文/巴九靈 （微信公眾號(hào)：吳曉波頻道）
最近我們常常聽(tīng)到一個(gè)詞叫“去杠桿”。
小巴今天來(lái)說(shuō)一說(shuō)金融史上一起著名的杠桿災(zāi)難，一家對(duì)沖基金組建了可能是史上最豪華的團(tuán)隊(duì)，獲取40%以上的年均回報(bào)率，不到三年時(shí)間就從0做到1000億美元資產(chǎn)，卻在短短時(shí)間內(nèi)面臨高達(dá)1萬(wàn)億美元的違約風(fēng)險(xiǎn)，最后清盤倒閉的故事。這個(gè)對(duì)沖基金，叫做“長(zhǎng)期資本管理”。
70年代一個(gè)金融創(chuàng)新的年代。我們的主人公，約翰·梅里韋瑟是這個(gè)時(shí)代站在潮頭的人物。
1
梅里韋瑟“小本金，賺大錢”之道
這位芝加哥大學(xué)的MBA，是那種理智到冰點(diǎn)的男人，交易時(shí)臉上永遠(yuǎn)不會(huì)顯露喜怒哀樂(lè)。
1977年，他在一家叫所羅門兄弟公司的投行創(chuàng)辦了一個(gè)套利部門，篤信可以用數(shù)學(xué)模型發(fā)現(xiàn)債券市場(chǎng)的正確價(jià)格。
當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上這樣做的人還很少，他完全做到了技術(shù)壓制，賺錢的效果特別好，整個(gè)投行絕大部分的利潤(rùn)都來(lái)自于他的部門。
他相信一件事情：同一樣?xùn)|西，在任何地方的價(jià)格應(yīng)該都是一樣的，如果出現(xiàn)了短暫的背離，那就是你賺差價(jià)的機(jī)會(huì)，因?yàn)樗詈罂倳?huì)回歸一致的。
舉個(gè)例子，美國(guó)政府發(fā)30年國(guó)債，半年之后就變成29.5年的了，照理說(shuō)30年和29.5年的國(guó)債時(shí)間差距很短，利率應(yīng)該相同或差距非常非常小。但總有些特殊情況，比如30年國(guó)債收益率是7.36%，而半年前發(fā)行的30年國(guó)債收益率只有7.24%， 0.12%的差距就太大了，機(jī)會(huì)就來(lái)了。
那么，錢應(yīng)該怎么賺呢？很簡(jiǎn)單，你買進(jìn)100億7.24%（29.5年）的國(guó)債，再賣出100億7.36%（30年）的國(guó)債，利差就賺了1200萬(wàn)美元。手上需要有國(guó)債和資金？沒(méi)關(guān)系，在成熟的資本市場(chǎng)上，都可以借來(lái)的。你賭的是，市場(chǎng)會(huì)很快把利率抹平，比如都在7.3%，再以這個(gè)價(jià)格分別買進(jìn)、賣出100億30年和29.5年的國(guó)債，就把交易收尾了。
只要這兩次短期借貸的成本低于1200萬(wàn)，就是賺錢的。交易可以不停上杠桿，10倍、20倍、50倍、甚至100倍，本金很小就能賺大錢。
2
遭下屬甩黑鍋，被迫出走所羅門
上述這套金融創(chuàng)新，涉及精確的數(shù)學(xué)計(jì)算。梅里韋瑟就常跑美國(guó)各大高校，招數(shù)學(xué)教授、博士。不過(guò)這些天才們有一個(gè)問(wèn)題：自視甚高，沉浸在自我的世界里。他們的行事，你腦補(bǔ)一下《生活大爆炸》的謝爾頓就行了。
他們會(huì)天真地對(duì)公司的行政部門說(shuō)，請(qǐng)把伙食費(fèi)公攤的錢還回來(lái)，因?yàn)椤拔覀冇植辉诠境灾酗垺薄Ｋ麄儗?duì)于老交易員不屑一顧，還在公司里面搞各種形式的賭博，簡(jiǎn)直嗜賭上癮，弄得公司烏煙瘴氣。
