近年來，為加快企業(yè)的發(fā)展，尋找新的利潤增長點，部分A股上市公司通過重大資產(chǎn)重組的方式進行橫向、縱向甚至跨行業(yè)的擴張。為了獲得較高的交易估值，擬向上市公司出售交易標的公司（“標的資產(chǎn)”） 股權(quán)的股東（“交易對象”）往往傾向于以標的資產(chǎn)的未來業(yè)績作為估值基礎(chǔ)，因而在重大資產(chǎn)重組的案例中普遍存在上市公司與交易對象之間的業(yè)績補償承諾安排：即交易對象向上市公司承諾標的資產(chǎn)未來（通常三年）的經(jīng)營業(yè)績；若未能完成承諾的業(yè)績，交易對象將以其獲得的上市公司股份或現(xiàn)金補償上市公司；但為確保完成承諾的業(yè)績，交易對象往往在一定范圍內(nèi)保留對標的資產(chǎn)的經(jīng)營管理權(quán)。承擔(dān)業(yè)績補償義務(wù)的交易對象又被稱作業(yè)績承諾方。
上述安排給上市公司對標的資產(chǎn)的公司治理提出了一個兩難命題：
一方面，如上市公司過多地讓渡標的資產(chǎn)的經(jīng)營管理權(quán)，將削弱上市公司對標的資產(chǎn)的控制，若未來發(fā)生糾紛，業(yè)績承諾方可將其對標的資產(chǎn)的控制權(quán)作為與上市公司博弈的籌碼；
另一方面，如上市公司過多地參與標的資產(chǎn)的經(jīng)營管理，一旦發(fā)生爭議，業(yè)績承諾方可以此為籍口，將未完成業(yè)績的原因歸咎于上市公司，并以此要求豁免其業(yè)績補償責(zé)任。
本文旨在淺析A股上市公司重大資產(chǎn)重組業(yè)績補償承諾安排下標的資產(chǎn)的公司治理相關(guān)的風(fēng)險點，以期尋求破局的“攻守之道”。
業(yè)績補償安排項下
標的資產(chǎn)的公司治理
為避免上市公司過多干涉業(yè)績承諾方對標的資產(chǎn)的經(jīng)營管理，確保業(yè)績承諾方可以更好地完成業(yè)績承諾目標，雙方會通過業(yè)績補償承諾協(xié)議和標的資產(chǎn)章程（“相關(guān)協(xié)議”）中的特別約定使得業(yè)績承諾方保留一定范圍內(nèi)的經(jīng)營管理權(quán)：
1.（控）股權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離
上市公司作為標的資產(chǎn)的控股股東，理論上可以通過股東會決定標的資產(chǎn)的重大事項，故相關(guān)協(xié)議往往將股東會的權(quán)利限于《公司法》強制規(guī)定的范圍之內(nèi)，反向確保董事會和高管的決策權(quán)和執(zhí)行權(quán)，實現(xiàn)“教科書”式的（控）股權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離。
2. 董事會
上市公司作為標的資產(chǎn)的控股股東，理論上可以通過股東會決定標的資產(chǎn)的董事任免，但相關(guān)協(xié)議還可約定業(yè)績承諾方保留一定比例的董事委派權(quán)，并通過提高決議特定事項的董事會表決比例，使得業(yè)績承諾方委派的董事享有實質(zhì)話語權(quán)。
3. 高管
