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內(nèi)容摘要：評級機構(gòu)是固定收益市場上的重要角色。次貸危機中，評級機構(gòu)遭到了前所未有的譴責(zé)與指控，被認為是危機的重要推手。危機爆發(fā)后，以美歐為代表的評級機構(gòu)監(jiān)管改革打破了評級世界的舊秩序，建立了新的評級規(guī)則和制度。但這場改革沿襲了金融監(jiān)管變革一貫的溫和模式，取得的實際效果并不顯著。未來的改革應(yīng)進一步變革評級機構(gòu)的收費模式，改善評級行業(yè)高度壟斷的市場屬性，通過多種渠道弱化金融領(lǐng)域尤其是監(jiān)管者對外部評級的過度依賴，持續(xù)探索并不斷完善評級機構(gòu)的責(zé)任規(guī)制徑路。我國應(yīng)吸取后危機時代評級機構(gòu)監(jiān)管改革的經(jīng)驗教訓(xùn)，完善關(guān)于評級監(jiān)管的法律制度，致力于改進評級質(zhì)量，改革評級監(jiān)管格局和健全監(jiān)管機制。

關(guān)鍵詞：次貸危機 信用評級 評級機構(gòu) 利益沖突 金融監(jiān)管改革

盡管已經(jīng)過去了10年之久，但次貸危機留給全球金融市場的影響至今仍未完全消除,其影響力和破壞程度堪比美國上世紀(jì)20年代末、30年代初那場大蕭條！在這場危機中，評級機構(gòu)成為輿論的漩渦，飽受譴責(zé)與指控。人們認為信用評級對危機起到了推波助瀾的作用，正是評級下調(diào)對金融市場產(chǎn)生的系統(tǒng)性影響導(dǎo)致了金融系統(tǒng)流動性迅速枯竭。評級機構(gòu)是資本市場尤其是固定收益市場上的重要角色。我國近年來頻繁發(fā)生的債券違約事件也與信用評級的屢屢失靈密切相關(guān)，債券違約潮折射出的其實是評級的亂象。迄今為止，各國的評級機構(gòu)監(jiān)管改革仍在繼續(xù)，政策和法律的制定者矢志不移地致力于提高評級機構(gòu)的責(zé)任性和評級過程的透明度，徹底變革評級機構(gòu)監(jiān)管的建議從加強信息披露要求發(fā)展到了去除評級依賴。然而改革的效果究竟如何，未來將會怎樣，中國又可以從中吸取哪些經(jīng)驗教訓(xùn)，值得我們重新審視和反思。

關(guān)于信用評級的爭議由來已久，權(quán)力的極度膨脹和缺乏約束被認為是導(dǎo)致評級機構(gòu)看門人角色失守和評級失靈的癥結(jié)所在。次貸危機爆發(fā)后，金融領(lǐng)域要求改革信用評級業(yè)監(jiān)管現(xiàn)狀的呼聲日益高漲，這一強烈訴求引發(fā)了一場評級世界的監(jiān)管改革風(fēng)暴。

（一）美國：將評級權(quán)力關(guān)進法治之“籠”

早在世紀(jì)之初的安然（Enron）事件中，美國信用評級的致命缺陷就已經(jīng)暴露出來——不能準(zhǔn)確地判斷或者經(jīng)常延遲判斷債券的違約信息。盡管自此以后美國政府開始考慮監(jiān)管NRSROs，但關(guān)于監(jiān)管到何種程度的問題還是懸而未決。2006年以前，美國對于評級機構(gòu)很大程度上是沒有監(jiān)管的，直到《信用評級機構(gòu)改革法案》（Credit Rating Agency Reform Act of 2006）的頒布。盡管該法案正式明確了NRSRO的注冊程序，賦予了美國證監(jiān)會SEC為信用評級行業(yè)制定規(guī)章、進行監(jiān)管和強制執(zhí)行的權(quán)力，但這次關(guān)于評級機構(gòu)的立法改革卻并沒有使評級機構(gòu)的失職問題得到改善。在法案頒布和剛剛實施后即爆發(fā)了震動世界的次貸危機，而評級機構(gòu)在其中的角色就是先是為華爾街制造的大量“有毒”證券貼上安全標(biāo)簽，助長次貸市場的非理性繁榮，而當(dāng)金融風(fēng)暴席卷而來時評級機構(gòu)又迅速下調(diào)評級，加速了危機的蔓延與惡化。次貸危機的爆發(fā)使人們對信用評級公信力的質(zhì)疑達到了頂峰。SEC針對三大評級機構(gòu)展開調(diào)查，美國眾議院也就評級機構(gòu)的問責(zé)與脫責(zé)問題舉行聽證會進行辯論，聽證會之外的相關(guān)學(xué)術(shù)討論也異常熱烈……

次貸危機爆發(fā)后，SEC隨即出臺了針對2006年《信用評級機構(gòu)改革法案》的修正案，在2008年12月至2009年11月期間SEC又連續(xù)三次對2007年的《信用評級機構(gòu)改革法案實施細則》進行修正，這些修正案主要集中在改善評級機構(gòu)的利益沖突、提高評級透明度、強化評級機構(gòu)責(zé)任以及促進評級行業(yè)競爭等方面。2010年7月21日，美國頒布《多德——弗蘭克華爾街改革和消費者保護法案》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act）（以下簡稱《多德——弗蘭克法案》）。該法案關(guān)于評級機構(gòu)的監(jiān)管改革體現(xiàn)在法案第9部分“投資者保護與證券監(jiān)管的改進”的第3子部分“信用評級機構(gòu)監(jiān)管的改進”中，這部分包括了關(guān)于信用評級行業(yè)及其與市場交互作用的相關(guān)條款。監(jiān)管者的目標(biāo)之一就是當(dāng)評級機構(gòu)向市場提供了誤導(dǎo)性評級時對其苛以法律責(zé)任以提高評級機構(gòu)的忠實度。此外在《多德——弗蘭克法案》下，SEC能夠更容易地制裁和處罰評級機構(gòu)，法院也可以受理針對評級機構(gòu)的私人訴訟。概括來講，《多德——弗蘭克法案》將原本脫離監(jiān)管的評級機構(gòu)納入了監(jiān)管范疇，試圖將評級權(quán)力裝進法治的“籠子”，其對評級機構(gòu)的監(jiān)管規(guī)制可歸結(jié)為四個方面：加強評級機構(gòu)的內(nèi)部控制、解決利益沖突問題；增加了關(guān)于評級程序與方法的新規(guī)定以促進評級信息的透明化；廢除了美國證券法為評級機構(gòu)提供的專家責(zé)任豁免的安全港，明確了評級機構(gòu)的法律責(zé)任；取消了聯(lián)邦法律對評級的參考和依賴，致力于減輕監(jiān)管機構(gòu)對于信用評級的依賴。2014年9月15日，美國《聯(lián)邦公報》正式公布了SEC制定的《信用評級機構(gòu)改革規(guī)則》，該規(guī)則基本滿足了《多德——弗蘭克法案》關(guān)于評級機構(gòu)監(jiān)管的14項規(guī)則制定要求，一定程度上標(biāo)志著美國基本完成了對危機后評級機構(gòu)監(jiān)管制度的構(gòu)建。

