【紅籌模式遇阻企業(yè)各尋出路】

　　2006年8月8日，由商務(wù)部主導(dǎo)，六部委共同簽發(fā)及公布了《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》(下簡稱“外資并購新規(guī)”)，并于2006年9月8日起施行。相對(duì)以前而言，新規(guī)定將令內(nèi)陸企業(yè)以紅籌形式赴海外的審批程序更為繁復(fù)、時(shí)間更長。因此，9月8日被業(yè)界稱為“紅籌上市的大限之日”。紅籌模式遇阻企業(yè)各尋出路

　　記者鐘恬

　　對(duì)于打算以紅籌模式上市的國內(nèi)企業(yè)而言，不是所有的企業(yè)都像新東方那么幸運(yùn)，趕得及在9月8日之前進(jìn)行海外IPO。

　　中國證監(jiān)會(huì)上周公布的行政許可事項(xiàng)顯示，境內(nèi)企業(yè)間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易必須經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，雖然行政許可事項(xiàng)未有明確，但從邏輯上看來，在8月8日至9月8日之間已經(jīng)重組完畢、但尚未“出海”的企業(yè)已屬于適用外資并購新規(guī)的范疇，要經(jīng)過證監(jiān)會(huì)審批這道“坎”了。

　　未能趕在大限之前上市的企業(yè)將何去何從，根據(jù)記者了解的情況看來是表現(xiàn)各異。

　　轉(zhuǎn)身還是前行?

　　在前路未明朗的情勢(shì)下，一些曾瞄準(zhǔn)紅籌模式的公司已果斷轉(zhuǎn)身。

　　有消息稱，一家A股上市公司，其母公司已放棄明年在香港以紅籌股身份上市計(jì)劃，爭取明年下半年以H股形式整體上市。

　　有一家國內(nèi)小有名氣的地產(chǎn)商，已經(jīng)通過商務(wù)部批準(zhǔn)在開曼群島設(shè)立了海外注冊(cè)公司，完成了紅籌上市的第一步，計(jì)劃今年完成國際私募、將資產(chǎn)注入殼公司。但現(xiàn)在其內(nèi)部人士感嘆，紅籌上市的路途變得很遙遠(yuǎn)，已做好了失敗的心理準(zhǔn)備。

　　中國內(nèi)陸最大的果汁生產(chǎn)企業(yè)匯源果汁，被傳成功引入包括跨國食品商法國達(dá)能等4家策略股東后，正籌備今年11月以紅籌形式在港上市，集資逾20億元，但現(xiàn)在公司相關(guān)人士干脆否認(rèn)了紅籌上市計(jì)劃。

　　而此前被炒得沸沸揚(yáng)揚(yáng)、已解決了資本出境問題的天威英利，因?yàn)槲茨茉诖笙拗?#8220;出海”，其境外上市的時(shí)間和具體交易留下了不小的懸念。

　　當(dāng)然，也有對(duì)紅籌上市矢志不移的企業(yè)。

　　志高空調(diào)就是一個(gè)例子。不久前志高空調(diào)副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)胡正富向外界表示，志高今年年底前赴香港“紅籌上市”的時(shí)間表并沒有改變，上市前的準(zhǔn)備工作仍在穩(wěn)步推進(jìn)。他明確表示，志高在外資并購新規(guī)出臺(tái)前就已辦理完相關(guān)手續(xù)，現(xiàn)已進(jìn)入上市前的最后階段。

　　同樣堅(jiān)持的還有康大食品，該公司計(jì)劃在新加坡發(fā)行4.2億股，計(jì)劃融資2億元人民幣，仍是走“紅籌模式”。有關(guān)人士解釋，康大食品的上市申請(qǐng)8月15日之前就被新加坡方面核準(zhǔn)通過，正好在六部委的《規(guī)定》生效之前，所以不受其限制。

　　“生死時(shí)速”之后

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，新東方、志高空調(diào)、康大食品等企業(yè)的紅籌模式之所以可行，關(guān)鍵在于時(shí)間差。“跑得快、動(dòng)作快，趕在關(guān)門之前出門，懂得與時(shí)俱進(jìn)!” 軟庫高誠有限公司行政總裁李燈場(chǎng)如此評(píng)價(jià)這些公司。

