作者：大越期貨田和亮 本文為作者投稿，授權(quán)撲克投資家發(fā)布，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處
期貨交易過程中，經(jīng)常在研究員的報(bào)告或其他平臺(tái)看到“正套反套”等詞語，而作為入門級(jí)的期貨投資者，對(duì)這種專業(yè)詞語往往疑惑不解，更不知道如何來分析和操作“正套反套”。本文就“正套反套”的基本常識(shí)和基本分析思路進(jìn)行簡(jiǎn)要解析，供廣大入門級(jí)投資者學(xué)習(xí)同進(jìn)。
正套和反套均為套利交易的一種方式。我們知道套利交易是指利用相關(guān)市場(chǎng)或相關(guān)電子合約之間的價(jià)差變化，在相關(guān)市場(chǎng)或相關(guān)電子合同上進(jìn)行交易方向相反的交易，以期望價(jià)差發(fā)生變化而獲利的交易行為。正套反套的交易方式亦是如此，只是根據(jù)買賣方向的不同分為了正反套兩面，主要的市場(chǎng)情形有以下幾個(gè)方式。
一、 跨月套利中的正套反套
跨月套利是指交易者在同一市場(chǎng)利用同一種商品不同交割期之間的價(jià)格差距的變化，買進(jìn)某一交割月份期貨合約的同時(shí)，賣出另一交割月份的同類期貨合約以謀取利潤(rùn)的活動(dòng)。其實(shí)質(zhì)是利用同一商品期貨合約的不同交割月份之間的差價(jià)的相對(duì)變動(dòng)來獲利。
跨月套利中的正套反套是根據(jù)買賣不同時(shí)間月份合約的順序來區(qū)分；買近月拋遠(yuǎn)月叫做正套，買遠(yuǎn)月拋近月叫做反套。比如PTA1-5正套是指買入PTA1月合約賣出5月合約套利，PTA9-1反套是指買入PTA1月合約賣出9月合約套利。
另外一種比較簡(jiǎn)便的方法是根據(jù)報(bào)告中數(shù)字的前后來區(qū)別買賣哪個(gè)合約，一般正套是指買入前面數(shù)字合約賣出后面數(shù)字的合約；反套是指賣出前面數(shù)字合約買入后面數(shù)字的合約。比如M1-5正套是指買入排在前面數(shù)字的豆粕1月合約賣出后面數(shù)字的5月合約；M1-5反套是指賣出排在前面數(shù)字的豆粕1月合約買入后面數(shù)字的5月合約。
適合對(duì)象：能夠參與不同合約交易的普通投資者或有交割資質(zhì)的投資者。
操作分析方法：
在操作跨月套利中的正套反套主要是考慮不同交割月份之間的差價(jià)的相對(duì)變動(dòng)，主要的分析方法有以下幾個(gè)：
1、基本面供需分析法
基本面供需分析法主要是分析在一段時(shí)間內(nèi)，近月和遠(yuǎn)月各自的供需狀況，根據(jù)各自供需情形來確定合約的強(qiáng)弱情況。該方法投資者對(duì)品種的基本面熟悉程度和分析能力有一定要求?；久婀┬璺治龇ㄖ斜容^特別的一種是季節(jié)性分析法，商品期貨的供需常常會(huì)顯示出季節(jié)性的關(guān)系，即在一個(gè)特定的時(shí)間供需狀況不同顯示出價(jià)格變動(dòng)幅度的寬窄差異，利用季節(jié)性規(guī)律來發(fā)現(xiàn)合約強(qiáng)弱的套利。為了利用季節(jié)性進(jìn)行強(qiáng)弱套利，必須回溯分析多年前的價(jià)格資料和研究此種套利，并且必須將現(xiàn)在的供求加以考慮，然后研究確定過去的市場(chǎng)行為是否能夠應(yīng)用在今天或未來。
2、數(shù)理統(tǒng)計(jì)法
該方法在進(jìn)行套利交易前，首先應(yīng)對(duì)要操作合約組合的歷史價(jià)差走勢(shì)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，時(shí)間周期盡量要長(zhǎng)一點(diǎn)，保證數(shù)據(jù)的真實(shí)和充實(shí)；再利用數(shù)理分析方法，測(cè)算出價(jià)差在某個(gè)置信區(qū)間的合理價(jià)差，再利用當(dāng)前的價(jià)差和合理價(jià)差進(jìn)行比較，如果超出合理價(jià)差范圍則可以進(jìn)行買低賣高操作。所以數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法將歷史統(tǒng)計(jì)價(jià)差作為分析、預(yù)測(cè)行情的工具，它并不注重絕的價(jià)格水平，而是在歷史統(tǒng)計(jì)價(jià)差中標(biāo)出價(jià)差的數(shù)值，以歷史統(tǒng)計(jì)價(jià)差作為標(biāo)尺進(jìn)行套利分析。此方法要求投資者對(duì)辦公系統(tǒng)工具和數(shù)理統(tǒng)計(jì)知識(shí)較高。