（二）歐盟：進行專門的評級立法并整合監(jiān)管機構(gòu)

美國在次貸危機后關(guān)于評級機構(gòu)監(jiān)管改革的立法行動最為迅疾和突出，但主張實施全面監(jiān)管的最有力的呼聲和舉措?yún)s來自歐盟。在次貸危機發(fā)生之前，歐盟關(guān)于信用評級的主要立法包括《市場濫用指令》（MAD）、《資本要求指令》（CRD）以及《金融工具市場指令》（MIFD），彼時歐盟委員會認為這些立法足以應(yīng)對評級機構(gòu)出現(xiàn)的問題。歐洲證券監(jiān)管委員會（CESR）和歐洲證券市場專家小組（ESME）也一致認為無需對信用評級專門立法。次貸危機爆發(fā)后，三大評級機構(gòu)相繼調(diào)低了希臘主權(quán)信用評級，由此揭開了歐盟主權(quán)債務(wù)危機的序幕。從2010年開始，歐洲的其他國家也開始陷入危機，整個歐盟都受到了這一危機的困擾。在此背景下，歐盟開始重新定義和審視評級機構(gòu)的作用，尤其對美國主導(dǎo)下國際信用評級的負面作用高度重視。

美利堅民族慣用的實用主義在行為上所表現(xiàn)出的“損人利己”的做法導(dǎo)致歐盟為了自保而在評級監(jiān)管的理念與制度上發(fā)生了激烈反彈：歐盟一改以往認為無需為評級專門立法的態(tài)度，開始通過一系列新的立法加強評級機構(gòu)監(jiān)管。2008年11月，歐盟委員會正式提出了關(guān)于評級機構(gòu)監(jiān)管的建議，2009年11月出臺了《信用評級機構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》（CRA I（EC）No.1060/2009）。此次立法采用條例（regulation）而非一般性質(zhì)的指令（directive），法律層級相對較高且對成員國具有普遍約束力，可直接適用。根據(jù)CRA I，評級機構(gòu)須經(jīng)過歐盟注冊批準(zhǔn)其出具的信用評級方能得到歐盟法規(guī)的認可使用，歐洲證券監(jiān)管委員會（CESR）協(xié)調(diào)評級機構(gòu)注冊流程，在歐盟境內(nèi)統(tǒng)一注冊。申請注冊的評級機構(gòu)需在歐盟境內(nèi)成立子公司，并向CESR提交一份注冊文檔。CRA I還要求銀行和投資公司只能采用已注冊的評級機構(gòu)所出具的信用評級來測算資本求。CRA I對評級機構(gòu)所提要求中的許多內(nèi)容都是美國《信用評級機構(gòu)改革法案》所沒有的，由于直接干預(yù)了評級機構(gòu)的內(nèi)部制度、經(jīng)營管理、評級方法以及評級程序等，CRA I對評級機構(gòu)形成了更強的約束力，但更加嚴(yán)格的監(jiān)管要求也在一定程度上加重了評級業(yè)的進入壁壘，進一步削弱了評級機構(gòu)的行業(yè)競爭。

除了進行專門的立法加強評級機構(gòu)的監(jiān)管外，歐盟還對信用評級的監(jiān)管機構(gòu)進行了重新整合。2010年，歐洲證券和市場監(jiān)管局（ESMA）成立，取代之前的歐洲證券監(jiān)管委員會（CESR）對評級機構(gòu)進行專門監(jiān)管。2011年歐盟通過修改相關(guān)條例，賦予了新成立的ESMA較之CESR更大的權(quán)利，在弱化歐盟成員國監(jiān)管當(dāng)局權(quán)限的同時制定了更具操作性的懲罰機制。

在正式立法和修正案之外，歐盟還出臺了許多立法建議和決定，例如提出了修改CRA I 的建議，以及2011年提交的關(guān)于信用評級機構(gòu)的第二份提議等，這些建議或決定雖然并不具有多大的法律約束力，卻在一定程度上預(yù)示著歐盟關(guān)于評級機構(gòu)立法的未來方向。2011年，歐盟再次對評級機構(gòu)監(jiān)管機制進行改革，形成了新的《信用評級機構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》（CRA II（EU）No.513/2011），強化了關(guān)于強制性信息披露的要求。 2013年5月，歐盟又一次修改通過了全新的《信用評級機構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》（CRA III（EU）No.462/2013），這一次的修改從去除評級依賴、規(guī)范主權(quán)評級、防范利益沖突、強化民事責(zé)任以及公示評級結(jié)果等方面加強了評級機構(gòu)監(jiān)管。據(jù)英國《金融時報》2017年4月4日消息，歐盟金融市場監(jiān)管部門將通過規(guī)則調(diào)整再次加強對評級機構(gòu)的監(jiān)管，修改后的監(jiān)管規(guī)則將要求美國評級機構(gòu)在歐分支機構(gòu)須向ESMA證明其母公司符合歐盟監(jiān)管要求，方能獲得歐盟監(jiān)管規(guī)則對其信用評級產(chǎn)品合規(guī)資格的認可。

（三）美歐之外的改革：重構(gòu)評級“新秩序”

次貸危機發(fā)生后，日本、中國香港、澳大利亞、墨西哥、加拿大等國家和地區(qū)的金融市場監(jiān)管部門也將評級機構(gòu)監(jiān)管視為一個重要主題。2009年6月，日本國會通過了《金融商品交易法修正案》，第一次以法律的形式明確了評級機構(gòu)的監(jiān)管模式，其監(jiān)管改革的總體思路與美歐并無二致，主要在于增強評級透明度、解決利益沖突、加強行業(yè)競爭，但在具體操作上與美歐略有不同，表現(xiàn)在建立注冊評級機構(gòu)控制體系增加對注冊評級機構(gòu)的特別監(jiān)管、加強非注冊評級機構(gòu)評級結(jié)果的使用限制等方面。2009年11月，澳大利亞證券投資委員會（ASIC）宣布從2010年1月1日起評級機構(gòu)需獲得澳大利亞金融服務(wù)許可證，澳大利亞信用評級開始實行許可證制度。根據(jù)該制度，評級機構(gòu)除應(yīng)接受2001年澳大利亞《公司法》關(guān)于一般性義務(wù)的約束外還需遵守ASIC要求的特定義務(wù)。2010年，加拿大證券管理部門也發(fā)布了評級機構(gòu)監(jiān)管規(guī)則，要求所有評級機構(gòu)須成為指定評級組織（DROs）并需遵守國際證監(jiān)會組織（IOSCO）的規(guī)范。2011年，我國香港地區(qū)也修訂了《證券及期貨條例》（SFO 第571章），其中將評級服務(wù)作為受香港證監(jiān)會（SFC）監(jiān)管的第10類活動，要求在香港經(jīng)營的評級機構(gòu)及其評級分析師均需取得職業(yè)牌照，并受《證券及期貨條例》一般責(zé)任的約束。

