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股市大跌不得人心
復(fù)旦大學(xué)金融與資本市場(chǎng)研究中心主任
在權(quán)重股的率領(lǐng)下，中國(guó)深滬股市在“7.29”大跌，經(jīng)三天爬上來(lái)創(chuàng)歷史新高后，又開(kāi)始連續(xù)下跌，到周五跌到3244一線(xiàn)，給投資者帶來(lái)很大的損失和痛苦。
（一） 媒體何以普遍唱空——曲解央行季度報(bào)告
近來(lái)，幾大證券報(bào)與一些小報(bào)記者普遍唱空，手法十分粗劣，明明是中性的文件，經(jīng)他們一改寫(xiě)就成了偏空文章。如：每季一份的“央行季度報(bào)告”，只不過(guò)是央行的研究人員根據(jù)貨幣市場(chǎng)形勢(shì)、政策等例行公事寫(xiě)的報(bào)告。筆者反復(fù)研讀，覺(jué)得它只不過(guò)重申了應(yīng)有政策而已。如：它再次強(qiáng)調(diào)“下階段將堅(jiān)定不移地繼續(xù)落實(shí)適度寬松的貨幣政策”，這是央行一個(gè)月以來(lái)，連續(xù)第三次強(qiáng)調(diào)，保證將保持適度寬松的貨幣政策不變。這句話(huà)是這份報(bào)告的重點(diǎn)、重心；也是黨中央、國(guó)務(wù)院的政策主張。但記者們卻都不強(qiáng)調(diào)。
由于是一季一份例行公事的報(bào)告，肯定要講一些具體的事。全文僅提了一句，“堅(jiān)定不移地繼續(xù)落實(shí)適度寬松的貨幣政策”，“根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和價(jià)格變化，注重運(yùn)用市場(chǎng)化手段進(jìn)行動(dòng)態(tài)微調(diào)。”請(qǐng)注意，講動(dòng)態(tài)微調(diào)時(shí)，一是重申堅(jiān)定不移執(zhí)行中央規(guī)定的“適度寬松的貨幣政策”，二是強(qiáng)調(diào)“根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與價(jià)格變化”（現(xiàn)在，經(jīng)濟(jì)在好轉(zhuǎn)，但還沒(méi)有完全站穩(wěn)腳跟，基礎(chǔ)很弱；此外，物價(jià)還是負(fù)數(shù)，完全沒(méi)有通脹的影子）；“運(yùn)用市場(chǎng)化手段”（指每天進(jìn)行的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，幾十億、幾百億票據(jù)、貨幣的吞吐）“進(jìn)行動(dòng)態(tài)微調(diào)”——這是央行每季報(bào)告都有的例行公事的普通用語(yǔ)?！欢虾Ｄ硤?bào)記者卻在引用這份報(bào)告的時(shí)候加上了一個(gè)極有壓力的形容語(yǔ)：“央行以嚴(yán)厲的口吻提出：要注重市場(chǎng)化手段的動(dòng)態(tài)微調(diào)。”這個(gè)“嚴(yán)厲的口吻”在很多網(wǎng)站上一掛，對(duì)股民壓力很大，于是周四再大跌一場(chǎng)。
“兩大證券報(bào)”都在頭版強(qiáng)調(diào)了這幾個(gè)字“要?jiǎng)討B(tài)微調(diào)了”。把堅(jiān)定不移執(zhí)行適度從寬的貨幣政策的重點(diǎn)反而抹淡了。既然是微調(diào)，能改變?cè)兄饕邌幔考热皇俏⒄{(diào)，需要“嚴(yán)厲的口吻”嗎？
此外，一些媒體記者斷章取義；明明原文講的是“物價(jià)既有下降趨勢(shì)，也有潛在的上行壓力”，他們只用一句“物價(jià)已有向上壓力”。千方百計(jì)，挖空心思地唱空，編出一些空方理由。筆者十分疑惑，這是為什么呢？是上邊通知嗎？也不像。因?yàn)樯洗?.29大跌，蘇寧講話(huà)連續(xù)在中央臺(tái)報(bào)導(dǎo)，是最高管理層的意見(jiàn)。
（二）“限制次級(jí)債補(bǔ)充資本金”對(duì)銀行之影響有限
本周二股市大跌，源于中國(guó)證券報(bào)頭版登了記者“監(jiān)管部門(mén)擬更嚴(yán)限制次級(jí)債補(bǔ)充資金”一文，筆者專(zhuān)門(mén)請(qǐng)教了上海金融研究部門(mén)的高級(jí)研究員，他們認(rèn)為，第一，央行對(duì)此事會(huì)十分謹(jǐn)慎小心。第二，真有此舉，對(duì)商業(yè)銀行利潤(rùn)影響也不大。“次級(jí)債是指償還次序優(yōu)于公司股本權(quán)益，但低于公司一般債務(wù)的一種特殊債務(wù)形勢(shì)。”之所以會(huì)十分謹(jǐn)慎，是因?yàn)樗且环N緊縮的貨幣政策，在目前執(zhí)行適度寬松的貨幣政策形勢(shì)下，會(huì)馬上改嗎？這是一個(gè)老問(wèn)題了；但對(duì)銀行影響不大。因?yàn)殂y行資金充足率一般都高于8%，就是統(tǒng)一記者文章中，也談到了我國(guó)《商業(yè)銀行次級(jí)債券管理辦法》規(guī)定，商業(yè)銀行持有的其他銀行發(fā)行的次級(jí)債券余額不得超過(guò)其核心資本的20%。目前銀行交叉持有的比例多未超過(guò)該紅線(xiàn)。