按照《公司法》規(guī)定，標的資產(chǎn)的經(jīng)理、副總經(jīng)理等高管的任免應(yīng)由董事會決定。因此，上市公司理論上可以通過控制標的資產(chǎn)的董事會來實現(xiàn)對高管的控制。然而，相關(guān)協(xié)議往往約定在業(yè)績補償承諾期內(nèi)，上市公司應(yīng)保持業(yè)績承諾方委派在標的資產(chǎn)的管理層、人員及組織架構(gòu)不變。在某些情況下，業(yè)績承諾方委派的人員甚至可以繼續(xù)擔(dān)任標的資產(chǎn)的法定代表人或總經(jīng)理。例如，在長江健康（002435）收購華信制藥項目中，華信制藥的總經(jīng)理繼續(xù)由業(yè)績承諾方委派的人員擔(dān)任并負責(zé)日常營運。在ST中昌（600242）收購億美匯金項目中，未經(jīng)業(yè)績承諾方同意，上市公司不得隨意解聘標的公司高級管理人員，不得對標的公司的組織機構(gòu)進行重大調(diào)整或訂立、終止或?qū)嵸|(zhì)性修訂與標的公司高級管理人員的聘用安排或其職權(quán)范圍。
因此，雖然上市公司名義上享有對標的資產(chǎn)的控制權(quán)，可以合并標的資產(chǎn)的財務(wù)報表，但在業(yè)績承諾方保留董事及高管的委任權(quán)，且前述董事和高管享有決策權(quán)和執(zhí)行權(quán)的情況下，上市公司對標的資產(chǎn)的控制權(quán)將被削弱和限制，從而導(dǎo)致一旦雙方發(fā)生糾紛，上市公司很容易面臨標的資產(chǎn)失控的風(fēng)險。
常見的風(fēng)險形態(tài)
1. 標的資產(chǎn)失控
上市公司雖是標的資產(chǎn)的控股股東，但由于業(yè)績承諾方實際上負責(zé)標的資產(chǎn)的日常經(jīng)營管理，在雙方因業(yè)績補償承諾發(fā)生糾紛時，標的資產(chǎn)的董事會可能因業(yè)績承諾方委任董事的阻撓而無法通過有效決議，或董事會即便可以作出決議，但標的資產(chǎn)的管理層不配合執(zhí)行。此外，上市公司向標的資產(chǎn)委派的財務(wù)負責(zé)人或其他管理人員可能被架空、無法履行監(jiān)督和管理標的資產(chǎn)的職責(zé)。該等情形將導(dǎo)致標的資產(chǎn)處于失控狀態(tài)，上市公司需通過費時耗力的法律程序方可奪回對標的資產(chǎn)的實際控制。
例如，在文化長城（300089）收購翡翠教育項目中，上市公司向翡翠教育派駐財務(wù)總監(jiān)，但翡翠教育核心管理團隊阻撓其正常開展工作，致使上市公司派駐的財務(wù)總監(jiān)無法正常履職；上市公司多次向翡翠教育提出查閱賬簿、查閱銀行對賬單定期存單等重要財務(wù)資料，翡翠教育管理層均置之不理。
2. 信息披露受阻
若標的資產(chǎn)失控，上市公司可能無法取得標的資產(chǎn)的財務(wù)資料，從而無法披露年報等定期報告。根據(jù)相關(guān)法規(guī)，上市公司無法及時披露定期報告的，應(yīng)當(dāng)實施停牌至披露相關(guān)報告后復(fù)牌，但不得超過2個月；停牌滿2個月未披露報告的將實施退市風(fēng)險警示（ST）；ST滿2個月仍未披露報告的將被暫停上市（停牌）；暫停上市停牌滿2個月仍未披露報告的上市公司將被終止上市。例如：在ST九有（600462）收購潤泰供應(yīng)鏈項目中，上市公司于2019年1月發(fā)布公告稱潤泰供應(yīng)鏈2017年的營業(yè)收入占上市公司營收比例為81%，因潤泰供應(yīng)鏈失去控制，無法獲取財務(wù)數(shù)據(jù)，上市公司被實施ST風(fēng)險警示。