有一次，他們?cè)谕嬉粋€(gè)游戲，所羅門兄弟的老板正好路過(guò)對(duì)梅里韋瑟說(shuō)，賭一把，一百萬(wàn)，輸了別哭。梅里韋瑟回答說(shuō)，不，要玩就玩真的，一把一千萬(wàn)，輸了別哭。將老板的軍，場(chǎng)面一度十分尷尬。
總而言之，在外人看來(lái)，這是一批怪胎，但實(shí)在是太會(huì)賺錢了，其他人只好忍著。
生活中有兩件事情，是要遭人問(wèn)候十八代祖宗的，第一是“不患寡而患不均”，第二是“動(dòng)別人的蛋糕”。不湊巧，這兩件事情梅里韋瑟的部門占全了。
大部分利潤(rùn)是他們貢獻(xiàn)的，分獎(jiǎng)金的時(shí)候卻是大鍋飯式的方式。梅里韋瑟覺(jué)得要為手下多謀福利，和高層談判了很多次，在1989年最后談定從交易利潤(rùn)中提取15%作為固定獎(jiǎng)金比例，其他所有部門都沒(méi)有這樣的福利，心里都在咒他們。
一個(gè)叫保羅·莫澤爾的交易員，以前在他手下干過(guò)，后來(lái)被調(diào)離，就做了一件自殘式的事情。他走進(jìn)梅里韋瑟的辦公室，承認(rèn)曾經(jīng)在給財(cái)政部的標(biāo)書里面造假。梅里韋瑟馬上向CEO和董事會(huì)通報(bào)了這件事情。
在美國(guó)金融屆，有一句話叫做“得罪誰(shuí)，也不要得罪美國(guó)財(cái)政部”。頭頭們一聽(tīng)，嚇得差點(diǎn)尿了褲子，卻絲毫不影響他們順手把梅里韋瑟擼下來(lái)背鍋，在會(huì)議室里當(dāng)面向他宣布：很遺憾，你，必須走人！
接替者希爾布蘭德，是他一手培養(yǎng)起來(lái)的王牌交易員，升官后第一件事情不是干一番大事業(yè)，而是原封不動(dòng)地保留了梅里韋瑟的辦公室，高爾夫球桿、電腦、辦公桌放置得和原來(lái)一摸一樣，就像梅里韋瑟只是度長(zhǎng)假去了。
整個(gè)部門都把梅里韋瑟當(dāng)做父親和導(dǎo)師一樣愛(ài)戴，事態(tài)平息后不停在公司里上下活動(dòng)，想把梅里韋瑟運(yùn)作回所羅門。梅里韋瑟開(kāi)出的條件是必須把CEO的位置給他，至少是聯(lián)席CEO，這當(dāng)然不可能了，事情就這么作罷了
這一年，梅里韋瑟45歲，無(wú)所事事。
3
放言25億，心有猛虎狂奔
看到這里，你可能也想到了劉備。他40多歲的時(shí)候有一次上廁所，看到自己大腿居然長(zhǎng)膘了，淚流滿面。別人發(fā)現(xiàn)他臉上淚痕問(wèn)為什么，他說(shuō)“備往常身不離鞍，髀肉皆散；今久不騎，髀里肉生。日月蹉跎，老將至矣，而功業(yè)不建，是以悲耳！”
當(dāng)時(shí)梅里韋瑟的心情，估計(jì)差不多。一手建立了最賺錢的部門，因?yàn)槭窒露嗄昵暗囊淮芜`規(guī)背了黑鍋，被掃地出門。關(guān)鍵是這個(gè)員工，自己根本就瞧不上，早就被調(diào)離部門了。他心里面肯定很不服氣，這輩子絕對(duì)不能就這樣過(guò)了。
怎么辦？算了，遠(yuǎn)離那些拉后腿的，自己拉隊(duì)伍干一票大的，弄個(gè)對(duì)沖基金，名字就叫“長(zhǎng)期資本管理”（Long-Term Capital Management ，以下簡(jiǎn)稱LTCM）。
干大的，這一點(diǎn)，從募資目標(biāo)就看出來(lái)了——25億美元。當(dāng)時(shí)一般對(duì)沖基金的募資目標(biāo)是多少？只有它的1%，大約2500萬(wàn)美元。最頂級(jí)的對(duì)沖基金，也才能募到兩三億美元。梅里韋瑟敢放言25億，的確是心有猛虎狂奔。
梅里韋瑟做的第一件事情，是挖人，挖原來(lái)他手底下的團(tuán)隊(duì)。
所羅門的套利部門，在他一發(fā)話后，馬上辭職，整個(gè)部門都被陸續(xù)挖走。有一位伊朗裔的猶太交易員維克多·哈格哈尼，辭職算比較早的，從老大辦公室出來(lái)，所有同事鼓掌歡送他前往新公司任職。
