從“影子銀行”到資產(chǎn)管理---中國資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入新階段
在過去五年中,資產(chǎn)管理行業(yè)一直是中國金融行業(yè)最璀璨的明星。資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模擴(kuò)張速度曾多年持續(xù)保持在50%以上，據(jù)說中國資產(chǎn)管理行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模在2015年底已經(jīng)達(dá)到了90萬億（部分重復(fù)計算）。信托、銀行理財、保險資管、券商資管、基金、私募各類機(jī)構(gòu)先后登場，攻城拔寨,通道優(yōu)勢,結(jié)構(gòu)領(lǐng)先,一度規(guī)模為王。
排定座次尚未穩(wěn)時，嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)卻正在逼近，最近這個明星行業(yè)里的明星聚會,大家臉色都不怎么好看。當(dāng)前市場環(huán)境與監(jiān)管變化都在推動這個行業(yè)即將進(jìn)入下一個世代，如果想適應(yīng)新的環(huán)境，資產(chǎn)管理模式將會被重塑，現(xiàn)有的資產(chǎn)管理行業(yè)格局可能會重構(gòu)。
一、低利率、高波動市場環(huán)境與準(zhǔn)剛兌的負(fù)債現(xiàn)狀對大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)形成重大挑戰(zhàn)，資管行業(yè)的競爭將從規(guī)模轉(zhuǎn)向資產(chǎn)管理能力和服務(wù)的競爭。
資產(chǎn)管理行業(yè)在其發(fā)展初期，之所以可以規(guī)模為王，在于生息資產(chǎn)收益率普遍較高，資產(chǎn)也很容易上規(guī)模，只要能吸引來資金，利差收益就非常豐厚。所以，這個行業(yè)最初就是在拼搶募資能力，用較高的預(yù)期收益吸引資金，用信用度高的牌照和隱形剛兌來吸引資金，用豐厚的提成來刺激渠道，規(guī)?？焖僭鲩L幾乎成為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的第一目標(biāo)，其實(shí)不只是資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在做規(guī)模搶地盤，當(dāng)時的監(jiān)管部門也在搶地盤，所以才出現(xiàn)了五花八門的通道。規(guī)模擴(kuò)張快了，難免有些泥沙俱下、灰色地帶，如果某一監(jiān)管部門來查，那就套上更多的結(jié)構(gòu)，這種對監(jiān)管的“解構(gòu)”，用一種監(jiān)管來對付另外一種監(jiān)管，可以稱得上是“后現(xiàn)代主義”的監(jiān)管套利模式了。這個時代大部分機(jī)構(gòu)在標(biāo)榜自己做資產(chǎn)管理，實(shí)際上更多是影子銀行的模式，各種形式吸收資金，再以各種結(jié)構(gòu)放貸出去，以利差收入為主。
然而這一切的寬松環(huán)境，正在被一條一條的打破。銀行理財是資產(chǎn)管理行業(yè)最大的入口，我們就以其為例，以窺行業(yè)的變化。首先高息差的環(huán)境已不存在，2015年下半年，銀行理財?shù)陌l(fā)行成本開始高于AA級企業(yè)債利率，銀行配置債券利差都是倒掛的，而高收益非標(biāo)資產(chǎn)大量到期，維持規(guī)模必須依靠供給量較大的債券，息差只能來自于更高的杠桿，于是銀行開啟了大規(guī)模委外投資業(yè)務(wù)，將債券資產(chǎn)的管理分散外包給其它資管機(jī)構(gòu)，談一個高于資金成本的收益率即可實(shí)現(xiàn)利差，杠桿讓投顧去自己料理。銀行理財在2016上半年的增長速度依然較快，固定收益類資產(chǎn)荒加劇，只有債券類資產(chǎn)供給較大，筆者估計，理財新增規(guī)模的90%都配置在債券資產(chǎn)上，但2016年利差的水平比2015年還差，債券利率下行的速度不但遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過理財資金成本下降的速度，甚至比貨幣市場資金利率下降的速度都快，各種利差全面被壓縮，債券收益幾乎只能寄希望于價格上漲帶來的資本利得。盡管每一筆委外業(yè)務(wù)的預(yù)期收益率都是高于資金成本的，對于銀行而言，息差似乎是可預(yù)期的，但是對于理財整體來看，這種數(shù)萬億規(guī)模的債券投資收益是不可能全部超出票面利率的，只有寄希望于資產(chǎn)負(fù)債的期限錯配帶來一些息差，但息差快速下降的趨勢無法避免，如果未來中國陷入長期低利率環(huán)境，息差就可能長期低迷。
