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      在對公司收購事項進行監(jiān)管和對收購爭議進行裁決上，目前主要是兩種模式，一種是英國的自律組織監(jiān)管模式，澳大利亞、香港、愛爾蘭、新西蘭和南非隨之，這些國家和地區(qū)都建立了自己的“收購小組”；另一種是美國的法院監(jiān)管模式，加拿大、日本隨之。在英國，公司收購主要由《城市守則》（《City Code on Takeovers and Mergers》）來規(guī)范，制訂和執(zhí)行《城市守則》的是由業(yè)內(nèi)專業(yè)人士組成的自律性的收購小組（the Panel on Takeovers and Mergers）。該小組不受法院先例和司法程序的拘束，在充分了解有關(guān)信息的基礎(chǔ)上對收購爭議作出靈活、及時反應(yīng)，對收購問題在事前進行“實時”指導(dǎo)。相反，在美國，絕大部分收購爭議由美國特拉華州法院通過事后訴訟的方式處理。

      兩種監(jiān)管模式，產(chǎn)生于不同的公司治理環(huán)境之下。而且，監(jiān)管模式的選擇，不僅僅是選擇一個適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管機構(gòu)或者爭議解決方式，更重要的是，監(jiān)管模式影響到了不同利益主體的力量均衡，決定了監(jiān)管的實質(zhì)內(nèi)容和監(jiān)管趨向，從而直接影響到了公司收購與反收購的實踐與預(yù)期，影響了公司控制權(quán)市場的發(fā)展。在英國自律監(jiān)管模式下，《收購守則》堅持股東中心主義，把保護股東利益作為核心，《守則》關(guān)于平等對待所有股東的原則以及強制要約收購義務(wù)的規(guī)定，防止了收購者對目標公司股東進行壓迫性收購。更重要的是，除非股東同意，《收購守則》嚴格禁止目標公司管理層采用任何防御行動，阻撓已經(jīng)或者即將發(fā)生的收購要約。相反，在美國法院監(jiān)管的模式下，對公司管理層采取了比較寬容和自由的立場，只要不違背信托義務(wù)，公司管理層可以靈活地運用諸多收購防御措施。近年一本著名的公司法著作指出：“在規(guī)范敵意收購問題上，英國和美國做出了幾乎正好相反的抉擇?！?/p>

      一、兩種監(jiān)管模式

      1、美國模式。

      在美國，目標公司管理層能否對敵意收購采取防御措施、可以采取何種防御措施，主要是由州法院，通常也即特拉華州衡平法院和最高法院決定的。當(dāng)要約收購者認為目標公司管理層不適當(dāng)?shù)胤恋K其收購行為，它通常向特拉華州衡平法院提起訴訟，宣稱目標公司違背了信托義務(wù)，其防御行動超出了合理邊界，請求法院強令管理層去除防御措施，以使目標公司股東有機會考慮是否接受收購要約。一旦要約者起訴，目標公司的其他股東通常也會提起附和性質(zhì)的“騎在背肩上的”訴訟（“piggyback”  litigation），法院一般合并審理。因此，場上的主角是律師和法官。每個相關(guān)當(dāng)事人都要聘請律師充當(dāng)參謀，競爭性的要約幾乎都要一直鬧到法庭上。這些訴訟，在特拉華州衡平法院至少要打上一兩周乃至數(shù)周，如果上訴到特拉華州最高法院，則會需要更長的時間才能有結(jié)果。

