下半年醫(yī)藥股強(qiáng)勢(shì)延續(xù)
近期以來(lái)，醫(yī)藥股走勢(shì)強(qiáng)勁，不少個(gè)股甚至能夠逆市走高，其背后的原因何在？中藥板塊近期持續(xù)走強(qiáng)的原因是什么？這種板塊的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)格局能否在下半年延續(xù)？
婁圣睿：從醫(yī)藥政策層面來(lái)看，低價(jià)招標(biāo)已經(jīng)給藥品質(zhì)量帶來(lái)了諸多隱患，藥價(jià)政策轉(zhuǎn)向“質(zhì)量?jī)?yōu)先、價(jià)格合理”，過(guò)去一年多壓制醫(yī)藥板塊估值的政策因素大為緩解。從醫(yī)藥行業(yè)基本面來(lái)看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑背景下，醫(yī)藥需求仍然強(qiáng)勁，醫(yī)藥行業(yè)收入利潤(rùn)增速相對(duì)穩(wěn)定，在弱市中具有防御性。
中藥板塊走強(qiáng)，一方面是收入增長(zhǎng)很快，另一方面是成本下降，中藥材價(jià)格經(jīng)過(guò)過(guò)去兩年大漲，近半年價(jià)格持續(xù)下跌，中藥行業(yè)毛利率穩(wěn)步回升，盈利能力增強(qiáng)。
展望下半年，藥價(jià)政策放松可期，抗生素限用的同比因素消除，行業(yè)收入和利潤(rùn)增速將快于上半年，目前板塊估值處于歷史底部區(qū)域，醫(yī)藥板塊將有不錯(cuò)的絕對(duì)收益和相對(duì)收益。
李敬雷：5月以來(lái)醫(yī)藥板塊的走勢(shì)，我們概括為“好轉(zhuǎn)預(yù)期推動(dòng)的行情”，原因是：醫(yī)藥行業(yè)從2010年三季度開(kāi)始，進(jìn)入了政策性壓制占主導(dǎo)的下行軌跡，醫(yī)保政策和招標(biāo)政策影響了行業(yè)基本面，也影響了投資者的預(yù)期。到2011年一季度之后，行業(yè)出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)的跡象，其中招標(biāo)政策好轉(zhuǎn)的預(yù)期尤為強(qiáng)烈。5月份以來(lái)個(gè)別省份招標(biāo)結(jié)果好于市場(chǎng)預(yù)期，因此出現(xiàn)了醫(yī)藥股底部反彈的行情。
基于我們上述對(duì)“好轉(zhuǎn)預(yù)期推動(dòng)的行情”的邏輯判斷，只要預(yù)期能夠持續(xù)兌現(xiàn)，行情就能持續(xù)；如果預(yù)期落空，行情就可能反復(fù)。但長(zhǎng)期邏輯看，醫(yī)藥未來(lái)不需悲觀，趨勢(shì)是向上的。
一季度醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)增速創(chuàng)近5年低點(diǎn)，醫(yī)藥行業(yè)的景氣度是否已接近低谷？未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)的基本面將如何發(fā)展？
李敬雷：據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，今年一季度剔除原料藥之后醫(yī)藥板塊銷(xiāo)售收入、經(jīng)營(yíng)性營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)增速分別為26.15%、16.48%、1.74%。利潤(rùn)增速繼續(xù)低于收入增長(zhǎng)，核心原因是毛利率的下滑。
根據(jù)我們對(duì)政策的判斷，藥品價(jià)格后續(xù)幾個(gè)季度環(huán)比會(huì)好轉(zhuǎn)，但同比仍會(huì)下降，因此今年醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)增速仍然可能低于收入增速。如果明年招標(biāo)政策不發(fā)生明顯變化，醫(yī)藥行業(yè)將恢復(fù)持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)的路線。