此外，監(jiān)管部門可能會質(zhì)疑上市公司過往對標的資產(chǎn)在財務(wù)上進行并表的合理性。例如，交易所曾發(fā)函問詢某上市公司，要求其解釋對標的資產(chǎn)能否實現(xiàn)有效控制，將標的資產(chǎn)納入合并報表范圍是否滿足企業(yè)會計準則的要求。上市公司若過度讓渡標的資產(chǎn)的日常經(jīng)營管理權(quán)，可能無法合理解釋過往對標的資產(chǎn)實施有效控制，無法證明其合并財務(wù)報表的合規(guī)性，以及過往披露相關(guān)信息的準確性和真實性。
3. 業(yè)績補償豁免
雖然在上述公司治理的安排下，上市公司原則上不過多干涉業(yè)績承諾方對標的資產(chǎn)的經(jīng)營，但若有明顯跡象表明標的資產(chǎn)的業(yè)績不達承諾的目標，此時上市公司有意愿采取措施控制標的資產(chǎn)，或開始介入標的資產(chǎn)的經(jīng)營決策，旨在減少上市公司的損失。例如，上市公司委派的董事投票否決標的資產(chǎn)的重大經(jīng)營決策。此時，作為業(yè)績承諾方，很可能會以上市公司違反承諾，擅自干預(yù)標的資產(chǎn)經(jīng)營為由，主張上市公司的干預(yù)直接影響了公司的盈利能力，并據(jù)此要求免除部分甚至全部業(yè)績補償義務(wù)。實踐中，這樣的爭議并不鮮見。
如新華醫(yī)療（600587）曾公告稱，標的資產(chǎn)成都英德2016年度、2017年度業(yè)績未達預(yù)期，標的資產(chǎn)原股東未能按利潤補償協(xié)議的約定履行2016年度、2017年度業(yè)績補償義務(wù)，新華醫(yī)療依法向法院提起訴訟要求原股東支付業(yè)績補償款約3.8億元。但一審法院卻認為，雖然新華醫(yī)療的訴訟請求合理，但其在業(yè)績補償承諾期內(nèi)參與了成都英德的經(jīng)營管理。據(jù)此，一審法院認為新華醫(yī)療應(yīng)為成都英德的業(yè)績不達標負擔(dān)部分責(zé)任。
破局之道
業(yè)績補償承諾安排誘使上市公司“讓渡”對標的資產(chǎn)的管控，從而引發(fā)標的資產(chǎn)公司治理的諸多風(fēng)險。上市公司對此可以采取的攻守之道包括：
1. 完善相關(guān)協(xié)議條款
在確定資產(chǎn)購買協(xié)議、業(yè)績補償承諾協(xié)議和標的資產(chǎn)的公司章程相關(guān)條款時，上市公司應(yīng)最大限度發(fā)揮律師在交易條款設(shè)計方面的作用，在平衡交易各方商業(yè)訴求的前提下設(shè)置防火墻，確保上市公司在發(fā)生業(yè)績補償承諾爭議時依然能夠?qū)嵤说馁Y產(chǎn)的有效控制。在實踐中，律師在上市公司重大資產(chǎn)重組中的作用往往被弱化為對標的資產(chǎn)進行法律盡職調(diào)查并出具法律意見書、協(xié)助上市公司通過監(jiān)管機構(gòu)和交易所的審核和問詢，其在交易結(jié)構(gòu)和協(xié)議條款設(shè)計方面的作用往往被忽略，重要的技術(shù)性條款往往被輕易放棄以交換商業(yè)條款，從而為未來的爭議埋下隱患。
2. 主動宣布標的資產(chǎn)失控
在上市公司已無法實際控制標的資產(chǎn)的情況下，上市公司亦可考慮直接宣布標的資產(chǎn)失控，并將標的資產(chǎn)出表。