      2、英國模式。

      但是，在英國的公司收購爭議中，在作為自律組織的收購小組主導(dǎo)下，律師們的作用被大大弱化了。當(dāng)一個要約人發(fā)起收購并發(fā)現(xiàn)目標公司董事會干涉了收購活動，它會一開始就向原來位于英格蘭銀行、現(xiàn)在位于倫敦證券交易所辦公大樓內(nèi)的收購小組提出抗議。收購小組由證券交易所、英格蘭銀行和機構(gòu)投資者的代表組成，是一個自律組織，而且按照自律性的《城市守則》作出判斷。盡管隨著英國同意執(zhí)行歐盟《收購指令》，收購小組被賦予了法定基礎(chǔ)，但它依然保持了作為自律性組織的特色。參與方如果對收購小組執(zhí)行部門做出的決定不滿，可以上訴到小組內(nèi)設(shè)的聽證委員會。當(dāng)事人還可以請求法院對收購小組的決定進行司法審查。不過，英國上訴法院出于擔(dān)心當(dāng)事人把提請司法審查作為一種妨礙收購小組做出“實時”決定的策略，在1987年一個因不服決定而狀告收購小組的案件，也即著名的R. v. Panel on Takeovers and Mergers, ex parte Datafin plc一案中明確指出，司法審查后給予不服決定當(dāng)事人的救濟，只對將來的行為發(fā)生作用，而不會對收購小組已經(jīng)做出的裁決產(chǎn)生任何影響。法院這樣判決，除了考慮到收購小組并非法定設(shè)立機構(gòu)的“特殊性質(zhì)、特殊功能”外，更重要的是考慮到收購小組所作用的市場的特殊性，導(dǎo)致其要在相對較短的時間內(nèi)作出決定，而且其決定會影響到極為眾多的投資者的投資決策。因此，需要保持收購小組的決定具有相當(dāng)?shù)拇_定性。為達此目的，就必須把法院對收購小組的司法審查限定在非常例外的情形之下。事實也的確如此，在這一重要判例的約束下，自1968年收購小組成立后，僅有少數(shù)的幾單決定受到了司法審查。

      3、英美模式的比較。

      比較而言，英美模式的區(qū)別主要體現(xiàn)在三個方面：

      （1）收購小組對爭議問題實時做出處理，幾乎不會拖延收購活動。在一項有爭議的收購活動中，收購小組的行政部門要求參與方定期報告其遵守規(guī)則的最新情況，當(dāng)一方當(dāng)事人提出抗議時，收購小組會迅速發(fā)出適當(dāng)?shù)奶幚硪庖姡?，它可以要求目標公司董事會停止對收購活動的干涉，或者要求收購人披露更多的信息，甚至拒絕采取任何行動。在美國，特拉華州法院也的確能夠?qū)κ召彔幾h非常迅速地做出回應(yīng)，經(jīng)常在當(dāng)事人尚未完成口頭辯論的情況，就對案子作出了裁決。但是，如上所述，整個程序常常需要數(shù)周乃至數(shù)月的時間。而英國收購小組不拘形式的處理方式，使其幾乎能夠立即作出反應(yīng)，即使面對一些困難復(fù)雜的個案，一般也能在數(shù)小時內(nèi)予以解決，而其聲望也正是建立在面對每天涌來的大量質(zhì)詢，能夠快速、公正地給出明確判斷上。

      （2）英國收購小組處理問題靈活性的特點，使其能夠根據(jù)特定案件中收購參與者的具體情況以及倫敦金融城商業(yè)環(huán)境的變化，調(diào)整其監(jiān)管反應(yīng)。這樣，就可以讓參與者遵守規(guī)則的精髓，而不是規(guī)則條文。由于與收購參與者積極的互動，小組成員可以根據(jù)特定案件的具體環(huán)境，靈活調(diào)整監(jiān)管要求，比如勾畫出遵守的條件，或者暫時擱置某些規(guī)則。小組的守則委員會還要根據(jù)市場變化定期對規(guī)則進行檢討。

      （3）在英國收購小組監(jiān)管模式下，律師起的作用比較微弱。收購小組的組成成員來自金融機構(gòu)和機構(gòu)投資者，其所雇用的職員也主要是由商業(yè)和金融領(lǐng)域的專家而不是由律師組成的。這樣一來，收購小組的判斷是商業(yè)導(dǎo)向，而非法律導(dǎo)向。這與美國由拎著公事包隨時準備興訟的律師主導(dǎo)收購爭議的局面形成了鮮明對比。

      二、兩種模式的形成背景

      傳統(tǒng)觀點認為，英美模式的分野，源于美國的聯(lián)邦主義。在美國聯(lián)邦主義、各州為吸引更多的公司到本州注冊的“向底競爭”過程中，自然而然地要更多地考慮對此有決策權(quán)的公司董事會的地位和利益，因此特拉華州的公司法更傾向于董事會，特別是在收購防御問題上，允許董事會有廣泛的決策權(quán)力和多種防御手段。這種傳統(tǒng)觀點受到許多人的反對。他們反駁的依據(jù)是，事實上，特拉華州是最后一個推出有利于董事會的反收購法條的州，而且，并沒有證據(jù)顯示特拉華州公司法的效率低于其他的州。更重要的是，這種聯(lián)邦主義的傳統(tǒng)解釋不能說明美國與英國在公司收購問題上不僅存在實體上的差異，而且收購監(jiān)管模式也大相徑庭。