后危機時代各國對評級監(jiān)管的改革也對國際證監(jiān)會組織（IOSCO）2004年制定的《信用評級機構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》形成了沖擊。為適應(yīng)各國監(jiān)管政策的新變化，IOSCO分別于2008年和2015年對《信用評級機構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》進行了兩輪修改/修訂。2008年的修改側(cè)重于評級機構(gòu)需披露事項方面，以強化評級機構(gòu)在結(jié)構(gòu)融資評級方面的作用。2015年的修訂增加了關(guān)于評級機構(gòu)內(nèi)部控制和利益沖突的相關(guān)準(zhǔn)則，修訂之后《信用評級機構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》的適用性、規(guī)范性和統(tǒng)一性都有所提高。

巴塞爾銀行監(jiān)管委員會（BCBS）也進行了評級機構(gòu)監(jiān)管改革。2010年的《巴塞爾資本協(xié)議III》進一步要求商業(yè)銀行據(jù)其實際情況建立和采用不同的內(nèi)部評級來計算信用風(fēng)險資產(chǎn)，以減輕對外部評級的依賴。巴塞爾委員會還通過《增強銀行體系穩(wěn)健性》的要求指令強化對內(nèi)部模型法的使用，以減少監(jiān)管部門對外部評級的依賴。另外，巴塞爾委員會還將IOSCO的《信用評級機構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》納入了《巴塞爾資本協(xié)議III》。

其他一些國際組織也通過減輕評級依賴來改革評級監(jiān)管，如國際貨幣基金組織（IMF）2010年9月發(fā)布《全球金融穩(wěn)定報告》提出：“政策制定者應(yīng)繼續(xù)努力減少自身對信用評級的依賴，盡可能刪除或替換法律法規(guī)及中央銀行抵押政策中提及評級的地方”。金融穩(wěn)定委員會（FSB）也在2010年10月通過了《降低對信用評級機構(gòu)依賴性的原則》，以期減少政府和金融機構(gòu)對信用評級的機械性依賴。

這場聲勢浩大的信用評級監(jiān)管改革打破了評級世界的舊秩序，為其帶來了新的氣象和規(guī)則。美國的改革目的在于通過降低評級行業(yè)的準(zhǔn)入門檻，減少評級機構(gòu)的監(jiān)管特許權(quán)，促進市場競爭和行業(yè)透明度，同時希望借助市場力量和聲譽資本的約束來管理評級行業(yè)。而以歐盟為代表的另外一些國家和地區(qū)則是在承認給予評級機構(gòu)必要的監(jiān)管特許權(quán)的前提下，將改革重點放在強化監(jiān)管制度方面，通過一定的干預(yù)機制提高評級業(yè)進入壁壘，以提高評級機構(gòu)的獨立性，保證評級質(zhì)量。

（一）改革的成效

盡管關(guān)于評級監(jiān)管改革的理念和思路存在差異，但改革的根本動機都在于矯正評級機構(gòu)的不佳表現(xiàn)和彌補引發(fā)評級失靈的諸多缺陷。從全球范圍來看，這場評級機構(gòu)監(jiān)管改革的許多方面都值得肯定。但筆者不打算過多渲染改革的成效，因為改革的效果究竟如何還需要時間的檢驗，在此僅作幾點總結(jié)。

第一，改革使得評級機構(gòu)監(jiān)管在整體上從寬松轉(zhuǎn)向嚴(yán)格，為評級行業(yè)、評級機構(gòu)和評級業(yè)務(wù)制定了許多新的約束規(guī)則，這在一定程度上改善了以往評級機構(gòu)作為“準(zhǔn)監(jiān)管者”較少受到監(jiān)管約束、怠于履行其作為看門人角色應(yīng)盡義務(wù)的狀態(tài)。

第二，改革致力于減輕評級依賴，并將解決利益沖突作為治理評級機構(gòu)效率低下的重要突破口，表明監(jiān)管部門已經(jīng)深刻認識到了評級機構(gòu)表現(xiàn)不佳的根源所在，也彰顯了改革評級機構(gòu)監(jiān)管的強烈決心。

第三，改革對于評級機構(gòu)法律責(zé)任制度的完善起到了重要的推動作用。原本很少遭到起訴的評級機構(gòu)越來越多地成為訴訟的“標(biāo)靶”，除了普通投資者以外，一些政府以及具有政府背景的機構(gòu)也成為控告的提起者。

例如，美國幾個州的州檢察長就對評級機構(gòu)展開調(diào)查，如康涅狄格州檢察長2008年6月宣布對評級三巨頭提起訴訟，理由是“其故意對市政當(dāng)局所發(fā)行的債券給予了較低評級的行為違反了《康州反不公平貿(mào)易行為法》，導(dǎo)致納稅人為此額外承擔(dān)了數(shù)百萬美元的損失”。另一顯例是標(biāo)準(zhǔn)普爾的一系列受罰事件。2015年1月，標(biāo)準(zhǔn)普爾宣布與美國SEC以及紐約和馬薩諸塞兩個州達成了超過7700萬美元的和解協(xié)議，這是標(biāo)準(zhǔn)普爾為結(jié)束美國聯(lián)邦以及州一級對其放松評級標(biāo)準(zhǔn)以爭取業(yè)務(wù)，并且沒有對投資者披露這些變動所提起的指控付出的代價。同時，標(biāo)準(zhǔn)普爾還將繼續(xù)就美國司法部以及其他十多個州對其在2008年以前長期對評級的獨立性與客觀性的不當(dāng)陳述提起的指控進行協(xié)商，最終的和解成本可能高達13.7億美元。除了支付高額的和解金，美國SEC還對標(biāo)準(zhǔn)普爾開出了長達一年的業(yè)務(wù)禁令，在禁令期內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)普爾將不能為特定的債券提供評級。