3、近遠(yuǎn)月成本價(jià)差計(jì)算法
在進(jìn)行跨月套利的正套反套分析方法中，還有一種比較實(shí)用的方法就是計(jì)算出近月遠(yuǎn)月之間的套利成本，如投資者可以計(jì)算出買入近月合約交割拋到遠(yuǎn)月合約交割的所有成本，在看目前價(jià)差是否超出套利成本，如果超出就能進(jìn)行操作。該方法比較適用于正套交易中，即買近拋遠(yuǎn)套利，反套用該方法風(fēng)險(xiǎn)比正套大。在正套中使用該方法能夠?qū)崿F(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)操作，比較適合貿(mào)易商或廠商進(jìn)行大規(guī)模的操作。該方法要求投資者對(duì)近遠(yuǎn)月交割成本的測(cè)算精準(zhǔn)度要求高，并且在價(jià)差走勢(shì)不利時(shí)對(duì)能否參加交割資質(zhì)有一定要求。
二、 期現(xiàn)套利中的正套反套
期現(xiàn)套利是指某個(gè)期貨合約，當(dāng)期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)在價(jià)格上出現(xiàn)差距，從而利用兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格差距，低買高賣而獲利。
在現(xiàn)貨貿(mào)易中，商品是真實(shí)存在的，只有先擁有商品，才有對(duì)商品的賣出處置權(quán)。投資者可以通過生產(chǎn)、采購或借貸獲得現(xiàn)貨，然后再來把現(xiàn)貨賣出給其他投資者，這是一個(gè)常規(guī)的貿(mào)易過程。按照這個(gè)貿(mào)易過程的順序，結(jié)合期貨，就是投資者買入現(xiàn)貨賣出期貨，這就是期現(xiàn)套利中的正套。反之，投資者賣出現(xiàn)貨買入期貨就是期現(xiàn)套利中的反套。
適合對(duì)象：能夠參與現(xiàn)貨貿(mào)易的投資者，比如生產(chǎn)商、貿(mào)易商和需求商等。
操作分析方法：
要進(jìn)行期現(xiàn)套利中的正套反套的操作時(shí)，首先要確定無套利區(qū)間，無套利區(qū)間的上下界確定與許多參數(shù)有關(guān)，比如貸款金額以及借貸利率，市場(chǎng)流動(dòng)性強(qiáng)弱，市場(chǎng)沖擊成本，交易手續(xù)費(fèi)等。確定參數(shù)后代入公式即可得到適合自身商品的無套利區(qū)間。其次，是判斷否存在套利機(jī)會(huì)。通過監(jiān)視期貨合約價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的價(jià)差走勢(shì),并與無套利區(qū)間進(jìn)行比較，可以判斷是否存在套利機(jī)會(huì)，當(dāng)期現(xiàn)價(jià)差落在無套利區(qū)間上界之上或下界之下時(shí)，就出現(xiàn)了可操作的期現(xiàn)正反套利機(jī)會(huì)。當(dāng)基差（基差=現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格）落在無套利區(qū)間下界之下時(shí)，即現(xiàn)貨價(jià)格被低估，期貨價(jià)格被高估時(shí)，投資者可以買現(xiàn)貨賣出期貨合約進(jìn)行正向套利，當(dāng)現(xiàn)貨和期貨價(jià)格差距趨于正常時(shí)，將期貨合約平倉，同時(shí)賣出全部現(xiàn)貨，可以獲得套利利潤(rùn)。當(dāng)基差（基差=現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格）落在無套利區(qū)間上界之上時(shí)，即現(xiàn)貨價(jià)格被高估，期貨價(jià)格被低估，投資者可以賣出現(xiàn)貨買入期貨合約進(jìn)行反向套利。
三、 跨市場(chǎng)套利中的正套反套
跨市套利是在兩個(gè)期貨交易所買進(jìn)和賣出相同交割月份的期貨合約，并利用可能的地域差價(jià)來賺取利潤(rùn)。
跨市場(chǎng)套利中的正套反套區(qū)分主要是根據(jù)供需貿(mào)易流向來確定。從自由貿(mào)易的角度來講，供需寬裕的地區(qū)商品價(jià)格低，供需短缺的地區(qū)商品價(jià)格高，因此商品應(yīng)該從供需寬裕的地區(qū)流向供需短缺的地區(qū)。所以結(jié)合期貨市場(chǎng)，在供需寬裕地區(qū)的期貨市場(chǎng)買入期貨合約，在供需短缺地區(qū)的期貨市場(chǎng)賣出期貨合約，我們稱之為正套，反之。