      因此，要尋找更合理的解釋，應(yīng)當(dāng)從對收購活動進行監(jiān)管的歷史軌跡，找出不同的利益團體在此過程中扮演的角色和發(fā)揮的作用，特別是從機構(gòu)投資者在公司治理中的地位這一深層次背景中來尋找答案。在這里，公共選擇理論的作用體現(xiàn)出來。因為按照公共選擇理論，法律規(guī)則會傾向于維護在其制定過程中施加最多影響的團體的利益。

      1、英國模式的形成背景與發(fā)展前景。

      在英國，機構(gòu)投資者在公司收購監(jiān)管過程中發(fā)揮了相當(dāng)重要的作用。與美國不同，英國的機構(gòu)投資者在較早的時候就取得了重要地位。在20世紀60年代和70年代，養(yǎng)老基金、保險公司和單位信托持有英國證券的份額快速提高。英國強大機構(gòu)投資者隊伍的出現(xiàn)，是促進機構(gòu)持股的多種立法手段無意識作用的結(jié)果。首要的因素當(dāng)屬二戰(zhàn)結(jié)束以后到1979年，政府在稅收上對個人投資收入征收懲罰性的高邊際稅率，同時對集合投資實行優(yōu)惠的稅收政策，促使機構(gòu)持股大比例增加。但是，由于投資組合的分散化，英國的機構(gòu)投資者還是“用腳投票”多，“用手投票”少，并沒有直接介入到單個公司的治理之中，他們在公司治理中的作用主要通過對規(guī)則制定施加影響來實現(xiàn)的。在收購防御領(lǐng)域的規(guī)則制定上，體現(xiàn)為強化現(xiàn)有股東的優(yōu)先配售權(quán)、不引入無表決權(quán)證券以及其他預(yù)先置入式的防御措施，以及在《上市規(guī)則》中強化股東對公司重大交易的同意權(quán)，積極推動《公司治理合并守則》的出臺。尤其是在《收購守則》的制定過程中，機構(gòu)投資者積極介入了每個階段的起草工作，這甚至可以追溯到《收購守則》的雛形《備忘錄》的制定中。這樣看來，英國《收購規(guī)則》的股東導(dǎo)向立場也就不足為奇了。

      不僅如此，由于英國主要的機構(gòu)投資者和投資銀行大部分聚集在不過一英里見方的倫敦金融城之中，彼此交流頻繁，互相熟悉，這樣既使他們比較便利地團結(jié)起來，成立自律性組織，高效率、低成本地解決爭端，避免政府對收購監(jiān)管的介入，同時也為自律規(guī)則的切實執(zhí)行提供了可能。因為作為市場不斷重復(fù)進行的交易者，聲譽是第一位的，不遵守《收購守則》或者收購小組決定的參與者會逐漸名聲掃地，甚至最后會被逐出市場。這種軟性的懲罰機制，通常被形象地稱作“冷淡對待”（cold shouldering）。

      近年來，英國的自律監(jiān)管模式受到了主要來自兩個方面的挑戰(zhàn)。一個是越來越多的外國投資機構(gòu)（來自美國的對沖基金占很大比例）參股英國公司，另一個是歐盟《收購指令》的出臺。對前者來說，英國自律監(jiān)管的強大傳統(tǒng)勢力使得這些外國機構(gòu)不得不入鄉(xiāng)隨俗。對后者來說，歐盟《收購指令》不僅對于英國的自律監(jiān)管模式給予了充分的考慮和尊重，而且起到了進一步強化英國模式執(zhí)行力的作用，使英國模式在歐盟內(nèi)部將來可能發(fā)生的規(guī)則競爭中處于優(yōu)勢。

      2、美國模式的形成背景與發(fā)展前景。

      直到20世紀30年代，美國證券市場的監(jiān)管者是紐約證券交易所。1929-1933年經(jīng)濟危機之后，新出臺的《證券法》把對證券市場監(jiān)管的權(quán)力賦予了新組建的美國證券與交易委員會。這樣一來，雖然華爾街也云集了眾多的金融機構(gòu)，在美國由自律組織對公司收購進行自我監(jiān)管的路子從此變得比較困難了。