　　新東方成功搶灘，成為外資并購新規(guī)實(shí)施前最后一只在海外上市的紅籌股，這表明了他們?cè)缇妥龊昧酥亟M等工作。”軟庫投資銀行業(yè)務(wù)總裁溫天納說。據(jù)其了解，大部分企業(yè)在8月8日到9月8日這段時(shí)間都在趕工，希望趕得上搭紅籌上市的末班車，有消息稱香港交易所在9月初也曾“趕工”協(xié)助審批。

　　據(jù)記者了解，此前許多希望紅籌上市企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)都上演了一場(chǎng)“生死時(shí)速”。“大家都在拼命地加速———加速談判，加速簽署文件，加速設(shè)特殊目的公司，加速完成交易。外資和國內(nèi)公司互相讓步，原來不妥協(xié)的事情都開了綠燈!”一位中介機(jī)構(gòu)人士透露。美國美邁斯律師事務(wù)所高級(jí)法律顧問李強(qiáng)也透露，那些在《規(guī)定》出臺(tái)前后已經(jīng)向香港聯(lián)交所、美國SEC(美國證監(jiān)會(huì))遞交了申請(qǐng)文件的企業(yè)，那段時(shí)間都催促盡快放行，希望趕在大限之前上市交易。

　　但不是每家企業(yè)都能像新東方那樣成為幸運(yùn)兒。影響最大的是那些已經(jīng)在國內(nèi)完成返程投資，處在上市申請(qǐng)中，但還未通過國外交易所聆訊的企業(yè)。

　　溫天納透露，據(jù)其了解，港交所對(duì)于期限之前(9月8日)已做完重組的國內(nèi)企業(yè)，審核比較謹(jǐn)慎，要求國內(nèi)律師出具是否符合新規(guī)的意見函。此前8月8日至9月8日已完成重組但尚未上市的公司該適用什么法規(guī)，是否要重新審批，還處于不明朗狀態(tài)。隨著中國證監(jiān)會(huì)的行政許可事項(xiàng)的出臺(tái)，從邏輯上看來，這些企業(yè)已需要適用外資并購新規(guī)，經(jīng)過證監(jiān)會(huì)審批這道“坎”了。

　　【紅籌優(yōu)勢(shì)下降直接上市將成主流】

　　業(yè)界人士認(rèn)為，外資并購新規(guī)將直接導(dǎo)致紅籌上市成本的增加，加上全流通不再只是“紅籌模式”的獨(dú)家優(yōu)勢(shì)，紅籌上市模式吸引力呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，以后可能形成的格局是：紅籌之路將漸漸萎縮，國內(nèi)企業(yè)將轉(zhuǎn)而尋求直接上市的方式，以H股方式到香港上市將成首選，也可能在國內(nèi)A股市場(chǎng)上市。

　　紅籌模式吸引力大降

　　“外資并購新規(guī)要求通過商務(wù)部的兩次審批，實(shí)質(zhì)上是控制了紅籌上市的兩個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。” 北京大成律師事務(wù)所關(guān)景欣說。

　　這對(duì)想通過紅籌模式到海外上市的中小企業(yè)無疑是個(gè)打擊。美國美邁斯律師事務(wù)所高級(jí)法律顧問李強(qiáng)認(rèn)為，這樣可能促使更多的中國公司直接去海外上市，因?yàn)榫惩馍鲜泻屠@道紅籌的難度已經(jīng)變得沒有差別。

　　廣信律師事務(wù)所全朝暉律師認(rèn)為，外資并購新規(guī)將直接導(dǎo)致紅籌上市成本的增加，以后可能形成的格局是：紅籌之路將漸漸萎縮，而企業(yè)將尋求到香港H股直接上市，或者國內(nèi)A股市場(chǎng)上市。

　　以前企業(yè)選擇紅籌模式上市，主要基于紅籌模式上市可以實(shí)現(xiàn)全流通，方便介入其中的海外基金退出實(shí)現(xiàn)增值受益，如李寧公司、盛大網(wǎng)絡(luò)、蒙牛乳業(yè)成功在海外上市就讓海外基金獲得了巨額利潤。但是目前情況已有了明顯的變化，全流通已不再只是紅籌模式的獨(dú)家優(yōu)勢(shì)。