在國(guó)際貿(mào)易中，從我國(guó)的供需情況來講，如大豆、銅、橡膠等商品都處于一種短缺狀態(tài)，需要進(jìn)口。它們的流向基本是在國(guó)外買進(jìn)，到國(guó)內(nèi)出售，這是正套。所以LME倫敦買進(jìn)銅期貨，拋出上海銅期貨我們就習(xí)慣性稱為正套；買進(jìn)CBOT大豆，賣出大連大豆也稱為正套。反之，在某些時(shí)間段，當(dāng)進(jìn)口量增加使得國(guó)內(nèi)存貨增多的時(shí)候，可能形成國(guó)內(nèi)價(jià)格低于國(guó)外的時(shí)期，這個(gè)時(shí)候可以買進(jìn)國(guó)內(nèi)期貨，賣出國(guó)外期貨進(jìn)行反套交易。
適合對(duì)象：擁有不同期貨市場(chǎng)賬戶的投資者，或者擁有商品進(jìn)出口資質(zhì)的貿(mào)易商。
操作分析方法：
在進(jìn)行跨市場(chǎng)套利中的正套反套操作分析時(shí)，主要考慮計(jì)算的就是兩個(gè)市場(chǎng)的貿(mào)易成本。按照同商品同一價(jià)格定律，在考慮資金成本、運(yùn)費(fèi)和稅率等各類貿(mào)易成本后，同一種商品在兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格應(yīng)該相等。所以在確定好貿(mào)易成本時(shí)，如果實(shí)際價(jià)格偏離了一價(jià)定律，那么就存在套利機(jī)會(huì)：從價(jià)格偏低的市場(chǎng)買入商品，運(yùn)到價(jià)格偏高的市場(chǎng)上賣出。另外，在進(jìn)行跨市場(chǎng)套利中的正套反套操作時(shí)，必須特別注意進(jìn)出口關(guān)稅、增值稅征退或貿(mào)易政策等政策對(duì)品種的進(jìn)出口影響。
四、 跨商品套利中的正套反套
跨商品套利是指利用兩種不同的、但是相互關(guān)聯(lián)的商品之間的期貨價(jià)格的差異進(jìn)行套利。
跨商品套利可分為兩種情況，一是相關(guān)商品間的套利，二是原料與成品間的套利。
1、相關(guān)商品間的套利：某些商品期貨價(jià)格之間存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，可利用它們之間的價(jià)差進(jìn)行套利。例如，小麥和玉米均可用作食品加工及飼料，價(jià)格有相似變化趨勢(shì)，因此可以進(jìn)行小麥和玉米間的套利。
2、原料與成品間的套利：利用原材料和它的制成品之間的價(jià)格關(guān)系進(jìn)行套利。最典型的是大豆與其兩種制成品—豆油和豆粕之間的套利。
跨商品套利中的正套反套說法主要是存在于原料與成品間的套利中，根據(jù)產(chǎn)品的加工過程，結(jié)合期貨，買入原料期貨，賣出成品期貨，我們稱之為正套交易；反之賣出原料期貨，買入成品期貨，我們稱之為反套交易。比如：大豆加工成豆粕和豆油，而豆油和豆粕是無法還原成大豆的，所以買進(jìn)大豆賣出豆油和豆粕就是正套交易，賣豆買粕、油就是反套交易。
適合對(duì)象：能夠參與不同合約交易的普通投資者和現(xiàn)貨商。
操作分析方法：
在進(jìn)行跨商品套利中的正套反套操作分析時(shí)，主要是要計(jì)算生產(chǎn)成本。投資者需要計(jì)算購入原料成本，加上資金利息、人工費(fèi)、機(jī)器折舊等等各類費(fèi)用，計(jì)算出合理的生產(chǎn)成本，在根據(jù)成品價(jià)格來確定是否有加工利潤(rùn)。當(dāng)存在加工利潤(rùn)時(shí)，則可以考慮買原料賣成品，即正向交易。當(dāng)加工利潤(rùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于生產(chǎn)成本或低于企業(yè)能夠承受的虧損范圍時(shí)，則可以考慮賣原料買成品，即反向交易。
五、 正套反套交易的優(yōu)缺點(diǎn)
正套反套交易的優(yōu)缺點(diǎn)即是套利交易的優(yōu)缺點(diǎn)。
優(yōu)點(diǎn)：
1、更低的波動(dòng)率。由于套利交易博取的是不同合約的價(jià)差收益，而價(jià)差的一個(gè)顯著優(yōu)點(diǎn)是通常具有更低的波動(dòng)率，套利者面臨的風(fēng)險(xiǎn)更小。一般而言，價(jià)差的波動(dòng)比期貨價(jià)格的波動(dòng)小得多。
2、有限的風(fēng)險(xiǎn)。套利交易是唯一的具有有限風(fēng)險(xiǎn)的期貨交易方式。由于套利行為的存在以及套利者之間的競(jìng)爭(zhēng)選擇，期貨合約之間的價(jià)格偏差會(huì)得到糾正?？紤]到套利的交易成本，期貨合約之間的價(jià)差會(huì)維持在一個(gè)合理范圍內(nèi)，所以價(jià)差超過該范圍的情況是不多的。這意味著你可以根據(jù)價(jià)差的歷史統(tǒng)計(jì)，在歷史的高位或低位區(qū)域建立套利頭寸，同時(shí)你可以估算出所要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平。