      而機構(gòu)投資者力量的缺乏，更進一步把對收購問題進行實質(zhì)性裁判的權(quán)力留給了普通法和法院。在20世紀的美國，每當(dāng)大型金融機構(gòu)試圖在公司治理中發(fā)揮強大影響的時候，總會有政治家出來干涉，強迫美國公司保持分散的股東持股結(jié)構(gòu)，防止大的金融機構(gòu)過分增加持股份額。盡管共同基金、養(yǎng)老基金以及其他機構(gòu)投資者今天已經(jīng)持有了相當(dāng)大比例的美國證券，但是，在收購監(jiān)管模式初創(chuàng)和收購規(guī)則形成的關(guān)鍵時期，他們持有得份額相對是比較小的，在20世紀60年代剛及10%，70年代初不到20%。到20世紀90年代美國機構(gòu)投資者開始成為公司治理中的一支強大力量時，特拉華州對公司收購規(guī)則的框架已早就大規(guī)模搭就了。雖然限制機構(gòu)投資者的背后驅(qū)動力是民粹主義者對不斷擴張的“金融托拉斯”勢力的擔(dān)憂和阻止，但卻在客觀上成為公司管理層擺脫股東控制、享有高度自治的最主要因素。

      機構(gòu)投資者的弱勢，在20世紀50年代末的敵意收購浪潮席卷美國時得到了體現(xiàn)。當(dāng)參議員Harrison在1965年提出最終成為《威廉姆斯法案》的立法動議時，他針對的不是在敵意收購中被目標公司管理層濫用的防御措施，而是“公司襲擊者”、“白領(lǐng)海盜”，稱這些敵意收購者正在攻擊美國“令人自豪的老牌公司”，從它們那里劫掠走最好的資產(chǎn)，使它們變成“公司空殼”。在整個《威廉姆斯法案》的立法聽證過程中，自始至終沒有聽到來自養(yǎng)老基金、保險公司或者其他機構(gòu)投資者的任何聲音。雖然從立法看，美國證券與交易委員會代表著廣大投資者的利益，但根據(jù)《威廉姆斯法案》，它對收購活動的監(jiān)管限于保證收購過程的程序公正和充分的信息披露，而在收購人和目標公司之間保持中立，既不支持任何一方，也不傷害任何一方。這樣，關(guān)于收購與收購防御所帶來的實體性問題，只能留給普通法去解決了。這樣，一方面徹底堵死了自律組織監(jiān)管模式產(chǎn)生的可能，也成就了特拉華州法院在公司收購領(lǐng)域的主導(dǎo)地位。在法院主導(dǎo)的爭議解決模式下，由于公司管理層相對于股東具有更強大的組織優(yōu)勢和資金支持，法院的判例和各州的立法，就逐步向著有利于公司管理層的方向發(fā)展。

      雖然到現(xiàn)在機構(gòu)投資者持有美國證券的份額已經(jīng)達到了總量的一半，而且隨著股東積極行動主義的興起，眾多的機構(gòu)投資者尤其是養(yǎng)老基金、對沖基金都積極投入到美國公司的治理之中，民間自發(fā)成立的機構(gòu)股東服務(wù)組織（Institutional Shareholder Services ，ISS）也十分活躍，但是，無論從難度還是從成本方面考慮，都難以也不太可能撼動歷經(jīng)多年形成的、已經(jīng)根深蒂固的監(jiān)管模式。

      三、兩種模式的優(yōu)劣取舍及其對新興市場的啟示

      1、效率。

      《收購守則》對要約收購各個環(huán)節(jié)都規(guī)定了清晰的時間表，這樣就減少圍繞收購爭議帶來的不確定性，隨之減少了完成收購所用的時間。這種效率上的考慮，既體現(xiàn)在《收購守則》的具體規(guī)定上，也體現(xiàn)在收購小組監(jiān)管收購活動的實踐中。與此相一致，收購過程中策略性的訴訟一般是不被允許的。收購小組通常會禁止目標公司董事會以發(fā)動法律訴訟的方式對收購活動進行阻撓，即使這種訴訟有其顯而易見的實際價值，除非該訴訟已經(jīng)得到了股東的認可。如上所述，英國上訴法院為了防止以訴訟手段干涉收購小組對收購活動的“實時”決策，在判決中明確表示對收購小組決定的司法審查只對將來的事項發(fā)生效力，而不會影響到收購小組已經(jīng)做出的決定。

