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1990年11月上海交易所成立算起，中國(guó)證券市場(chǎng)走過了18年的風(fēng)雨歷程。這18年來(lái)，A股市場(chǎng)總共經(jīng)歷了三次牛熊市交替，回顧歷史，也許能讓我們找到對(duì)未來(lái)趨勢(shì)的答案。

　　根據(jù)A股市場(chǎng)整體總市值的計(jì)算公式，A股總市值=平均股價(jià)*總股本，簡(jiǎn)單推導(dǎo)得出：A股總市值=市盈率*平均每股收益*總股本。從這一公式我們可以看到，影響A股總市值變化或者市場(chǎng)漲跌的主要因素在于市盈率倍數(shù)、上市公司盈利能力和總股本的變化。

　　從市盈率角度來(lái)看，我國(guó)A股市場(chǎng)靜態(tài)市盈率在16～120倍之間寬幅波動(dòng)，而動(dòng)態(tài)市盈率則在15～60倍之間波動(dòng)，并且指數(shù)每一輪上漲往往伴隨著市盈率的快速擴(kuò)張，而指數(shù)每一波下跌也出現(xiàn)了市盈率的快速回落。

　　從總股本的角度來(lái)看，我國(guó)A股市場(chǎng)自開啟以來(lái)就呈現(xiàn)出總股本不斷擴(kuò)張的趨勢(shì)，從1990年滬深兩市合計(jì)不到1億股的總股本，在市場(chǎng)18年來(lái)不斷擴(kuò)容的背景下目前滬深兩市合計(jì)總股本已經(jīng)達(dá)到了23915億股，對(duì)A股總市值的影響是持續(xù)的正面提振。

　　從平均每股收益來(lái)看，整體計(jì)算的上市公司平均每股收益也存在著一定的波動(dòng)性，18年中1991年最低只有0.14元/股，每股收益最高的年份則為2007年，達(dá)到了0.42元/股，不過從趨勢(shì)來(lái)看每股收益的波動(dòng)幅度不大。

　　整體來(lái)看，市盈率漲跌方向及幅度和指數(shù)漲跌幅度相關(guān)度比較高，即資金面仍然是影響A股市場(chǎng)漲跌的核心因素，我國(guó)A股市場(chǎng)仍然沒有擺脫資金推動(dòng)型的特征。此外，回顧歷史我們看到，中國(guó)股市三次波瀾壯闊的大牛市行情，也都與大規(guī)模引入合規(guī)資金有關(guān)。第一次因合規(guī)資金被大舉引入而產(chǎn)生的大行情，發(fā)生在1996年初至1997年5月，滬深市場(chǎng)從區(qū)域性市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)槿珖?guó)性市場(chǎng)，吸引了全國(guó)各地投資者的資金源源不斷地流入股市；第二次是1999年5月至2001年4月的大牛市行情，三類企業(yè)被允許進(jìn)入股市及與基金力量的快速壯大直接關(guān)聯(lián)；第三次就是2005年匯改以后，流動(dòng)性過剩開始由銀行系統(tǒng)向整個(gè)社會(huì)蔓延，最終經(jīng)由基金井噴式發(fā)展的帶動(dòng)蔓延到了股市。從反面來(lái)看，這次深幅調(diào)整也是伴隨著大小非解禁減持從而導(dǎo)致了對(duì)資金的過度消耗，因此，我們研究和判斷A股市場(chǎng)的未來(lái)走勢(shì)，就不得不將對(duì)資金供求關(guān)系擺在研究的首位。

　　從資金需求的角度來(lái)看，目前最大的資金需求方來(lái)自于限售股的流通。從Wind的統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，按照當(dāng)前股價(jià)計(jì)算的未來(lái)三年新增流通市值為101148.47億元，而目前整個(gè)A股的流通市值只有52540.65億元，相當(dāng)于再造兩個(gè)A股市場(chǎng)。