他們認(rèn)為，如要限制，改變；一定會(huì)先讓上市的銀行增發(fā)，配股，讓它們充實(shí)資本金，然后再改。怎么會(huì)魯莽地改變呢？（央行行事很小心，一份防止信貸資金進(jìn)入其他領(lǐng)域的文件，要征求意見(jiàn)8月底，然后再過(guò)3個(gè)月實(shí)施，就是怕沖擊市場(chǎng)太大。）
查閱了記者文章，也不知是何人在何處發(fā)出的此意見(jiàn)，而且還是“擬”。
現(xiàn)在我國(guó)商業(yè)銀行的真正問(wèn)題是存款多，貸款少，存貸比在60-65%之間，城鄉(xiāng)居民存款高于24萬(wàn)億，加企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)多達(dá)40多萬(wàn)億，只貸出60-65%。而西方國(guó)家，由于居民不存錢(qián)，這個(gè)比例多達(dá)90-95%。目前中國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)在全世界銀行中比還是比較安全的。
（三）適度從寬的貨幣政策相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間改不了
過(guò)去適度緊的貨幣政策實(shí)行時(shí)，企業(yè)貸款難，高利貸20-30%利率，幾萬(wàn)家企業(yè)倒閉，人們?cè)孤暣螅某蛇m度從寬的貨幣政策是人心所向，廣受歡迎的，也好改。但現(xiàn)在適度從寬的貨幣政策，上半年放出去7.37萬(wàn)億，下半年還得跟進(jìn)后續(xù)資金2-3萬(wàn)億。明年上半年肯定還得執(zhí)行這一政策；因?yàn)殍F路、公路、機(jī)場(chǎng)的項(xiàng)目，一般要幾年，不能半途而廢，浪費(fèi)，破壞，損失就太大了。因此，如果從基本面分析，目前的資金還是充裕的（小盤(pán)股一直很活躍）。至于下半年貸款少，這是必然的。每年如此，但不影響流動(dòng)性過(guò)剩的事實(shí)。股市適當(dāng)?shù)恼{(diào)整應(yīng)該是正常的。但現(xiàn)在改有點(diǎn)過(guò)分了。
（四）市場(chǎng)傳聞中的其他利空
1，中國(guó)移動(dòng)等大盤(pán)紅籌股要海歸了。（我認(rèn)為紅籌回歸股要慎重）2，據(jù)傳匯豐控股將來(lái)上海上市。上海將開(kāi)設(shè)“國(guó)際板”（100%的外資股來(lái)中國(guó)上市是完全不對(duì)的。它將高價(jià)圈走我國(guó)大量資金，相當(dāng)于把大別山區(qū)的房地產(chǎn)拿到上海南京路來(lái)賣(mài)。于國(guó)于民都不好。我們要向管理層反映，千方百計(jì)勸阻此事）3，國(guó)家稅務(wù)總局稱(chēng)加強(qiáng)房地產(chǎn)的稅收，對(duì)房地產(chǎn)板塊又形成新的壓力。4深圳打算明年開(kāi)設(shè)物業(yè)稅試點(diǎn)（我一直認(rèn)為現(xiàn)在征物業(yè)稅是不對(duì)的，會(huì)打擊宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。同時(shí)對(duì)房地產(chǎn)板塊又是一個(gè)壓力。）
（五）收市后的國(guó)務(wù)院新聞發(fā)布會(huì)啟示
股市大跌收市后，國(guó)務(wù)院新聞發(fā)布會(huì)就召開(kāi)了，全會(huì)聽(tīng)完有如下感覺(jué)：1央行蘇寧副行長(zhǎng)對(duì)微調(diào)的解釋?zhuān)c筆者看法完全一樣。大的宏觀貨幣政策決不會(huì)改變。2蘇寧還談到，實(shí)行貨幣政策不會(huì)從資產(chǎn)價(jià)格上進(jìn)行考慮，這對(duì)股市是有利的。3財(cái)政部副部長(zhǎng)丁學(xué)東回答問(wèn)題“現(xiàn)在是否會(huì)加增股市印花稅”時(shí)，雖未明確作出是與否的表示，但卻表示會(huì)考慮市場(chǎng)的穩(wěn)定（2008年7月19號(hào)單邊征收印花稅是2778點(diǎn)）。即在市場(chǎng)動(dòng)蕩不穩(wěn)的時(shí)候不會(huì)考慮此事（2007530增加印花稅時(shí)是4100點(diǎn)）。雖然新聞發(fā)布會(huì)不僅僅是針對(duì)股市的，但總的感覺(jué)是，管理層是在關(guān)注股市并希望市場(chǎng)能穩(wěn)定下來(lái)的。
（六）附一個(gè)重要的澄清聲明：銀行利率倒數(shù)決定市盈率不是我的完整原意
最近一些報(bào)上在傳一段所謂我的話(huà)“市盈率通常等于利率的倒數(shù)……目前我國(guó)的存款利率是2.25%，30倍的平均市盈率完全在正常范圍內(nèi)”，我看了很不高興，也很不安。這是某位實(shí)習(xí)學(xué)生記者電話(huà)采訪(fǎng)我的很多話(huà)中的一點(diǎn)意思，而且“30倍的平均市盈率完全在正常范圍內(nèi)”這一句我沒(méi)講過(guò)，這不是我的原話(huà)，現(xiàn)在是以訛傳訛。對(duì)此問(wèn)題，我的完整意思是：
特此聲明，請(qǐng)全面理解我對(duì)此問(wèn)題的本意，而不要斷章取義用其中之一。
2009年8月7日于復(fù)旦大學(xué)
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