如果說評級機構(gòu)取悅客戶和招攬業(yè)務(wù)的欲望造成了評級虛高，那么對未能基于穩(wěn)健分析而作出的不實評級提起法律訴訟的威脅或許有助于扭轉(zhuǎn)這一現(xiàn)象。評級機構(gòu)遭到起訴以及標(biāo)準(zhǔn)普爾的受罰事件體現(xiàn)了監(jiān)管機構(gòu)將評級機構(gòu)的法律責(zé)任追究落到實處的態(tài)度與決心，同時也警示了其他評級機構(gòu)，開創(chuàng)了通過評級監(jiān)管和追究評級機構(gòu)責(zé)任保護投資者利益和維護社會公共利益的新篇章。

（二）改革之不足

從性質(zhì)來看，后危機時代的評級監(jiān)管改革并不是一次“推倒重來”式的徹底變革，這種改革仍然沿襲了金融監(jiān)管變革一貫采用的溫和改良方式。盡管基于金融領(lǐng)域敏感性的考量，此種溫和的改革方案會避免引發(fā)劇烈的動蕩和造成危機之后的“次生災(zāi)害”，但這種在原有基礎(chǔ)上修修補補的改革方式能夠發(fā)揮作用的空間和力度畢竟是有限的，這就決定了這場表面上聲勢浩大的改革風(fēng)暴實際取得的效果并不那么顯著。

首先，這場改革并非來自于監(jiān)管制度本身的主動調(diào)整，改革的動機仍然未能擺脫為走出危機而尋求改革道路的一貫思路。簡言之，改革不是基于監(jiān)管層面的主動追求而是危機倒逼的一種結(jié)果?；仡櫭绹庞迷u級市場與監(jiān)管的歷程不難發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致評級機構(gòu)被反復(fù)質(zhì)疑和批評的主要原因之一，就在于美國對評級機構(gòu)的監(jiān)管是一個“危機導(dǎo)向”的過程，即在危機爆發(fā)后各界眾口一詞、對評級口誅筆伐時，監(jiān)管機構(gòu)便信誓旦旦，出臺強效的監(jiān)管措施。但當(dāng)危機漸行漸遠、市場恢復(fù)繁榮、公眾對于監(jiān)管的關(guān)注淡化而利益集團又開始大規(guī)模游說，具體的監(jiān)管措施在實施中又遭到了一些困難或技術(shù)上的難題，監(jiān)管機構(gòu)便不得不根據(jù)實際情況作出相應(yīng)調(diào)整，造成監(jiān)管的“逆向回潮”，因此危機后的監(jiān)管強化往往只是一個短期現(xiàn)象，而危機暴露的問題也只能得到部分解決。歐盟的評級監(jiān)管改革也存在著類似現(xiàn)象。雖然歐盟關(guān)于信用評級立法的修正歷經(jīng)數(shù)年光景，但仍屬應(yīng)急之作，其信用評級法律制度的建構(gòu)只是迫于市場壓力而為的自下而上的產(chǎn)物。這即是說，在某種意義上這場以美歐為代表的全球范圍內(nèi)的評級監(jiān)管法治變革從根本上仍然難逃金融危機治亂循環(huán)的歷史宿命。

其次，盡管所有的改革都致力于祛除監(jiān)管依賴和解決利益沖突，但從實際效果來看此次改革在這兩個方面并沒有取得實質(zhì)性進展。從改革的結(jié)果來看，美國的改革最終并沒有廢除飽受詬病的NRSRO制度，無論是《信用評級機構(gòu)改革法案》還是《多德——弗蘭克法案》，都一如既往地采用了NRSRO制度。而歐盟提高評級行業(yè)的進入門檻、要求使用已注冊評級機構(gòu)評級結(jié)果以期提高評級機構(gòu)及其評級質(zhì)量的做法，卻恰恰削弱了評級行業(yè)的競爭，加深了已注冊評級機構(gòu)的壟斷地位，造成了弱化評級依賴的改革目標(biāo)與加重監(jiān)管依賴的改革結(jié)果之間的矛盾。這表明盡管監(jiān)管者付出了改革努力，但在其思想深處仍然沿襲了早期的聲譽資本理論，這導(dǎo)致無論如何變革信用評級監(jiān)管法律制度的底色并沒有實質(zhì)改變，變革之后的法律仍然有利于評級機構(gòu)壟斷地位的維持。而在利益沖突的解決方面，雖然美歐以及IOSCO等國際組織都制定了一系列制度或規(guī)則，但對于引發(fā)信用評級利益沖突的關(guān)鍵性問題——發(fā)行人付費模式，盡管遭到強烈指責(zé)和批評，要求轉(zhuǎn)向投資者（訂閱者）付費模式的呼聲也日益高漲，但除了美國的改革方案新批準(zhǔn)增加了3個采取投資者付費的評級機構(gòu)外，其他的改革并沒有否定和拋棄原有的發(fā)行人付費模式。這也就意味著這場表面上轟轟烈烈的改革終究不過是一種“曲線”戰(zhàn)略，其繞開了評級收費的重大障礙，只是通過改革具體的操作程序、增強透明度、強化聲譽機制的約束等作用，間接緩解發(fā)行人付費模式的內(nèi)在沖突，因此在利益沖突風(fēng)險處置上的力度是相當(dāng)有限的。

盡管次貸危機催生了一些關(guān)于評級機構(gòu)法律責(zé)任的立法和司法活動，但改革帶來的實質(zhì)性變化還不足以使人樂觀。我們看到在危機之后作為評級行業(yè)巨頭的標(biāo)準(zhǔn)普爾受到了嚴(yán)厲的制裁，針對評級機構(gòu)的訴訟也在增多，但這距離使評級機構(gòu)承擔(dān)應(yīng)有法律責(zé)任的道路依舊漫長。對美國而言，2006年《信用評級機構(gòu)改革法案》的規(guī)定并不構(gòu)成任何私人訴權(quán)的產(chǎn)生，在美國憲法體系下，只有國會才享有建立一個權(quán)利或義務(wù)的專有職權(quán)，2006年《信用評級機構(gòu)改革法案》所闡述的“并不產(chǎn)生私人訴權(quán)”的規(guī)定說明美國立法機關(guān)對于評級機構(gòu)的法律責(zé)任仍然沒有明確的態(tài)度。關(guān)鍵的問題在于，法律監(jiān)管制度的變革并未從根本上動搖評級報告屬于“意見表述”、評級機構(gòu)作為“意見提供者”的法律定位，因此無法撼動美國憲法第一修正案對于評級機構(gòu)“言論自由”的保護。所以，評級機構(gòu)盡管在金融危機中“問題纏身”、飽受批評，但仍然可能被排除在責(zé)任追究的范圍。這并不是投資者所期待的，也與美國國會聽證會以及SEC調(diào)查結(jié)論所揭示的評級機構(gòu)存在利益沖突、反應(yīng)遲滯、數(shù)據(jù)失真等事實嚴(yán)重背離。從歐盟評級監(jiān)管改革的結(jié)果來看，《信用評級機構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》規(guī)定了嚴(yán)格的評級機構(gòu)監(jiān)管處罰措施，當(dāng)評級機構(gòu)出現(xiàn)類似次貸危機中的重大失誤和違規(guī)行為時將面臨行政處罰的風(fēng)險，其付出的代價輕則將受罰金，重則可能失去注冊資格從而在歐洲信用評級市場上出局，這樣的行政處罰力度對于評級機構(gòu)無疑將產(chǎn)生巨大的威懾力，然而究竟會產(chǎn)生怎樣的實際效果目前還存在爭論。

