利用信托方式進行融資,應如何認定信托公司與融資方之間的法律關系性質?
作者/魏廣林 張昇立（北京云亭律師事務所）
閱讀提示
市場主體通過信托方式融通資金為現(xiàn)行法律法規(guī)所允許，信托融資作為一種間接融資方式，資金融出方與資金融入方各自通過信托計劃最終達到了與借款相同的目的。但在信托融資中，信托公司參與其中分擔控制融資風險，使得此種融資模式有別于借款。那么在信托融資中，應如何認定融資各方的實質法律關系？
裁判要旨
信托融資作為一種間接融資方式，法律應當充分尊重當事人之間對交易安排所作出的真實意思表示，對當事人之間的法律關系的性質，應綜合合同的約定及履行等情況予以認定。
案情簡介
2014年4月，鷹潭華越公司（委托人）與四川信托（受托人）簽訂《信托合同》，約定鷹潭華越公司向四川信托交付1.5億元，設立股權投資單一資金信托，信托資金用于購買新伊公司持有的東方藍郡100%的股權；信托期滿后，四川信托向遠期股權受讓人潘祖義出讓全部的股權，潘祖義在信托期滿之日需無條件受讓股權。
四川信托與新伊公司、潘祖義簽訂《股權收購及轉讓協(xié)議》，約定四川信托將15000萬元信托資金向新伊公司溢價收購東方藍郡100%的股權。協(xié)議簽訂后滿18個月（后延長12個月）后的3天內，潘祖義應向四川信托發(fā)出受讓東方藍郡100%股權的書面通知，并且潘祖義應當在書面通知規(guī)定期限內按協(xié)議約定的股權轉讓價款及支付方式與四川信托簽訂《股權轉讓協(xié)議》，按屆時現(xiàn)狀受讓標的公司100%股權。
因約定期限屆滿后，潘祖義未與四川信托簽訂《股權轉讓協(xié)議》，支付股權轉讓費用，四川信托向法院提起訴訟，要求潘祖義支付股權轉讓款及違約金等。潘祖義答辯本案并非是股權投資信托業(yè)務，而是采取名股實債的方式進行的債券類融資，應適用金融借款合同的法律法規(guī)。一審、二審法院均未支持潘祖義的答辯意見。
裁判要點
市場主體通過信托方式融通資金為現(xiàn)行法律法規(guī)所允許，信托融資作為一種間接融資方式，資金融出方與資金融入方位于融資鏈條的兩端，雖然各自通過信托計劃最終達到了與借款相同的目的，即一方通過資金融出獲取了收益，另一方則通過支付一定對價獲得了資金，但在信托融資中，信托公司參與其中分擔控制融資風險，使得此種融資模式有別于借款，其性質不能簡單混同于借款關系。
四川信托作為《信托合同》的受托人，按照委托人鷹潭華越公司指示與新伊公司、潘祖義簽訂《股權收購及轉讓協(xié)議》，并向新伊公司支付1.5億元股權收購款，是履行《信托合同》所約定的股權收購義務，并非是向潘祖義直接出借款項；潘祖義在合同約定期滿需向四川信托支付的股權收購款，是受讓東方藍郡公司股權的對價，也不是向四川信托償還借款。四川信托與潘祖義之間并沒有訂立借款合同的意思表示，雙方因《股權收購及轉讓合同》所享有權利和需承擔義務也不同于借款合同。
實務經驗總結
本案涉及私人股權投資信托中實質法律關系的認定，信托公司與目標公司股東、股權受讓方的法律關系，是屬于股權轉讓關系，抑或是名股實債的借貸關系，應綜合合同的約定及履行等情況予以認定。
《最高人民法院民二庭第5次法官會議紀要》認為，名股實債并無統(tǒng)一的交易模式，實踐中，應根據當事人的投資目的、實際權利義務等因素綜合認定其性質。投資人目的在于取得目標公司股權，且享有參與公司的經營管理權利的，應認定為股權投資。反之，投資人目的并非取得目標公司股權，而僅是為了獲取固定收益，且不享有參與公司經營管理權利的，應認定為債權投資，投資人是目標公司或有回購義務的股權的債權人。
根據會議紀要，結合司法實踐，在股權投資信托中，若信托公司受讓股權后，實際參與了目標公司的經營管理，如行使公司董事會、股東會表決權，派駐董事、管理人員等，享有受讓股權的收益并承擔風險，應認定為股權投資。反之，若信托公司的投資目的僅是為了獲取固定回報，并不實際承擔股東的權利義務，應認定為名股實債的債權融資。
法院判決
四川省高級人民法院在一審判決書“本院認為”部分就該問題的論述如下：
關于焦點一，本案涉及的法律關系的認定。
