白酒和啤酒是食品飲料行業(yè)中最看好的行業(yè)，貴州茅臺(tái)是最穩(wěn)健的選擇，瀘州老窖、張?jiān)其次。青島啤酒借助奧運(yùn)，增長(zhǎng)空間相對(duì)較大，安全性比較好，是風(fēng)險(xiǎn)與收益的最優(yōu)選擇。五糧液、雙匯發(fā)展動(dòng)力來(lái)自資產(chǎn)注入，是風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的優(yōu)選。
國(guó)泰君安胡春霞
總體看，食品飲料行業(yè)已經(jīng)處于成熟階段，行業(yè)在相對(duì)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持比較穩(wěn)定的增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)食品飲料行業(yè)2007、2008年度的利潤(rùn)總額增長(zhǎng)速度相對(duì)平穩(wěn)，從更長(zhǎng)期的時(shí)間看，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不發(fā)生特別重大變化的情況下，行業(yè)波動(dòng)仍然會(huì)保持相對(duì)平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)。
從食品飲料的各產(chǎn)品看，由于口感接受的慣性及由食品安全問題導(dǎo)致的品牌依賴程度高的特性，新產(chǎn)品、新品牌的崛起一般都需要較長(zhǎng)的時(shí)間積累和檢驗(yàn)，新進(jìn)入者威脅比較小，行業(yè)內(nèi)部穩(wěn)定性較高。此特點(diǎn)決定了食品飲料行業(yè)在波動(dòng)的市場(chǎng)中會(huì)有較好表現(xiàn)。從估值水平看，該行業(yè)一直處于較高的市盈率水平。不過，考慮到行業(yè)2008年可以明確預(yù)期較高的穩(wěn)定增長(zhǎng)，行業(yè)的估值壓力隨著時(shí)間的推移將得到緩解。
價(jià)格上漲是主流
今年農(nóng)產(chǎn)品等原材料價(jià)格一路飆升，其漲幅和速度都超出我們之前的預(yù)料，而從現(xiàn)在價(jià)格趨勢(shì)看和供求關(guān)系看，我們認(rèn)為明年總體價(jià)格維持高位可能性非常大，價(jià)格向下傳導(dǎo)和漲價(jià)將是明年的主流。
根據(jù)產(chǎn)品消費(fèi)特征，我們將食品飲料分為高檔消費(fèi)品、大眾消費(fèi)品兩種大類產(chǎn)品來(lái)分析。首先，高檔消費(fèi)品提價(jià)相對(duì)容易。其中以高檔白酒為代表，最近幾年的持續(xù)提價(jià)有目共睹，提價(jià)的原因可能是多方面，經(jīng)濟(jì)活躍、資產(chǎn)和財(cái)富的膨脹往往是高檔產(chǎn)品提價(jià)的最佳助力。更進(jìn)一步，如果能將部分高檔產(chǎn)品提升為奢侈品，那么提價(jià)的空間和時(shí)間將會(huì)更大；其次，大眾產(chǎn)品在原材料價(jià)格上漲前期強(qiáng)忍成本上升之痛，后期行業(yè)性提價(jià)可能出現(xiàn)。大眾產(chǎn)品差異化程度不高，價(jià)格敏感性高，在成本漲的初期，企業(yè)大多數(shù)都為保持銷售量和市場(chǎng)份額，采用盡力忍受毛利率下降的反應(yīng)模式，通過內(nèi)部挖潛、使用低成本原材料庫(kù)存、改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)保證利潤(rùn)。但在大區(qū)域的通脹背景下，原材料、能源等上升幅度已經(jīng)超過企業(yè)的忍耐度后，行業(yè)性的提價(jià)將可能出現(xiàn)。
我們簡(jiǎn)單分析通脹背景下食品飲料各行業(yè)的毛利變化情況。如果僅考慮成本上升，毛利率高的白酒、葡萄酒受到的影響比較小，屠宰及肉制品加工受到的影響最大。結(jié)合產(chǎn)品價(jià)格變化考慮，白酒產(chǎn)品提價(jià)幅度比較大，其次是葡萄酒，屠宰產(chǎn)品價(jià)格隨生豬價(jià)格波動(dòng)。
毛利率同比變化排序依次為白酒、葡萄酒、屠宰、肉制品加工（上升）、乳制品、啤酒；稅前銷售凈利率變化（差值）最大的則依次為白酒、啤酒、屠宰、乳制品、肉制品加工、葡萄酒；稅前的銷售凈利率變化率（同比）最大的則依次為：屠宰、啤酒、白酒、乳制品、肉制品加工、葡萄酒。