在當(dāng)今的資本市場上，評級機構(gòu)所扮演的角色和發(fā)揮的作用不是其他機構(gòu)可以輕易取代的。盡管評級機構(gòu)制造了許多混亂與困擾，評級監(jiān)管改革的成效并不盡如人意，信用評級和評級機構(gòu)本身也存在著難以克服的缺陷，但我們不能簡單地因噎廢食，應(yīng)在梳理改革成敗得失的基礎(chǔ)上，針對改革未能解決的關(guān)鍵問題繼續(xù)探索，把握好未來改革的努力方向。

（一）進一步變革評級機構(gòu)的收費模式

評級機構(gòu)的收費模式與其最終提供的評級報告的質(zhì)量息息相關(guān)。國外有學(xué)者通過比較穆迪（Moody’s）和伊根-瓊斯（EJR）不同的評級性能，發(fā)現(xiàn)采取投資者付費模式的伊根-瓊斯（EJR）所提供的評級更為有用。也有學(xué)者研究證明采取發(fā)行人付費的評級機構(gòu)傾向于迎合發(fā)行人的利益，對其存在的信用風(fēng)險故意輕描淡寫。而快速評級公司（Rapid Ratings）以及其他采取訂閱者付費方式的評級機構(gòu)則能夠提供更符合投資者需求的有效評級。采取投資者付費模式的評級機構(gòu)在進入市場后能夠提供更加及時和有用的評級，這可能會揭露出現(xiàn)有的被依賴的評級機構(gòu)評級質(zhì)量低下的問題。以公司債券為例，若由發(fā)行人付費，則當(dāng)公司發(fā)行債券時作為發(fā)行人的公司可以選擇由哪家評級機構(gòu)來出具評級。這種選擇給了發(fā)行人一種“評級購買”（rating shopping）的機會，發(fā)行人只會聘用那些預(yù)期能夠給出對發(fā)行人所發(fā)行債券有利評級的評級機構(gòu)。而評級購買正是威脅信用評級真實性的重要因素，也是監(jiān)管部門致力于消除的現(xiàn)象。

在發(fā)行人付費的模式下，評級機構(gòu)面臨著一種困境：難以在搶占市場份額和保證評級質(zhì)量之間保持平衡。投資者付費能夠在很大程度上避免發(fā)行人的評級購買行為，對于解決困擾評級機構(gòu)監(jiān)管的利益沖突問題無疑是有效的辦法。目前在三大評級機構(gòu)之外已經(jīng)產(chǎn)生了一些采取投資者付費模式的評級機構(gòu)，其占有的市場份額雖然不可與三大機構(gòu)比肩，但其影響力以及市場的評價卻不可小覷。有學(xué)者通過比較標(biāo)準(zhǔn)普爾（S&P’s）與伊根-瓊斯（EJR）這兩個采取不同評級收費模式的評級公司，發(fā)現(xiàn)了一個耐人尋味的現(xiàn)象：當(dāng)采取投資者付費的伊根-瓊斯（EJR）開始對某一公司進行評級后，標(biāo)準(zhǔn)普爾（S&P’s）對該公司的評級質(zhì)量就會顯著提高，其評級變得更能反映信用風(fēng)險，而且評級所包含的信息內(nèi)容也更加詳實。如果這一研究結(jié)論是可信的，那么這些采取投資者付費的評級機構(gòu)將會對采取發(fā)行人付費模式的評級機構(gòu)產(chǎn)生深刻影響，促使其提高評級質(zhì)量、規(guī)范評級行為，這樣一來整個評級行業(yè)的有效性將會得到很大改觀。

監(jiān)管部門也認識到改變評級機構(gòu)的收費模式可能是解決信用評級利益沖突最重要的突破口，實踐中各國和地區(qū)對于評級收費模式的多樣化也進行了不少探索。例如，美國審計署（GAO）已經(jīng)展開了旨在通過建立替代性商業(yè)模式和獨立分析師組織以激勵評級機構(gòu)提供更準(zhǔn)確評級報告的評級機構(gòu)收費模式的相關(guān)研究；歐盟也提出了包括投資者付費、基于評級結(jié)果的付費、交易平臺付費、政府租用付費、公用事業(yè)模式等多樣化的付費模式以解決發(fā)行人付費帶來的利益沖突問題；英格蘭銀行提出通過實施結(jié)構(gòu)性改革解決評級機構(gòu)利益沖突，提出的選擇方案包括投資者付費、評級清算所、公共評級機構(gòu)等三種形式。

當(dāng)然，評級機構(gòu)擁有決定評級收費模式的權(quán)利，監(jiān)管制度無法強制要求所有評級機構(gòu)都實行投資者付費。因此，盡管采取投資者付費的評級機構(gòu)更容易避免利益沖突，但提議回歸到傳統(tǒng)的投資者付費模式顯然不夠現(xiàn)實。出于營利的考慮，大多數(shù)的評級機構(gòu)勢必將沿用發(fā)行人付費的模式。相對于轉(zhuǎn)變評級收費模式，還有一種較為溫和的方式來緩解因發(fā)行人付費帶來的評級購買等利益沖突問題。這種做法的基本思想是在發(fā)行人和評級機構(gòu)之間建立一定的隔離機制來阻擋二者之間的利益輸送，可以采取的具體方式包括政府租用、投資者所有、集中結(jié)算平臺方式以及基于評級結(jié)果的付費方式等。

（二）致力于改善評級行業(yè)高度壟斷的市場屬性

壟斷會導(dǎo)致低效，這是經(jīng)濟學(xué)最樸素的原理。評級行業(yè)整體表現(xiàn)不佳的重要原因之一，就在于其高度壟斷的市場屬性。不夸張地說，信用評級的世界其實就是評級三巨頭的世界。評級市場的高度壟斷造成了競爭的嚴(yán)重缺乏，缺少制衡和競爭壓力的環(huán)境阻礙了評級質(zhì)量的提升和評級機構(gòu)的進步。改變評級機構(gòu)表現(xiàn)不佳的狀況，要從提高市場競爭、改善評級機構(gòu)的壟斷地位入手。