在資產(chǎn)端收益率快速下行的同時，資金端的客戶卻被以往高預(yù)期收益慣壞了，一方面習(xí)慣于有預(yù)期收益的產(chǎn)品，純粹的凈值型產(chǎn)品客戶接受度低，一方面預(yù)期收益下調(diào)速度又很慢，這相當(dāng)于資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)如果想維持規(guī)模就必須接受這種近似剛兌的高息負(fù)債。如果有的機(jī)構(gòu)為了保持規(guī)?？焖僭鲩L，采取相對高息的策略，那些報價策略保守的機(jī)構(gòu)可能會面臨規(guī)模下降的危險。在這樣的博弈格局中，先采取保守策略的機(jī)構(gòu)可能先被淘汰出局，隨著規(guī)模的下降，原來的問題還可能有更多的暴露，所以規(guī)模較大的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)被迫會接受較高的資金成本，規(guī)模將成為一種拖累。資產(chǎn)管理規(guī)模較小的機(jī)構(gòu)卻是相對靈活的，他可以根據(jù)資產(chǎn)市場的機(jī)會靈活制定募資規(guī)劃。可見，未來資產(chǎn)管理行業(yè)的競爭也不再主要是募資能力的競爭，而更多偏向于資產(chǎn)管理能力和服務(wù)的競爭。一旦近似剛兌的產(chǎn)品收益率明顯下降，那些以財富管理服務(wù)的機(jī)構(gòu)就可以得到更多資金的青睞，比如面向中產(chǎn)階級的互聯(lián)網(wǎng)智能投顧將在服務(wù)與成本間找到有利的平衡。
二、資產(chǎn)配置能力和外部投顧管理能力成為資產(chǎn)管理行業(yè)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵
面對資金成本高企，固定收益類資產(chǎn)不是規(guī)模不足，就是利率倒掛，其它類資產(chǎn)的波動性都明顯增加，大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)該如何應(yīng)對呢？原有的投決會管理模式，是在可接受的風(fēng)險程度內(nèi)，每一筆業(yè)務(wù)都能賺取相應(yīng)利差，這種模式適合固定收益類業(yè)務(wù)，但顯然無法適應(yīng)高波動、低利率的市場環(huán)境，在這種環(huán)境中，有確定性的資產(chǎn)，沒有足夠的收益率，有足夠收益率的資產(chǎn)，又沒有直觀的確定性。新的市場環(huán)境要求銀行理財管理模式從“投決會”模式向“資產(chǎn)配置委員會模式”過渡。資產(chǎn)配置就像兩軍對壘時的排兵布陣，它并不要求每一個將士在拼殺中都取勝，但只要全局達(dá)到目標(biāo)即可，這是一種全局策略，而不再是局部策略的簡單加和。
根據(jù)成熟市場的經(jīng)驗，資產(chǎn)管理整體業(yè)績波動的70%-90%都是由資產(chǎn)配置決定的，而動輒管理上萬億資產(chǎn)的銀行理財來說，未來最重要的任務(wù)就是資產(chǎn)配置和流動性管理，巨量資金的管理人沒有精力、也沒有必要糾結(jié)在某個資產(chǎn)投資中，至于在某個子類別市場的投資，委托給外部投顧即可。在頂層的資產(chǎn)配置偏向于絕對收益策略，而底層的個別資產(chǎn)委外投資偏向于相對收益考核，這樣絕對收益和相對收益可以相得益彰。
在模式變遷過程中，出現(xiàn)了兩個明顯的挑戰(zhàn)，一個是資產(chǎn)配置策略如何制定？決策機(jī)制如何設(shè)計？另外一個是眾多的委外投資如何管理？這兩個挑戰(zhàn)也將催生出未來資產(chǎn)管理領(lǐng)域的兩個新熱點(diǎn)：資產(chǎn)配置能力和類似于MOM的外部投顧管理能力。
國外大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)都有資產(chǎn)配置委員會的設(shè)置，決策機(jī)制大部分采取我們熟悉的“民主集中制”，在充分聽取外部顧問的分析建議基礎(chǔ)上，經(jīng)過內(nèi)部委員的充分溝通討論，委員會主席最終確定資產(chǎn)配置方案，并有專門評估執(zhí)行效果的團(tuán)隊。領(lǐng)兵打仗不能完全靠“民主”，特別是在不確定的市場環(huán)境中，大多數(shù)人的建議未必是正確的，所以大多數(shù)委員參與策略制定更多的意義是提供某個角度的專業(yè)建議，最終決策必須由統(tǒng)帥做出。
對于委外投資業(yè)務(wù)外部管理人的準(zhǔn)入、管理、評估都是非常專業(yè)的內(nèi)容，目前這一方向的模式和能力主要集中在MOM（管理人的管理人）行業(yè)中，過去MOM更多是以一種產(chǎn)品的形態(tài)出現(xiàn)，這種管理能力實(shí)際上有更大的應(yīng)用潛力。與此相對的是，資產(chǎn)配置主導(dǎo)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)對各類指數(shù)型ETF的需求也將有很大提升。
對于專長于某一類資產(chǎn)的精品資產(chǎn)管理人，他們的價值將越來越體現(xiàn)在切實(shí)的資產(chǎn)管理能力上，資產(chǎn)管理者將越來越貼近產(chǎn)業(yè)，越來越靠近市場，而那些拼縫撮合業(yè)務(wù)將一無是處。
三、監(jiān)管趨嚴(yán)推動資管行業(yè)回歸資管本質(zhì)
7月份以來，銀監(jiān)會、保監(jiān)會、證監(jiān)會都陸續(xù)出臺了對資產(chǎn)管理行業(yè)更為嚴(yán)格的監(jiān)管指導(dǎo)，主要限制了監(jiān)管套利和過高的杠桿，資產(chǎn)管理行業(yè)正在重歸資產(chǎn)管理的內(nèi)核。資產(chǎn)管理行業(yè)野蠻增長的時期已經(jīng)落幕，通道業(yè)務(wù)已經(jīng)式微，行業(yè)即將開始升級重構(gòu)，從影子銀行到資產(chǎn)管理，整個資產(chǎn)管理行業(yè)將被重塑成財富管理服務(wù)、資產(chǎn)配置、投資委托管理，精品資產(chǎn)管理及ETF等多個層次。在這個過程中，資產(chǎn)管理品牌的價值將逐步超過產(chǎn)品的“預(yù)期收益率”，缺乏品牌和特色的中小資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)將面臨挑戰(zhàn)。
文章來源：新浪博客