　　國內(nèi)完成股權(quán)分置改革之后，影響海外基金退出一大障礙解除;在香港市場(chǎng)上，以建行為第一家，直接發(fā)行H股也采用了全流通的形式。“H股全流通后，外資股也可以轉(zhuǎn)成H股，使國際基金有了退出的空間，也可通過增發(fā)H股的方式退出。”軟庫高誠有限公司行政總裁李燈場(chǎng)說。

　　H股模式PK紅籌模式

　　紅籌上市曾經(jīng)在香港市場(chǎng)上紅火過一段時(shí)間。2004年號(hào)稱民企“紅籌井噴”年，總共有9家民營企業(yè)通過紅籌的方式在香港主板上市，民企紅籌首次超過H股融資數(shù)量。

　　但好景不長，在政策限制等多方面因素影響下，紅籌模式不可避免地呈現(xiàn)收緊趨勢(shì)。2006年上半年，僅有4家民企在香港以紅籌模式;而H股上市數(shù)量劇增，僅2006年上半年，香港市場(chǎng)H股上市數(shù)量達(dá)到8家。業(yè)界預(yù)期，今年H股上市數(shù)量將比2005年增長一倍。

　　外資并購新規(guī)的實(shí)施更是雪上加霜。

　　“日后紅籌上市之路將面臨重大的變化，針對(duì)海外上市，H股將成主流之路。” 軟庫投資銀行業(yè)務(wù)總裁、中國人民大學(xué)榮譽(yù)講座教授溫天納認(rèn)為。

　　一位香港投資銀行人士介紹，與H股直接上市的形式相比，紅籌模式還是有自己的優(yōu)勢(shì)，比如沒有規(guī)模門檻“456”限制(即要在海外上H股的企業(yè)，凈資產(chǎn)不少于4億元人民幣，上一年度的稅后利潤不低于6000萬人民幣，并顯示出有增長潛力;按合理預(yù)期市盈率計(jì)算，籌資額不少于5000萬美元)。更重要的是，紅籌股公司的資產(chǎn)運(yùn)作較H股公司更為自由，而H股公司的資產(chǎn)運(yùn)作則要受到來自內(nèi)陸多個(gè)政府部門的限制。

　　不過，一些紅籌股公司的優(yōu)勢(shì)在一定條件下也可能轉(zhuǎn)化為劣勢(shì)。該人士表示，作為境外注冊(cè)全流通股份，紅籌公司的上市方式也使其失去H股公司回到內(nèi)陸A股市場(chǎng)再次籌集資金的能力。“畢竟，能夠走中國聯(lián)通的模式回到內(nèi)陸上市籌資的紅籌股公司是非常有限的。”

　　海外上市PK國內(nèi)上市

　　李燈場(chǎng)認(rèn)為，外資并購新規(guī)對(duì)紅籌的設(shè)限，將會(huì)促使眾多的國內(nèi)企業(yè)轉(zhuǎn)向深圳中小企業(yè)板上市。“如果我是財(cái)務(wù)顧問的話，也會(huì)建議中小型公司上中小企業(yè)板，因?yàn)槿绻硟?nèi)估值更好的話，不一定要通過重組轉(zhuǎn)到境外去。”

　　這也許暗合了監(jiān)管層的用意。商務(wù)部研究院外資研究部主任金伯生在答記者問時(shí)表示，從去年開始，國內(nèi)A、B股市場(chǎng)已步入良性循環(huán)，在當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境好于以往的情況下，國有企業(yè)不必舍近求遠(yuǎn)，完全可以在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市融資，這樣也可以防止那些優(yōu)質(zhì)的國有資產(chǎn)流失海外。

　　但也有專家表達(dá)了不同意見，認(rèn)為海外資本市場(chǎng)還具有目前內(nèi)陸資本市場(chǎng)所不具備的吸引力，比如海外資本市場(chǎng)的具高度成熟性和充裕的資金，還在持續(xù)融資、股權(quán)激勵(lì)、期權(quán)、期股、認(rèn)股權(quán)證等方面給了企業(yè)極大的自由度。

