林龍 發(fā)表于2012-7-25 23:22:00 這是一本自成體系，言之有物，言之有理的好書。 作者是《股市真規(guī)則》的作者，也就是美國晨星公司（Morningstar）股票研究部負(fù)責(zé)人帕特·多爾西（Pat Dorsey）。 這本書讓我想起林奇的《彼得林奇的成功投資》，在那本書中林奇把世上的公司分成6種：緩慢增長型、大笨象型、快速增長型、周期型、轉(zhuǎn)型困境型、資源富余型。而這本書呢，把世上的公司也做了個醒目的分類，分成3類：寬護(hù)城河的公司、窄護(hù)城河的公司、沒有護(hù)城河的公司。認(rèn)為要投資就要投資有護(hù)城河的公司。 作者認(rèn)為以下4種是假的護(hù)城河： 1、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品：競爭對手也能生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品。 2、高市場份額：歷史上，在競爭慘烈的市場，高市場份額的優(yōu)勢可以轉(zhuǎn)瞬即逝。 3、有效的執(zhí)行：除非你擁有任何人都難以復(fù)制的專有流程，否則執(zhí)行并不能構(gòu)建出護(hù)城河。
4、完美的管理：管理沒那么重要。 作者認(rèn)為以下4種才是真的護(hù)城河： 1、無形資產(chǎn)：它們看不見、摸不著，但卻價值非凡。 2、轉(zhuǎn)換成本：比如醫(yī)生和護(hù)士已經(jīng)用慣了A公司的儀器，要突然改用B公司的儀器會受到這些醫(yī)生和護(hù)士的強大阻力，因為這要求他們重新去學(xué)習(xí)和熟悉新的儀器操作。 3、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)：一種商品用的人越多，它就越值錢，此時我們就說它具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。比如淘寶、騰訊，信用卡。。。
4、成本優(yōu)勢：事實上這也是邁克爾·波特《競爭戰(zhàn)略》里頭提到的三種競爭戰(zhàn)略之一：總成本領(lǐng)先戰(zhàn)略（另外兩種戰(zhàn)略是差異化和細(xì)分市場） 說了這么多，那么到底怎么去判斷一個公司有沒有護(hù)城河呢？作者提出了3個步驟： 步驟1 先看回報率。具體標(biāo)準(zhǔn)有3個指標(biāo)可以參考： A、ROA>7% B、ROE>15% C、ROIC越高越好（這個指標(biāo)作者沒有說具體的數(shù)據(jù)，只說越高越好） 我覺得，比較實用的是前兩個指標(biāo)，第三個指標(biāo)“ROIC”雖然比ROA和ROE都更能準(zhǔn)確反映回報率，但計算起來比較麻煩，所以不太適合一般投資者使用。因此，一般情況下，還是看ROE是不是大于15％吧，或者也可以再看看ROA是不是大于7％。 步驟2 如果滿足了步驟1，也就是說一個公司凈資產(chǎn)收益率大于15％了，或者說總資產(chǎn)收益率也大于7％了，這時是不是就說明該公司一定有護(hù)城河呢？不一定?。ㄟ@一點很重要！不一定！不要看到一個公司過去的ROE一直都很高，就覺得“啊，這么漂亮的數(shù)據(jù)，這么穩(wěn)定的ROE，看來它一定有護(hù)城河”，這種想法是錯誤的，作者在書中152頁舉了一個真實的例子表明即便過去很多年ROE都很高很穩(wěn)定，但接下來幾年卻可以面目全非）還需要用前面講到的4種工具（無形資產(chǎn)、轉(zhuǎn)換成本、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、成本優(yōu)勢）去檢驗，滿足了其中至少一個，才能說它確實是有護(hù)城河的公司（當(dāng)然還要區(qū)分這個護(hù)城河是寬的還是窄的）。 步驟3 已經(jīng)確定該公司有護(hù)城河了，這還沒完，還需要分析判斷該護(hù)城河能管用多久？有些護(hù)城河能持續(xù)幾十年，而有些可能只有幾年甚至更短。 假如以上3個步驟都做完了，已經(jīng)確定該公司確實有很寬很寬的護(hù)城河了，這個護(hù)城河起碼還能管用幾十年，總之這個公司好得不得了。那么是不是就應(yīng)該馬上買進(jìn)它的股票了呢？不是的！還一定要在內(nèi)在價值以下買進(jìn)。公司再好，如果買入價過高，你也可以把擦眼淚的衛(wèi)生紙準(zhǔn)備好了。 你可能要問，那我怎么知道它的內(nèi)在價值是多少呢？這個可以參考作者的另一本書《股市真規(guī)則》，該書中介紹了晨星公司使用的估值方法：現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，還介紹了不同的公司應(yīng)當(dāng)適用的貼現(xiàn)率等等。 最后，本書還提出了一個有用的“估值工具箱”，在這個工具箱里面，有3組工具： 第一組工具：乘數(shù)。包括以下4種乘數(shù)工具： 1、P/S，市銷率＝總市值÷收入。最適用于暫時出現(xiàn)虧損或凈利潤率存在巨大改善空間的企業(yè)。假如一家公司，在歷史上它都很能賺錢（凈利潤率高），但最近暫時盈利下跌（此時PE會較高，用PE來看不適合投資），市場因此而低估了它（此時PS會很低，因為市值下來了），假如你確信它的盈利能夠恢復(fù)正常，那么此時就是買入良機。 2、P/B，市凈率＝總市值÷凈資產(chǎn)（即股東權(quán)益）。使用市凈率時要剔除商譽，因為商譽會膨脹凈資產(chǎn)，使市凈率漂亮得令人難以置信。市凈率尤其適用于一個特殊的市場：金融業(yè)。因為金融業(yè)的賬面資產(chǎn)流動性強，比較可靠。唯一需要注意的是，不尋常的低市凈率可能說明金融企業(yè)賬面凈值有問題（這也是國內(nèi)A股市場銀行業(yè)所面臨的問題）。 3、P/E，市盈率。 4、PCF，市現(xiàn)率。這是作者最喜歡的乘數(shù)工具。現(xiàn)金流的缺陷是它沒有考慮折舊資產(chǎn)總有一天要更換，這一筆負(fù)擔(dān)或者說支出它沒有考慮到。 第二組工具：收益率。包括以下2種收益率工具： 1、市盈率的倒數(shù)。 2、現(xiàn)金回報率＝（自由現(xiàn)金流＋凈利息費用）÷（企業(yè)價值） 其中，自由現(xiàn)金流＝經(jīng)營現(xiàn)金－資本性支出；凈利息費用＝利息支出－利息收入；企業(yè)價值＝公司市值＋長期負(fù)債－現(xiàn)金 第三組工具：貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型。參看《股市真規(guī)則》。 總的來說，本書最有價值的地方可能是提出了一個識別公司是否具有“護(hù)城河”的操作方法，可以參考借鑒。 |