評級三巨頭壟斷地位的形成絕非一日之功，因此在短期內(nèi)不可能出現(xiàn)能夠與三巨頭并駕齊驅(qū)的評級機構(gòu)。但是，對中小型評級機構(gòu)的培育也不應(yīng)放棄。雖然依靠某一個或幾個評級機構(gòu)的力量來對抗評級三巨頭的做法無異于螳臂當(dāng)車，但通過不斷培植和強化中小評級機構(gòu)使其形成合力來共同對抗三巨頭還是有一定可能性的。提高評級行業(yè)競爭、消解寡頭壟斷的另一思路，就是在評級行業(yè)的市場準(zhǔn)入制度方面做文章。從這一點來講，美國式改革可能比歐盟改革更有利于提高評級行業(yè)的市場競爭。競爭的加劇將會降低市場上現(xiàn)有評級機構(gòu)的市場份額，國外有學(xué)者通過對比金融危機前后評級機構(gòu)數(shù)量的變化，證明當(dāng)市場上有更多評級機構(gòu)的時候能夠促進評級業(yè)的快速發(fā)展。

評級三巨頭的壟斷實際上是國際評級行業(yè)美式評級的壟斷，打破這種壟斷局面的一條重要途徑，就是各國和地區(qū)培育和籌建本土化的權(quán)威評級機構(gòu)。對此，歐盟的改革已經(jīng)做了較好的詮釋。盡管在改革的實際效果上可能距離壓制美國評級三巨頭的目標(biāo)還有差距，甚至在一定程度上還起到了相反的作用，但是歐盟致力于削弱三大評級機構(gòu)的評級“話語權(quán)”、創(chuàng)建本土化評級體系的努力不應(yīng)遭到否定。除了歐洲以外，亞洲等主要經(jīng)濟體也在加快自主信用評級體系的建設(shè)步伐，日本就是其中的典型代表。印度以及俄羅斯等國家也認識到信用評級在一國金融體系中的戰(zhàn)略性地位，并開始著手培育本土化的信用評級體系。另外值得一提的是，2012年10月24日，來自中國的大公國際資信評估有限公司、美國的伊根-瓊斯評級公司和俄羅斯信用評級公司三家獨立評級機構(gòu)在北京宣布，三方將聯(lián)合發(fā)起成立一個“世界信用評級集團”，以推動建設(shè)一個獨立的國際評級監(jiān)管體系，向世界提供公正的評級信息，致力于打破以三巨頭引領(lǐng)的評級行業(yè)的壟斷局面。世界信用評級公司已于2013年6月25日在中國香港成立，同時舉辦了首屆改革國際評級體系高峰論壇。這種非主權(quán)性質(zhì)的國際信用評級機構(gòu)是對現(xiàn)有國際信用評級體系的一次挑戰(zhàn)，在打破評級世界由三巨頭壟斷的局面、扭轉(zhuǎn)國際主權(quán)信用評級中的美式霸權(quán)地位方面的作用值得期待。

（三）多渠道弱化金融領(lǐng)域的評級依賴

一定程度上，評級機構(gòu)是以準(zhǔn)監(jiān)管者的身份代替政府來行使一部分監(jiān)管職權(quán)，這造成了信用評級對政府監(jiān)管的替代，而這種替代又造成了監(jiān)管者對于信用評級的過度依賴。這種過度依賴不僅是監(jiān)管方面的，還表現(xiàn)在行為方面，即市場參與者，如機構(gòu)投資者依靠評級作出決策。治愈評級依賴癥的關(guān)鍵，在于削弱監(jiān)管部門對信用評級的使用。這種在監(jiān)管體系中去除評級依賴的做法在次貸危機之后便在一些國家、地區(qū)和國際組織中開始展開，但在力度和進程方面還需要進一步加大和加快。弱化監(jiān)管部門的評級依賴，除了減少評級使用外，還應(yīng)加強評級機構(gòu)監(jiān)管。國內(nèi)有學(xué)者通過實證研究發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管部門對發(fā)債企業(yè)的監(jiān)管能夠加強債券評級與債券價格之間的聯(lián)系，提高債券評級的信息含量；監(jiān)管部門對于評級機構(gòu)干預(yù)程度的增加也有助于評級過程的規(guī)范。信用評級不足以取代政府監(jiān)管，二者之間是互補而非替代的關(guān)系。

弱化評級依賴的另一途徑，是鼓勵使用具有替代外部評級作用的其他判斷信用風(fēng)險的方法，例如使用內(nèi)部評級模型。作為“世界上最簡短的評論”，信用評級以其外在的對于信用風(fēng)險的簡單明了的表示方式為投資者判斷違約風(fēng)險提供了直觀的工具。但信用評級只是諸多的風(fēng)險判斷依據(jù)中的一種，對于信用評級的絕對依賴造成了市場參與者對其他信用風(fēng)險判斷方法的忽視，尤其是投資者不再對所投資產(chǎn)品進行獨立的風(fēng)險判斷，完全將風(fēng)險分析的工作寄希望于那些與受評對象有著千絲萬縷的利益關(guān)聯(lián)的評級機構(gòu)身上，這樣的風(fēng)險分析工作態(tài)度和方式顯然是欠妥當(dāng)?shù)?。對于投資者而言，如果受客觀條件限制無法通過向評級機構(gòu)支付評級費用而獲得較之發(fā)行人付費模式更為準(zhǔn)確和及時的評級報告，那么更為現(xiàn)實的做法就是不要將基于發(fā)行人付費而得到的信用評級作為自己投資判斷的唯一依據(jù)，而應(yīng)通過其他多種方式對欲投資的金融產(chǎn)品的信用風(fēng)險進行綜合分析和判斷，這樣得到的風(fēng)險分析結(jié)果才可能更加全面、客觀和準(zhǔn)確。監(jiān)管部門也應(yīng)通過監(jiān)管改革繼續(xù)扭轉(zhuǎn)對于評級的依賴，鼓勵金融機構(gòu)提高內(nèi)部評級的能力，從而替代信用評級對信用風(fēng)險作出獨立判斷。