結(jié)合以上分析，我們認(rèn)為2008年白酒、葡萄酒、屠宰、肉制品加工的毛利率將會(huì)略有上升，啤酒則取決于產(chǎn)品提價(jià)的程度，預(yù)計(jì)可能穩(wěn)中略降，乳品毛利率預(yù)期持續(xù)下滑。不過，從稅前凈利潤(rùn)的角度看，我們認(rèn)為，由于大宗消費(fèi)品的規(guī)模效應(yīng)明顯，在通脹剛開始的上升階段，可以獲得的費(fèi)用率、固定資產(chǎn)折舊的單產(chǎn)品成本下降優(yōu)勢(shì)更加明顯。
價(jià)格提升主導(dǎo)行業(yè)機(jī)會(huì)
我們預(yù)期，明年國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)上漲，食品飲料總體物價(jià)指數(shù)進(jìn)一步升高，行業(yè)投資機(jī)會(huì)與行業(yè)的提價(jià)關(guān)聯(lián)度比較大。從排序上看，我們認(rèn)為白酒、啤酒的機(jī)會(huì)更大一些。具體說(shuō)來(lái)，高檔白酒今年的部分提價(jià)效果將在明年顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)貴州茅臺(tái)2008年初提價(jià)，推動(dòng)白酒提價(jià)和業(yè)績(jī)超預(yù)期。啤酒結(jié)構(gòu)調(diào)整提升噸酒價(jià)格，成本壓力、奧運(yùn)會(huì)的銷售量拉動(dòng)、地區(qū)性的市場(chǎng)集中度高，三方面原因可能使行業(yè)噸酒價(jià)格上升超預(yù)期。
食品飲料行業(yè)的重要特征增長(zhǎng)穩(wěn)定、可預(yù)期性強(qiáng)，體現(xiàn)在公司業(yè)績(jī)?yōu)闃I(yè)績(jī)穩(wěn)定性非常好，在資本市場(chǎng)則表現(xiàn)出是股價(jià)相對(duì)穩(wěn)定，這種特性使行業(yè)在震蕩的或者相對(duì)弱的市場(chǎng)中比較容易跑贏市場(chǎng)。當(dāng)然，并不排除發(fā)生行業(yè)性轉(zhuǎn)變和利好的機(jī)會(huì)。從我們覆蓋的重點(diǎn)公司的估值來(lái)看都不能說(shuō)被低估，但考慮到行業(yè)公司2008、2009年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，大部分公司仍然具有長(zhǎng)期的投資價(jià)值。
行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的特性和品牌培育的長(zhǎng)期性導(dǎo)致我們對(duì)行業(yè)品種的推薦眼光基本上集中在幾個(gè)品牌企業(yè)：貴州茅臺(tái)、五糧液、青島啤酒、雙匯發(fā)展、瀘州老窖、張?jiān)等。
根據(jù)這幾家公司的具體特征，我們將之分為兩類：業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)支持股價(jià)隨時(shí)間上漲的公司，如貴州茅臺(tái)、瀘州老窖、青島啤酒、張?jiān)。這類公司2008年的股價(jià)表現(xiàn)依賴于公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)及其遠(yuǎn)景預(yù)期。從穩(wěn)定性看，貴州茅臺(tái)居首位，瀘州老窖、張?jiān)其次，但青島啤酒在奧運(yùn)和行業(yè)整合的刺激下，其增長(zhǎng)可能會(huì)更大。另外，存在資產(chǎn)注入預(yù)期，目前相對(duì)估值不低的公司，如五糧液，雙匯發(fā)展值得關(guān)注。這兩家企業(yè)都存在因大量關(guān)聯(lián)交易而漏出上市公司利潤(rùn)，如果能夠完成資產(chǎn)注入，業(yè)績(jī)將能大幅增厚。
從投資策略角度，我們認(rèn)為，貴州茅臺(tái)無(wú)疑是最穩(wěn)健的選擇，但短期上升空間有限，穩(wěn)定性看瀘州老窖、張?jiān)其次。青島啤酒借助奧運(yùn)，明年業(yè)績(jī)將會(huì)有較快的增張，空間相對(duì)較大，安全性也比較好，是風(fēng)險(xiǎn)與收益的最優(yōu)選擇；五糧液、雙匯發(fā)展主要?jiǎng)恿?lái)自資產(chǎn)注入，不確定性較大，同時(shí)空間也較大，是風(fēng)險(xiǎn)偏好性投資者的優(yōu)選。 < p="">
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