雖然場內(nèi)鐵礦石期貨市場尚未形成，但鐵礦石掉期交易和鐵礦石指數(shù)的存在為鋼鐵企業(yè)鐵礦石套期保值的實現(xiàn)創(chuàng)造了條件。鐵礦石套?？v然能降低鐵礦石價格波動的風險，但對套期保值的誤解足以讓保值的美夢成為巨虧的噩耗。2008年國航和深南電在“套?！鄙系木尢澔蛟S能夠給后來者提供一些可供借鑒的經(jīng)驗。
國航和深南電“套期保值”對照表
國航燃油套保
深南電原油套保
“套期保值”損益曲線
套保背景
在需求旺盛的情況下，紐約商品交易所原油期貨價格從2007年初開始一路上揚，于2008年7月11日達到歷史最高點——147.25美元/桶。此時以高盛為代表的國際投行繼續(xù)看多原油后市。國內(nèi)多家研究機構紛紛指出，原油將進入百元時代，暗示百元以下已經(jīng)成為歷史。
同上。
套保理由
在國際燃油需求快速上升，和國際原油價格大幅飆升的客觀現(xiàn)實下，看漲熱情空前高漲，國航預期燃油后市有進一步上漲的空間似乎是順理成章。
在國際原油需求量快速增長，和國際原油期貨價格大幅飆升的客觀現(xiàn)實下，預期原油后市漲勢難止，有進一步上漲的空間。
套保目的
燃油成本占到國航運營成本的3成左右。在國際原油價格飆升的情況下，防止油價上漲導致的公司經(jīng)營成本飆升，將成本控制在一定的范圍內(nèi)，降低燃油波動所帶來的經(jīng)營風險也就迫在眉睫。
作為發(fā)電企業(yè)，各種燃料油在深南電的運營成本中占有很大的比例，為了防止油價上漲導致的公司經(jīng)營成本飆升，將成本控制在一定的范圍內(nèi)，降低燃油波動所帶來的經(jīng)營風險，而進行套期保值。
套保方案
同時持有執(zhí)行價格為Kc的看漲期權的多頭和執(zhí)行價格為Kp的看跌期權的空頭。
當浮動價（每個決定期限內(nèi)紐約商品交易所當月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價的算術平均數(shù)）高于63.5美元/桶時，深南電每月可獲30萬美元的收益；當浮動價低于63.5美元/桶且高于62美元/桶時，深南電每月可得（浮動價－62美元/桶）×20萬桶的收益；而當浮動價低于62美元/桶時，深南電每月則需向杰潤公司（高盛集團全資子公司）支付與（62美元/桶－浮動價）×40萬桶等額的美元。
套保期限
2008年7月-2011年。
2008年３月-１２月。
合約風險
當燃油現(xiàn)貨價格跌破（Kp-權利金）時，國航空頭持有的執(zhí)行價格為Kp的燃油看跌期權合約出現(xiàn)虧損。由于國航在持有空頭的同時未設定止損區(qū)位，以致燃油現(xiàn)貨價格跌的越深，國航的上述合約虧損的越嚴重。
當浮動價（每個決定期限內(nèi)紐約商品交易所當月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價的算術平均數(shù)）低于62美元/桶時，深南電需深南電每月則需向杰潤公司）支付與（62美元/桶－浮動價）×40萬桶等額的美元?？梢姼觾r在62美元/桶一下時，跌的越多，深南電浮虧也就越大。
（注：以上分析均根據(jù)公開的數(shù)據(jù)整理得到，雖然力求客觀地反映事實，但是由于數(shù)據(jù)的缺失未免造成簡化和出現(xiàn)偏差）
受全球性金融危機影響，從2008年7月11日開始，紐約商品交易所原油期貨價格一路下滑。并與2008年12月19日創(chuàng)出本輪回調(diào)的低點：32.40美元/桶，較本輪高點時跌去了78%。ICE布倫特原油期貨價格也于2008年7月11日達到歷史最高點——147.35美元/桶。之后一路下行，于2008年12月24日創(chuàng)出本輪低點：36.20美元/桶，與本輪高點相比，跌幅為75.43%。迅猛的跌勢，讓國航和深南電始料未及。隨著上述期貨價格的快速下跌，國航和深南電的“套?！辟~面浮虧與日俱增。根據(jù)公開的數(shù)據(jù)顯示，截止2008年10月31日，國航這一項的賬面浮虧就達到驚人的31億元。由此計算到2008年12月24日低點時，國航賬面浮虧可能翻番達到60億元。
雖然兩者的“套?！狈桨覆煌?，但所犯下的錯誤卻是大同小異。具體主要有以下幾點為巨虧埋下隱患。
一、套保和投機的混淆：