婁圣睿：醫(yī)藥行業(yè)是長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的行業(yè)，一季度利潤(rùn)增速偏低，主要是受到藥品降價(jià)、上年基數(shù)較高、大宗原料藥價(jià)格低迷等因素共同影響。反映醫(yī)藥行業(yè)真實(shí)需求的化學(xué)制劑和中成藥子行業(yè)收入增速并不低，說(shuō)明行業(yè)需求仍然強(qiáng)勁。從利潤(rùn)增速角度來(lái)看，我們判斷下半年好于上半年，從更長(zhǎng)期來(lái)看，人口老齡化將推動(dòng)醫(yī)藥行業(yè)需求持續(xù)旺盛。
醫(yī)藥政策放松帶來(lái)彈性機(jī)會(huì)
上半年醫(yī)藥行業(yè)遭遇多次“黑天鵝”，這對(duì)部分行業(yè)個(gè)股產(chǎn)生了較為明顯的負(fù)面影響，這種“黑天鵝”的產(chǎn)生對(duì)醫(yī)藥行業(yè)來(lái)講是機(jī)遇還是挑戰(zhàn)？對(duì)一般投資者而言應(yīng)當(dāng)如何最大程度規(guī)避諸如“毒膠囊”的“黑天鵝”事件？在“黑天鵝”中投資者又是否能夠挖掘到相應(yīng)的機(jī)會(huì)？
婁圣睿：“黑天鵝”事件的發(fā)生，對(duì)行業(yè)和個(gè)股的影響要具體分析，不可一概而論，但對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)既是機(jī)遇又是挑戰(zhàn)。
制藥行業(yè)其實(shí)是一個(gè)監(jiān)管很?chē)?yán)的行業(yè)，GMP認(rèn)證能夠最大程度保障藥品質(zhì)量，“毒膠囊事件”問(wèn)題出在藥品輔料上，一方面是政府對(duì)輔料尚沒(méi)有形成嚴(yán)格監(jiān)管，另一方面也反映企業(yè)忽視了輔料入廠檢測(cè)，此次事件會(huì)促進(jìn)政府監(jiān)管覆蓋到藥品的方方面面，并進(jìn)一步提高產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，新版GMP認(rèn)證就是按歐美標(biāo)準(zhǔn)來(lái)做，這會(huì)加大企業(yè)的生產(chǎn)成本，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步向優(yōu)秀企業(yè)集中；此外目前的招標(biāo)政策也會(huì)促使政府做一些改變，“質(zhì)量?jī)?yōu)先、價(jià)格合理”成為重要的監(jiān)管決策。
一般而言，有著長(zhǎng)期良好口碑的大企業(yè)都把質(zhì)量視為生命，發(fā)生質(zhì)量問(wèn)題的概率較低，投資這些企業(yè)能夠較好規(guī)避質(zhì)量層面的“黑天鵝”。但是，是藥三分毒，藥品在使用過(guò)程中會(huì)出現(xiàn)個(gè)體差異或新的不良反應(yīng)，從而成為“黑天鵝”，這是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法規(guī)避，關(guān)鍵是我們要有健全的召回制度，保證事件發(fā)生后，對(duì)社會(huì)損失最?。痪屯顿Y者而言，應(yīng)該投資產(chǎn)品線豐富的企業(yè)，不會(huì)因?yàn)橐粋€(gè)產(chǎn)品出現(xiàn)問(wèn)題而蒙受巨大損失。若質(zhì)地優(yōu)良的企業(yè)遭到市場(chǎng)錯(cuò)殺，或受市場(chǎng)情緒拖累下跌，反而是投資者較好的介入機(jī)會(huì)。
李敬雷：“黑天鵝”事件的持續(xù)發(fā)生也說(shuō)明醫(yī)藥行業(yè)處在相對(duì)的發(fā)展低谷，壓力一方面來(lái)自宏觀環(huán)境導(dǎo)致的成本上漲，另一方面來(lái)自政策改變導(dǎo)致的藥價(jià)下滑，一漲一跌給醫(yī)藥行業(yè)的公司帶來(lái)了經(jīng)營(yíng)的壓力。如果企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力不夠強(qiáng)，在這種壓力下可能會(huì)面臨生存危機(jī)，由此可能引發(fā)“意外事件”。