      在美國，告上法庭常常是目標公司董事會進行收購防御的一種策略。當(dāng)Oracle在2003年向PeopleSoft發(fā)動公開要約收購時，PeopleSoft的第一反應(yīng)就是向法院提起訴訟，指控Oracle進行“欺騙性的商業(yè)操作、侵權(quán)性的干涉以及不勝枚舉的其他不當(dāng)行為”。隨后，PeopleSoft 還強烈并成功地說服美國司法部從反壟斷的角度對Oracle的收購行為進行調(diào)查。這樣經(jīng)過了18個月之后，Oracle才最終獲勝。部分上由于目標公司董事會極強的收購防御能力，在美國，一個典型的并購平均要歷時5個月，而敵意收購所耗費的時間更是遠超過了這個數(shù)字。

      2、成本。

      一般來講，訴訟是一種相當(dāng)昂貴的爭議解決方式。在美國，大約有三分之一的敵意收購要法庭上見。與之相反，在英國，很少因敵意收購發(fā)生訴訟，因為絕大部分的爭議問題都由收購小組的執(zhí)行機構(gòu)不過是一個電話的方式解決掉了。與美國高昂的律師費相反，收購小組不對這種指導(dǎo)收取費用。這樣，美國的律師不但收取正常收購過程的咨詢費，還要收取收購訴訟的顧問費。

      3、動力效應(yīng)。

      第三個也是最重要的一個，就是動力效應(yīng)，也即收購監(jiān)管機制的演變對收購活動的引導(dǎo)，這超出了對收購爭議個案處理本身的意義。英國收購監(jiān)管機制對市場發(fā)展的反應(yīng)是“前攝性”的（proactive），收購小組的規(guī)則委員會每年多次召開會議，討論市場的運行，評估市場的近期發(fā)展，決定是否相應(yīng)地對《收購守則》作出修改。美國法院對收購問題的反應(yīng)則是“后應(yīng)性”的（reactive），市場的發(fā)展引發(fā)訴訟，隨之，法院對訴訟作出判決，然后市場根據(jù)法院已經(jīng)做出的判決來判斷哪些行為是可以被接受和許可的。盡管近年來特拉華州法院也對傳統(tǒng)的訴訟程序作了一些調(diào)整，衡平法院的判決經(jīng)常加入一些在遇到類似問題或者相關(guān)問題如何處理的指導(dǎo)性內(nèi)容，衡平法院的五名法官也經(jīng)常利用中午的時間，前瞻性地碰頭研討市場發(fā)展可能引發(fā)的訴訟，但是，從根本上講，在實際的訴訟發(fā)生以前，特拉華州法院是不會采取行動的。  

      4、總體結(jié)論。

      盡管有上述比較，但是，不能就此斷言英國的自律組織模式就一定優(yōu)于美國的法院主導(dǎo)模式。如果一個提供并執(zhí)行收購規(guī)則的自律組織不能夠從社會整體利益出發(fā)行事，是否選擇這種模式就值得慎重。如上所述，在美國，曾有一段時間，美國的公司收購是由經(jīng)紀商和自營商等會員組成的紐約證券交易所來監(jiān)管的，但是，這些會員的一些動機與建立有活力、高效率的公司治理的目標并不相符。比如，如果針對一家上市公司的能夠促進市場效率的收購將導(dǎo)致這家公司退市，經(jīng)紀商們會出于自身利益考慮阻止這項收購，紐約證券交易所也可能以不惜犧牲公司治理為代價，向一些舉足輕重的上市公司妥協(xié)。面對通用汽車的威脅，紐交所不得不同意其使用包含不同表決權(quán)的證券。而且，即使在英國，參與自律監(jiān)管的機構(gòu)投資者和倫敦證券交易所，也會在監(jiān)管上存在利益沖突。但是，總體上看，與法院以強制性規(guī)則監(jiān)管相比，由市場參與者自我監(jiān)管的英國模式，在效率、確定性和股東利益保護方面還是具有明顯優(yōu)勢的。