毋庸置疑，宣布標的資產(chǎn)失控對上市公司的影響重大。上市公司有可能因此被監(jiān)管機構(gòu)質(zhì)疑上市公司董監(jiān)高是否勤勉盡責(zé)、上市公司是否需要追溯調(diào)整財務(wù)報表、上市公司過往年度對失控標的資產(chǎn)納入合并報表的合理性、會計師可能對上市公司財務(wù)報表的審計出具“保留意見”或“無法表示”意見或?qū)ι鲜泄緝?nèi)部控制的審計出具“否定意見”、甚至使得上市公司面臨被ST進而被退市等一系列嚴重后果。如在新日恒力（600165）收購博雅干細胞項目中，因高價收購的子公司博雅干細胞失去控制，時任董事長虞建明和高小平及董事會秘書趙麗莉被上交所公開譴責(zé)；如在北玻股份（002613）收購北玻電子項目中，審計師因未能取得失控標的公司北玻電子的財務(wù)數(shù)據(jù)，無法對其進行有效審計，從而對上市公司2018年審計報告出具保留意見。
但是，主動宣布標的資產(chǎn)失控亦可能帶來積極作用，如暫時解決了上市公司因未能取得財務(wù)資料而無法披露定期報告的困境，引發(fā)相關(guān)監(jiān)管部門的關(guān)注，并借機向標的資產(chǎn)的管理層及業(yè)績承諾方施壓，迫使其配合上市公司履行信息披露的義務(wù)。如在黃河旋風(fēng)（600172）的案例中，標的資產(chǎn)原股東陳俊在年報審計過程中，未配合上市公司提供相關(guān)財務(wù)資料，履行信息披露義務(wù)，被河南省證監(jiān)局要求接收監(jiān)管談話，并記入證券期貨誠信檔案；之后，該名原股東配合上市公司完成信息披露。此外，即便上市公司宣布標的資產(chǎn)失控，上市公司亦可根據(jù)實際情況的發(fā)展，在必要的時候宣布重新取得標的資產(chǎn)的控制權(quán)并合并財務(wù)報表，便于上市公司掌握主動權(quán)。
3. 強行接管標的資產(chǎn)
發(fā)生業(yè)績補償承諾糾紛后，業(yè)績承諾方可能會利用其對標的資產(chǎn)的實際控制，排擠上市公司派駐標的資產(chǎn)的人員，并威脅拒絕向上市公司提供財務(wù)信息。在此情況下，上市公司可酌情考慮撤換業(yè)績承諾方派駐在標的資產(chǎn)的管理層，任命新的管理層進駐并強行接管標的資產(chǎn)。
實踐中，強行接管標的資產(chǎn)可能會引起業(yè)績承諾方的阻撓甚至對抗。例如，ST圍海（002586）曾公告稱其于2020年8月3日召開了其控股子公司上海千年2020年第一次臨時股東大會，通過了包括改選董事會、監(jiān)事會、修訂《章程》等議案。2020年8月4日，新任董、監(jiān)事成員到達上海千年的總部大樓準備進行工作交接，但由于上海千年相關(guān)人員的惡意阻擾未能進入經(jīng)營場所履職。據(jù)此，ST圍海公告稱其已失去對上海千年的實際控制，其不再將上海千年納入上市公司合并報表范圍，上海千年將不作為上市公司的控股子公司進行管理。
4. 提起針對標的資產(chǎn)董監(jiān)高的訴訟
在業(yè)績補償承諾糾紛及標的資產(chǎn)控制權(quán)爭議的案件中，業(yè)績承諾方委派的標的資產(chǎn)董事和高管通常會在經(jīng)營管理、信息披露及其他方面拒絕配合上市公司。為了牽制業(yè)績承諾方的行動，重獲對標的資產(chǎn)的控制，上市公司可以考慮通過對該等人員提起策略性訴訟的方式對其進行威懾、施加壓力。
舉例而言，當(dāng)標的資產(chǎn)的管理層無理由拒絕執(zhí)行董事會作出的有效決議時，管理層違反了《公司法》規(guī)定的忠實勤勉義務(wù)，侵害了標的資產(chǎn)及股東的合法權(quán)益，造成公司及股東損失。因此，如上市公司起訴相關(guān)不作為的管理層，要求其承擔(dān)賠償責(zé)任。此時，標的資產(chǎn)的管理層將面臨繼續(xù)“效忠”業(yè)績承諾方或承擔(dān)個人賠償責(zé)任的選擇。對標的資產(chǎn)的管理層而言，無疑是一種威懾和壓力。