事情的另一面可以理解為，對(duì)于有足夠競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，不但可以度過(guò)行業(yè)的低谷期，甚至可以借此機(jī)遇實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的整合、品牌的推廣，這就是機(jī)遇。我們對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力的理解體現(xiàn)為：具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品（研發(fā)）、強(qiáng)大的政策應(yīng)對(duì)處理能力（招標(biāo)）、符合趨勢(shì)的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)（銷(xiāo)售）
長(zhǎng)期以來(lái)，政策對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)都在扮演著負(fù)面的角色，未來(lái)新醫(yī)改的推進(jìn)會(huì)否再度壓制醫(yī)藥板塊表現(xiàn)？
婁圣睿：新醫(yī)改的本意是讓老百姓看得到病、看得起病，實(shí)現(xiàn)人人享有基本醫(yī)療保障。新醫(yī)改并不是要壓低藥價(jià)和簡(jiǎn)單的控制醫(yī)保費(fèi)用，而是要探索如何更有效的使用醫(yī)保資金。一味的壓低藥價(jià)，而忽視了藥品質(zhì)量，反而會(huì)取得相反的效果；一味的限制醫(yī)保費(fèi)用支出，而忽視了剛性的醫(yī)療需求，只會(huì)增加醫(yī)院和患者的負(fù)擔(dān)。未來(lái)新醫(yī)改的推進(jìn)將更加回歸本來(lái)面目，首先是藥品價(jià)格政策方面更加注重“質(zhì)量?jī)?yōu)先，價(jià)格合理”，其次是醫(yī)保費(fèi)用方面，探索支付制度改革，以更加有效的利用醫(yī)保資金。長(zhǎng)期而言，醫(yī)藥需求剛性，消費(fèi)增速仍將保持快速增長(zhǎng)，但其中應(yīng)有分化，優(yōu)秀醫(yī)藥企業(yè)受益。
李敬雷：醫(yī)藥政策一直都是兩面性的，縱觀各國(guó)“醫(yī)改”的本質(zhì)都是試圖解決一個(gè)矛盾：避免無(wú)效的財(cái)政投入（控制）VS解決群眾醫(yī)療需求（鼓勵(lì)）。對(duì)醫(yī)藥板塊的投資就要衡量當(dāng)前階段兩方力量的孰強(qiáng)孰弱：當(dāng)政策的主基調(diào)是鼓勵(lì)的時(shí)候，醫(yī)藥股的投資就是相對(duì)輕松的，例如2006-2009年；當(dāng)行業(yè)的主基調(diào)是控制的時(shí)候，醫(yī)藥股的投資就相對(duì)艱難，例如2010年至今。
未來(lái)在醫(yī)藥板塊中值得關(guān)注的行業(yè)機(jī)會(huì)在哪里？
李敬雷：我們?cè)?012年度策略報(bào)告里對(duì)未來(lái)醫(yī)藥板塊的投資邏輯歸納為“醫(yī)保決定收入、招標(biāo)決定利潤(rùn)”，在這樣的背景下，醫(yī)藥股的投資必將走向分化。符合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的公司將是投資的重點(diǎn)。通過(guò)對(duì)未來(lái)行業(yè)趨勢(shì)的判斷，我們認(rèn)為：短期看投資重點(diǎn)在于，政策放松預(yù)期對(duì)普藥品種的彈性機(jī)會(huì)；中期看投資重點(diǎn)在于，產(chǎn)能的淘汰、成本的下降；長(zhǎng)期看投資重點(diǎn)在于，有品牌、有產(chǎn)品、有銷(xiāo)售的化學(xué)藥、中藥、生物藥和醫(yī)療器械企業(yè)。不符合行業(yè)趨勢(shì)的公司要堅(jiān)決規(guī)避。
婁圣睿：首先要關(guān)注藥價(jià)政策放松，醫(yī)藥流通和普藥行業(yè)盈利改善，業(yè)績(jī)有彈性。其次關(guān)注中報(bào)業(yè)績(jī)，尋找業(yè)績(jī)超預(yù)期的投資機(jī)會(huì)。中長(zhǎng)期而言，主要關(guān)注企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，能夠保持持續(xù)快速成長(zhǎng)的企業(yè)，才能夠脫穎而出。
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