      5、對新興市場的啟示。

      對英美監(jiān)管模式的比較對新興市場有一定的啟示作用。新興市場的設(shè)計者常常會認為組織嚴密、強制性監(jiān)管、法院高度參與的收購監(jiān)管模式也即美國式的監(jiān)管模式是其仿效的榜樣。但是美國模式的前提是要有一個高效能的政府監(jiān)管機構(gòu)和一個經(jīng)驗老到、對市場相當(dāng)了解的法院體系，而在新興市場國家，這兩方面常常是不完備的。在一些國家，受收購規(guī)則直接影響的團體，包括大額持股股東、投資銀行和證券交易所等處在較近的地域范圍之內(nèi)或者日常有較多的互動和聯(lián)系，一些行業(yè)內(nèi)的自律組織也相對發(fā)達，這樣，對這些國家來說，英國模式雖然不一定是最優(yōu)選擇，但至少也應(yīng)當(dāng)是設(shè)計者應(yīng)當(dāng)予以考慮的一種模式。

      一個典型的轉(zhuǎn)型例子是澳大利亞。根據(jù)1999年的公司法改革法案，從2000年開始，對收購事項進行決斷的權(quán)力從法院轉(zhuǎn)給了澳大利亞的收購小組，收購小組的管轄事項從此前的僅過問澳大利亞證券與投資委員會推薦的事項，擴張至接受任何利益相關(guān)當(dāng)事人的申訴。改革的目標是把商業(yè)專家和法律專家的業(yè)務(wù)特長運用到收購爭議的解決之中，從而提供一個“快速、非正式、統(tǒng)一”的決定機制，減少收購過程中的策略性訴訟和解放法院的資源。為此，澳大利亞政府給小組委派了48名兼職委員，大部分是法律、銀行、公司經(jīng)營、會計或者金融市場領(lǐng)域的專家。在成立后的5年內(nèi)，小組已經(jīng)做出了148項決定。其中一個涉及我國公司的事例是，2008年2月18日，澳大利亞上市公司吉布森鐵礦以收購中的一致行動人未履行強制性全面要約收購義務(wù)為由，請求收購小組禁止我國首鋼集團旗下香港上市公司首長國際的關(guān)聯(lián)企業(yè)購買其股份，收購小組2月26日受理申請，2月29日即發(fā)布公告，下令暫停首鋼集團旗下企業(yè)對吉布森鐵礦股份收購的交易。

      四、 我國公司收購監(jiān)管與爭議解決模式的設(shè)計

      從上述論述可知，在公司收購的監(jiān)管上，沒有放之四海而皆準或者一成不變的模式。美國雖然采用的是法院主導(dǎo)模式，但是美國證監(jiān)會事實上一直沒有放松過對公司收購與反收購在信息披露方面的監(jiān)管，而且美國公司收購法律規(guī)制的演變過程，是以美國證監(jiān)會為代表的聯(lián)邦當(dāng)局和以特拉華州法院為代表的州法院體系爭奪公司收購監(jiān)管主導(dǎo)權(quán)的過程。特別是在2002年以安然事件為代表的一系列公司丑聞發(fā)生后，公眾和學(xué)者對特拉華州法院在公司收購問題上過分容忍甚至放縱目標公司管理層的做法表示不滿，要求重新確立美國證監(jiān)會在公司收購上作為監(jiān)管主導(dǎo)者的地位。同時，在英國自律組織主導(dǎo)下的監(jiān)管模式，也并沒有完全排除當(dāng)事人可以將收購問題上的爭議訴諸于法院解決。而由原來的法院主導(dǎo)改為英國式的自律組織監(jiān)管的澳大利亞，以及傾向于美國法院主導(dǎo)模式的日本，也都正在爭議中前行。

      筆者認為，我國對公司收購監(jiān)管與爭議解決模式的設(shè)計，應(yīng)當(dāng)在我國現(xiàn)行《公司法》、《證券法》的法律框架下，基于我國證券市場監(jiān)管體制和司法體制的實際狀況，充分利用并合理配置監(jiān)管資源，既能實現(xiàn)公正與透明，又能做到快速高效，成本低廉，提高監(jiān)管的效率和效果。為此，筆者提出建立證監(jiān)會、并購重組委員會和法院三方聯(lián)合監(jiān)管、配套協(xié)調(diào)的監(jiān)管模式。

      在對公司收購活動進行監(jiān)管時，政府系統(tǒng)以及司法系統(tǒng)應(yīng)該以提升整個社會的經(jīng)濟效益為前提，遵循促進并購效率和效果和保護相關(guān)參與者合法權(quán)益的原則。