　　對(duì)于急于走向海外尋求資金支持的企業(yè)，溫天納建議，財(cái)務(wù)審計(jì)要求沒有主板嚴(yán)格的香港創(chuàng)業(yè)板或者英國AIM市場(chǎng)都是內(nèi)陸民營企業(yè)不錯(cuò)的選擇。“目前正在進(jìn)行改革的香港創(chuàng)業(yè)板前景還是不錯(cuò)的，另外，在創(chuàng)業(yè)板上市的公司還有機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)主板上市。”

　　據(jù)悉，英國AIM市場(chǎng)的上市公司沒有最小公司的限制，但AIM強(qiáng)調(diào)上市保薦人的作用和公司自律，只是要求公司盡可能及時(shí)充分披露信息并予以風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)察。不久前的首屆中英金融與貿(mào)易發(fā)展高峰論壇上，倫敦證券交易所亞太區(qū)總裁祝曉健介紹，目前共有37家中國企業(yè)在AIM上市，市值達(dá)到33億美元。

　　【審批時(shí)間或成“紅籌通道”瓶頸】

　　記者劉昆明

　　近日，證監(jiān)會(huì)下發(fā)了一份關(guān)于《境內(nèi)企業(yè)間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易》的行政許可規(guī)章。部分境外交易所駐華代表擔(dān)心新規(guī)會(huì)降低境內(nèi)企業(yè)境外上市的熱情，加大上市的難度;但境外券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介人士則認(rèn)為，總的來說影響有限，只不過復(fù)雜化的程序會(huì)增加更多的不確定性。

　　根據(jù)證監(jiān)會(huì)要求，境內(nèi)企業(yè)間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易需要提供26項(xiàng)申請(qǐng)材料，包括：詳細(xì)的申請(qǐng)報(bào)告;商務(wù)部對(duì)特殊目的公司并購境內(nèi)公司的原則批復(fù)函;被并購境內(nèi)有限責(zé)任公司股東同意特殊目的公司并購的決議或股東大會(huì)決議等。此外，特殊目的公司還要與該境外公司之間就被并購的境內(nèi)公司股權(quán)所作的交易安排和折價(jià)方法做詳細(xì)說明，特殊目的公司境外上市募集資金轉(zhuǎn)回境內(nèi)投向涉及需要批準(zhǔn)的固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目或其他專門立項(xiàng)項(xiàng)目的，要提供立項(xiàng)批準(zhǔn)文件。

　　“這對(duì)我們的業(yè)務(wù)開展會(huì)產(chǎn)生比較大的影響”，紐約交易所亞太區(qū)執(zhí)行董事趙一力說，主要問題在于審批時(shí)間，這對(duì)于急需資金的企業(yè)而言是“最不能忍受的”。趙一力透露，目前前往紐交所上市的企業(yè)最快的只需要1個(gè)月的時(shí)間。不過，趙一力也認(rèn)為，即使證監(jiān)會(huì)需要那些準(zhǔn)備到紐交所上市的境內(nèi)企業(yè)提供這些材料并等待審批，也不會(huì)在很大程度上影響境內(nèi)企業(yè)到紐交所上市的結(jié)果，因?yàn)榧~交所上市的條件本來就比較苛刻。

　　紅籌新規(guī)對(duì)于以吸引中小企業(yè)為主的倫敦證券交易所來說影響顯然會(huì)大得多。倫敦證券交易所亞太區(qū)總裁祝曉健預(yù)計(jì)，程序的復(fù)雜化會(huì)影響境內(nèi)企業(yè)海外上市的時(shí)間，特別是對(duì)于中小企業(yè)來說，其所能承受的等待時(shí)間非常有限。很多境內(nèi)企業(yè)選擇到境外上市主要原因之一就是境外上市不需要排隊(duì)。