5. 舉報業(yè)績承諾方可能存在的犯罪行為
如業(yè)績承諾方在參與上市公司重大資產(chǎn)重組或者在經(jīng)營標的資產(chǎn)的過程中存在任何違法犯罪行為（常見的行為包括財務(wù)造假、詐騙上市公司、職務(wù)侵占、資金挪用等），上市公司可以考慮向公安機關(guān)舉報前述犯罪線索，希望公安機關(guān)予以立案調(diào)查。實踐中，一旦業(yè)績承諾方的實控人或主要人員因犯罪行為被刑事控制，將大幅降低上市公司接管標的資產(chǎn)的難度。
例如，寧波東力（002164）曾公告稱其就控股子公司年富供應(yīng)鏈的法定代表人及其高管團隊隱瞞公司實際經(jīng)營情況，財務(wù)造假，騙取上市公司為年富供應(yīng)鏈提供貸款擔(dān)保約15億元一事，以遭到合同詐騙為由向公安機關(guān)報案。公安機關(guān)對此立案偵查。之后，寧波東力公告稱其收到浙江省寧波市中級人民法院出具的《刑事判決書》。一審法院認為被告（包括年富供應(yīng)鏈、年富供應(yīng)鏈的法定代表人及其高管團隊）以非法占有為目的，在簽訂、履行合同過程中，騙取寧波東力財物，數(shù)額特別巨大，其行為構(gòu)成合司詐騙罪。
6. 通過訴訟或仲裁程序要求業(yè)績承諾方承擔(dān)業(yè)績補償責(zé)任
上市公司提起仲裁或訴訟，要求業(yè)績承諾方承擔(dān)業(yè)績補償責(zé)任。這是將業(yè)績承諾方拉回談判桌，并解決包括標的資產(chǎn)控制權(quán)糾紛在內(nèi)一系列爭議的重要途徑。一般而言，在業(yè)績補償承諾期臨近屆滿之前，業(yè)績承諾方激烈對抗的原因之一是其擔(dān)心上市公司主張高額的業(yè)績補償金，因此其希望通過采取對抗的姿態(tài)，到處搞“小動作”，來爭取與上市公司談判的籌碼。
基于此，從上市公司的角度，應(yīng)考慮依照雙方之間的資產(chǎn)購買協(xié)議及業(yè)績補償承諾協(xié)議等協(xié)議文件，盡快地提起仲裁或訴訟，并同時保全業(yè)績承諾方的財產(chǎn)，以期打擊業(yè)績承諾方的“痛點”，以期在爭議解決過程中取得更大的主動性。隨著仲裁或訴訟程序的推進，業(yè)績承諾方阻擾上市公司接管標的資產(chǎn)的行為，也將在法庭或仲裁庭上作為證明業(yè)績承諾方惡意的證據(jù)，從而影響法官及仲裁員的自由心證。
最后，正如近期的一篇報道中所述，在涉及A股上市公司的重大資產(chǎn)重組交易中，業(yè)績補償承諾已經(jīng)司空見慣，幾乎成了資產(chǎn)重組交易的“標配”；其背后的邏輯大有“實在的業(yè)績支撐高估值”演變?yōu)椤坝袑嵲诘臉I(yè)績承諾才能有高估值”的趨勢[1]。在前述邏輯下，前端存在標的資產(chǎn)估值不合理的現(xiàn)象，后端存在業(yè)績承諾方在承諾期內(nèi)“拼湊業(yè)績”以及上市公司追償難的問題。因此，如何在交易時最大限度地發(fā)揮律師在交易條款設(shè)計方面的作用，并在交易后如何通過法律手段防止并應(yīng)對業(yè)績補償爭議的發(fā)生，是擺在每個交易方面前的問題。
1.《“變了味”的市場選擇：業(yè)績承諾與高估值》，上海證券報 （2020年9月8日）