      1、確立證監(jiān)會在公司收購防御上主要監(jiān)管者的地位。

       原因是：（1）當(dāng)前，我國經(jīng)濟領(lǐng)域的主要企業(yè)，基本上都已經(jīng)步入上市公司隊伍。在股權(quán)分置改革以后，證券市場已經(jīng)成為我國企業(yè)并購重組的主要平臺。公司敵意收購和收購防御，基本上都是圍繞上市公司發(fā)生、在證券市場上展開的。（2）敵意收購和收購防御不僅影響到收購方和目標公司股東、管理層以及其他利益相關(guān)者的利益，還影響到證券市場秩序。（3）《證券法》第7條規(guī)定：“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)依法對全國證券市場實行集中統(tǒng)一監(jiān)督管理”，也即授權(quán)證監(jiān)會對證券市場進行監(jiān)管?！蹲C券法》第101條規(guī)定：“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)應(yīng)當(dāng)依照本法的原則制定上市公司收購的具體辦法”。（4）在多年的監(jiān)管實踐中，證監(jiān)會針對我國公司收購的發(fā)展趨勢和證券市場形勢，最早于2002年出臺，并于2006年全面修訂了《上市公司收購管理辦法》，并配套發(fā)布了一系列的規(guī)則和準則，初步構(gòu)建了比較完備的上市公司收購及其監(jiān)管的規(guī)則體系，在日常監(jiān)管上也已經(jīng)積累了一定的經(jīng)驗。（5）在我國目前較為特殊的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)下，股東理性冷漠、搭便車現(xiàn)象比其他國家和地區(qū)的證券市場更加普遍和深刻，許多股東只關(guān)心二級市場股價，而不善于用手投票，不善于利用表決權(quán)，在權(quán)利受到侵害時，不去提起訴訟解決。在面臨敵意收購和收購防御時，也會出現(xiàn)這些問題，尚需要監(jiān)管部門較多的關(guān)注和介入。（5）有學(xué)者建議，在我國立法和司法都無法有效克服公司法上的不完備時，在由證監(jiān)會實施執(zhí)法活動補充這種不完備成本相對較低的話，應(yīng)當(dāng)借助證監(jiān)會來實施公司法。

      證監(jiān)會在公司收購監(jiān)管上的重點應(yīng)當(dāng)包括： （1）保障程序公正，即保障防御措施的提議、決策、實施過程能真正體現(xiàn)股東意志，保障股東在收購防御問題上的決策權(quán)。（2）保障信息透明。除了要求上市公司在臨時報告中披露有關(guān)收購防御的內(nèi)容外，還應(yīng)當(dāng)在修訂年報準則時，借鑒歐盟《收購指令》和日本新公司法的做法，要求公司在定期報告中披露防御措施并對其合法性與合理性進行分析，包括公司關(guān)于控制權(quán)的基本政策、防御措施的細節(jié)、董事會關(guān)于防御措施的評價及其理由，防御措施符合公司的基本政策、不損害股東共同利益、不以維護公司董事和經(jīng)營層的地位為目的。（3）監(jiān)督目標公司管理層履行忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)，防止并制止管理層濫用防御手段侵犯股東權(quán)益。（4）監(jiān)督控股股東或者實際控制人履行誠信義務(wù)，防止并制止控股股東或者實際控制人濫用防御措施，損害中小股東利益。（5）發(fā)揮市場中介組織在咨詢、協(xié)助、見證等方面的作用，利用市場力量加強監(jiān)管。

      證監(jiān)會的監(jiān)管方式應(yīng)當(dāng)包括：（1）事先監(jiān)管。應(yīng)借鑒日本要求公司對防御措施作事先申報的做法，要求上市公司在采取防御措施前，應(yīng)當(dāng)事前向證監(jiān)會（或者證監(jiān)會授權(quán)證券交易所）咨詢意見，未向證監(jiān)會或者證券交易所咨詢意見擅自采取防御措施的，公司應(yīng)當(dāng)在六個月內(nèi)改正，否則，其股票將被摘牌。（2）事中監(jiān)管，即證監(jiān)會發(fā)現(xiàn)收購防御措施的內(nèi)容或者提議、決策和實施程序有違法違規(guī)之處時，責(zé)令公司改正。（3）事后監(jiān)管，即在收購防御措施采取之后，證監(jiān)會發(fā)現(xiàn)其有違法違規(guī)之處，或者根據(jù)有關(guān)情勢的變化，已經(jīng)采取的防御措施有不妥之處時，責(zé)令公司予以改正。