　　來自英國的券商益華證券在接受記者采訪時(shí)也表示，新規(guī)確實(shí)會(huì)在一定程度上影響企業(yè)海外上市的積極性，但內(nèi)陸的中小企業(yè)數(shù)量非常充足，而境內(nèi)資本市場(chǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足這些企業(yè)的融資需求，所以在此情況下，境內(nèi)企業(yè)海外上市的情況只會(huì)越來越熱，而不會(huì)降溫。據(jù)記者了解，目前在國內(nèi)的海外券商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所都在認(rèn)真研究這一文件。益華證券的沈強(qiáng)透露，到時(shí)將形成比較系統(tǒng)的反饋意見，以期盡量加快境內(nèi)企業(yè)海外上市的步伐。

　　香港交易所北京代表處的首席代表任光明也認(rèn)為，雖然香港是境內(nèi)企業(yè)最為看重的海外上市場(chǎng)所，但如果監(jiān)管層出臺(tái)這些政策可能會(huì)影響到港交所在內(nèi)陸的業(yè)務(wù)開展，因?yàn)槠髽I(yè)的海外上市積極性確實(shí)會(huì)受到影響。

　　不過，接受采訪的多位會(huì)計(jì)師和律師都認(rèn)為，實(shí)際上這次行政許可規(guī)章只是此前《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》和《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》的綜合與細(xì)化，總的來說影響沒有想象的大，因?yàn)槟軌蚝Ｍ馍鲜械膬?nèi)陸企業(yè)基本上都能滿足這些要求，只不過程序復(fù)雜化會(huì)增加更多的不確定性。一位分析人士指出，監(jiān)管層出臺(tái)紅籌新政的目的在于“打非”，因?yàn)樵谀壳暗姆欠ㄗC券發(fā)行活動(dòng)中，不法分子大多通過向投資者渲染轉(zhuǎn)讓股份的企業(yè)即將在境外OTCBB、粉單市場(chǎng)發(fā)行上市，所持原始股將因此大幅增值，借此誘騙投資者購買其出售的股份。

　　【新聞回放】

　　G天威欲演紅籌暴富神話

　　國內(nèi)太陽能龍頭無錫尚德赴美上市制造了暴富神話，全球太陽能熱潮近年來也是愈演愈熱，相關(guān)企業(yè)上市而成就的造富神話仍在繼續(xù)。

　　8月28日，G天威股東大會(huì)高票通過了關(guān)于子公司天威英利境外上市的方案，拉開了海外上市的序幕;9月8日，G天威發(fā)布公告稱，其子公司天威英利已完成工商變更登記手續(xù)，變更為中外合資企業(yè)，向海外上市又邁出了重要一步。這樣一來，G天威借子公司實(shí)現(xiàn)海外上市的步伐也越來越明晰了。

　　G天威的海外上市計(jì)劃要追溯到2005年年初。G天威作為天威英利的兩大控股股東之一，其性質(zhì)是國有企業(yè)，而天威英利的另一實(shí)際控制人則是民營企業(yè)英利集團(tuán)。

　　新東方搶來“小紅籌”

　　北京時(shí)間9月7日，新東方教育科技集團(tuán)(NYSE：EDU)正式登陸美國紐約證券交易所。上市交易首日，新東方開盤價(jià)22美元，比發(fā)行價(jià)15美元高出7美元，漲幅達(dá)46.66%，報(bào)收于20.88美元。1.124億美元的融資額度也讓出身于江蘇農(nóng)村的俞敏洪成為“中國最富有的教師”。

　　相對(duì)于大型國有企業(yè)的紅籌上市，業(yè)內(nèi)把多見于民營企業(yè)的這種上市路徑稱為“小紅籌”。這幾年，網(wǎng)易、盛大、蒙牛、攜程等有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的企業(yè)到海外上市都是采用“小紅籌”這種方式。

　　新東方9月7日成功在美國上市，可以說如愿搭上了“紅籌上市”通道收緊之前的末班車。與其他紅籌股相比，新東方此次赴美IPO顯得更為倉促。據(jù)了解，新東方原計(jì)劃年底赴美，但被剛出臺(tái)的新政策打亂了計(jì)劃。這一新政策就是從9月8日起施行的《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，“這可能促使新東方加快了赴美上市的進(jìn)度”，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為。

　　新規(guī)對(duì)紅籌上市的管控主要體現(xiàn)在，境外公司注冊(cè)及相應(yīng)的信息披露、資本出境限制、資本回流等。