原告四川信托認為，四川信托采取買入返售的方式管理運用或者處分信托資產是正常經營活動，信托業(yè)監(jiān)管部門頒布的部門規(guī)范和規(guī)范性文件均有明確依據，信托資金用途是股權投資，案涉合同是針對股權收購和股權轉讓作出的約定，故本案是股權轉讓法律關系。被告潘祖義、張芬芳、王鐘偉、黃國勝認為本案是借款法律關系，是潘祖義控股的浦江新廈房地產開發(fā)有限公司受讓浙江偉海實業(yè)集團有限公司和新伊公司的股權，為解決股權轉讓款問題，向四川信托借款融資，并將股權過戶登記在四川信托名下作為借款擔保，待期滿后還本付息并登記過戶股權到潘祖義名下，潘祖義是東方藍郡的實際股東和實際控制人。
對此，本院認為，案涉當事人簽訂的《信托合同》《信托合同補充協(xié)議》《股權收購及轉讓協(xié)議》《補充協(xié)議》《保證合同》均屬案涉當事人的真實意思表示。從系列協(xié)議約定的內容看，四川信托根據信托計劃的安排將委托人鷹潭華越交付的信托資金用于收購東方藍郡100%的股權，四川信托公司根據鷹潭華越的指示參與公司運作，信托期內按季收取固定費用，在信托期滿后潘祖義向四川信托回購股權并支付回購款，保證人為潘祖義為履行回購義務和付款義務提供連帶保證。根據《中華人民共和國信托法》第二條規(guī)定“本法所稱信托，是指委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受托人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為?！敝袊y行業(yè)監(jiān)督管理委員會2008年6月頒布的《信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引》第二條“本指引所稱私人股權投資信托，是指信托公司將信托計劃項下資金投資于未上市企業(yè)股權、上市公司限售流通股或中國銀監(jiān)會批準可以投資的其他股權的信托業(yè)務?！钡谑鍡l“信托公司在管理私人股權投資信托計劃時，可以通過股權上市、協(xié)議轉讓、被投資企業(yè)回購、股權分配等方式，實現(xiàn)投資退出?！敝?guī)定，案涉信托計劃是私人股權投資信托業(yè)務，本案涉及的股權回購是案涉信托計劃的組成部分，屬現(xiàn)行法律政策允許的信托公司的正常經營范圍活動，不違反法律、行政法規(guī)的禁止性規(guī)定，應屬合法有效。本案信托業(yè)務的本質是一種融資行為，案涉股權回購屬于信托計劃的組成部分，不應等同于股權轉讓關系、借貸關系。
被告潘祖義抗辯主張的本案屬借貸關系，但從本案現(xiàn)有證據看，四川信托是向新伊公司收購股權并支付股權轉讓對價，與四川信托發(fā)生交易的相對方是新伊公司，而非潘祖義，無論被告潘祖義、張芬芳與新伊公司、浙江偉海實業(yè)集團有限公司之間的股權轉讓是否真實，現(xiàn)無證據證明四川信托知情，對四川信托不發(fā)生沒有法律約束力，本院對其抗辯主張不予支持?；诖耍驹翰挥铚视璞桓媾俗媪x關于追加新伊公司為無獨立請求權的第三人的申請。
最高人民法院在二審判決書“本院認為”部分就該問題的論述如下：
市場主體進行資金融通的方式有多種，借款僅為其中的一種融資形式。法律應當充分尊重當事人之間對交易安排所作出的真實意思表示，對當事人之間的法律關系的性質，應綜合合同的約定及履行等情況予以認定。因此，即使本案系潘祖義利用信托途徑進行融資，也不應簡單地即將此等同于借款。從案涉《信托合同》《股權收購及轉讓合同》約定看，四川信托利用信托資金向新伊公司受讓東方藍郡公司股權，在約定期滿后又以信托資金加上固定比例的溢價款作為股權轉讓款將所受讓股權轉讓給《信托合同》指定的遠期股權受讓人潘祖義，具有潘祖義利用信托融資的表象。市場主體通過信托方式融通資金為現(xiàn)行法律法規(guī)所允許，信托融資作為一種間接融資方式，資金融出方與資金融入方位于融資鏈條的兩端，雖然各自通過信托計劃最終達到了與借款相同的目的，即一方通過資金融出獲取了收益，另一方則通過支付一定對價獲得了資金，但在信托融資中，信托公司參與其中分擔控制融資風險，使得此種融資模式有別于借款，其性質不能簡單混同于借款關系?！