苗壯
事實(shí)上，在萬(wàn)科之爭(zhēng)中，管理層所采取的每一項(xiàng)防御措施都曾受到有關(guān)各方的質(zhì)疑。例如，停牌的理由是否充分？再如，是否有必要購(gòu)買深鐵資產(chǎn)？是否有必要發(fā)行股份？對(duì)價(jià)是否合理？再如，以公司的名義舉報(bào)寶能違法違規(guī)是不是為了進(jìn)一步打壓股價(jià)，最終迫使寶能暴倉(cāng)？還有，采取上述措施的目的是否正當(dāng)？是否損害了公司及其股東的利益？而證監(jiān)會(huì)也譴責(zé)了萬(wàn)科相關(guān)股東及管理層在控制權(quán)之爭(zhēng)中置中小股東利益于不顧，并呼吁相關(guān)各方協(xié)商解決問(wèn)題。
我國(guó)公司法規(guī)定，公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員對(duì)公司負(fù)有忠實(shí)義務(wù)和勤勉義務(wù)。上市公司收購(gòu)管理辦法除了重申上述規(guī)定外進(jìn)一步規(guī)定：被收購(gòu)公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)公平對(duì)待收購(gòu)本公司的所有收購(gòu)人；被收購(gòu)公司董事會(huì)針對(duì)收購(gòu)所作出的決策及采取的措施，應(yīng)當(dāng)有利于維護(hù)公司及其股東的利益，不得濫用職權(quán)對(duì)收購(gòu)設(shè)置不適當(dāng)?shù)恼系K，不得利用公司資源向收購(gòu)人提供任何形式的財(cái)務(wù)資助，不得損害公司及其股東的合法權(quán)益。
在萬(wàn)科之爭(zhēng)中，特別是在發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)預(yù)案問(wèn)題上，相關(guān)各方爭(zhēng)論的焦點(diǎn)就在于寶能的敵意收購(gòu)與管理層的防御措施是否有利于維護(hù)公司及其股東的利益，是否損害公司及其股東的利益。爭(zhēng)論各方似乎都站在公司及其股東的立場(chǎng)證明己方之是與對(duì)方之非。對(duì)此，上述法律規(guī)則似乎很難提供比較具體的、可操作的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。下面以美國(guó)公司法為例，更為具體地分析與反敵意收購(gòu)有關(guān)的規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)。
根據(jù)美國(guó)公司法，董事對(duì)公司及其股東負(fù)有信托責(zé)任，包括注意責(zé)任與忠誠(chéng)責(zé)任。與此相關(guān)的商業(yè)判斷規(guī)則假定，董事的行為符合信托責(zé)任的要求，除非公司或其股東能夠提供相關(guān)證據(jù)推翻上述假定。
根據(jù)上述規(guī)則，在一般情況下，如果沒(méi)有自我交易，董事的行為就受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)，舉證責(zé)任由原告承擔(dān)，證明標(biāo)準(zhǔn)是嚴(yán)重疏忽或重大過(guò)失；如果存在自我交易，董事的行為就不受該規(guī)則的保護(hù)，舉證責(zé)任由董事承擔(dān)，證明標(biāo)準(zhǔn)是完全公平，包括過(guò)程公平(如披露、回避等)與結(jié)果公平(如內(nèi)在價(jià)值、公允市場(chǎng)價(jià)值等)。防御措施也是一種商業(yè)判斷，似乎也應(yīng)當(dāng)受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。
問(wèn)題在于，在敵意收購(gòu)中，收購(gòu)方既有可能對(duì)公司及其股東的利益，也有可能對(duì)董事的利益構(gòu)成威脅，例如董事的職位。在這種情況下，防御措施既有可能是為了保護(hù)公司及其股東的利益，也有可能是為了保護(hù)董事自己的利益。董事面臨著潛在的利益沖突。
因此，在敵意收購(gòu)中，簡(jiǎn)單地適用上述規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)不盡合理：防御措施并非自我交易，簡(jiǎn)單地適用完全公平標(biāo)準(zhǔn)似有過(guò)之；然而，董事有可能為了保護(hù)自己的利益而采取防御措施，簡(jiǎn)單地適用商業(yè)判斷規(guī)則似有不及。
為了解決上述難題，美國(guó)法院逐步確立了折中標(biāo)準(zhǔn)或修正的商業(yè)判斷規(guī)則。
在謝夫案中，美國(guó)法院首次提出了對(duì)反敵意收購(gòu)的更嚴(yán)格的審查標(biāo)準(zhǔn)。這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)包括舉證責(zé)任與證明標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)該案判決，如果在敵意收購(gòu)中采取防御措施，董事必須證明其決定是為了保護(hù)公司及其股東的利益。具體來(lái)說(shuō)，董事有理由相信收購(gòu)方對(duì)公司的政策和效能構(gòu)成了威脅。如能滿足上述要求，董事的行為就受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。在這種情況下，舉證責(zé)任就轉(zhuǎn)移到原告。