做的第二件事情，還是挖人，挖大牛。
金融業(yè)在這一點(diǎn)上，其實(shí)和其他行業(yè)沒(méi)什么兩樣，隔行如隔山，光靠一堆高深的、一般人看不懂的交易策略，是沒(méi)辦法籌到錢的。要把基金賣出去，至少要把一批業(yè)內(nèi)資深大佬拉進(jìn)來(lái)組建一支夢(mèng)之隊(duì)，建立品牌形象，當(dāng)然梅里韋瑟也做到了。
第一位加入的金融學(xué)教授羅伯特·C·莫頓，金融風(fēng)險(xiǎn)管理之父，基本上所有關(guān)于華爾街金融衍生品證券定價(jià)的問(wèn)題，都是以他的模型公式為基礎(chǔ)。另一位金融屆學(xué)術(shù)大牛，馬爾隆·斯科爾斯，緊隨著莫頓加入。
兩個(gè)人有段有趣的淵源，金融風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模型雖然是莫頓先弄出來(lái)的，但他很有風(fēng)度，等到斯科爾斯和另一位學(xué)者布萊克相關(guān)論文發(fā)表后，才公布出來(lái)。不過(guò)根據(jù)先到先得的慣例，模型還是被命名為Black-Scholes Model（布萊克-斯科爾斯模型）。后來(lái)1997年因?yàn)檫@個(gè)理論發(fā)諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的時(shí)候，莫頓倒是沒(méi)有被落下，得到了補(bǔ)償，兩人一起獲獎(jiǎng)。
在華爾街，因?yàn)槟Ｐ兔值年P(guān)系，斯科爾斯更有名氣，幫了梅里韋瑟不少忙。
最后被請(qǐng)出山的大佬是美聯(lián)儲(chǔ)副主席大衛(wèi)·莫林斯。論資排輩，當(dāng)時(shí)莫林斯排在格林斯潘之后，坐美聯(lián)儲(chǔ)第二把交椅，當(dāng)然靠的也是莫頓的功勞——莫林斯也是莫頓的學(xué)生。
這樣一來(lái)，團(tuán)隊(duì)的逼格就足夠高了。
路演時(shí)，LTCM保持了一貫以來(lái)的倨傲。說(shuō)起費(fèi)用就很高，別的對(duì)沖基金只收1%的資產(chǎn)管理費(fèi)，分20%的利潤(rùn)，他們卻要求2%的資產(chǎn)管理費(fèi)+25%的利潤(rùn)分成。而被問(wèn)到投資策略則用一套復(fù)雜數(shù)學(xué)公式應(yīng)付了事，具體的細(xì)節(jié)一概無(wú)可奉告。面對(duì)牛逼閃閃的合伙人團(tuán)隊(duì)，也有富豪、機(jī)構(gòu)投了錢，但距離25億的目標(biāo)距離還很遠(yuǎn)很遠(yuǎn)。
就在這個(gè)時(shí)候，他們接到了一個(gè)神助攻。這一年所羅門公司竟然公布了套利部門的歷史業(yè)績(jī)和利潤(rùn)，照理這種投行內(nèi)部部門的歷史記錄，一般不輕易公布。市場(chǎng)一下子炸開(kāi)了鍋，投資人一看，都忍不住要爆一句粗口“X，原來(lái)這么賺錢！”，于是紛紛把錢投進(jìn)來(lái)了。
美聯(lián)儲(chǔ)副主席大衛(wèi)·莫林斯在國(guó)際金融屆人脈寬廣，拿著這張歷史業(yè)績(jī)表，忽悠起國(guó)際友人來(lái)那是輕松加愉快。最后LTCM募到了12.5億美元，雖然不及預(yù)期，但也輕松碾壓了歷史紀(jì)錄，其中大部分都是美國(guó)以外金融機(jī)構(gòu)的資金。
4
小試牛刀初啼鳴，華爾街崩盤一朝間