重新認識和定位評級機構(gòu)在金融體系中的角色也可能有助于弱化評級依賴現(xiàn)象。一直以來，評級機構(gòu)都被看作是金融監(jiān)管的輔助機構(gòu)，其以準(zhǔn)監(jiān)管者的身份地位獲得了超乎尋常的特殊權(quán)力。事實上，評級機構(gòu)或許可以被視為一種協(xié)調(diào)機制來實現(xiàn)多重平衡。大多數(shù)的公司債券通常至少有一個信用評級，許多有兩個評級。信用評級的確扮演了足夠重要的經(jīng)濟角色，在實踐中這一地位也一再被強化。但評級機構(gòu)其實更應(yīng)該被作為一個“中心點”（focal point）來看待，也就是說，評級機構(gòu)可以用于幫助實現(xiàn)我們所渴望的內(nèi)部平衡，失去了這個“中心點”各種均衡勢力可能將無法共存。當(dāng)評級機構(gòu)被作為一種平衡機制時，信用評級就能夠在發(fā)行人、投資者和監(jiān)管部門之間起到一種橋梁和平衡的作用：不再意味著一個特殊身份、一種監(jiān)管特權(quán)，而是通過自己的評級聯(lián)接發(fā)行人與投資者，促使發(fā)行人為了獲得更好的評級提高自身和金融工具的信用水平，幫助投資者利用評級信息選擇更加安全的投資工具，同時使監(jiān)管部門借助信用評級實現(xiàn)更加有效的監(jiān)管。

（四）持續(xù)探索和完善評級機構(gòu)的責(zé)任規(guī)制

盡管與人們的期待還有一定差距，但后危機時代的評級監(jiān)管改革在評級機構(gòu)法律責(zé)任方面還是取得了一些進展。例如，歐盟的《信用評級機構(gòu)監(jiān)管法規(guī)》（CRA III（EU）No.462/2013）強化了評級機構(gòu)的民事責(zé)任。根據(jù)CRA III，評級機構(gòu)若因故意或重大過失違反該規(guī)則的相關(guān)規(guī)定，應(yīng)對造成的投資者損失進行賠償。關(guān)于舉證責(zé)任的分配，該規(guī)則也更利于投資者，投資者只需證明評級機構(gòu)違規(guī)的事實，而評級機構(gòu)則負責(zé)證明其已盡到注意義務(wù)。該責(zé)任不僅適用于委托評級，也適用于評級機構(gòu)主動評級的情形。

次貸危機之后，美國的法院對于評級機構(gòu)受憲法第一修正案保護的特權(quán)有了新的認識。例如在In re Nat’l Century Fin. Enters. 案中，法院認為評級沒有面向社會公眾發(fā)布，評級機構(gòu)不能受到憲法第一修正案的保護。評級機構(gòu)通常在發(fā)布評級時會附上法律提示作為免責(zé)聲明，美國的司法進展預(yù)示了如評級機構(gòu)被認定為侵權(quán)，則其免責(zé)聲明將不能免除其法律責(zé)任。根據(jù)侵權(quán)行為的構(gòu)成要件，評級機構(gòu)需存在違法行為、存在故意或重大過失、虛假的評級結(jié)果給投資者造成了損失、評級結(jié)果與投資者損失之間存在著因果關(guān)系。在Abu Dhabi Commercial Bank 訴Morgen Stanley & Co. 案中，法院就是通過分析欺詐侵權(quán)之訴的構(gòu)成要件后認為在案中穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾的行為符合侵權(quán)之訴的構(gòu)成要件。這些美國的判例說明了，評級機構(gòu)一旦喪失其客觀中立的立場就可能失去受憲法第一修正案保護的特權(quán)；為了得到這種特權(quán)保護，評級機構(gòu)在今后的業(yè)務(wù)中可能會盡量避免利益沖突影響其客觀中立的立場。未來的評級機構(gòu)監(jiān)管改革勢必將繼續(xù)沿著提高評級機構(gòu)法律責(zé)任的方向前行，通過強化法律責(zé)任來矯正評級機構(gòu)的行為，促使其保持客觀中立的地位，真正發(fā)揮市場信息媒介的正面作用。

當(dāng)然，通過訴訟令評級機構(gòu)承擔(dān)民事責(zé)任只是評級機構(gòu)承擔(dān)法律責(zé)任的一部分，對評級機構(gòu)進行責(zé)任規(guī)制的內(nèi)容遠不止這些。例如，既然信用評級已經(jīng)成為一種不可或缺的輔助監(jiān)管工具，監(jiān)管部門對于權(quán)威評級機構(gòu)的認定對評級機構(gòu)而言意義非凡，那么何不借助監(jiān)管的力量對評級機構(gòu)施壓促使其審慎評級？美國哥倫比亞大學(xué)法學(xué)院教授科菲教授就認為，可以透過SEC認定評級機構(gòu)為NRSROs的權(quán)力，令評級機構(gòu)遵循諸如強制性核實機制、定期評級等以增加評級的可信度，若評級機構(gòu)的行為未達到這些要求，SEC可在一定時期內(nèi)取消其作為NRSROs的資格。

債券市場的發(fā)展是評級行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，債券的發(fā)行量、發(fā)行方式、投資者對發(fā)行人信用質(zhì)量的關(guān)注程度等是決定市場對信用評級需求的重要因素。我國債券市場發(fā)端于上世紀(jì)80年代末，伴隨著債市的興起債券評級行業(yè)也應(yīng)運而生。與評級機構(gòu)的百年歷史相比，我國的評級業(yè)發(fā)展至今不過30年，總體上還處于初級發(fā)展階段。隨著新世紀(jì)的到來，中國的債市也發(fā)生了一些革命性的變化，在國際債券市場上的地位與影響力日益增強。然而在取得不俗成績的同時，我國債券市場的進一步發(fā)展也遇到了一些障礙，從早年間債券監(jiān)管中的權(quán)力腐敗和利益輸送，到近年來頻繁發(fā)生的債券違約和違約潮刺激下的“蘿卜章”事件。債券違約本無可厚非，它是債券市場化運作的必然結(jié)果之一，是國際債券市場發(fā)展的一般規(guī)律，能夠促使一國債市走向成熟。債券違約風(fēng)險可以通過評級信息進行測量，信用評級就是向市場傳遞評級對象信用水平高低的信號，因此評級質(zhì)量的好壞在很大程度上就決定著所傳遞市場信號的準(zhǔn)確與否。我國近年來的債市問題折射出的其實是債市評級的亂局。評級質(zhì)量的問題主要表現(xiàn)為評級高估或評級低估。據(jù)業(yè)內(nèi)人士的普遍觀點，當(dāng)前我國債市近半信用評級存在著“虛高”的現(xiàn)象，約有37%的外部評級高于中債市場隱含評級，債券外部評級高于市場隱含評級2個等級以上，且都集中在鋼鐵、煤炭、有色等產(chǎn)能過剩的行業(yè)，而這些正是債券違約頻發(fā)的行業(yè)。