顯然，上述規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)既不同于一般的商業(yè)判斷規(guī)則，也不同于一般的自我交易規(guī)則，而是一種折中標(biāo)準(zhǔn)或修正的商業(yè)判斷規(guī)則，其目的是為了防止董事在敵意收購(gòu)中利用防御措施保護(hù)自己的而不是公司及其股東的利益。
不過(guò)，上述規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)也有不足之處。首先，如何認(rèn)定收購(gòu)方對(duì)公司的政策與效能構(gòu)成了威脅？其次，是否只要認(rèn)定收購(gòu)方對(duì)公司的政策與效能構(gòu)成了威脅，董事就可以采取任何防御措施？如果不是，限制條件或前置條件是什么？對(duì)于這些問(wèn)題，本案并沒(méi)有提供明確的答案。
上述問(wèn)題在以后的司法判決中逐漸得到解決。根據(jù)尤尼科等案的判決，在反敵意收購(gòu)中，要想受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)，董事就必須證明：首先，有合理的根據(jù)相信存在著對(duì)公司政策與效能的威脅。為此，可以顯示其善意與合理調(diào)查；由多數(shù)如此行為的獨(dú)立董事所組成的董事會(huì)的批準(zhǔn)可以增強(qiáng)其說(shuō)服力。其次，與公司所面臨的威脅相比，其所采取的防御措施是合理的。為此，需要分析收購(gòu)企圖的性質(zhì)及其對(duì)公司的影響，可以考慮的因素包括：對(duì)價(jià)是否充分、作為對(duì)價(jià)的證券的質(zhì)量如何、違法問(wèn)題等。這就是所謂的合理性與相稱性標(biāo)準(zhǔn)。
此外，在露華濃等案中，法院強(qiáng)調(diào)指出，在公司出售、公司解體與控制權(quán)出售這三種情況下，董事會(huì)的角色從公司的捍衛(wèi)者轉(zhuǎn)變?yōu)楣镜呐馁u者。一旦決定出售公司或控制權(quán)，就應(yīng)當(dāng)將其出售給報(bào)價(jià)最高的收購(gòu)方。為此，必須對(duì)所有收購(gòu)方一視同仁。這就是所謂的股東福利最大化或平等起點(diǎn)原則。
如果目標(biāo)公司管理層能夠通過(guò)上述標(biāo)準(zhǔn)的檢驗(yàn)，就可以受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。根據(jù)時(shí)代等案的判決，在這種情況下，目標(biāo)公司的董事會(huì)完全有權(quán)說(shuō)不，其所作出的決策一般會(huì)得到法院的尊重。
上述規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)涉及在公司收購(gòu)特別是敵意收購(gòu)中，目標(biāo)公司的管理層到底應(yīng)當(dāng)扮演什么角色？
一種觀點(diǎn)認(rèn)為，管理層應(yīng)當(dāng)袖手旁觀。主要理由是，在敵意收購(gòu)中，交易雙方是收購(gòu)方與目標(biāo)公司的股東，與管理層無(wú)關(guān)，不需要其對(duì)交易作出商業(yè)判斷。不但如此，在敵意收購(gòu)中，管理層與公司及其股東之間存在著潛在的利益沖突，其所采取的防御措施有可能損害公司及其股東的利益。
另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，管理層可以有所作為。主要理由是，敵意收購(gòu)良莠不齊，有可能損害目標(biāo)公司及其股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益或根本利益，有的甚至就是為了掠奪目標(biāo)公司的財(cái)產(chǎn)，而中小股東往往過(guò)于分散，缺乏自我保護(hù)的能力。允許管理層采取防御措施可以更有效地保護(hù)公司及其股東的利益。
不難理解，上述觀點(diǎn)充分反映了公司收購(gòu)中有關(guān)當(dāng)事人與利益相關(guān)方的合理關(guān)切。這也正是萬(wàn)科之爭(zhēng)中有關(guān)當(dāng)事人與利益相關(guān)方的合理關(guān)切。對(duì)此，美國(guó)法院采取了某種中間立場(chǎng)，即有條件的允許，并通過(guò)一系列司法判例建立了一套比較具體的、可操作的規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)。隨著我國(guó)上市公司收購(gòu)日趨活躍，迫切需要有關(guān)立法、司法與執(zhí)法機(jī)關(guān)不斷完善有關(guān)規(guī)則與標(biāo)準(zhǔn)。這也是萬(wàn)科控制權(quán)之爭(zhēng)的一個(gè)重要啟示。
(作者系清華大學(xué)法學(xué)院特聘教授、中國(guó)商法學(xué)研究會(huì)理事，歷任西門子中國(guó)首席律師、拉法基中國(guó)法務(wù)副總裁等職，并著有《美國(guó)公司法》)
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