吨腥A人民共和國合同法》第一百九十六條規(guī)定：“借款合同是借款人向貸款人借款，到期返還借款并支付利息的合同?！本捅景付裕拇ㄐ磐凶鳛椤缎磐泻贤返氖芡腥?，按照委托人鷹潭華越公司指示與新伊公司、潘祖義簽訂《股權收購及轉讓協(xié)議》，并向新伊公司支付1.5億元股權收購款，是履行《信托合同》所約定的股權收購義務，并非是向潘祖義直接出借款項；潘祖義在合同約定期滿需向四川信托支付的股權收購款，是受讓東方藍郡公司股權的對價，也不是向四川信托償還借款。四川信托與潘祖義之間并沒有訂立借款合同的意思表示，雙方因《股權收購及轉讓合同》所享有權利和需承擔義務也不同于借款合同。
再次，案涉《股權收購及轉讓協(xié)議》并非以股權讓與方式擔保借款合同債權。潘祖義主張案涉《股權收購及轉讓協(xié)議》的簽訂是其以股權讓與方式用東方藍郡公司股權向四川信托對其享有的1.5億元借款債權提供擔保，但如前所述，潘祖義未能提供證據證明其與四川信托之間存在借款關系，股權讓與擔保成立的前提并不存在。同時，股權讓與擔保是以轉讓股權的方式達到擔保債權的目的，但本案當事人簽訂《股權收購及轉讓協(xié)議》的目的并不在于擔保債權。因為潘祖義在協(xié)議簽訂時并不是東方藍郡公司股權持有人，其不具備以該股權提供讓與擔保的條件和可能；而新伊公司作為東方藍郡公司股權持有人和出讓人，無論其真實的交易對象是四川信托還是潘祖義，新伊公司的真實意思都是出讓所持股權，而不是以股權轉讓擔保債權。
最后，從當事人通過《信托合同》《股權收購及轉讓協(xié)議》等相關協(xié)議建構的交易模式看，案涉信托業(yè)務符合2008年6月中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布的《信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引》第二條、第十五條規(guī)定的私人股權投資信托的特征，即屬于信托公司將信托計劃項下資金投資于未上市企業(yè)股權，信托公司在管理信托計劃時，可以通過股權上市、協(xié)議轉讓、被投資企業(yè)回購、股權分配等方式實現(xiàn)投資退出的信托業(yè)務。潘祖義與四川信托間法律關系性質的判斷應綜合案涉信托關系整體加以考察，一審認定本案法律關系不等同于借貸關系，是正確的。
案件來源：四川信托有限公司與潘祖義、張芬芳合同糾紛一審民事判決書[四川省高級人民法院（（2017）川民初80號]
潘祖義、四川信托有限公司等合同糾紛二審民事判決書[最高人民法院（2019）最高法民終688號]
相關法律規(guī)定
《信托公司管理辦法》
第十九條 信托公司管理運用或處分信托財產時，可以依照信托文件的約定，采取投資、出售、存放同業(yè)、買入返售、租賃、貸款等方式進行。中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會另有規(guī)定的，從其規(guī)定。
信托公司不得以賣出回購方式管理運用信托財產。
《信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引》（銀監(jiān)發(fā)〔2008〕45號）
第二條第1款 本指引所稱私人股權投資信托，是指信托公司將信托計劃項下資金投資于未上市企業(yè)股權、上市公司限售流通股或中國銀監(jiān)會批準可以投資的其他股權的信托業(yè)務。
第十五條 信托公司在管理私人股權投資信托計劃時，可以通過股權上市、協(xié)議轉讓、被投資企業(yè)回購、股權分配等方式，實現(xiàn)投資退出。
通過股權上市方式退出的，應符合相關監(jiān)管部門的有關規(guī)定。
延伸閱讀
裁判規(guī)則一
在信托計劃股權投資中，信托公司將信托資金投入目標公司完成增資入股、登記為股東后，即應承擔持股期間出資人的責任。信托公司依據信托計劃進行股權投資和清退，在清退出資時采取協(xié)議出讓股權的方式，符合相關規(guī)定。根據信托計劃進行股權投資和清退與企業(yè)之間借貸并不相同。