　　從資金供應(yīng)的角度來(lái)看，目前最大的資金供應(yīng)方來(lái)自于公募基金。截至到2008年8月，基金總數(shù)為409只，基金凈值達(dá)到21073.88億元，其中股票型和混合型基金總數(shù)達(dá)到了320只，基金凈值合計(jì)達(dá)到19498.24億，以目前的規(guī)模無(wú)法承接限售股流通消耗的能量。這是一個(gè)靜態(tài)的資金統(tǒng)計(jì)結(jié)果，潛在的資金流入規(guī)模則和銀行資金存在直接的關(guān)系。這種關(guān)系主要是通過和廣義貨幣供應(yīng)量M2、狹義貨幣供應(yīng)量M1的對(duì)比關(guān)系得以體現(xiàn)。從統(tǒng)計(jì)的內(nèi)容來(lái)看，M2和M1的差異主要在于M1不包括儲(chǔ)蓄存款和企業(yè)定期存款，這意味著儲(chǔ)蓄存款和企業(yè)定期存款的轉(zhuǎn)移會(huì)引起M2和M1的異動(dòng)。例如：2005年匯改之后，由于存在人民幣升值的預(yù)期致使企業(yè)定期存款增加迅速，年末的余額是33099.99億元人民幣，同比增長(zhǎng)30.41%，在各項(xiàng)銀行負(fù)債中增長(zhǎng)速度最快。不僅企業(yè)的定期存款增長(zhǎng)迅速，與此同時(shí)居民的定期儲(chǔ)蓄存款也出現(xiàn)加速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，儲(chǔ)蓄存款的年終余額是143278.27億元人民幣,同比增長(zhǎng)17.98%，其中定期存款增加16257.64億元人民幣，占新增的儲(chǔ)蓄存款的68.5%，該比例比2004年增加了8個(gè)百分點(diǎn)。

　　企業(yè)和居民將更多的資金選擇以定期的形式存在銀行，主要有兩種可能：第一種可能是，定期存款的增長(zhǎng)速度加快說(shuō)明微觀（企業(yè)和個(gè)人）的盈利能力下降，多余的資金開始從實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)中沉淀下來(lái)，貨幣的流通速度開始放慢，經(jīng)濟(jì)景氣下降。第二種可能是，貨幣供給量大量增加，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不需要那么多的貨幣，于是多余的貨幣暫時(shí)沉淀下來(lái)。根據(jù)中國(guó)社科院金融所金融市場(chǎng)研究室的判斷，1996年－1997年行情和2001年前后的M1增長(zhǎng)速度超過M2是屬于第一種情況，而2005年以來(lái)出現(xiàn)的M1增長(zhǎng)速度超過M2的現(xiàn)象可能是屬于第二種情況。當(dāng)股市活躍之后，老百姓將儲(chǔ)蓄資金投資到股市中去，儲(chǔ)蓄資金便成了企業(yè)存款，表現(xiàn)為M1增長(zhǎng)速度不斷增加。但經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，當(dāng)M1超過22%之后，持續(xù)的時(shí)間一般不會(huì)太長(zhǎng)（最長(zhǎng)的是2001年上半年，持續(xù)了5個(gè)月）。這可能意味著后續(xù)的儲(chǔ)蓄資金轉(zhuǎn)化為股市投資資金的動(dòng)力耗盡了。而最近的一次M1增速超過22%的情況發(fā)生在2007年8月份到10月份，這段時(shí)間也是A股市場(chǎng)在資金推動(dòng)下表現(xiàn)最瘋狂的幾個(gè)月份，上證綜指短短三個(gè)月漲幅超過30%，之后在持續(xù)從緊貨幣政策滯后反應(yīng)的作用下，M1增速終于跌破了22%并出現(xiàn)了逐月下跌的趨勢(shì)。與此同時(shí)，由于A股市場(chǎng)處于高位維持行情需要的資金規(guī)模異常巨大，在新增資金量放緩的背景下，A股市場(chǎng)多少顯得"高處不勝寒"，那么只有通過下跌的方式去尋找資金的供求平衡點(diǎn)。