傳統(tǒng)的套期保值的定義：交易者配合在現(xiàn)貨市場的買賣，在期貨市場買進或賣出與現(xiàn)貨市場交易品種、數(shù)量相同，但方向相反的期貨合同，以期在未來某一時間通過賣出或買進此期貨合同來補償因現(xiàn)貨市場價格變動帶來的實際價格風險。通過上述定義不難發(fā)現(xiàn)套保的目的是熨平現(xiàn)貨市場上的價格波動，起到削峰添谷的作用，因此用期貨市場進行套期保值規(guī)避現(xiàn)貨價格下跌風險（以現(xiàn)貨供給企業(yè)為例，下同）的同時，也可能讓現(xiàn)貨市場價格上升的收益化為泡影。只想通過期貨市場的“套期保值”規(guī)避現(xiàn)貨市場價格下跌的風險，而不愿承擔現(xiàn)貨市場價格上升時套保在期貨市場上空頭頭寸的虧損，這種想法本身就是對套期保值的誤解。所以進行套期保值之前，一定要明確套保目的是消除價格波動，防止頻繁的價格波動對企業(yè)日常運行帶來沖擊，降低經(jīng)營風險。這是套期保值和投機的本質(zhì)區(qū)別。從思想上為套期保值和投機劃清界限，是套期保值成功的前提。在交易品種和數(shù)量上與現(xiàn)貨供需匹配是傳統(tǒng)套期保值和投機的主要區(qū)別。當然隨著技術的進步，跨品種（必須保證價格影響因素的趨同性）套保實現(xiàn)了對傳統(tǒng)套保的突破。另外，由于現(xiàn)貨市場上套保期限內(nèi)的多次交易，使得套保數(shù)量匹配的計算過程更加繁復。并且隨著金融衍生產(chǎn)品的推出，套保也突破了期貨市場的界限。場外的一對一套保因靈活性和個性定制的實現(xiàn)而受到市場的親睞。但是萬變不離其蹤：保證現(xiàn)貨和套保對象的損益相反，絕對量相等（達到理論最優(yōu)）或相近。即現(xiàn)貨市場上的虧損由套保對象的盈余彌補；現(xiàn)貨市場上的盈余由套保對象的虧損來熨平。
從國航和深南電的“套?！焙霞s來看，兩者都背離了套保的基本原則，嚴格地講二者所簽訂的合約根本算不上套期保值，這也是筆者在上文中加以引號的原因。以國航為例，作為燃油的需求方，真正意義上的套期保值無疑是為了規(guī)避燃油價格上漲的風險，只要持有相應數(shù)量的看漲期權多頭，就完全可以通過支付固定的權利金將燃油價格鎖定在Kc的范圍內(nèi)。而國航同時持有看跌期權的空頭讓人費解?；蛟S只能理解為對對手方的補償，但這樣已經(jīng)嚴重的違背了套期保值的基本原則，為國航的巨虧埋下了隱患。深南電的“套?！狈桨福袷且粩堊拥闹Ц秴f(xié)議。
二、缺乏風險防范意識：
從二者的“套保”收益曲線可以看出，國航“套?！眳f(xié)議的誘惑力在于如果原油價格2008年7月11日后繼續(xù)攀升。那么理論上的收益是無限的。但由于其同時持有看跌期權的空頭，使得國航同時背負著價格下跌后無限的風險（實際上以參考價格跌至0為限）。深南電的“套?！焙霞s同樣存在這樣的隱患。由于深南電用有限的收益換取了無限的風險（實際上以參考價格跌至0為限），所以有人說該套保協(xié)議深南電所承受的收益和風險是不對等的，甚至被稱為杰潤公司的霸王條款。但是如果把時間退回到期貨行情火爆的2008年7月11日以前，相信人們的見解會截然相反，也更能夠理解深南電為什么會做出上述選擇。二者的巨虧不是國際投行設下的圈套，而是期貨價格大幅攀升傳遞出一種當時看來絕對真實的假象——期貨價格還會繼續(xù)上行。很少有人懷疑，然而這次真理卻站在了少數(shù)者的一邊。國航和深南電都為盲目樂觀付出了慘重的代價。市場用事實告訴我們：小概率事件不等于不可能事件。所以風險意識永遠不能束之高閣。不要放縱風險敞口，否則歷史將會重演。
三、不要與拳王過招：
如果缺乏對金融衍生品市場的理解和交易經(jīng)驗，那么“不要與拳王過招”這句話就能派上用場了。國航和深南電的“套?！本尢澥录?，有力地證明了長期浸淫于國際金融市場中的國際投行的實力。就像“拳王”的稱號不是浪得虛名，馳騁于國際金融戰(zhàn)場的國際投行絕不是中國企業(yè)的提款機。不要忘了他們是靠出售金融衍生產(chǎn)品生存的。特別是一對一的“套?！眳f(xié)議，其中的復雜性遠非標準化的場內(nèi)套保可比。有些協(xié)議條款引入了復雜的數(shù)學模型，即便是金融學的專家想要理解也得費一番周折。所以，初始套期保值盡量選擇在場內(nèi)市場進行，不要為個性化的定制所迷惑。金融市場上風險和收益永遠是對等的。