◇案例1：范安祿與北方國際信托股份有限公司、云創(chuàng)（天津）投資有限公司等股權轉讓糾紛申請再審民事裁定書[最高人民法院（2015）民申字第1198號]
本案中，2012年6月11日，北方信托公司作為受托人與委托人濱奧公司簽訂《單一資金信托合同》，約定濱奧公司將14000萬元人民幣作為信托資金劃款至北方信托公司指定賬戶，北方信托公司將信托資金用于向濱奧公司指定的企業(yè)禹豐公司進行股權投資。北方信托公司與禹豐公司、禹豐公司的股東云創(chuàng)公司及范安祿簽訂《增資入股協(xié)議》。2012年6月11日，北方信托公司作為甲方與乙方云創(chuàng)公司簽訂了《股權轉讓協(xié)議書》，協(xié)議寫明，北方信托公司已將信托計劃項下的信托資金14000萬元用于向禹豐公司增資，相關增資手續(xù)已全部完成，現(xiàn)持有標的公司58.33%股權。為保證北方信托公司及時對信托計劃進行清退，乙方（云創(chuàng)公司）愿意受讓甲方（北方信托公司）所持有的全部標的公司58.33%的股權并支付行權費及股權轉讓價款。由上述約定可見，本案是基于北方信托公司發(fā)起的信托計劃，在北方信托公司以信托資金對禹豐公司增資入股、信托期限屆滿后，對信托資金進行清退而引發(fā)的股權轉讓糾紛。中國銀監(jiān)會頒布的《信托公司管理辦法》第四條規(guī)定：“信托公司從事信托活動，應當遵守法律法規(guī)的規(guī)定和信托文件的約定，不得損害國家利益、社會公共利益和受益人的合法權益?！敝袊y監(jiān)會頒布《信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引》第十五條規(guī)定：“信托公司在管理私人股權投資信托計劃時，可以通過股權上市、協(xié)議轉讓、被投資企業(yè)回購、股權分配等方式，實現(xiàn)投資退出?！钡诙畻l規(guī)定：“信托公司管理私人股權投資信托，可收取管理費和業(yè)績報酬?！庇缮鲜鲆?guī)定可見，北方信托公司依據信托計劃進行股權投資和清退，在清退出資時采取協(xié)議出讓股權的方式，符合相關規(guī)定。根據信托計劃進行股權投資和清退與企業(yè)之間借貸并不相同。北方信托公司將案涉資金投入禹豐公司完成增資入股、登記為股東后，即應承擔持股期間出資人的責任。而企業(yè)之間借貸，出借人只是借款人的債權人，并非股東，不承擔出借款項期間借款人股東的責任。而且，本案中，接受增資方為禹豐公司，受讓股權方為云創(chuàng)公司，接受資金方和給付資金方并非同一主體，不能因股權轉讓事實認定北方信托公司與禹豐公司之間實質為企業(yè)之間借貸法律關系。本案中，北方信托公司的資金來源是濱奧公司，申請人并無證據證明信托資金的來源非法。依據相關業(yè)務規(guī)則，信托公司有權收取管理費，案涉當事人在合同中對該費用進行了安排。退一步而言，即使本案實質為企業(yè)之間借貸法律關系，但由于其約定的15.4%的行權費并不高于中國人民銀行規(guī)定的同期同類貸款基準利率的四倍，故也不能認為出借人非法收取高息。因此，申請人關于原審法院對北方信托公司以信托的合法形式掩蓋發(fā)放高利貸的非法目的的事實沒有查清的再審理由不能成立，本院不予支持。
裁判規(guī)則二
股權投資關系抑或是借款關系，應結合協(xié)議簽訂背景、目的、條款內容及交易模式、履行情況綜合判斷。
◇案例2：通聯(lián)資本管理有限公司、中國農發(fā)重點建設基金有限公司股權轉讓糾紛二審民事判決書[最高人民法院（2019）最高法民終355號]