　　有鑒于此，未來(lái)M1的增速會(huì)出現(xiàn)怎樣的變化，是我們需要加以關(guān)注的課題。首先，基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)是決定狹義貨幣供應(yīng)量M1的根本因素。基礎(chǔ)貨幣是央行掌握的貨幣，它是強(qiáng)有力的貨幣，可以創(chuàng)造出信用貨幣的貨幣。當(dāng)基礎(chǔ)貨幣增加的時(shí)候，貨幣供應(yīng)量增加會(huì)產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)?；A(chǔ)貨幣主要由現(xiàn)金和存款準(zhǔn)備金兩部分構(gòu)成，眾所周知，其增減變化主要取決于以下四個(gè)因素：一是中央銀行對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)債權(quán)的變動(dòng)；二是國(guó)外凈資產(chǎn)數(shù)額的變動(dòng)（國(guó)外凈資產(chǎn)由外匯、黃金占款和中央銀行在國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的凈資產(chǎn)構(gòu)成）；三是對(duì)政府債權(quán)凈額的變動(dòng)（中央銀行對(duì)政府債權(quán)凈額增加通常由兩條渠道形成，一條渠道是直接認(rèn)購(gòu)政府債券，另一條是貸款給財(cái)政以彌補(bǔ)財(cái)政赤字）；四是固定資產(chǎn)增減變化以及中央銀行在資金清算過程中應(yīng)收應(yīng)付款的增減變化等。以上四個(gè)因素中，中央銀行對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)債權(quán)的變動(dòng)是影響基礎(chǔ)貨幣的最主要因素。可以預(yù)見的是，在貨幣政策目標(biāo)向"一防一控"基調(diào)邁進(jìn)的過程中，實(shí)質(zhì)性的貨幣放松政策有望實(shí)施，在具體措施方面降低存款準(zhǔn)備金率或有望先行?？紤]到PPI(產(chǎn)品價(jià)格指數(shù))增速剛剛創(chuàng)出新高，相關(guān)的價(jià)格改革尚未完成，因此PPI見頂時(shí)間可能延長(zhǎng)，在美元走強(qiáng)大宗商品特別是石油價(jià)格趨勢(shì)性回落的背景下，今年四季度PPI有望沖高回落，而PPI對(duì)CPI(消費(fèi)者物價(jià)指數(shù))的傳導(dǎo)程度在明年初也將更加明確，屆時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率的概率將大大增加，從而帶來(lái)整個(gè)市場(chǎng)資金面的回暖。其次，廣義貨幣供應(yīng)量M2是狹義貨幣供應(yīng)量M1的后續(xù)力量。M1與M2之間存在相互轉(zhuǎn)換的關(guān)系，特別是當(dāng)股市的賺錢效應(yīng)開始顯現(xiàn)的時(shí)候，企業(yè)定期存款和居民儲(chǔ)蓄存款將向活期存款轉(zhuǎn)變，從而為股市帶來(lái)源源不斷的新增資金。

　　綜上所述，在大小非減持的力量無(wú)法得到進(jìn)一步約束的前提下，資金供給情況是我們重點(diǎn)考察的對(duì)象。而資金供給除了靜態(tài)資金量外，我們更關(guān)注潛在的資金供應(yīng)量，其中主要是貨幣政策放松帶來(lái)的基礎(chǔ)貨幣的增加，因?yàn)檫@有望緩解整個(gè)市場(chǎng)對(duì)于資金的饑渴，但是能否激發(fā)行情的持續(xù)性還要依托M2向M1的轉(zhuǎn)化能力，而這則取決于企業(yè)定期存款和居民儲(chǔ)蓄存款的增長(zhǎng)情況，其和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的周期波動(dòng)高度相關(guān)。