      2、發(fā)揮上市公司并購重組審核委員會的作用。

     有學(xué)者建議，應(yīng)在完善我國收購防御規(guī)則的基礎(chǔ)上，借鑒澳大利亞的做法，設(shè)立收購委員會，裁判要約收購期間的糾紛。 事實上， 近年來證監(jiān)會一直比較注重發(fā)揮市場力量在公司并購重組監(jiān)管上的作用。在社會誠信制度尚不完善，市場主體自律機制尚未有效建立的情況下，為保護上市公司及中小股東的合法權(quán)益，新的《上市公司收購管理辦法》專門在第七章建立了財務(wù)顧問制度，通過明確財務(wù)顧問的職責(zé)和義務(wù)，強化財務(wù)顧問對收購人事前把關(guān)、事后持續(xù)督導(dǎo)的作用，使其切實承擔(dān)外部監(jiān)督職能，簡化監(jiān)管部門的審核程序，提高市場效率，推動市場信用制度的完善。2008年初，中國證監(jiān)會又組建了主要由熟悉并購業(yè)務(wù)的市場專業(yè)人士組成的上市公司并購重組審核委員會。筆者認為，完全照搬英國并購小組模式，把公司并購重組監(jiān)管交給新成立的并購重組審核委員會，顯然是不現(xiàn)實的，但是，可以考慮適當(dāng)借鑒英國并購小組的做法，讓并購重組審核委員會在收購防御監(jiān)管上發(fā)揮以下方面的作用：（1）對證監(jiān)會擬定的公司收購準則提出咨詢意見。(2)對新出現(xiàn)的公司收購與反收購手段的正當(dāng)性與合法性在判斷標準上提供咨詢意見。（3）在特定的收購爭議案件發(fā)生時，根據(jù)證監(jiān)會的要求或者依照當(dāng)事人的申請，對收購具體事項作出判斷。

       3、法院對涉及收購防御的的爭議進行適度的司法介入。

      法院司法介入的范圍包括：（1）根據(jù)《公司法》第22條的規(guī)定，對有關(guān)涉及公司收購的董事會、股東大會無效或者可撤銷訴訟做出裁決。但是，一個尚未解決的問題是，在公司章程中的收購防御條款不合法時，股東可以以股東大會決議無效之訴請求撤銷，但股東之外的人，比如收購人，則沒有這樣的權(quán)力。（2）根據(jù)《公司法》第150條、152條、153條的規(guī)定，對涉及公司收購的、針對目標公司董事、監(jiān)事、高級管理人員提起的直接訴訟或者股東派生訴訟事項做出裁判。（3）根據(jù)《公司法》第20條“公司股東濫用股東權(quán)利給公司或者其他股東造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任”，對涉及公司收購的相關(guān)事項做出裁決。（4）根據(jù)《行政訴訟法》的有關(guān)規(guī)定，對不服證監(jiān)會做出的、涉及公司收購的具體行政行為提起的訴訟進行裁決。

      需要指出的是，在引入法院的司法介入機制時，應(yīng)當(dāng)做到以下三點：

     （1）在上述三項公司法上的訴訟中，法院應(yīng)當(dāng)借鑒美國法院允許美國證監(jiān)會以“法庭之友”身份提供訴訟支持的做法，允許或者邀請中國證監(jiān)會參與到與公司收購相關(guān)的訴訟中來，提供支持或者提出建議。

     （2）鑒于證券市場的特殊性，證監(jiān)會或者并購審核委員會要在相對較短的時間內(nèi)作出決定，而且其決定會影響到極為眾多的投資者的投資決策，因此需要保持其決定具有相當(dāng)?shù)拇_定性，同時也為了防止當(dāng)事人把提起訴訟作為不正當(dāng)?shù)赝涎邮召徎顒拥氖侄?，法院?yīng)當(dāng)在司法審查時對證監(jiān)會和并購重組委員會的決定保持足夠的尊重，司法審查后給予不服證監(jiān)會或并購重組委員會決定的當(dāng)事人的救濟，只對將來的行為發(fā)生作用，而不對已經(jīng)做出的決定產(chǎn)生影響。在這一點上，可以借鑒上述英國上訴法院1987年在R. v. Panel on Takeovers and Mergers, ex parte Datafin plc一案中作出的判決。