債市評級是信用評級行業(yè)的一部分，這部分反映出來的問題可以窺見我國評級業(yè)現(xiàn)狀之一斑。我國目前有50余家評級機構(gòu)，但總體上良莠不齊且缺乏核心競爭力，評級虛高、以價定級、不當(dāng)競爭等現(xiàn)象比較突出。與國際上那些權(quán)威評級機構(gòu)在資本市場的地位以及所受到的“禮遇”相比，評級在我國往往被看作是債券發(fā)行審批中的一項形式化流程而不被市場主體所重視，評級機構(gòu)的獨立性嚴(yán)重不足，信用評級質(zhì)量的公眾認可度較低，評級機構(gòu)為搶占市場份額還存在著低價競爭等現(xiàn)象，擾亂了我國評級市場的正常秩序。十八屆三中全會提出了“發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”的要求，我國債券市場正處于突飛猛進的發(fā)展時期，將成為中國發(fā)展直接融資的下一個重要戰(zhàn)略支點。債市的規(guī)范當(dāng)然包括了對信用評級行業(yè)發(fā)展的規(guī)范，這就需要更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施。后危機時代國際上對評級機構(gòu)的監(jiān)管改革于我國而言是一次難得的學(xué)習(xí)機會，我們應(yīng)該在吸取這些經(jīng)驗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上完善評級機構(gòu)監(jiān)管。

首先，我們應(yīng)加快完善關(guān)于評級監(jiān)管的法律制度。目前，我國關(guān)于資信評級的規(guī)定散見于各個部委的文件之中，這些文件法律層次低、內(nèi)容分散且標(biāo)準(zhǔn)不一，而最大的問題則在于其混淆了評級業(yè)務(wù)指導(dǎo)和評級監(jiān)管兩個不同層次的立法。評級的復(fù)雜性和金融創(chuàng)新所導(dǎo)致的現(xiàn)有監(jiān)管立法的不足對我國制定一部規(guī)制信用評級的統(tǒng)一立法提出了要求。我國可以在借鑒國際經(jīng)驗和結(jié)合我國國情的基礎(chǔ)上制定一部法律位階更高的專門法，對信用評級的市場準(zhǔn)入、利益沖突的解決、信息披露、評級機構(gòu)的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)以及法律責(zé)任等問題作出明確、系統(tǒng)的規(guī)定。值得一提的是，2016年10月中國人民銀行會同發(fā)改委和證監(jiān)會起草了《信用評級業(yè)管理暫行辦法（征求意見稿）》，這距離我國信用評級專門立法無疑近了一步。

其次，我們應(yīng)通過多種途徑減輕對外部評級的依賴，致力于提高信用評級的質(zhì)量。具體的辦法包括采取雙評級制度改善我國信用評級缺乏風(fēng)險甄別能力的問題；在評級機構(gòu)與評級對象之間建立隔離機制，減輕利益沖突、增強評級機構(gòu)獨立性，提高評級結(jié)果的準(zhǔn)確性；鼓勵市場參與者多參考和利用市場隱含評級，以減輕對外部評級的依賴，減少因評級失靈帶來的問題，也可以參考和利用一些非營利性評級機構(gòu)發(fā)布的評級報告，彌補專業(yè)評級機構(gòu)因利益沖突和缺乏獨立性導(dǎo)致評級結(jié)果有失公允的缺陷。

另外，我們還應(yīng)改革目前的評級機構(gòu)監(jiān)管格局，健全評級監(jiān)管的體制機制。信用評級業(yè)務(wù)一般都是跨市場、跨行業(yè)的，我國對于評級機構(gòu)的監(jiān)管是典型的多頭監(jiān)管模式。分裂和多頭的監(jiān)管格局增加了監(jiān)管部門之間的協(xié)調(diào)工作，難以形成統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，影響了我國評級機構(gòu)監(jiān)管的整體效率。在這方面，或許我們可以學(xué)習(xí)歐盟，建立一個超越部門利益的統(tǒng)一的信用評級監(jiān)管部門，采取統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)對評級機構(gòu)實施監(jiān)管。在此基礎(chǔ)上，還需明確評級監(jiān)管機構(gòu)的具體職責(zé)和權(quán)限，增加對評級流程和方法的檢查評估，嚴(yán)格執(zhí)行信息披露要求，建立起對評級結(jié)果的追蹤與問責(zé)機制，實現(xiàn)評級機構(gòu)權(quán)力與責(zé)任的對稱，以期能夠有助于解決評級機構(gòu)虛高評級、無責(zé)評級的問題。

經(jīng)過百年的發(fā)展，評級機構(gòu)已成功躋身于金融市場準(zhǔn)監(jiān)管者的行列，在某種意義上擔(dān)當(dāng)著一定的國家職能。盡管對于信用評級我們可能仍然缺乏清楚的認識，但在全球金融市場上，信用評級正在逐漸改變著債權(quán)人與債務(wù)人之間成本收益分配的言說方式已是不爭的事實。幾乎所有的評級機構(gòu)都是根據(jù)相對而非絕對的違約概率進行評級。信用評級不是針對單個債券的買入與賣出的推薦，也不是對市場預(yù)期所作的評論，盡管評級機構(gòu)的信用分析的確考慮了整個市場以及經(jīng)濟的運行狀況，但信用評級的最終目的是對債券發(fā)行人的財務(wù)狀況和償付能力給出評價。盡管評級機構(gòu)的歷史是一段充滿了失誤的歷史，但在債券市場交易規(guī)模擴大化、債券產(chǎn)品日趨復(fù)雜化的當(dāng)今時代，投資者越來越需要一個理性的標(biāo)尺來判斷投資風(fēng)險，評級機構(gòu)的缺席所導(dǎo)致的結(jié)果可能更加糟糕。

盡管過去了10年，次貸危機的陰影已經(jīng)漸行漸遠，但人們關(guān)于評級機構(gòu)能否公正地開展評級業(yè)務(wù)的討論并沒有就此停止。不管討論的結(jié)果如何，至少有兩點可以肯定：評級機構(gòu)依然會繼續(xù)存在，它們永遠都是金融基礎(chǔ)設(shè)施的組成部分，并仍為法律監(jiān)管和市場功能服務(wù)；對于評級機構(gòu)的監(jiān)管改革勢在必行，已經(jīng)發(fā)生的法治變革或許就是未來立法將使評級機構(gòu)接受更多監(jiān)管的一個信號，或者致力于削弱信用評級體系重要性的一種政策傾向。提高評級行業(yè)的市場競爭、增強信用評級過程的透明度、不斷弱化對于外部評級的依賴、改革評級機構(gòu)的收費模式、矯正評級機構(gòu)權(quán)重責(zé)輕的失衡狀態(tài)，這些既是全球金融領(lǐng)域關(guān)于評級機構(gòu)監(jiān)管的共識，也是未來改革繼續(xù)前行的方向。