2019年,公司管理費(fèi)用率持續(xù)降低,由3.6%降至2.4%;與此同時,銷售費(fèi)用率由1.2%降至0.4%。

大量并購是否導(dǎo)致公司財務(wù)費(fèi)用高企?

仔細(xì)一看,公司的財務(wù)費(fèi)用率整體居然也是有所下降,由2012年的1.7%降至2019年的1.1%。

由此可見,公司并未在大肆擴(kuò)張中引發(fā)經(jīng)營混亂,相反,管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率及財務(wù)費(fèi)用率的持續(xù)下降,體現(xiàn)了公司控費(fèi)能力有所增強(qiáng)。

(三)現(xiàn)金流充裕,運(yùn)營效率有所降低

2012-2019年,公司現(xiàn)金循環(huán)周期在延長,由106天延長到175天,顯示公司的運(yùn)營效率有所降低。

公司近幾年不斷進(jìn)行并購,債務(wù)水平有所上升,公司通過定增、可轉(zhuǎn)債等一系列融資手段,保證了公司現(xiàn)金流穩(wěn)定,公司資產(chǎn)負(fù)債率基本維持在合理水平。截至2020年三季度資產(chǎn)負(fù)債率在60%左右。

另一方面,隨著公司產(chǎn)量提升,以及商品價格上漲,公司經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)步提升。2015年以來,公司經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入基本維持在100億元左右。2019年經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入106億元,2020年前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入99億元。

公司整體資本開支與經(jīng)營現(xiàn)金流基本趨同。2012-2019年,經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流基本能夠覆蓋正常的資本開支,這期間,自由現(xiàn)金流僅在2012、2019兩年出現(xiàn)負(fù)值,其余年份均為正值。

公司融資需求主要來自并購項(xiàng)目。由于產(chǎn)能建設(shè)和項(xiàng)目并購,公司近年資金需求巨大。2019年初,增發(fā)募資約80億元,2020年上半年凈融資超130億元。

從在建項(xiàng)目來看,多寶山銅礦預(yù)計累計投資額25億元,2018年底累計投資14億元,剩余投資可通過經(jīng)營現(xiàn)金流和自有資金覆蓋??票R韋齊項(xiàng)目合計建設(shè)投資24億元,按照披露預(yù)計剩余投資額度在10億元左右,預(yù)計前期募資覆蓋。

RTB bor項(xiàng)目6年累計12.6億美元(包含前期收購的3.5億美元),開發(fā)所需9.1億美元可依托現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流覆蓋。

卡莫阿項(xiàng)目預(yù)計2019年后新增投資額約3.5億美元,Nevsun項(xiàng)目收購作價93.6億元,通過公開發(fā)行80億元進(jìn)行置換,后續(xù)Timok銅金礦上帶礦的開發(fā)預(yù)計5.7億美元(3年開發(fā)周期)。

這些項(xiàng)目投資金額總計約300億元左右,按照普遍于2022年達(dá)產(chǎn),后續(xù)三年每年的資本開支在100億元左右。

考慮部分項(xiàng)目本身所產(chǎn)生的現(xiàn)金流,以及最近三年公司的經(jīng)營凈現(xiàn)金流入逾百億,公司年化資本開支可控。

四、股東回報

從募資與派現(xiàn)規(guī)模來看,公司在回報股東方面還是可以的:上市以來,累計募資3次共計226億元,而向股東派現(xiàn)13次共計231億元。

再看一看現(xiàn)金分紅占?xì)w母凈利潤的比重。自2012年開始,公司每年的現(xiàn)金分紅占?xì)w母凈利潤的比重保持高位,2012年這一比例為42%,2013-2016年更是高達(dá)70%以上,最近三年這一比例分別為59%、56%及59%。

這樣一看,公司在股東回報方面真不是一般的慷慨豪邁,值得點(diǎn)贊。

總結(jié)

資源型公司的核心邏輯就是資源獲取能力+資源變現(xiàn)能力。

2010年以來,公司多次進(jìn)行逆周期收購,一系列舉措將公司擴(kuò)充為黃金儲量國內(nèi)第一;銅資源儲量國內(nèi)第一;鋅資源儲量國內(nèi)前三。

資源儲量和產(chǎn)量大幅提升,資源獲取能力獲得證明。

站在當(dāng)前時點(diǎn)向后看,公司的資源變現(xiàn)處于關(guān)鍵期。2020-2022年處于產(chǎn)能釋放期:金資源得到補(bǔ)充,產(chǎn)量穩(wěn)中有進(jìn);銅資源掌握優(yōu)勢礦產(chǎn),產(chǎn)量大幅增長是公司未來三年的核心看點(diǎn)。

在建項(xiàng)目的順利投產(chǎn)、達(dá)產(chǎn)是公司資源變現(xiàn)的重要前提。

從公司的財務(wù)狀況來看,公司受益于大宗商品價格上漲,盈利規(guī)模持續(xù)增長,核心產(chǎn)品毛利率穩(wěn)中有升,同時費(fèi)用率卻不斷下降。并且公司現(xiàn)金流充裕,融資手段多樣,每年的資本開支可控。

公司資源稟賦優(yōu)質(zhì),金、銅、鋅、銀等產(chǎn)品組合豐富,一旦逢遇大宗商品的價格上漲,公司充足的資源儲量和產(chǎn)量就容易形成“量價齊升”的經(jīng)營盛景,而產(chǎn)品間的協(xié)同效應(yīng),也會在商品價格漲跌互現(xiàn)的年景里增強(qiáng)公司的增強(qiáng)抗風(fēng)險能力。

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