張 明
經(jīng)濟(jì)學(xué)家張維迎幾年前曾提出將一部分外匯儲(chǔ)備分給老百姓的觀點(diǎn)，引發(fā)了激烈爭(zhēng)論。今年春節(jié)期間，經(jīng)濟(jì)學(xué)家邱曉華再次在微博中提出類似觀點(diǎn)，同樣引發(fā)了激烈爭(zhēng)論。筆者沒有參與這次爭(zhēng)論，一直在潛水旁觀。截至目前，似乎是反對(duì)者居多。
反對(duì)者的主要論據(jù)有：
第一，外匯儲(chǔ)備是央行資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)，對(duì)應(yīng)的負(fù)債是央行通過外匯占款發(fā)出的基礎(chǔ)貨幣。在負(fù)債沒有相應(yīng)縮減的前提下，央行不可能將外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)直接分給老百姓。換句通俗的話來說，央行當(dāng)年積累外儲(chǔ)的過程是老百姓將美元賣給央行、換回人民幣的過程，如果未來老百姓想用手中的人民幣換回美元，但央行的外儲(chǔ)已分光了，這如何是好？
第二，我國(guó)大部分老百姓還是低收入階層，既不能出國(guó)旅游，也無(wú)財(cái)力把孩子送去國(guó)外上學(xué)。當(dāng)他們收到相應(yīng)的美元之后，很可能會(huì)到銀行將美元換為人民幣，而這些美元最終可能再度回到央行手中變?yōu)橥鈨?chǔ)。與其如此麻煩給老百姓發(fā)錢，不如央行直接印人民幣發(fā)給老百姓得了。
第三，針對(duì)有人建議可將外儲(chǔ)投資收益分給老百姓的建議，反對(duì)意見是，當(dāng)前的外儲(chǔ)投資收益已由央行上繳中央財(cái)政了。將外儲(chǔ)投資收益分給老百姓的建議，其實(shí)不過相當(dāng)于財(cái)政部通過各種手段直接給老百姓發(fā)錢而已，沒有太大意義。
這些反對(duì)論據(jù)自然都有其道理，至少說明單方面從央行那里剝離出外儲(chǔ)并直接分給老百姓的做法，在當(dāng)前環(huán)境下是不可行的。然而，這并不意味著，我們不能以變通的方式來將外儲(chǔ)間接地分給老百姓。
讓我們來考慮以下一種方案。第一步，由財(cái)政部發(fā)行一批特別國(guó)債；第二步，財(cái)政部用這批特別國(guó)債與央行外儲(chǔ)資產(chǎn)按市場(chǎng)價(jià)值置換；第三步，財(cái)政部用置換得到的外儲(chǔ)資產(chǎn)組建一個(gè)主權(quán)養(yǎng)老基金，專門投資于海外資產(chǎn)市場(chǎng)；第四步，出臺(tái)專門的法律法規(guī)，規(guī)定該主權(quán)養(yǎng)老基金的投資收益，百分之百用于充實(shí)社保基金賬戶。主權(quán)養(yǎng)老基金的信息披露與治理結(jié)構(gòu)可完全借鑒挪威主權(quán)財(cái)富基金制定。
這種方案是否規(guī)避了之前反對(duì)者們提出的各項(xiàng)意見呢？
先看央行。這樣做，央行總資產(chǎn)與總負(fù)債均沒有變化，唯一的變化僅僅是外幣資產(chǎn)變?yōu)榱吮編刨Y產(chǎn)。央行其實(shí)從中獲得了兩大好處：減少了未來人民幣升值可能造成的估值損失，獲得了進(jìn)行公開市場(chǎng)操作的新工具。而用國(guó)債替代央票在公開市場(chǎng)操作，可降低沖銷成本。
可能有人會(huì)問，要是老百姓都要求將手中的人民幣換為美元，而央行沒有那么多美元了，怎么辦？道理很簡(jiǎn)單，目前國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄超過90萬(wàn)億人民幣，而外匯儲(chǔ)備只有3萬(wàn)多億美元，即使不分外儲(chǔ)，也很難滿足所有人的換匯需求。舉個(gè)極端的例子，如果中國(guó)一夜之間全面開放資本賬戶，老百姓選擇將四分之一的儲(chǔ)蓄兌換為美元后投資于海外市場(chǎng)，這意味著央行目前的外儲(chǔ)可能在一夜之間消耗殆盡。央行會(huì)放任這種無(wú)限制的貨幣兌換碼？
答案自然是不會(huì)。央行對(duì)此可有多種對(duì)策：或?qū)嵤﹨R兌限制；或讓人民幣對(duì)美元貶值；或?qū)嵤┴?fù)責(zé)任的貨幣政策，降低居民將人民幣兌換為美元的動(dòng)機(jī)。有必要提出，有種觀點(diǎn)是非常錯(cuò)誤的，即央行手中的美元?dú)w根結(jié)底是老百姓的，千萬(wàn)不能動(dòng)用，否則未來會(huì)出問題。事實(shí)上，央行所持美元是央行根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格支付了對(duì)價(jià)換來的，央行自然有自由處置的權(quán)利。當(dāng)年央行直接用外儲(chǔ)注資商業(yè)銀行，不就是用外幣資產(chǎn)置換了人民幣資產(chǎn)嗎？
再看第二種反對(duì)意見，由于該方案并沒有把外匯資產(chǎn)直接分到老百姓手里，自然不會(huì)有老百姓到銀行換匯。而且主權(quán)養(yǎng)老基金將所有資金投資于海外，并沒增加國(guó)內(nèi)貨幣量，也不會(huì)引發(fā)通脹。
最后再看第三種反對(duì)意見。這種意見持有者會(huì)認(rèn)為，實(shí)施該方案，與財(cái)政部直接發(fā)債，用募集人民幣資金填補(bǔ)社保基金賬戶沒有實(shí)質(zhì)性區(qū)別。筆者認(rèn)為，這兩種方式至少存在如下區(qū)別：其一，在資本賬戶尚未完全開放的前提下，間接增加了中國(guó)居民部門對(duì)海外資產(chǎn)的持有規(guī)模，這有助于規(guī)避國(guó)內(nèi)的通脹風(fēng)險(xiǎn)以及其他系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；其二，如前所述，降低了央行資產(chǎn)負(fù)債表的幣種錯(cuò)配，以及潛在的匯兌損失，并賦予了央行更可持續(xù)的公開市場(chǎng)操作工具。
其實(shí)，上述主權(quán)養(yǎng)老基金的操作模式，與中投公司的操作模式基本一致。為什么要另起爐灶呢？關(guān)于中投公司的最終資金運(yùn)用，目前非常模糊。與國(guó)有企業(yè)一樣，中投公司名義上是全民所有制，但老百姓不能從中直接獲益。而新成立的主權(quán)養(yǎng)老基金將直接承諾將所有投資收益用于充實(shí)社?；鹳~戶。鑒于中國(guó)外儲(chǔ)規(guī)模龐大，不妨設(shè)立幾家主權(quán)財(cái)富基金，它們相互之間的競(jìng)爭(zhēng)有助于提高資產(chǎn)管理效率。中投公司成立后外管局的投資策略變化不就是明證么？
簡(jiǎn)言之，從實(shí)際出發(fā)，雖然中國(guó)政府將外儲(chǔ)資產(chǎn)分給老百姓的概率很低，但這并不意味著沒有任何辦法讓老百姓在金融抑制的背景下從主權(quán)資產(chǎn)的海外投資中獲益。
(作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世經(jīng)政所國(guó)際投資室主任)
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