3、更低的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樘桌灰椎膶?duì)沖特性，它通常比單邊交易有更低的風(fēng)險(xiǎn)。套利是同時(shí)買賣兩個(gè)高度相關(guān)的期貨合約，也就是構(gòu)造了一個(gè)由兩個(gè)幾乎完全負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，該組合的風(fēng)險(xiǎn)自然大大降低了。
4、對(duì)漲跌停的保護(hù)。許多套利交易的對(duì)沖特性，可以對(duì)漲跌停提供保護(hù)。因?yàn)檎问录?、天氣和政府?bào)告等等，期貨價(jià)格可以暴漲暴跌，有時(shí)甚至引起漲跌停，價(jià)格封死在漲跌停板上而無法成交。一個(gè)做反了的單邊交易者在能夠平倉之前會(huì)損失慘重。這往往會(huì)造成交易者的賬戶虧空，而需要追加保證金。在同樣的環(huán)境下，套利交易者基本上都受到保護(hù)。
5、更有吸引力的風(fēng)險(xiǎn)/收益比率。相對(duì)于給定的單邊頭寸，套利頭寸可以提供一個(gè)更有吸引力的風(fēng)險(xiǎn)/收益比率。雖然每次套利交易收益不很高，但成功率高，這是由價(jià)差的有限的風(fēng)險(xiǎn)、更低的風(fēng)險(xiǎn)以及更低的波動(dòng)率特性帶來的好處。長(zhǎng)期而言，做單邊交易盈利的只占少數(shù)，往往10個(gè)人中不超過3個(gè)人是盈利的。而套利不一樣，它有收益穩(wěn)定、低風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，所以它具有更吸引人的收益/風(fēng)險(xiǎn)比率，從而更適宜大資金的運(yùn)作。在持有單邊頭寸的多空雙方激烈爭(zhēng)奪過程中，套利者往往可以擇機(jī)介入，輕松獲利。
6、價(jià)差比價(jià)格更容易預(yù)測(cè)。期貨的價(jià)格由于其較大的波動(dòng)率往往不容易預(yù)測(cè)。在牛市中，期貨價(jià)格會(huì)漲得出乎意料的高，而在熊市中，期貨價(jià)格會(huì)跌得出乎意料的低。套利交易不是直接預(yù)測(cè)未來期貨合約的價(jià)格變化，而是預(yù)測(cè)未來供求關(guān)系變化引起的價(jià)差的變化。做后一種預(yù)測(cè)顯然比前一種預(yù)測(cè)的難度大為降低。
缺點(diǎn)：
1、潛在收益受限制。在許多投資者看來，套利的最大缺點(diǎn)是潛在的收益受限制。這是很正常的，當(dāng)你限制了交易中的風(fēng)險(xiǎn)，通常也會(huì)限制你的潛在收益。不過，最終是否選擇套利交易，還得權(quán)衡套利的諸多優(yōu)點(diǎn)和有限的潛在收益。
2、絕好的套利機(jī)會(huì)很少頻繁出現(xiàn)。套利機(jī)會(huì)的多寡，與市場(chǎng)的有效程度密切相關(guān)。市場(chǎng)的效率越低，套利機(jī)會(huì)越多；市場(chǎng)的效率越高，套利機(jī)會(huì)越少。就目前國(guó)內(nèi)的期市而言，有效程度還不高，各個(gè)期貨品種每年都會(huì)存在幾次較好的套利機(jī)會(huì)。
3、套利也有風(fēng)險(xiǎn)。套利雖然具有有限風(fēng)險(xiǎn)、更低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)點(diǎn)，但畢竟還是有風(fēng)險(xiǎn)的。這種風(fēng)險(xiǎn)來自于：價(jià)格偏差繼續(xù)錯(cuò)下去。合約之間的強(qiáng)弱關(guān)系往往在短期內(nèi)保持“強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者恒弱”的態(tài)勢(shì)。假如這種價(jià)格偏差最終會(huì)被糾正，套利者在這種交易中也不得不遭受暫時(shí)的損失。如果投資者能承受這種虧損，最終就會(huì)扭虧為盈，但有時(shí)投資者無法熬過虧損期。況且，如果做空的合約遇到擠空現(xiàn)象且持續(xù)到該合約交割，那么價(jià)格偏差將無法糾正，套利交易必以失敗告終。
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