“10年20倍。”
這篇文章是我對(duì)瀘州老窖2023半年報(bào)的分析，還有下一步我對(duì)這家公司的交易想法。
從最終經(jīng)營(yíng)結(jié)果來看，瀘州老窖上半年的ROE達(dá)到了19%，而從2014年的10%到現(xiàn)在，上半年的ROE幾乎翻了一倍。
但是，如果你以為這就是瀘州老窖的歷史最佳表現(xiàn)，那你還是小看這家公司了，瀘州老窖上半年的ROE曾經(jīng)達(dá)到20%以上，甚至有一年是逆天的32%，具體可以看看下圖。
從營(yíng)收來看，上半年?duì)I收146億，增長(zhǎng)25%，用白酒企業(yè)更適合的經(jīng)過預(yù)收賬款變化調(diào)節(jié)的營(yíng)收來看，上半年?duì)I收大約139億，增長(zhǎng)32%，營(yíng)收增速依然是高兩位數(shù)，實(shí)際上這種狀態(tài)自2016年就開始了（2020年是一次特例），見下圖。
瀘州老窖的酒分中高檔酒類和其他酒類（低檔酒的好聽版叫法），上半年中高檔酒營(yíng)收130億，增長(zhǎng)25%，低檔酒營(yíng)收15億，增長(zhǎng)29%，還是雙雙高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
從盈利性來看，中高檔酒的毛利率92%，增加2個(gè)百分點(diǎn)，低檔酒毛利率54%，增加5個(gè)百分點(diǎn)。
毛利率的增長(zhǎng)可以從銷量的數(shù)據(jù)中看出些端倪，上半年中高檔酒銷量下滑3%，低檔酒銷量增長(zhǎng)21%，兩種酒的單價(jià)肉眼可見都有明顯上升，尤其是中高檔酒，在銷量下滑的背景下還能有大幅的營(yíng)收增長(zhǎng)。
如果分銷售渠道來看，新興渠道6億，下滑23%，傳統(tǒng)渠道140億，增長(zhǎng)29%，不同生意的特征還是有明顯不一樣啊，像格力這樣的大型家電企業(yè)，由于產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化和家用化，大家愿意在網(wǎng)上買，而像白酒這樣的消費(fèi)品，尤其是高端白酒，傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道的量還是碾壓性的。
中高檔和低檔酒的毛利率既然都上升，總體的毛利率自然好看了，2023上半年，瀘州老窖的整體毛利率再次創(chuàng)出歷史新高，已經(jīng)接近90%，見下圖。
毛利率的上漲和創(chuàng)出新高，也為歸母扣非凈利率的新高創(chuàng)造了重要條件，上半年這個(gè)口徑的凈利率已經(jīng)達(dá)到48%，幾乎接近茅臺(tái)了，見下圖。
對(duì)于白酒企業(yè)來說，這兩者之間最大的影響就是稅收和銷售費(fèi)用，稅就不說了，銷售費(fèi)用雖然有大幅增長(zhǎng)，但銷售費(fèi)用率依然維持在這些年的低位，大約10%。
這些年瀘州老窖的產(chǎn)品被市場(chǎng)接受的程度，已經(jīng)在“下降的銷售費(fèi)用率+增長(zhǎng)的營(yíng)收和毛利率”上得到了證明，未來銷售費(fèi)用率有可能會(huì)進(jìn)一步下降，但就算維持在10%的位置，也是一個(gè)完全可以接受的水平，銷售費(fèi)用率的情況見下圖。
所有這些算下來，瀘州老窖的上半年凈利潤(rùn)也在持續(xù)創(chuàng)出新高，達(dá)到70億，相比我買入這家公司的2013-2014年，凈利潤(rùn)差不多翻了7倍，再加上市盈率的提升，就有了相當(dāng)可觀的盈利，凈利潤(rùn)的情況見下圖。
經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)看到這里差不多了，公司整體表現(xiàn)很好，繼續(xù)享受成長(zhǎng)就好了。
半年報(bào)還有個(gè)地方值得說一下，資產(chǎn)負(fù)債表中的銀行借款增加，長(zhǎng)期借款從32億到95億，看看資本投入情況也可以理解，智能釀造技改項(xiàng)目投入了6個(gè)億，進(jìn)度才1%，翻翻半年報(bào)看到這個(gè)項(xiàng)目總投資48億，借點(diǎn)低成本的錢（全部是信用借款），這是管理層經(jīng)營(yíng)管理范圍內(nèi)的決策，作為股東我并沒有太大異議。
最后再說說這個(gè)生意模式，瀘州老窖這個(gè)生意，一堆預(yù)收款、沒有應(yīng)收款、存貨不貶值，凈營(yíng)運(yùn)資金投入是負(fù)的，資本投入非強(qiáng)制，而且投入可以帶來大量的高毛利率產(chǎn)品，這就是“小投入、（更）大產(chǎn)出”的生意模式。
所以，后續(xù)如果有合適的價(jià)格，這樣的生意模式我還會(huì)買入的，當(dāng)然，如果有像2021年那樣的高價(jià)格（相對(duì)于當(dāng)時(shí)的價(jià)值而言），我還是會(huì)像當(dāng)年一樣賣出的。
除此以外的時(shí)間里，我依然是樂呵呵地坐著，看管理層和這個(gè)好生意模式給股東（也包括我）創(chuàng)造更多的財(cái)富。
如果我在瀘州老窖上有交易，會(huì)發(fā)文章出來，按照文末藍(lán)字操作可以確?？吹轿恼隆?/p>
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