錢到位了就該開(kāi)始干活了，第一年在美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)小試牛刀，拿到28%的收益，第二年再接再厲，收益率達(dá)到了59%，第三年繼續(xù)57%，即便在東南亞金融危機(jī)爆發(fā)的1997年，LTCM也有25%的收益，1994-1997四年下來(lái)平均收益率40%，而且只有一個(gè)月是虧損的，簡(jiǎn)直是提著望遠(yuǎn)鏡都找不著風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)手。華爾街所有銀行和金融機(jī)構(gòu)，爭(zhēng)著給他們借錢，“大哥，我這還有點(diǎn)余錢，要么您借點(diǎn)走？保證金？保證金不用，對(duì)您還有啥不放心的”。
好嘛，華爾街其他對(duì)沖基金、投行看了兩年，基本上都學(xué)會(huì)了，沒(méi)啥嘛，莫頓和斯科爾斯的公式我們都會(huì)啊，數(shù)學(xué)家學(xué)校里到處都是，高薪聘來(lái)就是了。大家一起干，一來(lái)二去，發(fā)達(dá)國(guó)家債券市場(chǎng)已經(jīng)收割完畢，一絲一毫的機(jī)會(huì)都沒(méi)有了。接下來(lái)咋辦呢？沒(méi)關(guān)系，發(fā)達(dá)國(guó)家的弄完了，弄新興市場(chǎng)。
世界的奇妙就奇妙在這里。在LTCM的理論里，市場(chǎng)是講道理的，同樣的東西最后的價(jià)格都是一樣的，對(duì)沖是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。而且他們?cè)谕顿Y新興市場(chǎng)的時(shí)候，還做了分散風(fēng)險(xiǎn)的處理，相信不會(huì)所有的國(guó)家一起崩。
但有的地方，它是不和你講道理的，這個(gè)不講道理的鍋，就只能戰(zhàn)斗民族來(lái)背了。1998年8月，俄羅斯直接就國(guó)債違約了，國(guó)會(huì)放假、總統(tǒng)和高管外出度假，總之我就不理你了，債？對(duì)不起，我不還了。這種非常規(guī)的高端玩法下，所有市場(chǎng)都崩了，利差不斷擴(kuò)大。號(hào)稱不會(huì)虧損的LTCM一天就虧15%，5個(gè)月就虧了90%。
關(guān)鍵是，LTCM的杠桿加得太厲害，出事時(shí)有人一統(tǒng)計(jì)，LTCM用50億的自有資金，借了1000億美元，面臨10000多億美元的違約風(fēng)險(xiǎn)，差不多把整個(gè)華爾街都拖下了水，有本書叫做《拯救華爾街》，講的就是LTCM的故事。
潮退的時(shí)候，才知道誰(shuí)在裸泳。巴菲特老爺子說(shuō)這個(gè)話的時(shí)候，心里一定想到無(wú)數(shù)他親身經(jīng)歷過(guò)的案例，老爺子在各種案例里也是無(wú)處不在。
LTCM募資最早期的時(shí)候，梅里韋瑟找巴菲特吃飯，畢竟巴菲特以前就是所羅門的股東，兩個(gè)人打過(guò)多次交道，如果他能支持一點(diǎn)，比別人說(shuō)一萬(wàn)句都有用。巴菲特好吃好喝地招待，“我從所羅門時(shí)代就很看好你”之類的好話說(shuō)了一大通，最后說(shuō)到簽支票，對(duì)不起，一毛錢都沒(méi)有。
LTCM的故事實(shí)在太精彩，篇幅所限，小巴只能講一講概要過(guò)程，以后有機(jī)會(huì)小巴再給大家補(bǔ)充細(xì)節(jié)，或者大家可以自行閱讀參考材料中的幾本書。
參考材料：
《拯救華爾街 : 長(zhǎng)期資本管理公司的崛起與隕落》作者：羅杰·洛溫斯坦
《說(shuō)謊者的撲克牌 : 華爾街的投資游戲》作者：邁克爾·劉易斯
《創(chuàng)造金錢：長(zhǎng)期資本管理公司的傳奇》作者：鄧巴
《對(duì)沖基金到底是什么》作者：黃徽
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