關于協(xié)議性質，通聯(lián)公司主張案涉《投資協(xié)議》性質為借款協(xié)議，并非股權投資協(xié)議。本院認為，結合協(xié)議簽訂背景、目的、條款內容及交易模式、履行情況綜合判斷，農發(fā)公司與漢川公司之間并非借款關系，而是股權投資關系。理由如下：1.本案系農發(fā)公司按照國家發(fā)改委等四部委聯(lián)合印發(fā)《專項建設基金監(jiān)督管理辦法》（發(fā)改投資〔2016〕1199號）的規(guī)定通過增資方式向漢川公司提供資金，該投資方式符合國家政策，不違反《中華人民共和國公司法》及行業(yè)監(jiān)管規(guī)定。事實上，基金通過增資入股、逐年退出及回購機制對目標公司進行投資，是符合商業(yè)慣例和普遍交易模式的，不屬于為規(guī)避監(jiān)管所采取的“名股實債”的借貸情形。2.農發(fā)公司增資入股后，漢川公司修改了公司章程、農發(fā)公司取得了股東資格并享有表決權，雖然不直接參與漢川公司日常經營，但仍通過審查、審批、通知等方式在一定程度上參與管理，這也是基金投資模式中作為投資者的正常操作，顯然不能以此否定其股東身份。3.雖然案涉協(xié)議有固定收益、逐年退出及股權回購等條款，但這僅是股東之間及股東與目標公司之間就投資收益和風險分擔所作的內部約定，并不影響交易目的和投資模式。并且在投資期限內，農發(fā)公司作為實際股東之一，其對外仍是承擔相應責任和風險的。4.農發(fā)公司根據協(xié)議約定獲得了固定收益，但該固定收益僅為年1.2%，遠低于一般借款利息，明顯不屬于通過借貸獲取利息收益的情形。其本質仍是農發(fā)公司以股權投資方式注入資金幫助企業(yè)脫困的投資行為，只有這樣漢川公司及其股東通聯(lián)公司才能以極低的成本獲取巨額資金。綜上，案涉《投資協(xié)議》系股權投資協(xié)議，一審認定其性質并非借款協(xié)議是正確的。
裁判規(guī)則三
信托公司與目標公司股東關于股權轉讓、回購之約定及履行，并非旨在通過股權合作共同經營目標公司，而是旨在通過股權讓與擔保的方式保證信托公司回收本金加固定債權收益的實現(xiàn)，交易的本質應為債權融資。
◇案例3：無錫盛業(yè)海港股份有限公司與國民信托有限公司營業(yè)信托糾紛一審民事判決書[北京市東城區(qū)人民法院（2019）京0101民初4729號]
關于案涉交易的性質。本案中，盛業(yè)海港公司主張各方圍繞《合作協(xié)議》展開的交易本質為“名股實債”，其已支付的案涉款項實為借款利息并要求國民信托公司返還。國民信托公司辯稱案涉款項為基于《合作協(xié)議》等約定由盛業(yè)海港公司代盛業(yè)房地產公司支付的股權購買選擇權維持費，不同意返還。本院認為，“名股實債”（又稱明股實債）并非內涵與外延明確的法律概念，其代指以股權投資為形式，以債權融資為本質的交易模式。本案雙方當事人為《合作協(xié)議》簽訂主體，系投資方與目標公司之間的內部糾紛，應結合協(xié)議內容與行為目的等探求當事人真實意思表示從而判定交易性質。
本案中，國民信托公司與盛業(yè)海港公司、盛業(yè)房地產公司、茂盛世業(yè)公司分別簽訂的《合作協(xié)議》《股權轉讓協(xié)議》《增資協(xié)議》《監(jiān)管協(xié)議》等系各方真實意思表示，內容不違反法律、行政法規(guī)強制性規(guī)定，合法有效，上述協(xié)議內容構成整體交易安排。根據上述協(xié)議約定，國民信托公司以募集的信托資金專項用于受讓目標公司即盛業(yè)海港公司股權及向目標公司增資，目標公司的股東盛業(yè)房地產公司在回購期限內以投資本金加年利率18%收益的固定價格回購股權，且盛業(yè)海港公司的日常經營管理實際由盛業(yè)房地產公司負責。就內部關系而言，各方關于股權回購之約定及股權變更登記的履行，并非旨在通過股權合作共同經營盛業(yè)海港公司，而是旨在通過股權讓與擔保的方式保證國民信托公司回收本金加固定債權收益的實現(xiàn)，案涉交易的本質應為債權融資。盛業(yè)海港公司從監(jiān)管資金中支付案涉款項系根據《合作協(xié)議》及《監(jiān)管服務協(xié)議》的相關約定，履行合同項下的債務。本案中盛業(yè)海港公司雖以營業(yè)信托糾紛為案由提起訴訟，但盛業(yè)海港公司作為目標公司并非信托合同主體，本院對國民信托公司認為雙方之間不成立信托合同關系的意見予以采信。
本文為“信托與資管”系列法律研究第二十三篇，由云亭律所證券與資本市場專委會供稿。
聲明：本文章的內容不構成任何法律意見或建議，代表作者個人觀點，僅供參考。如有具體法律問題，請按文末信息聯(lián)系作者。
